A股正式納入MSCI的操作要到明年6月份才開(kāi)始實(shí)施，很多投資人等不及明年夏天了。因此我們?cè)诮酉聛?lái)的7、8月份會(huì)先編制一系列臨時(shí)指數(shù)，這些指數(shù)是為了幫助投資人逐步進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，到明年這些指數(shù)會(huì)“轉(zhuǎn)正”。
投資任何一只股票都是投資這個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)。中國(guó)經(jīng)濟(jì)是全球第二大經(jīng)濟(jì)體，也是發(fā)展最迅速的國(guó)家之一，中國(guó)的各個(gè)領(lǐng)域正在經(jīng)歷巨大的變革。
如果將今天的中國(guó)和幾十年前海外發(fā)達(dá)國(guó)家曾經(jīng)歷過(guò)的階段相比，可能今天的中國(guó)股市還比過(guò)去的發(fā)達(dá)國(guó)家股市更穩(wěn)健些。隨著時(shí)間推進(jìn)，散戶主導(dǎo)的市場(chǎng)會(huì)發(fā)展為機(jī)構(gòu)主導(dǎo)的投資市場(chǎng)，而對(duì)個(gè)別快速增長(zhǎng)領(lǐng)域的過(guò)度投機(jī)也會(huì)逐步褪去。
1979年的夏天，亨利·費(fèi)爾南德茲（Henry Fernandez）首次來(lái)到中國(guó)，當(dāng)時(shí)馬路上只有很少的車(chē)，風(fēng)塵仆仆的人們騎著自行車(chē)，身著清一色的藍(lán)黑色中山裝。當(dāng)年中國(guó)的GDP總量?jī)H有4000億元。
近四十年，他來(lái)來(lái)往往中國(guó)很多次，看到了太多的改變。從改革開(kāi)放的第一個(gè)春天走到今天，中國(guó)已成為GDP總量超過(guò)70萬(wàn)億元的全球第二大經(jīng)濟(jì)體。作為MSCI的首席執(zhí)行官，他也目睹著中國(guó)資本市場(chǎng)的銳意變革。
就在北京時(shí)間6月21日凌晨，歷史性的一刻降臨這片神州大地。MSCI宣布，從2018年6月開(kāi)始將中國(guó)A股納入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)和MSCI ACWI全球指數(shù)。
這意味著，順應(yīng)國(guó)際投資者日益迫切的配置需求，這一世界第二大經(jīng)濟(jì)體，占全球總市值10%的第二大股市向全球投資者打開(kāi)了一扇新的大門(mén)。在中國(guó)經(jīng)濟(jì)融入全球發(fā)展的進(jìn)程中，MSCI向中國(guó)市場(chǎng)邁開(kāi)的這一步，也是中國(guó)金融市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)之一。
根據(jù)MSCI的方案，初始納入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)的中國(guó)A股數(shù)目從先前提案中的169只增加到222只?；?%的納入因子，這些A股約占MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)0.73%的權(quán)重。
在MSCI宣布這一消息的三天后，亨利·費(fèi)爾南德茲現(xiàn)身上海，接受了上證報(bào)記者的獨(dú)家專(zhuān)訪。作為全球領(lǐng)先的指數(shù)編制者，MSCI打開(kāi)了中國(guó)股市與海外巨量資本的投資窗口，也傳遞著海外投資者對(duì)中國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展的肯定、擔(dān)憂和期盼。
7月將編制一系列臨時(shí)中國(guó)指數(shù)
上海證券報(bào)：A股被納入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù)（MSCI EM Index）會(huì)進(jìn)一步提高其代表性嗎？
