5月12日，由中國基金報主辦的第四屆中國機構(gòu)投資者峰會在深圳舉行，下午的投資分會場。
六位來自券商、保險、私募和海外機構(gòu)的業(yè)界精英，圍繞當(dāng)前市場強監(jiān)管的影響，及未來看好的領(lǐng)域，進(jìn)行了探討與分享。
本次圓桌論壇由中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷主持，君合資本創(chuàng)始合伙人王國斌、平安保險委托投資部總經(jīng)理盧安平、摩根資產(chǎn)管理公司常務(wù)董事、亞洲首席策略師許長泰、拾貝投資董事長胡建平、高毅資產(chǎn)董事長邱國鷺作為嘉賓參與討論。
與會嘉賓普遍并不擔(dān)心金融監(jiān)管與去杠桿對市場的影響，認(rèn)為監(jiān)管有助于幫助市場結(jié)構(gòu)性地去泡沫，對于績優(yōu)股投資抱有樂觀態(tài)度，當(dāng)下是價值投資最輕松的時候。
看好的領(lǐng)域：
李迅雷：根據(jù)中泰時鐘的四維度評分結(jié)果，應(yīng)重點配置大消費板塊。
王國斌：形成寡頭壟斷的企業(yè)，以及分散行業(yè)中的龍頭。
盧安平：保險是個好行業(yè)。
許長泰：受益于內(nèi)需的板塊。
胡建平：很多消費升級和產(chǎn)業(yè)升級值得關(guān)注。
邱國鷺：先進(jìn)制造業(yè)、品牌消費以及金融地產(chǎn)。
據(jù)記者將本次圓桌論壇內(nèi)容整理予以分享。以下為圓桌討論全文：
加強監(jiān)管應(yīng)該會持續(xù) 對質(zhì)地好的公司影響不大
李迅雷：盡管五位大佬剛才的演講中均表示中國經(jīng)濟(jì)有信心，對于資本市場非常有信心，尤其對價值投資更加有信心?，F(xiàn)在面臨的現(xiàn)實問題，最近一段時間以來，市場連續(xù)下跌，監(jiān)管風(fēng)暴又非常地明顯，利率往上走，一些金融機構(gòu)壓力非常大。所以，在這種背景之下，你們認(rèn)為這一輪的監(jiān)管持續(xù)時間有多長、對資本市場的影響力度有多大？這方面大家能不能發(fā)表一些高見？
王國斌：金融監(jiān)管，大家說的資產(chǎn)負(fù)債表縮表的過程，對整個大類資產(chǎn)肯定是有影響的。但是，我認(rèn)為仍然是一個結(jié)構(gòu)性的?，F(xiàn)在從投資的角度來說，實際上可以比較輕松的。今天下午演講的時候說了很多公司的現(xiàn)金流實際上是很充沛的，從去年我們一直在做大的統(tǒng)計，現(xiàn)在有相當(dāng)多的上市公司現(xiàn)金流是非常好的。
第二，從我們自身角度來考慮，我們能夠配置的資金也是相當(dāng)多、時間也很長。為什么中國現(xiàn)在可以進(jìn)行大的價值投資呢？確實跟資金非常相關(guān)，資金策略決定投資策略。以前短線資金的時候很難考慮價值投資。比如東方證券(14.43 +0.42%,買入)資管，以前發(fā)行的基金要封閉兩三年，現(xiàn)在進(jìn)入到開放期，一開放就出現(xiàn)搶購潮，從資金角度來說也是不缺的。所以，從結(jié)構(gòu)性層面上來說不用擔(dān)心，從投資角度來說，甚至比任何時候都要安穩(wěn)。
李迅雷：我從上市公司的資產(chǎn)負(fù)債表來看，實體企業(yè)的負(fù)債率總體是下降的，但金融機構(gòu)受到監(jiān)管壓力可能是很大的，最近“一行三會”都表示要從嚴(yán)監(jiān)管，尤其銀監(jiān)會、保監(jiān)會的力度會更大一些，盧總是平安保險的，你們將怎么應(yīng)對？
