今年1月，京東股價達到50.68的歷史高點，但自那以后京東股價開始持續(xù)下跌，累計跌幅近30%，不到三個月時間市值蒸發(fā)超1000億元。

財報前夕，受到整體市場投資環(huán)境變好的積極影響，京東財報略有回升，但在京東Q1財報公布后，京東股價一度暴跌近6%，創(chuàng)下近三個月內(nèi)最大單日跌幅。而這也和阿里財報發(fā)布后三個交易日大漲近10%形成了鮮明的對比。不難看出，資本市場對京東交出的這份成績單并不滿意。

營收增速創(chuàng)歷史新低，京東市場份額正不斷下滑

財報顯示，2018年第一季度凈收入為1001億元人民幣（約160億美元），同比增長33.1%，而在非美國通用會計準則下（Non-GAAP）歸屬于普通股股東的持續(xù)經(jīng)營業(yè)務凈利潤達到10.474億元（約1.670億美元），這的京東連續(xù)八個季度實現(xiàn)盈利。

表面上看這是一份相當不錯的成績單，但資本市場卻似乎并不買單，而其中一個很重要的原因就是京京東的增速不及阿里巴巴。具體到本季度，京東營收同比增長33.1%，阿里巴巴核心電商業(yè)務收入則同比61%，而在活躍用戶增速上阿里也本季度實現(xiàn)對京東的反超。

要知道在移動互聯(lián)網(wǎng)進入贏家通吃的時代，體量和增速之間已沒有必然的聯(lián)系。此前的京東之所以資本市場愿意給一個很高的市盈率，很大程度上是因為京東對標的是阿里巴巴，資本市場看到了京東有挑戰(zhàn)阿里巴巴的潛力。由于雙方體量上的巨大差異，這種增速上的超越總是可以成為現(xiàn)實，但自去年第二季度開始，京東的營收增速就已經(jīng)開始全面落后于阿里巴巴。

增速全面落后于體量更大的競爭對手，某種程度上也意味著市場份額的下滑。對京東的投資者來說，這自然不是一個很好的信號，事實上，在早前易觀發(fā)布的報告中就已經(jīng)對京東市場份額下滑作出預警。

2017年第三季度、2017年第四季度以及2018年第一季度，中國網(wǎng)絡零售B2C市場交易規(guī)模分別為9854.4億元、17999.7億元以及9528.5億元，而京東市場份額則分別為26.9%、25.6%以及25.3%，連續(xù)三個季度市場市場份額下跌。

頻繁遭遇機構(gòu)做空，成本增長成不可承受之輕

早在此輪股價下跌之前，市場已經(jīng)出現(xiàn)了多次做空京東的聲音。2017年11月，新加坡畢盛資產(chǎn)管理公司發(fā)布的京東做空報告稱，「京東和阿里巴巴之間的價格戰(zhàn)影響深遠。它是一場持久戰(zhàn)，無論在3C家電、服裝、快消品等領域，京東都無明顯勝算」。

而本季度財報也許正好應證了京東或陷入「價格戰(zhàn)泥淖」的說法。財報顯示，京東本季度凈收入為1001.28億元，運營成本為1001.23億元，而對比2017年的四個季度，京東分別實現(xiàn)凈收入752.2億元、932億元、837.5億元以及1101.7億元；運營成本分別則達到643.9億元、805.5億元、707.6億元以及957.9億元。

不難看出，京東運營成本占收入的比重正持續(xù)上升中，而這正不斷稀釋京東創(chuàng)造利潤的能力。對此，財報分析師尹生價值線表示，「京東Q1主營業(yè)務營收和盈利都乏善可陳，甚至有點疲態(tài)。凈收入增長33%，毛利率14%（營收增速相比上季度下降較多，但并沒有換來毛利率的大幅反彈），運營利潤相比去年大幅減少，從去年的6.6億減少到443萬」。

