2015年下半年以來，三大股指期貨長期處于貼水狀態(tài)。時(shí)隔兩年，這一格局悄然改變。就在滬深300股指期貨(IF)和中證500股指期貨(IC)仍被貼水困擾之時(shí)，上證50股指期貨(IH)率先發(fā)力，7月中旬以來，IH的4個(gè)合約多次出現(xiàn)升水。

　　7月14日至31日的收盤數(shù)據(jù)顯示，12個(gè)交易日內(nèi)，IH當(dāng)月合約出現(xiàn)5次升水，次月合約出現(xiàn)5次升水，當(dāng)季合約出現(xiàn)4次升水，隔季合約出現(xiàn)1次升水。

　　“從升貼水情況看，IH近期盤中及收盤經(jīng)常出現(xiàn)升水的局面，而且在7月24日收盤時(shí)4個(gè)合約全面小幅升水，這是自2015年7月6日以來時(shí)隔兩年難得的情形?！敝行牌谪浹芯坎扛笨偨?jīng)理劉賓指出，升水是情緒的體現(xiàn)，市場做多熱情明顯提升。

　　值得注意的是，與IF、IC的近強(qiáng)遠(yuǎn)弱的反向市場不同，IH的四個(gè)合約中遠(yuǎn)月強(qiáng)于近月，屬于正向市場，這表明投資者對中長期的情緒樂觀。

　　不僅是上證50股指期貨一馬當(dāng)先，50ETF、50ETF期權(quán)等也備受投資者青睞，并用真金白銀堆砌出“漂亮50”。

　　50ETF方面，7月13日50ETF份額還處于月內(nèi)低點(diǎn)，只有111.53億份，但25日份額已擴(kuò)大至119.81億份；小幅回落之后，8月3日50ETF份額更是猛增至122.34億份的階段高位，較7月中旬激增逾10億份。按照近期2.65元左右的價(jià)格估算，短短15個(gè)交易日，50ETF資金凈流入已超過28億元。

　　50ETF期權(quán)方面，7月期權(quán)成交量明顯攀升，日均成交量接近100萬手，7月17日成交量更是突破160萬手，創(chuàng)下166.57萬手的歷史新高，波動(dòng)率也從年初的8%放大至18%以上。“期權(quán)成交放量，主要跟50ETF大漲有關(guān)。有朋友做多50ETF認(rèn)購期權(quán)，少則有1-2倍收益，多則高達(dá)7-8倍?！币晃煌顿Y者表示。

　　與市場情緒和資金倉位十分契合的是上證50指數(shù)走勢。5月8日至今，上證50指數(shù)大漲13.24%，創(chuàng)兩年來新高。

　　從上證50指數(shù)行業(yè)權(quán)重分布看，金融行業(yè)占比達(dá)65%，其中銀行占35%，非銀金融占30%；建筑、地產(chǎn)、汽車、機(jī)械、采掘等周期性行業(yè)合計(jì)占16%；非周期行業(yè)僅占約10%。業(yè)內(nèi)人士表示，上證50股指期貨由貼水轉(zhuǎn)為升水，主要體現(xiàn)了市場對金融、周期等權(quán)重板塊的情緒逐步轉(zhuǎn)好。

　　相聚資本總經(jīng)理梁輝表示，金融及周期行業(yè)走強(qiáng)始于6月底、7月初，其核心驅(qū)動(dòng)力源于市場前期對經(jīng)濟(jì)增長悲觀預(yù)期的修復(fù)。從二季度開始，市場對經(jīng)濟(jì)前景的判斷一直比較悲觀，但6月下旬開始一系列宏觀及微觀數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟(jì)增長存在較強(qiáng)的內(nèi)在動(dòng)力，市場對經(jīng)濟(jì)前景的判斷由“增長放緩、流動(dòng)性偏緊”轉(zhuǎn)向了“增長平穩(wěn)回升、流動(dòng)性偏緊”的格局。以銀行為代表的周期性行業(yè)受益于這種“經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、利率相對較高、商品價(jià)格堅(jiān)挺”的大環(huán)境，因而表現(xiàn)良好。