盧安平：監(jiān)管是兩塊：一個是股票市場的監(jiān)管，方向是很明確的，就是打擊欺詐、操縱市場、內(nèi)幕交易等，這個方向是很對的?？赡艽蠹椰F(xiàn)在覺得壓力比較大的是債券市場、融資市場的打擊監(jiān)管套利、層層嵌套、脫實向虛的問題。我不想講這些亂象，我想從長期的角度，從實際利率、經(jīng)濟(jì)發(fā)展的角度來講這個問題。在我們國家，應(yīng)該還有10到20年中速發(fā)展的階段，我們的實際利率不能太低，至少在未來10年，實際利率應(yīng)該保持在2%-4%之間，不宜像現(xiàn)在歐洲、日本、美國掉到-1%到1%之間。實際利率掉得太低是導(dǎo)致脫實向虛的根本。
美國、歐洲、日本、韓國等在過去100年、50年的發(fā)展過程中，在高速、中速、低速發(fā)展的不同階段，實際利率都有一個規(guī)律。在高速發(fā)展中實際利率大概是3%-7%，日本二戰(zhàn)以后高速發(fā)展階段最高到過7%，歐洲是3%-5%，美國是2%-5%。中速發(fā)展的過程中實際利率會掉一個臺階?，F(xiàn)在低速發(fā)展的時候，美國的實際利率到了0-1%，歐洲日本到了-1%，就是很低了。你如果脫離這個規(guī)律，現(xiàn)在就把它搞得很低，那一定搞炒房、炒債、炒股票，搞泡沫了，實體經(jīng)濟(jì)就沒有大的發(fā)展環(huán)境了。
為什么我經(jīng)常講均值回歸呢？之前10年期國債利率掉到2.6%，中國平安(41.11 +0.39%,買入)每年發(fā)布年報、中報，我都去基金公司路演，大家都擔(dān)心資產(chǎn)荒，我說有什么資產(chǎn)荒的？2001年我剛?cè)胄袝r，十年期國債才2.2%，比現(xiàn)在還低。周期性的東西不要當(dāng)成結(jié)構(gòu)性的東西，在長期經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不同階段，有它不同的實際利率水平，再疊加一個周期性的通脹通縮，這就是我們做債的長期均值的一個方法和根本。我不展開太多了，就說這些。
李迅雷：我非常同意您的觀點，現(xiàn)在十年期國債收益率在3.7%左右，您認(rèn)為合理收益率水平的應(yīng)該是多少？
盧安平：我認(rèn)為合理的在3.6%-4%左右是合理的，并不是說4%就太高了。我認(rèn)為不宜搞得太低。4%的利率，扣除2%的通脹，也就2%。
李迅雷：這樣看如果這輪十年期國債收益率要達(dá)到4%的話，那么，債券價格豈不是還得下跌？
盧安平：還要上升，現(xiàn)在3.7%左右。而且它是一個均值，不是說上去摸一下就又掉下來很多，可能會波動，但是波動不會離得太遠(yuǎn)。
李迅雷：請許總也談一下，美國央行表示要縮表，中國在金融去杠桿背景下，央行如果也要縮表的話會帶來哪些負(fù)面影響？
許長泰：我自己擔(dān)心的有兩個：第一，如果美國縮表，它的過程過快、過急的話，這可能會重復(fù)2013年量化寬松退場的情況，新興市場的震蕩就會非常厲害。但是我們也了解到從去年底到現(xiàn)在，美聯(lián)儲基本上是希望準(zhǔn)備市場預(yù)期，就是不要重復(fù)2013年的犯錯。我覺得它還是有風(fēng)險，但是起碼從政策預(yù)期管理中，美國現(xiàn)在是比2013年要成熟。
另外美國和中國是全球兩大經(jīng)濟(jì)體，如果同時間采取相對，不能說緊縮的貨幣政策，但是利率是逐步上調(diào)的話，這是從2007、2008年以來我們沒有看過的，環(huán)球的資金的環(huán)境、金融環(huán)境開始有一些收緊的話，我覺得對于環(huán)球經(jīng)濟(jì)、市場的一個測試，我們的恢復(fù)復(fù)蘇是不是過寬？有沒有一個踏實的基本面？我自己是有信心的，但是市場震蕩可能會比較大。
