市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目落地至今近半年，去產(chǎn)能、去杠桿效果如何？

　　市場(chǎng)關(guān)心的股東權(quán)利和退出機(jī)制有何進(jìn)展？帶著這些疑問(wèn)，近日，中國(guó)證券報(bào)記者奔赴山東、江西、廣東等多地進(jìn)行實(shí)地采訪。記者了解到，從首單市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目落地至今的近半年時(shí)間里，多地債轉(zhuǎn)股工作加速推進(jìn)，尤其是部分高負(fù)債率的煤炭、鋼鐵類(lèi)企業(yè)“減負(fù)”效果明顯，對(duì)當(dāng)前國(guó)企改革、供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革起到戰(zhàn)略示范作用。也有不少參與本輪債轉(zhuǎn)股的銀行和企業(yè)人士坦言，項(xiàng)目資金來(lái)源有限、退出機(jī)制尚不明確、項(xiàng)目實(shí)施中附加條件較多、涉及稅費(fèi)成本較高等問(wèn)題，大大影響了市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股推進(jìn)效率。

　　專(zhuān)家和分析人士認(rèn)為，在經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行環(huán)境下，“防風(fēng)險(xiǎn)”和“去杠桿”將成為2017年上半年貨幣政策主基調(diào)，而央行2017年初以來(lái)的多重措施也顯示其去杠桿的決心。在此背景下，被視作金融支持“去杠桿”重要舉措之一的市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股有望迎來(lái)新一輪高潮。預(yù)計(jì)本輪市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股市場(chǎng)總規(guī)模將達(dá)萬(wàn)億元級(jí)。除國(guó)有四大行，接下來(lái)其他股份制商業(yè)銀行將陸續(xù)跟進(jìn)設(shè)立債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)子公司。而2017年落地的項(xiàng)目中，地方國(guó)企項(xiàng)目仍將是重點(diǎn)，民營(yíng)企業(yè)債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目也有望提速。

　　煤企鋼企“減負(fù)”節(jié)奏快

　　中國(guó)證券報(bào)記者在調(diào)研過(guò)程中了解到，煤炭、鋼鐵等負(fù)債率較高行業(yè)對(duì)于債轉(zhuǎn)股這場(chǎng)“及時(shí)雨”的企盼尤為強(qiáng)烈。

　　江西省能源集團(tuán)在去產(chǎn)能過(guò)程中發(fā)現(xiàn)兩個(gè)較棘手的問(wèn)題。其一，職工安置工作任務(wù)重。計(jì)劃關(guān)閉退出礦井萬(wàn)噸產(chǎn)能用人數(shù)達(dá)47人，是全國(guó)煤礦平均水平的近3倍。其二，退出產(chǎn)能比重大，退出產(chǎn)能占現(xiàn)有核定產(chǎn)能的60.6%，超過(guò)全國(guó)煤炭行業(yè)退出產(chǎn)能比例43.1個(gè)百分點(diǎn)。

　　更為困難的是，計(jì)劃關(guān)閉退出礦井職工的安置費(fèi)用需31.5億元。江西省能源集團(tuán)公司財(cái)務(wù)總監(jiān)李松稱(chēng)：“在工業(yè)企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整專(zhuān)項(xiàng)獎(jiǎng)補(bǔ)資金分配上，安置職工人數(shù)權(quán)重僅占30%。且獎(jiǎng)補(bǔ)資金分配和使用是兩張皮，在人多的情況下，導(dǎo)致安置費(fèi)用不足?！倍芊裢桩?dāng)解決安置與分流問(wèn)題，是去產(chǎn)能攻堅(jiān)戰(zhàn)的重點(diǎn)，也關(guān)系著去產(chǎn)能全局的成敗。

　　在李松看來(lái)，無(wú)論是在去產(chǎn)能還是轉(zhuǎn)型升級(jí)過(guò)程中，資金需求必不可少。“比如在轉(zhuǎn)型升級(jí)過(guò)程中，就有銀行抽貸或壓貸，人為地制造資金缺口。另外，授信審批難度有所加大，審批時(shí)間延長(zhǎng)。同時(shí)，還變更原有的擔(dān)保方式，要求增加增信措施。這些都進(jìn)一步加劇了江西省能源集團(tuán)資金緊張程度，加大了資金鏈安全風(fēng)險(xiǎn)?！?/span>

