貨幣政策一如既往成為公眾關(guān)注的焦點(diǎn)之一

　　對(duì)貨幣政策的表述由“穩(wěn)健”變?yōu)椤胺€(wěn)健中性”，對(duì)流動(dòng)性的表述由“合理充?！弊?yōu)榱恕盎痉€(wěn)定”、“調(diào)節(jié)好貨幣閘門”。央行在《2016年第四季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》（下稱《報(bào)告》）中對(duì)貨幣政策思路的闡述已然改變。

　　這些表述與2016年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議的精神是高度一致的。會(huì)議提出，貨幣政策要保持穩(wěn)健中性，適應(yīng)貨幣供應(yīng)方式新變化，調(diào)節(jié)好貨幣閘門，努力暢通貨幣政策傳導(dǎo)渠道和機(jī)制，維護(hù)流動(dòng)性基本穩(wěn)定。

　　接受上證報(bào)記者采訪的市場(chǎng)人士認(rèn)為，與穩(wěn)健相比，穩(wěn)健中性的貨幣政策在邊際上當(dāng)然是從緊的，這背后反映了“抑泡沫”和“防風(fēng)險(xiǎn)”在央行多目標(biāo)函數(shù)中權(quán)重的提升。但穩(wěn)健中性又不等于緊縮，畢竟中國(guó)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力仍在強(qiáng)化，從《報(bào)告》的行文看，央行對(duì)通脹的擔(dān)憂也是有限的。

　　量足，價(jià)不低

　　央行自2011年以來就一直實(shí)施“穩(wěn)健”的貨幣政策。但央行行長(zhǎng)助理、曾長(zhǎng)期擔(dān)任貨幣政策司司長(zhǎng)的張曉慧日前撰文坦承：“受經(jīng)濟(jì)下行壓力較大、金融市場(chǎng)出現(xiàn)較大波動(dòng)等原因影響，部分時(shí)段的貨幣政策在實(shí)施上可能是穩(wěn)健略偏寬松的?！倍醒虢?jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)貨幣政策要保持“穩(wěn)健中性”，這是在深入分析當(dāng)前內(nèi)外部形勢(shì)和主要矛盾基礎(chǔ)上作出的重要部署。

　　對(duì)此，中國(guó)國(guó)際經(jīng)濟(jì)交流中心副總經(jīng)濟(jì)師徐洪才分析認(rèn)為：“‘穩(wěn)健中性’這一定義更加細(xì)化。過去，除了寬松和緊縮，貨幣政策都可以歸為穩(wěn)健。在穩(wěn)健的后邊加上中性，意味著貨幣政策在穩(wěn)健之余既不偏寬松，也不偏緊縮，而是真正的不緊不松。”

　　2016年廣義貨幣M2同比增長(zhǎng)11.3%，實(shí)際上并未達(dá)到去年政府工作報(bào)告提出的“預(yù)期增長(zhǎng)13%左右”的目標(biāo)。盡管如此，央行在《報(bào)告》中卻提出：“（2016）年末M2增速仍明顯高于名義GDP增速，相對(duì)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)實(shí)際需要，貨幣增長(zhǎng)仍處于較高水平?！弊掷镄虚g，也蘊(yùn)藏著貨幣政策邊際上從緊的政策意圖。

　　不過，“穩(wěn)健中性”畢竟與“緊縮”不同。中金公司固定收益研究團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，整體來看，貨幣政策的“穩(wěn)健中性”可以理解為不松，但可能也不至于像傳統(tǒng)緊縮周期那么緊，因?yàn)橛卸嗄繕?biāo)的平衡和取舍問題。未來貨幣政策調(diào)控的形式將更為靈活多樣，不希望過度打擊了經(jīng)濟(jì)，但同時(shí)希望控制金融杠桿、防范房地產(chǎn)泡沫和通脹風(fēng)險(xiǎn)。

　　一位券商固定收益人士向記者指出：“在流動(dòng)性上，央行會(huì)保證量的供應(yīng)，但也會(huì)讓市場(chǎng)人士明白，借錢是有成本的，以警示不能過度地‘以短搏長(zhǎng)’?！?/span>

　　興業(yè)銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魯政委指出，量的穩(wěn)定將成為貨幣政策新階段的重要特征，具體表現(xiàn)為貨幣信貸和社會(huì)融資規(guī)模的適度增長(zhǎng)，比如1月份的新增信貸較去年同期下降了約4800億元，就反映了央行引導(dǎo)信貸規(guī)模適度增長(zhǎng)的政策意圖。

　　對(duì)通脹擔(dān)憂有限

　　與國(guó)外一些央行實(shí)行通脹目標(biāo)制不同，中國(guó)央行實(shí)行的是多目標(biāo)制。央行行長(zhǎng)周小川去年年中在IMF發(fā)表演講時(shí)指出，中國(guó)政府賦予央行的年度目標(biāo)是維護(hù)價(jià)格穩(wěn)定、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、促進(jìn)就業(yè)、保持國(guó)際收支大體平衡。從中長(zhǎng)期動(dòng)態(tài)角度來看，中國(guó)央行還必須推動(dòng)改革開放和金融市場(chǎng)發(fā)展。