所以，從市場配置來講的話，中國的經(jīng)濟(jì)基本面我很樂觀的；但是從投資配置的角度來看，中國投資者現(xiàn)在面對的是過去幾年沒有見過的一個局面，2014、2015年房地產(chǎn)在整頓時，錢跑到股票、財富管理機構(gòu)去。但現(xiàn)在似乎不同類型的投資的信心都不足，錢是不是回到現(xiàn)金，還是回到其他類型的資產(chǎn)？這是我們現(xiàn)在需要花很多時間思考的問題。
李迅雷：胡總您對這一輪的監(jiān)管怎么看？因為您非常樂觀。
胡建平：從我們的角度來說，監(jiān)管的方向?qū)τ谑袌鲩L期效率的提升很重要，比如說有一些股票本身不是值那么多錢，如果按照原先的軌跡是讓大股東先跑、讓散戶在那里等著，還不如以強監(jiān)管的方式把泡沫去掉，可能是更合理的。所以，市場上對強監(jiān)管的很多非議可能是各自出發(fā)點不一樣。
站在整個市場的角度上來講，就像王總所講的，扶持市場而不是扶持企業(yè)的角度，這是對的。從現(xiàn)在的輿論來看，以前市場一跌，一有反對聲音，他們就改了，但是現(xiàn)在所有的媒體都在解釋這個事情要堅持。所以我們覺得不用懷疑，這個事情會持續(xù)。
關(guān)于去杠桿，我們認(rèn)為更多的是穩(wěn)杠桿，問題是前期加杠桿的速度有點快；我補充兩個小的角度可能是風(fēng)險點：第一個，對很多質(zhì)地好公司的影響可能不大，但是對有些公司影響比較大，比如有很多中小的金融機構(gòu)過去幾年資產(chǎn)膨脹的速度比行業(yè)平均要高很多，這些可能是有問題的。
第二，是有很多上市公司過去幾年質(zhì)押的比例是非常高的，同時股價虛高的，這個未來可能也是一個風(fēng)險點。
李迅雷：這意味著不少上市公司存在高杠桿現(xiàn)象，如果大家都崇尚價值投資理念，則那些高杠桿、高估值公司就會被拋棄。我們看到，A股到目前為止，市盈率在100倍以上的股票有一千多家，并不算少。這類股票的股價會不會由于監(jiān)管加強而出現(xiàn)恐慌性下跌呢？請邱總談?wù)劚O(jiān)管持續(xù)效應(yīng)會導(dǎo)致哪些“黑天鵝”事件？
邱國鷺：還是得思考加強監(jiān)管和去杠桿的目的和初衷是什么，它的目的和初衷是防風(fēng)險，所以在各種風(fēng)險的管控方面會有充分地考量。而且現(xiàn)在這一系列的政策，還是比較促進(jìn)長期投資、價值投資的基本面導(dǎo)向，這個大方向還是對的。
在2017年去杠桿的時機是比較好的，為什么呢？因為之前某些行業(yè)和某些三四線城市的地方政府，負(fù)債的壓力會大一點，那個時候強力去杠桿的風(fēng)險是比較大的。
過去18個月，大宗商品有一些反彈，有些煤炭、鋼鐵企業(yè)日子比以前好過多了，雖然不一定可持續(xù)，但至少資產(chǎn)負(fù)債表和現(xiàn)金流的改善是很明顯的，這個時候去杠桿好一些，包括三四線房地產(chǎn)去庫存，這時地方政府債務(wù)有所改善，這個時候去杠桿比較可靠。所以，我自己比較樂觀。
看好內(nèi)需拉動消費升級
李迅雷：在目前股市出現(xiàn)持續(xù)回落的情況下，在座的五位相對還是比較樂觀的，這也增強了我們樹立價值投資理念的信心。那么，未來我們應(yīng)該在哪些行業(yè)或板塊做重點配置呢？請五位再來談一談。