　　李松告訴中國(guó)證券報(bào)記者：“目前，我們的做法是通過(guò)設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金，將資金投入到債轉(zhuǎn)股主體，替換原有貸款。對(duì)江西省能源集團(tuán)公司而言，國(guó)家發(fā)改委和江西省發(fā)改委已明確其是市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股主體之一，也要求各家銀行積極支持推進(jìn)其債轉(zhuǎn)股工作?！?/span>

　　中國(guó)進(jìn)出口銀行江西省分行有關(guān)負(fù)責(zé)人表示：“債轉(zhuǎn)股政策落地，首先需要國(guó)務(wù)院相關(guān)部門(mén)審批，要先有政策依據(jù)。其次，如果政策上得到批復(fù)，各家銀行還應(yīng)在當(dāng)?shù)乇O(jiān)管部門(mén)支持下，進(jìn)行進(jìn)一步協(xié)商?！?/span>

　　山東能源集團(tuán)是在山東省委和省政府的主導(dǎo)下，與建設(shè)銀行、山東省國(guó)資委簽署了市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股框架合作協(xié)議。該方案以成立相關(guān)基金形式推進(jìn)。這是山東省首單市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目，也是全國(guó)煤炭行業(yè)首單市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目。

　　方案分階段設(shè)立三只總規(guī)模為210億元的基金，包括150億元山東能源集團(tuán)轉(zhuǎn)型發(fā)展基金、30億元新華醫(yī)療并購(gòu)重組基金和30億元資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化基金（Pre-IPO/PE），三只基金分階段分別組織實(shí)施。

　　“能源集團(tuán)與建設(shè)銀行市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股的基本方式是用新股還舊債。”山東能源集團(tuán)有限公司財(cái)務(wù)總監(jiān)、外部董事李繼齋表示，債轉(zhuǎn)股推進(jìn)后，山東能源集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債率可降低6個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，也可降低有息負(fù)債財(cái)務(wù)成本。通過(guò)市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股，可降低集團(tuán)融資成本20基點(diǎn)以上，節(jié)約10億元財(cái)務(wù)費(fèi)用支出。

　　民生證券統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，從目前落地的債轉(zhuǎn)股行業(yè)規(guī)模、企業(yè)數(shù)量分布看，煤炭行業(yè)項(xiàng)目規(guī)模為1626億元，鋼鐵行業(yè)為1427億元，合計(jì)為3053億元，占債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目的70%以上。煤炭、鋼鐵債轉(zhuǎn)股企業(yè)數(shù)量分別為11家和6家，多表現(xiàn)為“煤炭+鋼鐵”企業(yè)共同債轉(zhuǎn)股，陜西、山西、安徽和河南等省皆采用此種方式。另外，有色、船舶、機(jī)械、交通運(yùn)輸?shù)刃袠I(yè)債轉(zhuǎn)股規(guī)模和數(shù)量相對(duì)較多。從債轉(zhuǎn)股企業(yè)框架性協(xié)議看，企業(yè)自身預(yù)估表內(nèi)杠桿率最多能降低8%至10%，最少能降低2%至4%。

　　民生證券研究院固定收益組負(fù)責(zé)人李奇霖認(rèn)為，目前已有18個(gè)省份企業(yè)開(kāi)展債轉(zhuǎn)股，未來(lái)新疆、廣西、湖南、黑龍江為代表的資源型省份有望陸續(xù)開(kāi)展債轉(zhuǎn)股。從行業(yè)層面看，除鋼鐵、煤炭、有色、建材等產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)外，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、交通運(yùn)輸行業(yè)（公路、航空和機(jī)場(chǎng)等）、農(nóng)業(yè)（包括農(nóng)墾集團(tuán)）有望加大債轉(zhuǎn)股力度?！斑@類(lèi)行業(yè)周轉(zhuǎn)資金需求量大、資產(chǎn)負(fù)債率高，回報(bào)相對(duì)更慢，但回報(bào)相對(duì)穩(wěn)定、可期，并且行業(yè)發(fā)展符合供給側(cè)改革方向。作為關(guān)系國(guó)家安全的戰(zhàn)略性企業(yè)，需要長(zhǎng)期資金支持。”

