當(dāng)前經(jīng)濟修復(fù)斜率是否在提升？外圍風(fēng)險還有哪些需要關(guān)注？不透支未來該如何解讀？
策略：6月投資者問卷調(diào)查觀點有何變化？
固收：如何看待經(jīng)濟修復(fù)與債市節(jié)奏？
金工：動能強勁，不忘風(fēng)控
1. 策略：6月投資者問卷調(diào)查觀點有何變化？
6月最新問卷調(diào)查結(jié)果：更明顯加倉、繼續(xù)看好新能源、認(rèn)為市場反轉(zhuǎn)的比例明顯提升。
（1）低倉位運行投資者占比極少，投資者更明顯的加倉。高倉位運行（倉位上限附近）占比上升至46.0%；倉位下限附近占比顯著下降至7.8%；中等倉位占比基本不變?yōu)?6.2%。
（2）認(rèn)為后續(xù)社融回升幅度較大的占比繼續(xù)上升。如果進一步降準(zhǔn)降息，社融是否會快速提升的問題中，認(rèn)為疫情消退后社融可能回升幅度較大的比例上升至56.5%；認(rèn)為上半年社融很難抬升的占比略有下降至12.6%，選擇需要進一步觀察的人群占比上升至30.9%。
（3）擔(dān)憂點：穩(wěn)增長取代疫情持續(xù)發(fā)酵，成為市場認(rèn)為的最大風(fēng)險點。穩(wěn)增長低于預(yù)期（38%）>全球持續(xù)高通脹（34%）>疫情持續(xù)發(fā)酵（21%）>中美地緣政治關(guān)系（8%）。
（4）行業(yè)選擇上，新能源成為最多人看好的方向，新能源（48.7%）>醫(yī)藥消費（18.6%）>穩(wěn)增長（10.8%）>疫情受損（9.5%）>TMT（8.5%）>資源品（3.8%）。但是，該項投票的結(jié)果，可能僅是近期市場表現(xiàn)的反應(yīng)。
（5）市場仍然認(rèn)為目前屬于超跌反彈、然后底部震蕩，認(rèn)為反轉(zhuǎn)行情的比例明顯提升，但占比仍然不足3成。目前，市場認(rèn)為【超跌反彈、然后底部震蕩】（65.8%）>【超跌反彈、然后再創(chuàng)新低】（6.3%）、【反轉(zhuǎn)】（27.9%）。
（6）市場比較樂觀，認(rèn)為滬深300股債收益差不太可能再度觸及-2X標(biāo)準(zhǔn)差。選擇滬深300股債收益差不會觸及-2X標(biāo)準(zhǔn)差的占比大幅上升至70.6%。
風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟風(fēng)險，業(yè)績不及預(yù)期風(fēng)險，國內(nèi)外疫情風(fēng)險
2. 固收：如何看待經(jīng)濟修復(fù)與債市節(jié)奏？
時間走到6月下旬，上周三國常會到本周人大常委會，仍然沒有財政增量政策的消息。這對債券市場來說是利好。所以最近一周雖然也有地產(chǎn)銷售改善、資金利率有所波動等利空，但是債市總體走勢比較穩(wěn)。
我們一直強調(diào)交易經(jīng)濟修復(fù)斜率的前提是交易金融修復(fù)斜率，關(guān)鍵看社融。根據(jù)已有的政策安排，疊加基數(shù)影響，同時觀察當(dāng)前國股票據(jù)利率，預(yù)計6月社融大概率回升。但7月份及以后會如何？關(guān)鍵在于增量政策。
劉昆部長參加人大常委會明確表示：當(dāng)前，我國經(jīng)濟發(fā)展環(huán)境的復(fù)雜性、嚴(yán)峻性、不確定性上升。從全年來看，財政收支平衡壓力較大，完成預(yù)算需要付出艱苦努力。下一步，將加快落實已經(jīng)確定的政策，加大宏觀政策調(diào)節(jié)力度，謀劃增量政策工具，靠前安排、加快節(jié)奏、適時加力，繼續(xù)做好“六穩(wěn)”“六?！惫ぷ?，有效管控重點風(fēng)險，保持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間。
據(jù)此往三季度看，預(yù)計還是會有增量財政政策出臺。
基于上述前提，我們認(rèn)為三季度總體社融會繼續(xù)回升。從這一角度而言，債市往三季度展望，需要關(guān)注調(diào)整壓力。
最近一個月隔夜資金利率在緩慢變化，背后原因在于前期助力資金面改善的央行上繳利潤和增值稅留底退稅相繼結(jié)束，且央行并未進一步加大資金投放，那么往后看我們認(rèn)為隔夜資金利率還會緩慢變化。
會收斂到什么程度？
當(dāng)前流動性仍處于高于合理充裕的階段，在增量財政政策信號沒有落地、社融沒有持續(xù)積極改善之前，預(yù)計流動性還會繼續(xù)處于高于合理充裕的水平，只不過“高于”是個區(qū)間概念，我們認(rèn)為這個區(qū)間是1.3%-1.6%，估計7月份還是落在這個區(qū)間，只不過位置比4月份略高。