王國斌：我很多年前說過，投資如果按照理想的方式，是先講宏觀經(jīng)濟(jì)、再講策略再講個股。但是從宏觀經(jīng)濟(jì)能判斷成功50%沒有、行業(yè)判斷成功50%的概率也沒有、個股能判斷清楚50%的概率也沒有。如果按照理想的方向走下來，用這種辦法肯定是不合適的。
所以我覺得自下而上地去選擇可能會更好一些。正如邱總所說，二級市場追求不變，一級市場要求變，你去選擇哪些企業(yè)？可以今天這樣、明天這樣、后天還是這個樣子。這個就非常簡單了。哪些企業(yè)能剩下？哪些企業(yè)能夠五年、十年還能留存？我現(xiàn)在做任何事情都要做統(tǒng)計分析，我沒有統(tǒng)計數(shù)據(jù)的時候，我不下這個結(jié)論。
其實看美國的“漂亮50”，從1972年到2000年后的三十多年，哪些股票的回報能在最高點、40多倍的時候買入，還能夠戰(zhàn)勝標(biāo)普500指數(shù)？那很簡單，到最后發(fā)現(xiàn)除了科技股的大部分公司都戰(zhàn)勝標(biāo)普500指數(shù)了，反而是科技股沒有戰(zhàn)勝。這是非常有意思的一個統(tǒng)計數(shù)據(jù)。
所以你現(xiàn)在要去選擇的話，從兩個角度去選擇：第一個角度，實際上市場格局很清楚了，就那么幾家企業(yè)，已經(jīng)逐步地形成了寡頭壟斷了。第二個角度，實際上從非常分散的行業(yè)選擇龍頭，你去認(rèn)真判斷、沒幾個能夠剩下，即便兩個各配50%，你的回報也是驚人的。所以如果自下而上地選擇，就從這兩個方向去做選擇。
李迅雷：盧總前面講到您的過去的投資業(yè)績年化達(dá)到30%，非常優(yōu)異，那么未來五到十年還有哪些行業(yè)或公司的盈利增長可以給投資者帶來年化30%的高收益，您給推薦推薦。
盧安平：說到行業(yè)和公司，實際上是投資標(biāo)的的選擇。這有兩個方面：第一，行業(yè)和公司的基本面，最主要的是它要成長。我們雖然是堅定的價值投資者，但是公司的成長是非常重要的，我們給成長一個合理的價格，在合理的價格買入。當(dāng)然，能夠以比較低估的價格買入更好了，但是往往好的成長性的公司不可能有多么低的價格，我們不奢望價格多么低，定在一個比較合理的價格就OK。具體的例子，就在我的身邊，我們保險行業(yè)就是非常好的一個行業(yè)，尤其是壽險，我去壽險兩三年了，每年全行業(yè)以30%到40%的速度增長，當(dāng)然平安的增長更快一些，去年達(dá)到50%速度的增長（首年保費）.
保險行業(yè)的高速增長，是因為中國保險業(yè)過去和現(xiàn)在的保險密度、深度還非常低，起點很低；相比全球平均來講，相比臺灣日本來講，發(fā)展空間非常大。另外是我們的經(jīng)濟(jì)發(fā)展到現(xiàn)在這個階段，人均收入水平、環(huán)境壓力到了現(xiàn)在這個水平，保險需求爆發(fā)，這個爆發(fā)不是一年、兩年的事，而是十年、二十年的事，保險的高速增長、壽險行業(yè)的高速增長可以看十年，這是在中國的這么多行業(yè)里面前景是比較好的。
結(jié)構(gòu)上，過去壽險的主力產(chǎn)品是分紅險、萬能險，尤其是中小保險公司，這其實是投資型、理財型的產(chǎn)品，嚴(yán)格意義上不是保險。而現(xiàn)在大的保險公司，都在更多地發(fā)展保障型產(chǎn)品，平安新的保單中60%多都是保障型的產(chǎn)品。而保障型的產(chǎn)品，它的利潤主要是來自于大數(shù)法則的精算，死差和費差，這個是很確定的，投資回報在保單的利潤占比中已經(jīng)大幅縮小，占比下降到30%左右。新的保單，說白了就是一個確定利潤的消費型產(chǎn)品，它不是過去理財型的、分紅萬能險，不是這樣強周期的產(chǎn)品。因此，無論是從行業(yè)的整體增長空間，還是產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)，保險都是一個很好的品種。只是呢，保險尤其是壽險是非常復(fù)雜的，少有人搞得懂?？偠灾ｋU就是一個好行業(yè)。