　　在中國(guó)人民大學(xué)副校長(zhǎng)、國(guó)家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院執(zhí)行院長(zhǎng)劉元春看來(lái)，2017年的債轉(zhuǎn)股落地項(xiàng)目中，地方國(guó)企仍將是重點(diǎn)?！皣?guó)企負(fù)債率遠(yuǎn)高于民企，是本輪去杠桿工作的重點(diǎn)也是難點(diǎn)。”

　　不過(guò)，作為本輪市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股“第一個(gè)吃螃蟹的人”，建設(shè)銀行方面表示，篩選項(xiàng)目并不看企業(yè)“屬性”，不管是國(guó)企還是民企，只要有發(fā)展前景都是潛在標(biāo)的。建設(shè)銀行董事會(huì)秘書(shū)陳彩虹表示，本輪市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股應(yīng)分成兩個(gè)層次看：第一，債轉(zhuǎn)股是當(dāng)下的國(guó)家戰(zhàn)略；第二，債轉(zhuǎn)股是解決當(dāng)下企業(yè)杠桿率高的一種手段。另外，對(duì)銀行業(yè)來(lái)說(shuō)，也是金融創(chuàng)新嘗試。因此，在挑選客戶(hù)時(shí)，要求企業(yè)遵循市場(chǎng)化和法制化原則，沒(méi)有所有制的限制。但一定是在服務(wù)國(guó)家戰(zhàn)略降低杠桿率的大方向和前提下，充分滿(mǎn)足商業(yè)銀行本身的可持續(xù)發(fā)展要求。

　　中國(guó)證券報(bào)記者獨(dú)家獲悉，在建設(shè)銀行接觸的重點(diǎn)客戶(hù)名單中，多家民營(yíng)企業(yè)赫然在列，包括金風(fēng)科技、鄂絨集團(tuán)、魏橋集團(tuán)、三房巷集團(tuán)、盈眾控股集團(tuán)、安普利生物等。

　　探索多元化募集資金渠道

　　有觀點(diǎn)認(rèn)為，目前落地的債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目中，不少有“明股實(shí)債”之嫌。天風(fēng)證券人士則表示，“明股實(shí)債”的說(shuō)法存在爭(zhēng)議，監(jiān)管層希望債權(quán)真正轉(zhuǎn)為股權(quán)，但銀行也有自己的顧慮。銀行在實(shí)行債轉(zhuǎn)股過(guò)程中募集社會(huì)資金，需給投資者穩(wěn)定的收益回報(bào)承諾，那么回購(gòu)協(xié)議確實(shí)難以避免。中國(guó)證券報(bào)記者調(diào)研過(guò)程中發(fā)現(xiàn)，多位銀行業(yè)內(nèi)人士對(duì)此諱莫如深。

　　多位債轉(zhuǎn)股“操盤(pán)手”坦言，如何引入市場(chǎng)化資金參與，是本輪市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股能否真正成功的關(guān)鍵所在。

　　從目前落地的項(xiàng)目看，建設(shè)銀行模式獲得了市場(chǎng)認(rèn)可，即銀行子公司和被轉(zhuǎn)股企業(yè)作為降杠桿基金的一般合伙人（GP），引入社會(huì)資本等外部資金作為基金的有限合伙人（LP）?；皤@得轉(zhuǎn)股公司的股權(quán)用以置換企業(yè)的高息債務(wù)，降低企業(yè)杠桿。

　　2016年末，發(fā)改委印發(fā)的《市場(chǎng)化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)專(zhuān)項(xiàng)債券發(fā)行指引》(下稱(chēng)《指引》)明確指出，債券募集資金主要用于銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)項(xiàng)目(簡(jiǎn)稱(chēng)“債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目”)，債轉(zhuǎn)股專(zhuān)項(xiàng)債券發(fā)行規(guī)模不超過(guò)債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目合同約定股權(quán)金額的70%。發(fā)行人可利用不超過(guò)發(fā)債規(guī)模40%的債券資金補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金。債券資金既可用于單個(gè)債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目，也可用于多個(gè)債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目。對(duì)于已實(shí)施的債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目，債券資金也可對(duì)前期用于債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目的銀行貸款、債券、基金等資金實(shí)施置換。