另外，瑞士信貸在4月20日發(fā)布一份研究報告中表示，「為了應對新零售帶來的影響和沖擊，京東在不斷加大物流，技術研發(fā)和投資支出，從而導致其成本上漲」。受此影響，瑞士信貸將京東2018年盈利預測下調(diào)33%，2019年盈利預測下調(diào)15%。京東的財報也證實了瑞士信貸的這個結(jié)論，2018年一季度，京東用于技術研發(fā)上的投入持續(xù)提升到24億元人民幣，同比增幅達到了87.2%。

24億元的技術研發(fā)投入看上去是一個不小的數(shù)字，但如果對比BAT三大互聯(lián)網(wǎng)巨頭的技術研發(fā)占比，京東的技術研發(fā)投入占總收入的比重僅為2.4%，這確實對應不上京東目前的行業(yè)地位，而當云計算成為阿里巴巴和亞馬遜重要利潤和收入來源時，京東在云計算市場的存在感幾乎可忽略不計。事實上，不管是從京東最新一季的財報看，還是其他歷史數(shù)據(jù)資料，如今都沒有證據(jù)證明京東擁有足夠的科技資產(chǎn)。

眾包投資研究平臺Seeking Alpha代表了今年以來華爾街投資機構(gòu)對京東財報的普遍態(tài)度，社區(qū)分析文章認為，「京東在家電、電子產(chǎn)品、快消品等核心品類領域持續(xù)丟失市場份額。同時，京東所引以為傲的物流模式，其實無法滿足中國消費者快速變化的需求」。

眾所周知，京東的核心優(yōu)勢在于物流服務的高品質(zhì)，為了追求配送速度，京東不斷加大物流方面的投入，確實也讓京東物流的配送速度遠超競爭對手，但問題是京東在這個過程中卻忽視了效率的提升。如今的消費者需要的物流配送服務并不單單只是快，而是時間剛剛好。

舉個不恰當?shù)睦?，一個用戶晚上在京東購買了一件商品，第二天早上10點，京東就將商品送到了用戶家中，但問題是用戶這個時候早已在上班的路上，這種配送實際上造成了資源浪費，而對比菜鳥和順豐，可能更多會選擇讓快遞員將商品放在菜鳥驛站或者豐巢。消費體驗的升級，正讓京東重金投入的物流服務正在成為負資產(chǎn)。

拼多多的沖擊

2014年5月，微信為京東開辟一級入口，這一舉動在當時也被解讀為微信為京東開出了緩解流量焦慮的藥方，但被寄予厚望的微信一級入口卻始終沒有給京東帶來足夠的增量，市場對此一度解讀為「微信缺乏電商基因，流量入口并非萬能」，但在微信生態(tài)野蠻成長的拼多多卻似乎在不斷反駁早先市場的判斷。

自2017年下半年以來，基于微信生態(tài)的社交電商拼多多的崛起已然無法阻擋：上線兩年用戶數(shù)過兩億，GMV過千億，日訂單量已超過京東躍居全網(wǎng)第二僅次于淘寶。長期以來，拼多多一直被看成是淘寶的最大威脅，但如今拼多多對京東的威脅也在與日俱增，而相比于阿里，京東的焦慮可能會更加迫切。

拼多多的野蠻成長，確實對阿里形成了一定的沖擊，但阿里的財報卻似乎在告訴我們這個龐然大物的增長并沒有因為拼多多而停滯。根據(jù)阿里財報顯示，2018年1月到3月，阿里除了核心電商的收入同比增長62%，中國零售平臺年度活躍消費者也增長了3700萬，阿里的用戶規(guī)模出現(xiàn)了大規(guī)模的擴張。

至于背后的邏輯其實很簡單，淘寶的核心品類是服飾，雖然拼多多也賣服飾，但作為非標品的服飾，價格卻并不是驅(qū)動消費者的唯一因素。你不能指望一個愛美的女孩子去拼多多上買50元一條的牛仔褲，因為她們可能需要的是1000元的設計師品牌。換句話說，淘寶和拼多多面向的其實是一個原本就錯位的市場，

黃崢在接受《財經(jīng)》雜志專訪時有句話總結(jié)的非常到位，「我們與淘寶是錯位競爭，爭奪的是同一批用戶的不同場景，錯位才會長得更快，所以不存在打掉淘寶多少訂單」。