李迅雷：保險是一個好行業(yè)，再加上您管的保險投資業(yè)績又是這么好，那么就是好上加好。下面有請許總來談一下，您從全球的角度來看一看。
許長泰：從中國投資者來說，選產(chǎn)業(yè)或者選板塊，我是做宏觀經(jīng)濟(jì)的，但是我可以看到，剛才王總講到美國的漂亮50，當(dāng)時除了全球化以外，也是美國嬰兒潮的那一群人消費能力增長最快的時期，所以當(dāng)時看到很多人消費汽車。從這個角度來看，中國有很多類似的地方，我們不是經(jīng)歷嬰兒潮，但是我們的收入增長，在過去十年和未來十年也是處于高速增長的期間。所以從這個角度來看，就是三個字：靠自己，靠我們中國自己的消費。
但是我擔(dān)心的一點是，漂亮50經(jīng)歷的是全球化，我們現(xiàn)在面對的是反方向，特別是金融危機以后，歐美經(jīng)濟(jì)對于全球化反對的聲音越來越大。所以我擔(dān)心的在未來的五年、十年全球化的步伐可能會放慢，甚至?xí)雇恕２粏螁问窃谥袊?，就算到印度，我也跟他們說，你要投的話，你要找一些你們自己內(nèi)需帶動的。我們看到，從個人的消費，服務(wù)的消費，保險是一個很好的例子，大家有錢才會去買保險，他們對自己的將來有需求、有希望，才會去買保險，這是我們從中長期來看投資中國的哪一個板塊，非常重要的一點。以往中國是由出口帶動，這個經(jīng)濟(jì)增長模式已經(jīng)出現(xiàn)根本的改變，而且全球化的難度將會越來越高。以往是消費的產(chǎn)品，下一步應(yīng)該是服務(wù)業(yè)，但是服務(wù)業(yè)全球化的難度是越來越高。所以，如果從投資板塊或者產(chǎn)業(yè)來講的話，就三個字：靠自己。
李迅雷：您是強調(diào)內(nèi)需，確實，在目前逆全球化的背景下，企業(yè)的對外依賴度需要降低，通過內(nèi)需拉動在目前環(huán)境下可能更有空間。接下來，請也胡總來談一下今后值得看好的行業(yè)板塊和公司。
胡建平：我們看到有一些變化對一些行業(yè)在未來幾年確實有比較大的機會。
第一個方向，是有很多產(chǎn)品的價格，在過去的五年因為經(jīng)濟(jì)不好一直沒有漲價，同時是在經(jīng)濟(jì)不好的五年里，很多地方人均收入以10%幾的速度增長。今年以來有很多跡象比較超預(yù)期，比如三四線城市的地產(chǎn)銷售持續(xù)超預(yù)期，比如駐馬店五年以前房價是五千，現(xiàn)在還是五千，但是駐馬店人均收入可能已經(jīng)增長了50%，在這些地方的房價是很合理的。第二個，以汽車為例，97年桑塔納2000的價格是14萬到18萬，當(dāng)時人均可支配收入是5000塊；去年人均可支配收入是3萬6，新款桑塔納2000的價格是8萬到14萬，性能和老款相比估計相當(dāng)于2環(huán)的房子和6環(huán)的房子的差異。在這個過程里總是有很多東西，被越來越多的人接受，這就是一個巨大的機會，即便是行業(yè)增速很低也經(jīng)常出現(xiàn)巨大的結(jié)構(gòu)性機會，就如邱總所講的消費升級。