　　“原來IH貼水主要出于市場擔(dān)心金融風(fēng)險(xiǎn)不知道會在何時(shí)爆發(fā)，金融工作會議后這種擔(dān)心得到了緩釋，所以IH從之前的貼水向正常合理的估值水平回歸。”景泰利豐董事長張英飚也表示，金融工作會議以后，市場對整個(gè)金融風(fēng)險(xiǎn)的防范有了足夠的信心，隨著市場預(yù)期好轉(zhuǎn)，金融股的估值得到了修復(fù)。

　　中長期牛途不改

　　“股指期貨更貼近于機(jī)構(gòu)對市場的預(yù)期，因?yàn)槟壳敖^大多數(shù)參與股指期貨的交易者為機(jī)構(gòu)投資者?！北本┯瘎?chuàng)世紀(jì)投資管理有限公司總裁韓冬表示，IH升水從側(cè)面印證了資金對“漂亮50”熱情高漲，市場正逐漸的從熊市中走出來，現(xiàn)在是牛市的前奏。

　　不過，也有業(yè)內(nèi)人士將IH升水視作反向信號。方正中期期貨研究員彭博表示，通常來說，期貨升水可能有兩種情況：

　　一、牛市初期，看多后市的力量不斷增強(qiáng)，逐漸扭轉(zhuǎn)熊市的貼水狀況；

　　二、反彈筑頂階段，現(xiàn)貨拋壓增強(qiáng)，而期貨由于較為樂觀的預(yù)期依然慣性看漲。

　　“從目前的基本面情況來看，IH升水更像是短期反彈見頂?shù)恼髡?。畢?300點(diǎn)是國家隊(duì)入場的位置，這個(gè)位置很難不調(diào)整?！迸聿┱f， “當(dāng)然調(diào)整只是中短期的，中長期看，上證50指數(shù)走牛是沒有問題的。”

　　展望后市，清和泉資本策略師趙宇亮認(rèn)為，對于周期行業(yè)來說，行情持續(xù)性存疑且未來將分化，主要原因是未來需求不是反轉(zhuǎn)，而是L型。在這種轉(zhuǎn)型背景下，周期品的核心是從產(chǎn)能過剩到供給出清，同時(shí)伴隨著市場化機(jī)制的并購重組，行業(yè)集中度提升將導(dǎo)致強(qiáng)者恒強(qiáng)。對于消費(fèi)行業(yè)來說，當(dāng)前最大的變量和驅(qū)動(dòng)力來自于三四線城市升級帶來的機(jī)會。借鑒過去發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗(yàn)，看好保險(xiǎn)、消費(fèi)電子、汽車和家電等板塊。

　　對沖基金或迎發(fā)展機(jī)遇

　　對于“做多股票、做空期指”的alpha對沖類策略來說，2015年股指期貨轉(zhuǎn)入長期貼水狀態(tài)，意味著需要付出對沖成本。在貼水較深的階段，IH、IF、IC三個(gè)品種進(jìn)行對沖的年化成本分別達(dá)到約5%、10%、20%左右，高昂的對沖成本使得alpha對沖策略實(shí)現(xiàn)超額收益難度明顯增加。

　　“從2017年中期開始，隨著投資者情緒逐步轉(zhuǎn)好，三大期指的貼水幅度逐步收窄，這種狀況無疑減輕了alpha對沖策略的壓力?！绷狠x表示，不過，相對于2013-2014年那種“市場處于中小盤結(jié)構(gòu)行情，期指處于升水”的alpha對沖黃金階段，在今年的金融、周期行情階段，做出較高的alpha收益仍比較困難。

　　美爾雅期貨期指分析師王黛絲表示，股指期貨升水到一定程度將吸引套利資金進(jìn)入，上證50股指期貨的套利工具包括ETF、期權(quán)、個(gè)股融券等，相對其他品種更為豐富，成熟度更佳。目前來看，更多的操作可能集中在日內(nèi)短線量化套利，這有助于加強(qiáng)市場活躍性和流動(dòng)性。

　　一位公募基金量化業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人表示，股指期貨基差改善會吸引部分資金入市。按照當(dāng)前的股指期貨交易規(guī)則，如果未來升水幅度擴(kuò)大，預(yù)計(jì)將吸引百億級別的資金入場，這一方面能為A股市場增加一定流動(dòng)性，另一方面也可以適度緩解市場波動(dòng)。

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