社科院：一季度實(shí)體經(jīng)濟(jì)杠桿率微升 金融杠桿率回落

7月21日，中國社科院國家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室國家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心首次發(fā)布中國的季度杠桿率報(bào)告《中國去杠桿進(jìn)程報(bào)告（2017年一季度）》（以下簡稱《報(bào)告》）。

國家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室副主任、國家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心主任張曉晶介紹，2017年一季度實(shí)體經(jīng)濟(jì)杠桿率有所上升，金融去杠桿初見成效。

張曉晶指出，從2015年只是一般性地提去杠桿，但2016年10月進(jìn)一步提出企業(yè)去杠桿，再到最近召開的全國金融工作會(huì)議將國企去杠桿作為重中之重，應(yīng)該說問題抓得越來越準(zhǔn)，越來越實(shí)。

中國社科院學(xué)部委員、國家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室理事長李揚(yáng)表示，去杠桿并非易事，特別是在經(jīng)濟(jì)下行時(shí)期很難真正實(shí)施。原因是，在去杠桿和保持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定之間存在矛盾——去杠桿要求減少債務(wù)，而穩(wěn)增長則必須加杠桿。

居民及非金融企業(yè)部門杠桿率上升

《報(bào)告》指出2017年第一季度實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門杠桿率有所上升。

居民、非金融企業(yè)和政府部門的實(shí)體經(jīng)濟(jì)杠桿率由2016年末的234.2%增加到237.5%，上升了3.3個(gè)百分點(diǎn)；上升趨勢較為平穩(wěn)，主要是居民和非金融企業(yè)部門的杠桿率上升所致。

其中，居民部門杠桿率從2016年年末的44.8%上升到2017 年一季度的46.1%，上升1.3個(gè)百分點(diǎn)。

具體來看，居民部門貸款的同比增速達(dá)到25%，中長期貸款的增速更是達(dá)到了31%，是近兩年以來的最快增速。出現(xiàn)這種現(xiàn)象的主要原因在于隨著房地產(chǎn)交易量的上升，居民住房按揭貸款快速增加。

報(bào)告認(rèn)為，在政策趨緊、房貸限制趨嚴(yán)的情況下，一季度居民加杠桿態(tài)勢應(yīng)有所抑制，但并未在數(shù)據(jù)中反映出來，可能是由于兩方面原因。

一方面，調(diào)控政策對(duì)房貸的影響或存在滯后效應(yīng)，前期高企的商品住房成交量對(duì)個(gè)人住房按揭貸款仍存在一定的拉動(dòng)作用；另一方面，居民部門加杠桿有可能從一二線城市轉(zhuǎn)向三四線城市。

與此對(duì)應(yīng)的是，非金融企業(yè)部門杠桿率上升趨勢又有所抬頭，從2016年末的155.1%上升到2017年一季度的157.7%，上漲2.7個(gè)百分點(diǎn)。

張曉晶指出，盡管2016 年非金融企業(yè)杠桿率的上升趨勢已得到抑制，杠桿率全年僅上升了2.1個(gè)百分點(diǎn)，但從一季度數(shù)據(jù)來看，杠桿率的上升趨勢又有所抬頭。

具體來看，企業(yè)的傳統(tǒng)貸款融資和以信托貸款及未貼現(xiàn)票據(jù)為代表的影子銀行融資均有較大的上漲，其中影子銀行融資上漲尤其迅速。

《報(bào)告》指出，出現(xiàn)這一現(xiàn)象的原因有三。第一，由于對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的預(yù)期更為樂觀，企業(yè)通過加杠桿擴(kuò)大生產(chǎn)的意愿再次加強(qiáng)，使得資產(chǎn)負(fù)債率本身有所提高，從而帶動(dòng)企業(yè)杠桿率的上升。

第二，隨著金融監(jiān)管的強(qiáng)化，過去一些未能統(tǒng)計(jì)進(jìn)來的企業(yè)債務(wù)融資表面化。

第三，在企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率變動(dòng)不大的情況下，企業(yè)的資產(chǎn)和負(fù)債增速仍高于GDP增速，導(dǎo)致杠桿率進(jìn)一步上升。

在實(shí)體經(jīng)濟(jì)杠桿率有所上升的同時(shí)，金融部門杠桿率出現(xiàn)回落。

從銀行業(yè)存款類金融機(jī)構(gòu)的負(fù)債端來衡量，金融杠桿率從 2016年末的72.4%下降到2017 年一季度的71.2%。從銀行業(yè)存款類金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)端來衡量，金融杠桿率則從2016年末的78.1%下降到2017年一季度的77.3%。