亨利·費(fèi)爾南德茲：當(dāng)然是肯定的，因?yàn)镸SCI EM Index的目標(biāo)是為全球投資者呈現(xiàn)最大的新興市場(chǎng)投資機(jī)會(huì)集合。而在中國(guó)A股納入之前，該指數(shù)包含的公司數(shù)量大約有800多家，你能夠看到222家新公司對(duì)指數(shù)原有股票數(shù)量來(lái)說(shuō)是十分巨大的，而這還沒(méi)有包含中盤(pán)股，如果加入會(huì)有超過(guò)450家新公司。這顯著擴(kuò)大了投資者在新興市場(chǎng)的投資選擇范圍。在另一方面，MSCI EM Index會(huì)變得更集中于中國(guó)的股票。
上海證券報(bào)：根據(jù)計(jì)劃，MSCI會(huì)在7月份編制一系列與中國(guó)A股相關(guān)的臨時(shí)指數(shù)，能否具體介紹一下計(jì)劃？
亨利·費(fèi)爾南德茲：A股正式納入MSCI的操作要到明年6月份才開(kāi)始實(shí)施，很多投資人等不及明年夏天了。因此我們?cè)诮酉聛?lái)的7、8月份會(huì)先編制一系列臨時(shí)指數(shù)，這些指數(shù)是為了幫助投資人逐步進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)，到明年這些指數(shù)會(huì)“轉(zhuǎn)正”。我們討論的不僅是MSCI EM Index，中國(guó)A股還會(huì)進(jìn)入很多不同種類(lèi)的細(xì)分指數(shù)，MSCI亞太地區(qū)（除日本）指數(shù)、行業(yè)指數(shù)等等。
上海證券報(bào)：能否透露一些與中國(guó)監(jiān)管層協(xié)商A股納入MSCI指數(shù)過(guò)程背后的細(xì)節(jié)？
亨利·費(fèi)爾南德茲：在整個(gè)程序中，MSCI首先需要提交一份提議。在此之后我們與全球主要國(guó)家及地區(qū)超過(guò)150家投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行過(guò)多輪咨詢(xún)，其中包括養(yǎng)老基金、資產(chǎn)管理經(jīng)理、經(jīng)紀(jì)人等。當(dāng)我們對(duì)收到的反饋意見(jiàn)有一個(gè)大概的理解之后，就與中國(guó)證監(jiān)會(huì)、上交所和深交所開(kāi)始接洽，向中國(guó)方面反饋我們從全球投資人那里收到的意見(jiàn)和建議。
它們主要包括：第一，滬港通的建立使得海外資金進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)比通過(guò)QFII和RQFII更加便捷高效、整個(gè)機(jī)制也更為成熟。第二，滬港通和深港通存在額度限制的問(wèn)題，一旦A股納入后沒(méi)有得到改善，可能會(huì)造成一定潛在風(fēng)險(xiǎn)。第三，停牌股票數(shù)量依然太多，這給海外投資人帶來(lái)了很多不確定性和流動(dòng)性問(wèn)題，他們無(wú)法及時(shí)買(mǎi)入或賣(mài)出股票。
最后也是最關(guān)鍵的一點(diǎn)，海外對(duì)沖基金等投資機(jī)構(gòu)希望能在A股市場(chǎng)適時(shí)地使用一定數(shù)量的金融衍生投資工具，比如場(chǎng)外掉期、ETF、各種結(jié)構(gòu)性投資工具和衍生品，以及上市的指數(shù)期權(quán)及期貨等。
針對(duì)這一點(diǎn)，海外機(jī)構(gòu)如果要想使用這些衍生品工具，我們要解決的問(wèn)題是與中國(guó)證券交易所商議獲得數(shù)據(jù)使用權(quán)，比如像MSCI這樣的指數(shù)提供方能擁有多少權(quán)利使用交易所的指數(shù)去開(kāi)發(fā)新的金融投資工具。直到公布納入決定的最后階段，我們才與中國(guó)監(jiān)管層及交易所達(dá)成了雙方認(rèn)可的協(xié)議，這也是我們最后階段主要討論的問(wèn)題。我們與中國(guó)證監(jiān)會(huì)、交易所非常緊湊、高效地進(jìn)行了溝通，把國(guó)際投資人希望不用經(jīng)過(guò)批準(zhǔn)就能發(fā)行投資產(chǎn)品的訴求告訴了中國(guó)方面，最后在數(shù)據(jù)授權(quán)問(wèn)題上雙方取得了滿意的結(jié)果。