　　這被視作本輪債轉(zhuǎn)股市場(chǎng)化募集資金的一個(gè)重要渠道，也有不少銀行業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，未來(lái)應(yīng)更多吸引銀行理財(cái)、險(xiǎn)資、信托等資金投資債轉(zhuǎn)股相關(guān)產(chǎn)品。交通銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家連平表示，盡管債轉(zhuǎn)股產(chǎn)品本身風(fēng)險(xiǎn)較大，但其對(duì)應(yīng)的預(yù)期收益也高于一般產(chǎn)品?？紤]到目前優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)荒等因素，只要價(jià)格合理，債轉(zhuǎn)股相關(guān)標(biāo)的將會(huì)吸引不少機(jī)構(gòu)投資者。

　　建設(shè)銀行債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目組負(fù)責(zé)人張明合對(duì)中國(guó)證券報(bào)記者表示，股本投資者期望的回報(bào)率通常高于企業(yè)負(fù)債成本，但優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)和股權(quán)，企業(yè)不愿意拿出來(lái)，差的投資者又不感興趣。目前，尋找投資者的主要困難在于：首先，實(shí)體經(jīng)濟(jì)尤其是杠桿率高企的大部分傳統(tǒng)行業(yè)或過(guò)剩產(chǎn)能行業(yè)，綜合利潤(rùn)率本身不高，企業(yè)也大多無(wú)法給出投資者期望的業(yè)績(jī)承諾，因此缺乏吸引力。其次，由于資本市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，當(dāng)前大多數(shù)投資者偏好于投資固定收益類(lèi)或明股實(shí)債類(lèi)產(chǎn)品，期限偏短，且希望能保本保收益，不愿承擔(dān)期限較長(zhǎng)的股權(quán)類(lèi)投資風(fēng)險(xiǎn)，需大力培育和挖掘適合的投資者。此外，由于流動(dòng)性不足、市場(chǎng)化程度不高，股權(quán)估值和定價(jià)困難，與國(guó)有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓相關(guān)的流程環(huán)節(jié)和限制還較多，實(shí)施轉(zhuǎn)股的效率不高，轉(zhuǎn)股后股權(quán)流通退出渠道不暢，這些都會(huì)影響投資意愿。

　　李奇霖認(rèn)為，債轉(zhuǎn)股所需資金期限一般為5年以上，由于所需資金規(guī)模大、期限長(zhǎng)，通過(guò)銀行理財(cái)資金對(duì)接仍面臨期限錯(cuò)配問(wèn)題。例如，中鋼集團(tuán)項(xiàng)目中的轉(zhuǎn)股部分是六年期共270億元的可轉(zhuǎn)債，前三年鎖定，從第四年開(kāi)始，逐年按3:3:4比例轉(zhuǎn)股以退出；而太鋼、同煤和陽(yáng)煤集團(tuán)總計(jì)300億元的項(xiàng)目中，產(chǎn)業(yè)基金存續(xù)期為“5+3”，即5年后銀行可選擇退出。從解決渠道看，一方面，可發(fā)行原則上與項(xiàng)目實(shí)施期限一致的市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股專(zhuān)項(xiàng)債券，但其規(guī)模不能超過(guò)項(xiàng)目合同股權(quán)金額的70%；另一方面，實(shí)施機(jī)構(gòu)也在以多種渠道尋求長(zhǎng)期資金，考慮到監(jiān)管部門(mén)對(duì)部分金融機(jī)構(gòu)投資股權(quán)有資本占用的要求，銀行通過(guò)與企業(yè)協(xié)商后，在募集社會(huì)化資金時(shí)會(huì)建議投資者按5年期投資安排。以建設(shè)銀行為例，在云南錫業(yè)債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目中，原始資金來(lái)自建設(shè)銀行，社會(huì)資金包括保險(xiǎn)資管機(jī)構(gòu)、建設(shè)銀行養(yǎng)老金子公司的養(yǎng)老金、全國(guó)社保、信達(dá)AMC的資管子公司、私人銀行理財(cái)產(chǎn)品等。