36kr對此表示，

拼多多這樣基于社交關系鏈的新型電商公司打開了下沉市場。當拼多多的用戶習慣于拼團、分享，滿足購物性價比的基本需求，學會交易支付、物流查詢技能，培養(yǎng)出了對互聯(lián)網(wǎng)的信任之后，出于消費升級的原因，自然而然地會往淘寶、天貓、京東等其它品類更豐富、體驗更完整的電商平臺遷移。也就是說，拼多多教育過的用戶，反而更容易接受淘寶。

而京東則不同，拼多多以微信為載體，依靠拼團、砍價等模式在微信生態(tài)盤活了那些之前從來不會在京東或者是很少在淘寶買東西的用戶的市場，而這些集中在三四線城市的用戶，正是京東希望通過微信完成用戶下沉覆蓋的。再加上，隨著拼多多重要性的日益增加，騰訊也將拼多多視作抗衡阿里巴巴最好的武器，更多資源上的傾斜可能已在日程中。

內(nèi)容電商「科技蟹」負責人謝璞對此表示，

拼多多的崛起，不是淘寶的失策，而是京東與騰訊戰(zhàn)略合作的失敗。京東擁有微信入口，拼多多還只是微信公眾號，卻要舍近求遠，與今日頭條、百度、360、搜狐等合作買流量，不學拼多多挖掘微信用戶群與社交流量潛能？

因為，京東代表的電商模式與微信代表的“去中心化”流量有著本質(zhì)的，不可調(diào)和的矛盾。如今線下新零售的坑，京東沒錢跳下去了，線上的增量，又被拼多多搶了下來，總之京東很難受，它的競爭對手從阿里變成順豐了。

另一個層面，拼多多雖然用戶群和京東重合度不高，價格層面也有很大差距，但拼多多卻在用更低的價格沖擊了京東的百貨品類。

3C家電是京東的核心品類，但這只占自營營收的50%左右，如果考慮整體營收（包括第三方賣家）這個比例可能只有25%，再加上3C家電品類競爭的白熱化，利潤率其實并不高。對京東來說，真正能為其自營創(chuàng)造收入的還是百貨品類。百貨品類不僅毛利率高，而且消費頻次也遠超3C家電，這既是流量來源，又是利潤來源，重要程度其實遠超3C家電品類。而這也是過去幾年京東不斷加大在線商超領域投入的一個很重要原因，但這個優(yōu)勢現(xiàn)在很可能會被拼多多瓦解。

雖然拼多多確實賣得大多都是山寨貨，絕大多數(shù)商品的品質(zhì)也無法得到保障。但對絕大多數(shù)消費者來說，在品質(zhì)尚可接受的情況下，他們可能會更加愿意選擇價格便宜的。一個簡單的例子，一卷衛(wèi)生紙京東商超賣50元，拼多多商城賣10元，京東的品質(zhì)確實更好，但拼多多的低價卻對消費者產(chǎn)生了足夠的吸引力。原本10個人要買衛(wèi)生紙，這可以為京東創(chuàng)造500元收入，而拼多多一個拼單就把這些人的消費需求給滿足了。

從長遠來看，游走在灰暗法律邊緣的拼多多，在完成原始積累后也必然會上岸洗白。至于如何上岸，拼多多創(chuàng)始人黃崢的回答一定最有參考性。他給出的方向是：拼多多的最終模式是「使得上游能做批量化定制生產(chǎn)」，也即我們熟悉的C2M或C2B模式，而通過反向定制的模式最終重塑品牌。試想一下，當這些拼多多商城中的品牌商們被扶持起來后，產(chǎn)品價格的上探是必然的，那時候拼多多給京東造成的打擊恐怕是毀滅性的。

最后用《騰訊沒有夢想》一文作者潘亂的一句話總結(jié)，那就是「拼多多原本奔著淘寶去打的，但結(jié)果卻是京東沒意識到時代已經(jīng)變了」。

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