上海證券報(bào)：最后公布納入的股票數(shù)量從原先提議的169只上升到222只，為什么最后決定將A+H股的股票也納入其中？是什么因素促成了這些改變？
亨利·費(fèi)爾南德茲：我們的總體目標(biāo)是邁出讓全球投資人進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)的第一步，這是最艱難的。去年審議時(shí)的情況是：其一，我們一共提議了448只A股，包括大盤(pán)股和中盤(pán)股；其二，因?yàn)橛懈嗟墓善睌?shù)量，市值占比權(quán)重也更大；其三，去年審議的時(shí)候只開(kāi)通了滬港通，以及原有的QFII和RQFII，整個(gè)互聯(lián)互通機(jī)制尚未完善。在這一背景下，將近450只股票相對(duì)而言太多了，因此今年我們決定從滬港通、深港通機(jī)制的角度來(lái)看，把數(shù)量降低至流動(dòng)性更高的169只股票。我們考慮的是如何縮小投資需求與市場(chǎng)狀況間的差異，是為了讓國(guó)際投資人覺(jué)得進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)的第一步體驗(yàn)是舒適的，也為了讓中國(guó)監(jiān)管層覺(jué)得這一步是適宜的。
但在咨詢(xún)的過(guò)程中，我們發(fā)現(xiàn)自己似乎做得太嚴(yán)格，從國(guó)際投資人的一些反饋來(lái)看，可以適當(dāng)提高納入數(shù)量，不用將在A股和H股同時(shí)上市的公司剔除在外。我們認(rèn)真分析了反饋，認(rèn)為這是一個(gè)很好的建議，在第一步中增加到222只股票是合理的，依然排除了中盤(pán)股和停牌股，這對(duì)每個(gè)人來(lái)說(shuō)都是雙贏的局面。
當(dāng)前的222只股票是扣除了在過(guò)去12個(gè)月停牌的22只股票、10只當(dāng)前正處于停牌中的股票和10只無(wú)法通過(guò)滬港通、深港通交易的股票。如果這些股票沒(méi)有發(fā)生停牌、或通過(guò)互聯(lián)互通機(jī)制對(duì)其擴(kuò)容，那么納入這些大盤(pán)股后的總數(shù)量就有可能是264只股票。因此，你能看到這些公司因?yàn)橥Ｅ贫冻龅拇鷥r(jià)，因?yàn)橛?2只股票是由于停牌事件而沒(méi)有被納入，它們也無(wú)法受益于MSCI指數(shù)帶來(lái)的海外資金投資。
中國(guó)股市正經(jīng)歷資本市場(chǎng)必經(jīng)道路
上海證券報(bào)：MSCI指數(shù)包含了同時(shí)在滬深和中國(guó)香港上市的股票，這是否有助于平抑A股和H股的價(jià)差？
亨利·費(fèi)爾南德茲：通過(guò)把A股納入，外資可以同時(shí)投資港股和滬深股市，但兩地的監(jiān)管、貨幣政策等諸多環(huán)境仍存在差異，納入將有助于兩地市場(chǎng)的融合，但不能完全消除H股和A股之間的價(jià)差。
上海證券報(bào)：近年來(lái)指數(shù)投資在中國(guó)迅速發(fā)展，中國(guó)內(nèi)地也有比較權(quán)威的中證指數(shù)，MSCI如何看待自身在市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)與定位？
亨利·費(fèi)爾南德茲：MSCI的主要定位是在跨境投資領(lǐng)域?yàn)槿蛲顿Y人服務(wù)，目前我們也是這個(gè)領(lǐng)域最大的領(lǐng)導(dǎo)者之一。首先，海外投資人到中國(guó)來(lái)投資需要我們的指數(shù)。其次，中國(guó)投資人想要投資海外，就要符合國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)慣例，MSCI的指數(shù)也是使用最為頻繁的指數(shù)。第三，如果中國(guó)的機(jī)構(gòu)投資中國(guó)股市，目前中國(guó)內(nèi)地主流仍是以中證指數(shù)等為主，希望未來(lái)我們?cè)谥袊?guó)市場(chǎng)的占比會(huì)越來(lái)越高。