　　股東權(quán)利和退出機(jī)制受關(guān)注

　　中國(guó)證券報(bào)記者在采訪過(guò)程中了解到，在債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目推進(jìn)過(guò)程中，除了“錢(qián)”的問(wèn)題，股東權(quán)利和退出機(jī)制等也被多位專(zhuān)家、學(xué)者提及。其中，不做實(shí)體經(jīng)濟(jì)的銀行如何參與實(shí)體企業(yè)經(jīng)營(yíng)、轉(zhuǎn)股后如何退出，成為擺在本輪轉(zhuǎn)股參與者面前的另外“兩座大山”。

　　李繼齋告訴記者，對(duì)參與方建設(shè)銀行而言，未來(lái)能獲得較高回報(bào)，債轉(zhuǎn)股基金年投資收益率為5.3%。到期后，債權(quán)部分能源集團(tuán)將以綜合經(jīng)營(yíng)收入等為來(lái)源進(jìn)行全額還款；股權(quán)部分將通過(guò)股權(quán)上市、股權(quán)轉(zhuǎn)讓或股東回購(gòu)、基金份額轉(zhuǎn)讓等方式確保建設(shè)銀行退出。若未實(shí)現(xiàn)上市退出，將由能源集團(tuán)全部回購(gòu)。

　　對(duì)建設(shè)銀行而言，其還能改善資產(chǎn)質(zhì)量，防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。在去產(chǎn)能、去杠桿、去庫(kù)存大背景下，建設(shè)銀行與能源集團(tuán)開(kāi)展債轉(zhuǎn)股合作，在幫助能源集團(tuán)降低杠桿率、改善經(jīng)營(yíng)狀況、提高盈利能力的同時(shí)，也可有效化解建設(shè)銀行自身的經(jīng)營(yíng)壓力，降低不良率，防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

　　那么，是否所有的債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目，甚至是不良債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目都能如預(yù)期中“完美”？答案是未知數(shù)。

　　李奇霖告訴記者，從債轉(zhuǎn)股后管理方式看，主要是立足于債轉(zhuǎn)股企業(yè)的產(chǎn)業(yè)特性，通過(guò)設(shè)置業(yè)績(jī)指標(biāo)進(jìn)行激勵(lì)。例如，在云南錫業(yè)債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目中，通過(guò)指標(biāo)激勵(lì)（包括新增儲(chǔ)量、礦石品位、采選損失率等），分紅約定，人員委派等促進(jìn)公司改善經(jīng)營(yíng)。從退出方式看，主要有五種方式：其一，標(biāo)的企業(yè)上市，或?qū)⒐蓹?quán)裝入已有的上市公司，通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)轉(zhuǎn)讓實(shí)現(xiàn)退出；其二，企業(yè)實(shí)現(xiàn)兼并重組后，通過(guò)第三方轉(zhuǎn)讓實(shí)現(xiàn)退出；其三，約定股息分紅率，通過(guò)分紅實(shí)現(xiàn)逐步退出；其四，與原股東約定觸發(fā)機(jī)制，按照約定的業(yè)績(jī)指標(biāo)，通過(guò)回購(gòu)方式實(shí)現(xiàn)退出；其五，設(shè)立債轉(zhuǎn)股轉(zhuǎn)讓平臺(tái)，通過(guò)該平臺(tái)轉(zhuǎn)讓實(shí)現(xiàn)退出。

　　從實(shí)踐案例看，中鋼集團(tuán)債轉(zhuǎn)股目前采用的是“留債+可轉(zhuǎn)債+有條件債轉(zhuǎn)股”模式，第二階段，待可轉(zhuǎn)債持有人滿(mǎn)足條件后，可逐步行使轉(zhuǎn)股權(quán)；而云南錫業(yè)100億元債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目的退出可按市場(chǎng)化方式，將云錫未上市部分裝到兩家上市子公司退出，此外還有遠(yuǎn)期回購(gòu)協(xié)議，雙方約定，如果未來(lái)管理層業(yè)績(jī)不達(dá)到預(yù)期，云錫集團(tuán)將對(duì)股權(quán)進(jìn)行回購(gòu)，建行方面由此退出。