回到經(jīng)濟本身，雖然三季度GDP增速因為去年的基數(shù)同比會比較高，但從潛在增速角度評估，我們還不能明確判斷到年底經(jīng)濟能否站上潛在增速。
因此，下半年預(yù)計還是一個震蕩市，只不過震蕩中調(diào)整壓力略高一些。在未出現(xiàn)關(guān)鍵信號之前，我們還是傾向于債市橫向移動。對于外圍與通脹等因素，我們認(rèn)為適度關(guān)注即可，重心還是落在國內(nèi)，落在增量政策上。
風(fēng)險提示：貨幣政策收緊，通脹大幅上行，疫情超預(yù)期蔓延
3. 金工：動能強勁，不忘風(fēng)控
從擇時體系來看，我們定義的用來區(qū)別市場整體環(huán)境的wind全A長期均線（120日）和短期均線（20日）的距離繼續(xù)收窄，最新數(shù)據(jù)顯示20日線收于4938點，120日線收于5222點，短期均線位于長線均線之下，兩線距離由上周的-7.85%變化至-5.43%，均線距離的絕對值繼續(xù)大于3%的閾值，但核心觀察變量的賺錢效應(yīng)指標(biāo)繼續(xù)上升，當(dāng)前賺錢效應(yīng)為6.43%，市場繼續(xù)處于底部震蕩模式。
市場進入底部震蕩格局，核心的觀察變量為風(fēng)險偏好的變化。短期而言，宏觀方面，下周進入宏觀事件的真空期，市場風(fēng)險偏好有望提升；價量方面，當(dāng)前反彈來到3月中樞的上沿，各賽道指數(shù)均已大幅反彈，獲利盤回吐壓力漸大，但市場短期上升動能仍然強勁，當(dāng)前建議利用短期均線進行防守，在均線上方繼續(xù)持股，市場若跌破10日均線，調(diào)整結(jié)構(gòu)或降低倉位。
行業(yè)模型主要結(jié)論，在考慮了海外利率的變化情況，天風(fēng)量化two-beta中期行業(yè)選擇模型信號數(shù)據(jù)顯示，5月模型結(jié)論顯示利率處于我們定義的上行階段，經(jīng)濟處于我們定義的下行階段，行業(yè)配置建議關(guān)注周期下游和消費；根據(jù)分析師盈利預(yù)測景氣度（邊際變化和絕對幅度）情況，排名靠前的行業(yè)為煤炭、光伏、油氣開采以及稀有金屬和養(yǎng)殖；因此，綜合板塊和景氣度，重點配置汽車、家電、鋰礦以及光伏、煤炭；主題上重點關(guān)注電池30ETF(159757)，上周繼續(xù)大漲超6%；寬基指數(shù)上，繼續(xù)重點關(guān)注科創(chuàng)ETF（588050）。
從估值指標(biāo)來看，wind全A指數(shù)PE位于45分位點，屬于中等偏低水平，PB位于20分位點以內(nèi)，屬于偏低水平，結(jié)合短期趨勢判斷，根據(jù)我們的倉位管理模型，當(dāng)前以wind全A為股票配置主體的絕對收益產(chǎn)品建議倉位60%。
擇時體系信號顯示，均線距離為-5.43%，均線距離的絕對值繼續(xù)大于3%的閾值，但核心觀察變量的賺錢效應(yīng)指標(biāo)繼續(xù)上升，當(dāng)前賺錢效應(yīng)為6.43%，市場繼續(xù)處于底部震蕩模式。市場進入底部震蕩格局，核心的觀察變量為風(fēng)險偏好的變化。短期而言，宏觀方面，下周進入宏觀事件的真空期，市場風(fēng)險偏好有望提升；價量方面，當(dāng)前反彈來到3月中樞的上沿，各賽道指數(shù)均已大幅反彈，獲利盤回吐壓力漸大，但市場短期上升動能仍然強勁，當(dāng)前建議利用短期均線進行防守，在均線上方繼續(xù)持股，市場若跌破10日均線，調(diào)整結(jié)構(gòu)或降低倉位。5月模型板塊配置建議關(guān)注周期下游和消費；根據(jù)分析師盈利預(yù)測景氣度（邊際變化和絕對幅度）情況，排名靠前的行業(yè)為煤炭、光伏、油氣開采以及稀有金屬和養(yǎng)殖；因此，綜合板塊和景氣度，重點配置汽車、家電、鋰礦以及光伏、煤炭；ETF主題上重點關(guān)注電池30ETF(159757)；寬基指數(shù)上，繼續(xù)重點關(guān)注科創(chuàng)ETF（588050）。
風(fēng)險提示：市場環(huán)境變動風(fēng)險，模型基于歷史數(shù)據(jù)。
風(fēng)險提示
貨幣政策收緊，通脹大幅上行，疫情超預(yù)期蔓延
報告來源：天風(fēng)證券股份有限公司
報告發(fā)布時間：2022年6月23日
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