我們與中國(guó)的合作幾乎囊括所有類(lèi)型的金融機(jī)構(gòu)，包括基金、私募、券商、保險(xiǎn)、銀行等，我們也致力于提供更好的服務(wù)。從產(chǎn)品線上講，我們不僅提供指數(shù)服務(wù)，我們的分析工具比如Barra和RiskMetrics等也被廣泛使用，我們還可以提供上市公司環(huán)境、社會(huì)責(zé)任、公司治理（ESG）方面的多種分析工具。
我已經(jīng)管理公司22年了，目前也沒(méi)有退休計(jì)劃，我仍覺(jué)得MSCI處于成長(zhǎng)的初步階段。投資者需要更復(fù)雜有效的投資工具，我們的工具致力于使得投資的過(guò)程更透明、清晰，提供對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和業(yè)績(jī)更深的理解。
上海證券報(bào)：A股被納入MSCI國(guó)際指數(shù)似乎引發(fā)了一股投資中國(guó)藍(lán)籌股的熱潮，讓人們聯(lián)想到美國(guó)上世紀(jì)70年代的“漂亮50”現(xiàn)象，中國(guó)會(huì)復(fù)制這一現(xiàn)象嗎？您看好中國(guó)經(jīng)濟(jì)哪些領(lǐng)域？
亨利·費(fèi)爾南德茲：投資任何一只股票都是投資這個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)。中國(guó)經(jīng)濟(jì)是全球第二大經(jīng)濟(jì)體，也是發(fā)展最迅速的國(guó)家之一，中國(guó)的各個(gè)領(lǐng)域正在經(jīng)歷巨大的變革。我們的第一步是納入了中國(guó)高市值藍(lán)籌股，包括許多大型消費(fèi)型公司藍(lán)籌股也將由此受益于更多國(guó)際投資機(jī)會(huì)。同時(shí)，中國(guó)還有很多中盤(pán)股。中國(guó)目前既有傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域內(nèi)的大型產(chǎn)業(yè)公司，也有新經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的高科技公司，這和美國(guó)上個(gè)世紀(jì)60、70年代的情況是不一樣的，那是更基于本土經(jīng)濟(jì)、基礎(chǔ)建設(shè)的發(fā)展。而中國(guó)藍(lán)籌股的成長(zhǎng)不僅是隨國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)共同發(fā)展，更是融入了全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。
未來(lái)中國(guó)在許多領(lǐng)域都會(huì)快速成長(zhǎng)，包括高科技、消費(fèi)、環(huán)保等。隨著中國(guó)財(cái)富的積聚，大眾消費(fèi)將更上一個(gè)臺(tái)階，同時(shí)大量的儲(chǔ)蓄又將催生財(cái)富管理需求，因此銀行部門(mén)和資產(chǎn)管理行業(yè)還有很大的增長(zhǎng)空間。此外，中國(guó)的國(guó)際化進(jìn)程將促使企業(yè)走出去，帶來(lái)很多機(jī)會(huì)。
上海證券報(bào)：目前中國(guó)股市仍面臨換手率高、具有一定投機(jī)性的問(wèn)題，融入全球市場(chǎng)是否有助于改變這一現(xiàn)象？未來(lái)股市投資結(jié)構(gòu)會(huì)發(fā)生變化嗎？