　　中國(guó)長(zhǎng)城資產(chǎn)管理股份有限公司副總裁周禮耀坦言，在政策性債轉(zhuǎn)股時(shí)期，資產(chǎn)公司的股東地位沒(méi)有完全確認(rèn)，只是在名義上履行股東職責(zé)，并未真正行使股東權(quán)利。與之相比，《關(guān)于市場(chǎng)化銀行債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的指導(dǎo)意見(jiàn)》明確提出，實(shí)施機(jī)構(gòu)享有公司法規(guī)定的各項(xiàng)股東權(quán)利。從目前情況看，資產(chǎn)公司在行使股東權(quán)利方面存在一定困難。從企業(yè)角度看，實(shí)施債轉(zhuǎn)股的企業(yè)一般屬于特定行業(yè)或多個(gè)行業(yè)，產(chǎn)品生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)管理具有較高的專(zhuān)業(yè)性；而從資產(chǎn)公司角度看，對(duì)金融領(lǐng)域之外的其他行業(yè)掌握的信息和人才儲(chǔ)備都較有限，對(duì)其有效行使股東權(quán)力形成制約。尤其是債轉(zhuǎn)股企業(yè)主要為國(guó)有企業(yè)，如何在有效集合國(guó)有體制和市場(chǎng)體制的同時(shí)，做好金融資本和產(chǎn)業(yè)資本優(yōu)勢(shì)的“嫁接”，是擺在資產(chǎn)公司面前的一道難題。

　　周禮耀表示，從目前情況看，資產(chǎn)公司在債轉(zhuǎn)股之后的股權(quán)退出方面存在較大不確定性。主要原因在于：其一，實(shí)施債轉(zhuǎn)股的企業(yè)當(dāng)前一般面臨一定的經(jīng)營(yíng)困難，實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)狀況好轉(zhuǎn)本身具有較大難度，一旦企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效無(wú)法好轉(zhuǎn)，資產(chǎn)公司持有的股權(quán)將會(huì)進(jìn)一步貶值，進(jìn)而加大資產(chǎn)公司股權(quán)退出難度；其二，即使實(shí)施債轉(zhuǎn)股的企業(yè)在轉(zhuǎn)股后經(jīng)營(yíng)績(jī)效好轉(zhuǎn)，原企業(yè)出資人能否在短期內(nèi)拿出大量資金用于回購(gòu)股權(quán)也存在較大不確定性；其三，實(shí)施債轉(zhuǎn)股的企業(yè)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)一般不明顯，上市前景不容樂(lè)觀，在資本市場(chǎng)不完善和投資前景不明朗情況下，難以吸引到潛在購(gòu)買(mǎi)者；其四，實(shí)施債轉(zhuǎn)股的股權(quán)一般體量較大，作為非上市流通的股權(quán)能否找到合適的購(gòu)買(mǎi)方具有較大不確定性。

　　對(duì)于那些受益的企業(yè)來(lái)說(shuō)，債轉(zhuǎn)股“既甜蜜又煩惱”。一家債轉(zhuǎn)股標(biāo)的企業(yè)負(fù)責(zé)人表示，受去產(chǎn)能行業(yè)金融政策約束影響，企業(yè)在債轉(zhuǎn)股實(shí)施中追加的抵押擔(dān)保等附加條件較多，積極跟進(jìn)的銀行機(jī)構(gòu)相對(duì)較少，削弱了去產(chǎn)能企業(yè)在市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股運(yùn)作中的主動(dòng)權(quán)。其實(shí)，金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)可給予窗口指導(dǎo)，不再對(duì)去產(chǎn)能行業(yè)在金融政策方面限制約束，鼓勵(lì)更多銀行機(jī)構(gòu)積極主動(dòng)與去產(chǎn)能企業(yè)開(kāi)展市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)，幫助扶持發(fā)展前景良好但暫時(shí)遇到困難的優(yōu)質(zhì)企業(yè)渡過(guò)難關(guān)。