　　在多個(gè)目標(biāo)中，“價(jià)格穩(wěn)定”居首。因此，從央行對(duì)通脹的態(tài)度也可以判斷下一階段貨幣政策的思路。

　　2016年，CPI同比上漲2.0%，漲幅比上年擴(kuò)大0.6個(gè)百分點(diǎn)；PPI則由負(fù)轉(zhuǎn)正，在2016年9月結(jié)束了連續(xù)54個(gè)月的負(fù)增長(zhǎng)，由最低時(shí)的-5.9%回升至2016年12月的5.5%。

　　關(guān)于物價(jià)形勢(shì)，央行在《報(bào)告》中的措辭是“通脹預(yù)期有所上升，未來變化值得關(guān)注”。

　　中金公司固定收益研究組指出，這里的用詞是“預(yù)期上升”，而不是實(shí)際壓力上升。這表明央行對(duì)通脹仍有保留態(tài)度，還不認(rèn)為目前進(jìn)入了高通脹環(huán)境，也因此不會(huì)貿(mào)然緊縮。

　　對(duì)此，方正證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家任澤平指出，央行對(duì)未來物價(jià)持相對(duì)放心的態(tài)度，且認(rèn)為目前的PPI回到高位存在一些利好，因此貨幣政策不太可能過緊。

　　抑泡沫，防風(fēng)險(xiǎn)

　　央行在《報(bào)告》中闡明，下一階段要“實(shí)施好穩(wěn)健中性的貨幣政策，更好地平衡穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)、抑泡沫和防風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系”。而在央行的多目標(biāo)函數(shù)中，“抑泡沫”和“防風(fēng)險(xiǎn)”的權(quán)重?zé)o疑在上升。

　　所謂“抑泡沫”，泡沫何在？《報(bào)告》中，央行指出2016年以來“部分地區(qū)資產(chǎn)泡沫問題凸顯”，并以專欄的形式闡述了資產(chǎn)價(jià)格、貨幣政策和住房金融宏觀審慎政策的關(guān)系。國(guó)信證券固定收益研究報(bào)告直接指出，這表明資產(chǎn)泡沫主要指房地產(chǎn)領(lǐng)域，前期房?jī)r(jià)大幅上漲是貨幣政策收緊的主要原因。

　　魯政委表示，貨幣政策應(yīng)當(dāng)以通脹為錨，還是以資產(chǎn)價(jià)格為錨，是經(jīng)濟(jì)學(xué)領(lǐng)域長(zhǎng)期爭(zhēng)議的問題。發(fā)達(dá)國(guó)家的貨幣政策往往強(qiáng)調(diào)通脹水平，而對(duì)資產(chǎn)價(jià)格關(guān)注不足，而央行此番在《報(bào)告》中明確，貨幣政策不能輕視資產(chǎn)價(jià)格的變化。

　　至于防止資產(chǎn)泡沫的辦法，央行在《報(bào)告》中指出，離不開宏觀審慎政策和貨幣政策的配合，需更好地發(fā)揮“貨幣政策+宏觀審慎政策”雙支柱政策框架的作用。下一階段，宏觀上管住貨幣，微觀信貸政策要支持合理自主購(gòu)房，嚴(yán)格限制信貸流向投資投機(jī)性購(gòu)房，而更重要的是要構(gòu)建房地產(chǎn)市場(chǎng)健康發(fā)展的長(zhǎng)效機(jī)制。

　　所謂“防風(fēng)險(xiǎn)”，風(fēng)險(xiǎn)何在？相比2016年第三季度的貨幣政策執(zhí)行報(bào)告，央行繼續(xù)提及要加強(qiáng)對(duì)企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、銀行資產(chǎn)質(zhì)量和流動(dòng)性變化情況、股票市場(chǎng)異常波動(dòng)、保險(xiǎn)資金運(yùn)用、互聯(lián)網(wǎng)金融等領(lǐng)域的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)分析，刪去了“資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)”，新增了“房地產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)”、“跨境資金流動(dòng)”和“跨行業(yè)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)”。

　　金融杠桿風(fēng)險(xiǎn)仍將是央行重點(diǎn)盯防的風(fēng)險(xiǎn)?！秷?bào)告》中提到，防止資金“脫實(shí)向虛”、“以錢炒錢”和不合理的加杠桿行為。前述券商固定收益人士指出：“過去兩三年同業(yè)存單、理財(cái)和委外膨脹，背后都是金融機(jī)構(gòu)主動(dòng)負(fù)債產(chǎn)生的配置需求，而杠桿的鏈條是依附于央行寬松的貨幣政策的。如果央行開始去杠桿，鏈條就斷了?！?/span>

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