而盧總所講的保險，大家對重疾險的消費觀念在快速變化，很多年輕人說現(xiàn)在工作壓力太大，工作風(fēng)險比較大，保單的價格過去幾年變化不是特別大，但是相對來說白領(lǐng)的收入水平提高了一大截，對于這種東西的接受度就大了。在這個過程中我們看到了很多消費類的東西，不斷被另外一個非常大的群體接受了，形成排浪式的消費。另外產(chǎn)業(yè)升級的公司，尤其是電子制造方面過去幾年的進(jìn)步非常明顯，中國現(xiàn)在有一批電子制造類的公司凈利潤都在10億以上，并且在各自的方向上都賭了一個期權(quán)，我們不知道他們能不能都成，但如果足夠幸運成功的話，再上一個臺階就很有可能。整體感覺有很多領(lǐng)域還是可以選出不少機會。
李迅雷：胡總講得很有道理，分析問題一定不能墨守成規(guī)，因為變量很多，山不轉(zhuǎn)水轉(zhuǎn)。我也借題發(fā)揮一下。自上而下做宏觀到中觀研究的，邏輯推理往往會推錯，會掉落思維定勢的陷阱里。如從2000年到2010年，國內(nèi)汽車的銷量十年增長十倍，如此高的增長，意味今后汽車業(yè)的黃金時代應(yīng)該過去了吧。為什么呢？因為人口老齡化了，消費主力衰落了，將來還會有人買嗎？好象飽和了。但2016年的汽車銷量又出現(xiàn)大幅增長，因為三四線城市的需求在增加、農(nóng)村的需求在增加、更新?lián)Q代的需求也在增加。引用邱總的觀點，在變和不變中，有些很多東西是一起變的，而我們的思維特點往往是假設(shè)一個東西不變，根據(jù)另外一個變的東西去推導(dǎo)，得出看似正確的結(jié)論；如果兩個東西都在變，推導(dǎo)起來就難了，如果三個東西都在變，那要推導(dǎo)出結(jié)論就更難，必須要用模型了。
今年以來，我們用產(chǎn)出、通脹、政策、其他大類資產(chǎn)四個維度來推導(dǎo)今后值得重點配置的行業(yè)，即中泰時鐘，經(jīng)過對這四個維度的各項指標(biāo)進(jìn)行客觀打分，如產(chǎn)出維度可分為上游指標(biāo)和下游指標(biāo)，通脹維度分為生活資料和生產(chǎn)資料價格，政策維度分為貨幣和財政指標(biāo)。同時考察指標(biāo)所處水平階段和變化趨勢，得出的結(jié)論是應(yīng)重點配置大消費板塊，與在座的各位共同觀點非常一致。
記得二十年前我到深圳加盟君安證券，那時經(jīng)常出差，晚上坐飛機，看到下面中國大地都是黑漆漆的，很少有成片的燈光。但現(xiàn)在晚上坐飛機再看下面，到處都是一片片的燈光在閃爍，城市化讓中國的燈光越來越亮了，它帶來了家電、家裝、餐飲娛樂等各大行業(yè)的需求上升。所以，估計中國晚上創(chuàng)造的GDP總量是超過美國的，因為美國的服務(wù)業(yè)晚上關(guān)門很早，晚上搞建筑施工的更少。
再比如，如何去理解三四線城市房價的補漲呢。前兩周我去棗莊，棗莊的一位副市長很自豪地說，北京是中國的政治經(jīng)濟(jì)中心，上海是中國的經(jīng)濟(jì)金融中心，我們棗莊是兩個中心之間的中心。因為棗莊到北京高鐵兩個多小時，到上海也兩個多小時，住在棗莊，山清水秀，且出差旅游都非常方便。但當(dāng)?shù)氐姆績r只有四千一平米，出現(xiàn)了相對的估值洼地，這樣看來，還得漲價，因為居民收入在不斷提高。而且，高鐵的發(fā)展改變了整個中國的經(jīng)濟(jì)地理環(huán)境，使得過去不起眼的地方一下子有了獨特的區(qū)域優(yōu)勢。