　　該人士進(jìn)一步表示，在市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股運(yùn)作中，銀行資金主要通過(guò)基金、股權(quán)等渠道投放到企業(yè)，資金流轉(zhuǎn)環(huán)節(jié)較多，涉及稅費(fèi)成本較高。因而，建議接下來(lái)對(duì)于資金流轉(zhuǎn)環(huán)節(jié)涉及的增值稅、所得稅、印花稅等予以?xún)?yōu)惠和減免。比如，企業(yè)劣后出資基金取得投資收益減免增值稅、所得稅，企業(yè)支付股權(quán)投資收益允許所得稅前扣除。

　　萬(wàn)億級(jí)市場(chǎng)規(guī)?？善?/span>

　　盡管面臨不少難題，但記者在調(diào)研過(guò)程中獲悉，多位銀行和企業(yè)人士看好本輪債轉(zhuǎn)股。與上一輪政策性債轉(zhuǎn)股不同的是，本輪債轉(zhuǎn)股實(shí)施過(guò)程中，銀行掌握更多“主動(dòng)權(quán)”，也就有了更高的積極性。因此，預(yù)計(jì)本輪市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股潛在規(guī)模巨大。隨著銀行系資管子公司相繼落地，債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目有望加速落地，中長(zhǎng)期內(nèi)逐漸演變?yōu)槌B(tài)化的資產(chǎn)處置方式?？紤]到債轉(zhuǎn)股資產(chǎn)類(lèi)別并不局限于不良資產(chǎn)，正常、關(guān)注類(lèi)貸款皆可轉(zhuǎn)股，總規(guī)模將達(dá)萬(wàn)億元級(jí)。

　　不過(guò)，銀行在試點(diǎn)初期仍會(huì)以較優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目為主，即便有不良債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目，規(guī)模也會(huì)相對(duì)有限。在社科院金融所銀行研究室主任曾剛看來(lái)，隨著銀行系資管子公司陸續(xù)落地，不良債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目也將進(jìn)入“倒計(jì)時(shí)”。“商業(yè)銀行在和其他實(shí)施機(jī)構(gòu)合作時(shí)，就不良債權(quán)的定價(jià)等很難達(dá)成一致，這是目前仍未有不良債轉(zhuǎn)股項(xiàng)目落地的主要原因。但銀行與其子公司就不存在這些問(wèn)題，無(wú)論是定價(jià)還是后期的股權(quán)投資收益，都是在銀行內(nèi)部進(jìn)行整體核算。”

　　中國(guó)證券報(bào)記者注意到，國(guó)有銀行和股份制銀行都在加速推進(jìn)債轉(zhuǎn)股實(shí)施機(jī)構(gòu)的設(shè)立步伐，四大行已成立全資子公司用以債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)開(kāi)展。同時(shí)，隨著銀監(jiān)會(huì)下發(fā)《關(guān)于適當(dāng)調(diào)整地方資產(chǎn)管理公司有關(guān)政策的函》，以及財(cái)政部、銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合下發(fā)《金融企業(yè)不良資產(chǎn)批量轉(zhuǎn)讓管理辦法》補(bǔ)充規(guī)定，省級(jí)層面的不良資產(chǎn)行業(yè)市場(chǎng)格局由原來(lái)“4+1”（即四大全國(guó)性資產(chǎn)管理公司+每省一家地方資產(chǎn)管理公司）變?yōu)椤?+2”，降低了不良資產(chǎn)批量轉(zhuǎn)讓門(mén)檻。因此，福建、上海等地紛紛加速設(shè)立第二家省級(jí)AMC（資產(chǎn)管理公司）。

　　國(guó)泰君安分析人士認(rèn)為，專(zhuān)營(yíng)子公司模式受大型銀行認(rèn)可，或成為主流。曾剛表示，商業(yè)銀行通過(guò)新設(shè)債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)子公司，將大大提升其積極性。“一方面，銀行本身并不是一個(gè)很好的持有股權(quán)主體，畢竟商業(yè)銀行業(yè)務(wù)和實(shí)體企業(yè)經(jīng)營(yíng)差別較大，很難直接介入到企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理中；另一方面，銀行通過(guò)資產(chǎn)管理公司或其他實(shí)施機(jī)構(gòu)去做項(xiàng)目，對(duì)其而言就是單純的債權(quán)買(mǎi)賣(mài)，這將大大影響其積極性?！?/span>