亨利·費(fèi)爾南德茲：中國(guó)正走在所有其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體都曾經(jīng)走過(guò)的道路上，在把儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)換為對(duì)資本市場(chǎng)的投入過(guò)程中，每個(gè)市場(chǎng)都會(huì)經(jīng)歷機(jī)會(huì)泡沫、熊市等過(guò)程，而風(fēng)險(xiǎn)資本就從股市中尋找機(jī)會(huì)，這是風(fēng)險(xiǎn)資本的特性。新興經(jīng)濟(jì)體必然會(huì)比發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體面臨更多的投機(jī)問(wèn)題。將今天的中國(guó)和過(guò)去的發(fā)達(dá)國(guó)家作比較是不公平的，它們都各自處在發(fā)展的不同階段。如果將今天的中國(guó)和幾十年前海外發(fā)達(dá)國(guó)家曾經(jīng)歷過(guò)的階段相比，可能今天的中國(guó)股市還比過(guò)去的發(fā)達(dá)國(guó)家股市更穩(wěn)健些。隨著時(shí)間推進(jìn)，散戶主導(dǎo)的市場(chǎng)會(huì)發(fā)展為機(jī)構(gòu)主導(dǎo)的投資市場(chǎng)，而對(duì)個(gè)別快速增長(zhǎng)領(lǐng)域的過(guò)度投機(jī)也會(huì)逐步褪去。我們需要做的就是如何在這一過(guò)程中學(xué)習(xí)和成長(zhǎng)。
上海證券報(bào)：A股加入MSCI是否有助于其全球金融中心的建設(shè)？如何看待中國(guó)金融市場(chǎng)改革開(kāi)放的速度？
亨利·費(fèi)爾南德茲：我們?cè)u(píng)估中國(guó)市場(chǎng)的國(guó)際化程度的方式主要是在準(zhǔn)入門(mén)檻、流動(dòng)性、透明度、監(jiān)管的確定性等方面，中國(guó)正在發(fā)展成為全球金融中心的路上，中國(guó)香港已經(jīng)是一個(gè)很重要的國(guó)際金融中心，上海也在快速發(fā)展過(guò)程中，要想成為真正意義上的金融中心還有很長(zhǎng)的路要走，要想達(dá)到這一目標(biāo)必須消除對(duì)投資交易的限制，包括期貨、股票、外匯等各方面的限制。
中國(guó)金融市場(chǎng)改革開(kāi)放的速度取決于領(lǐng)導(dǎo)層，我們希望可以看到更快、更廣、更深的發(fā)展，但這還需要證監(jiān)會(huì)、交易所、機(jī)構(gòu)等多方面的配合。我們理解這需要兼顧市場(chǎng)穩(wěn)定等多重因素，在經(jīng)歷了2015年股市大幅波動(dòng)和之前的人民幣貶值壓力之后，我們相信中國(guó)有能力克服困難。
數(shù)據(jù)授權(quán)將是未來(lái)商議的核心
上海證券報(bào)：哪些股票未來(lái)還有機(jī)會(huì)被納入MSCI國(guó)際指數(shù)？當(dāng)前A股0.73%的權(quán)重和5%的納入因子未來(lái)是否有可能進(jìn)一步提高？
亨利·費(fèi)爾南德茲：什么樣的股票會(huì)在未來(lái)被納入MSCI指數(shù)呢？我們主要考慮的有三個(gè)方面，首先是納入更多沒(méi)有在過(guò)去或當(dāng)前停牌的大盤(pán)股，或者是滬港通、深港通如果擴(kuò)容的話，我們也會(huì)對(duì)這部分股票作出相應(yīng)調(diào)整。
第二個(gè)路徑是，納入195只中盤(pán)股。
第三個(gè)路徑是，在未來(lái)是否提高納入股票市值的比例（即納入因子）。這次我們只設(shè)定了納入股票市值的5%，未來(lái)聲明中可能會(huì)比5%更高，這要取決于A股市場(chǎng)的實(shí)際情況。
股票停牌問(wèn)題仍然是最為核心的一點(diǎn)，它牽涉到的是交易規(guī)則的確定性、股市的流動(dòng)性。到目前為止，中國(guó)股市的停牌范圍之大、時(shí)間之久超過(guò)任何一個(gè)新興市場(chǎng)。這對(duì)于這些上市公司、交易所、監(jiān)管層和投資者來(lái)說(shuō)都是不利的，而停牌的股票也無(wú)法被納入指數(shù)，許多海外投資者也不會(huì)投資這些股票。
總體來(lái)看，股票停牌、交易額限制、外匯可獲得性是讓海外投資人倍感擔(dān)憂的主要問(wèn)題，那也是為什么納入因子只有5%而不是更高的關(guān)鍵因素之一。我們希望在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)這些問(wèn)題能夠得到解決，A股市場(chǎng)投資的法律、規(guī)則能夠更明確，這將使投資者覺(jué)得在A股市場(chǎng)的投資更舒服、不再懼怕。