邱總講到家電企業(yè)這些年來的變化，我也很有感受，因為從自上而下的宏觀研究去看，家電行業(yè)一定會出現(xiàn)產(chǎn)能過剩。如當(dāng)初有很多家電企業(yè)，銷量增速放緩甚至負(fù)增長，如空調(diào)、洗衣機等都飽和了。在這種背景下，還是有家電企業(yè)的崛起，成為行業(yè)龍頭，那么，究竟什么樣企業(yè)能崛起呢？大約在15年前，我在國泰君安(18.08 +1.12%,買入)研究所任所長時，出過一本當(dāng)初非常暢銷的書，叫《未來藍(lán)籌》，如今來驗證，有看對的，如萬科、招商銀行(20.91 +2.80%,買入)等，但看錯的也不少，所以，尋找行業(yè)龍頭非常難，故請邱總分析一下，應(yīng)該選擇如何判斷未來能崛起的行業(yè)和能夠成為行業(yè)龍頭的企業(yè)？
邱國鷺：我們一般看的行業(yè)，第一，它要有一定的成長性，有一定的空間。第二，行業(yè)格局比較清晰，分析起來比較容易，數(shù)月亮而不數(shù)星星。第三，這個行業(yè)還是得具備相對比較好的商業(yè)模式，能夠形成一定的先發(fā)優(yōu)勢，不會說后來者老是成為顛覆者，這樣行業(yè)不能持續(xù)。
過去幾年我們一直投三大板塊：
第一個是先進(jìn)制造業(yè)（寡頭制造業(yè)），制造業(yè)本身是很苦的生意，沒有一定的市場格局和市場占有率，是很難有定價權(quán)的。為什么老是拿白電和黑電做比較，為什么空調(diào)利潤這么高，而電視老掙不到錢？電視前四名是都在15%左右的市場占有率，大家誰也打不死誰，而科學(xué)技術(shù)變化又快，過去十幾年從四四方方的電視到等離子、投影等，變化多少代，這還是看它的特點。所以說先進(jìn)制造業(yè)是一塊，現(xiàn)在比較好的是A股的家電和港股的汽車。當(dāng)然也都漲很多了，獲得超額收益很明顯。
第二個是金融地產(chǎn)。包括保險，還有個別壞賬已經(jīng)見底了的銀行，銀行分化很明顯，有三五家是可以投資的。地產(chǎn)在港股已經(jīng)漲了一波了，A股地產(chǎn)還是貴了一點，地產(chǎn)我們還是看好準(zhǔn)一線城市。北上廣深房價已經(jīng)六七萬一平米，已經(jīng)很貴；但是中國14億人口的國家，合理的情況應(yīng)該有15個超級大都會，現(xiàn)在只有4個，所以未來還可能有10個城市成為超級大都會，這些準(zhǔn)一線城市現(xiàn)在還有1萬多的價格，有一些地產(chǎn)公司有品牌優(yōu)勢，有拿地優(yōu)勢，我們還是看好的。
第三個是品牌消費。白酒雖然我們覺得現(xiàn)在估值合理，但局部可能還有個別低估的。食品飲料，尤其是在食品不安全的國家，反而品牌的含金量是很高的，14億人，大家兜里有錢之后不會亂吃東西是必然的。包括醫(yī)藥股，很多藥品我們是在OTC購買的，同to B供應(yīng)的處方藥是很不一樣的，其實是歸到消費類，不用處方的柜臺賣的?，F(xiàn)在很多的消費的轉(zhuǎn)向，比如服務(wù)業(yè)，比如娛樂直播，平臺獲得提成等，能直接轉(zhuǎn)化成利潤，而且商業(yè)模式清晰。如果制造物品，你就只能找那種能提價的，因為中國發(fā)展到現(xiàn)在這個階段，如果靠量的提升是很難的，只能靠提價。但是在服務(wù)業(yè)方面，我們還是有很大提升空間的，發(fā)達(dá)國家服務(wù)業(yè)占GDP的七成，最后只有服務(wù)是不可替代的。但to C的服務(wù)，很難解決一個標(biāo)準(zhǔn)化的問題，比如餐館，比如無數(shù)的企業(yè)做互聯(lián)網(wǎng)家裝，至今都沒有做出來，因為每個家的房子不一樣、大小不一樣、標(biāo)準(zhǔn)不一樣，偏好不一樣，沒法實現(xiàn)標(biāo)準(zhǔn)化。服務(wù)，一定要找可復(fù)制的，又符合消費升級的方向。