張曉晶強(qiáng)調(diào)，從國際比較看，自2008年國際金融危機(jī)以來，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門杠桿率一直處于上升態(tài)勢，與此同時(shí)，金融去杠桿非常顯著，從2009年一季度的132%跌到2016年三季度的112%，持續(xù)了7年，下降了20個(gè)百分點(diǎn)。相比而言，中國金融部門的去杠桿才剛剛開始，因此還需要經(jīng)歷一個(gè)過程．

在“穩(wěn)”中糾正杠桿率錯(cuò)配

《報(bào)告》指出，此次全國金融工作會(huì)議重申穩(wěn)妥推進(jìn)去杠桿。對(duì)此，國家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室提出，經(jīng)濟(jì)去杠桿的核心是把握穩(wěn)中求進(jìn)總基調(diào)，在“穩(wěn)”中糾正杠桿率錯(cuò)配，逐步達(dá)成由局部到總體的去杠桿目標(biāo)。

張曉晶提出，中國具備穩(wěn)妥去杠桿率的底氣和定力。這個(gè)底氣來自于凈國民財(cái)富。

截至2015年，中國主權(quán)凈資產(chǎn)超過100萬億，剔除掉變現(xiàn)能力較差的行政事業(yè)單位國有資產(chǎn)及國土資源性資產(chǎn)，政府部門資產(chǎn)凈值仍超過20萬億元。

“這表明中國政府擁有足夠的凈資產(chǎn)來應(yīng)對(duì)高杠桿，從而在去杠桿過程中，可以從容不迫，穩(wěn)中求進(jìn)?！睆垥跃Х治?，“杠桿率攀升既有周期性因素也有結(jié)構(gòu)性因素，去杠桿決非一日之功。尤其是結(jié)構(gòu)上的調(diào)整，關(guān)涉整個(gè)經(jīng)濟(jì)體制的改革，須有定力?！?/p>

《報(bào)告》指出，中國目前的高杠桿，盡管也有總量問題（即總杠桿率在新興經(jīng)濟(jì)體中偏高），但主要是結(jié)構(gòu)性問題，即存在杠桿率的錯(cuò)配。

一是部門之間的錯(cuò)配——企業(yè)部門杠桿率過高，而其它部門還有余地；二是部門內(nèi)部的錯(cuò)配——高效企業(yè)可能配置低杠桿，而低效企業(yè)卻配置高杠桿。

為此，張曉晶分析，通過杠桿轉(zhuǎn)移，糾正杠桿錯(cuò)配，可以實(shí)現(xiàn)在保持總杠桿率相對(duì)穩(wěn)定的情況下，盡量將杠桿風(fēng)險(xiǎn)降到最低。

針對(duì)此次全國金融工作會(huì)議提出的國企去杠桿問題，國家資產(chǎn)負(fù)債表研究中心副主任常欣提出，國企去杠桿是重中之重，關(guān)鍵在于淘汰落后產(chǎn)能和有償債困難的低效率企業(yè)。

常欣解釋，國家要果斷打破剛性兌付，堅(jiān)決關(guān)閉“僵尸企業(yè)”，把其占用的信貸資源和其它生產(chǎn)性資源（包括土地、設(shè)備、人力資本等）釋放出來，促使債務(wù)性資金更多配置到新興產(chǎn)業(yè)部門、高效率企業(yè)特別是民營企業(yè)。

此外，《報(bào)告》指出，盡管地方政府顯性杠桿率有所回落，但隱性債務(wù)增長需要警惕。

在這些隱性債務(wù)中，最值得警惕的是“花樣翻新”的替代性融資方案，比如政府投資引導(dǎo)基金、專項(xiàng)建設(shè)基金、政府購買服務(wù)、PPP項(xiàng)目等。

常欣分析，盡管中央連發(fā)數(shù)個(gè)文件禁止地方政府變相舉債，全國金融工作會(huì)議也強(qiáng)調(diào)了終身追責(zé)，但恐怕還是會(huì)有新馬甲換舊馬甲的現(xiàn)象。其根源在于，地方政府要做事卻沒有合理合法的足夠資金來源。

對(duì)此，《報(bào)告》建議，在加強(qiáng)政府監(jiān)管、強(qiáng)化問責(zé)的同時(shí)，下一步要防范和化解地方政府隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，還需進(jìn)一步推進(jìn)深層的體制性改革，包括政府職能轉(zhuǎn)變、央地間財(cái)政關(guān)系安排、投融資體制改革、財(cái)稅金融改革等等。