上海證券報(bào)：對(duì)于MSCI指數(shù)的擴(kuò)容有具體時(shí)間表安排嗎？
亨利·費(fèi)爾南德茲：這次邁出的第一步就資金量而言，的確是一小步。未來(lái)MSCI的擴(kuò)容進(jìn)程將取決于兩方面：一方面是海外機(jī)構(gòu)投資者在中國(guó)投資的體驗(yàn)，包括對(duì)交易、規(guī)則、監(jiān)管等整個(gè)金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施是否完善的整體感受，如果體驗(yàn)好，那擴(kuò)容計(jì)劃可能加快；另一方面要取決于中國(guó)證監(jiān)會(huì)、滬深交易所以及上市公司如何進(jìn)一步改進(jìn)和完善停牌問(wèn)題、滬股通和深股通每日交易額限制、監(jiān)管法規(guī)的確定性和上市公司的信息披露制度。所以很難說(shuō)出具體的時(shí)間表，因?yàn)橥七M(jìn)速度取決于以上問(wèn)題改善的情況，如果市場(chǎng)完善得越好，那么無(wú)論是納入數(shù)量還是權(quán)重都會(huì)提高。另外需要提到的一點(diǎn)是，交易所能否放松數(shù)據(jù)授權(quán)的問(wèn)題。就目前5%的納入因子而言，當(dāng)前數(shù)據(jù)授權(quán)程度是可以接受的，但是要想進(jìn)一步提升納入比例的話，還需要獲得更多的數(shù)據(jù)授權(quán)去發(fā)行金融衍生品。
上海證券報(bào)：目前交易所對(duì)MSCI的數(shù)據(jù)授權(quán)情況是怎樣的？當(dāng)前的數(shù)據(jù)使用方案是否滿足了海外投資者的需求？
亨利·費(fèi)爾南德茲：海外投資人進(jìn)入A股市場(chǎng)可采用的投資工具主要有四種，其一是主動(dòng)型管理基金，其二是被動(dòng)型管理基金，它們會(huì)通過(guò)復(fù)制某個(gè)指數(shù)，以開(kāi)放式基金、專(zhuān)戶、ETF等渠道投資進(jìn)入，其三是結(jié)構(gòu)性投資工具，通過(guò)場(chǎng)外市場(chǎng)的衍生產(chǎn)品如指數(shù)掉期、指數(shù)期權(quán)等，其四是上市期貨。
無(wú)論是通過(guò)復(fù)制指數(shù)進(jìn)行投資還是互相比較業(yè)績(jī)都需要MSCI提供更底層的數(shù)據(jù)，包括價(jià)格、成分股信息等，而MSCI是通過(guò)協(xié)議從交易所獲得股票價(jià)格等數(shù)據(jù)，再授權(quán)投資機(jī)構(gòu)來(lái)發(fā)行與指數(shù)相關(guān)的金融衍生品。我們花了很多時(shí)間和交易所商量授權(quán)范圍問(wèn)題，在證監(jiān)會(huì)的幫助下，我們與滬深交易所達(dá)成的方案是5%的納入因子，這一水平是令人滿意的。我們希望能夠?yàn)槲覀兊目蛻魻?zhēng)取更多權(quán)利，要想進(jìn)一步提高5%的納入比例，那么數(shù)據(jù)授權(quán)協(xié)議肯定需要進(jìn)一步修訂。
值得注意的是，發(fā)行衍生品的事先批準(zhǔn)制是我們?cè)谄渌屡d市場(chǎng)從未遇到過(guò)的。需要說(shuō)明的是，目前MSCI新興市場(chǎng)內(nèi)涵蓋了24個(gè)國(guó)家及地區(qū)的市場(chǎng)，這些市場(chǎng)的特點(diǎn)是，它們沒(méi)有資金進(jìn)出的限制；市場(chǎng)的停牌數(shù)量很少；MSCI與這些國(guó)家的交易所簽訂了數(shù)據(jù)授權(quán)協(xié)議都沒(méi)有限制海外機(jī)構(gòu)發(fā)行衍生品。因此中國(guó)市場(chǎng)需要達(dá)到這些國(guó)際上的通行慣例才能進(jìn)一步提高納入比例，中國(guó)提高自身開(kāi)放度所需的時(shí)間也是我們進(jìn)一步提高納入比例的時(shí)間。
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