一、消費(fèi)當(dāng)量持續(xù)增長(zhǎng)
乙烯下游需求端眾多，消費(fèi)當(dāng)量持續(xù)增長(zhǎng)，供需緊張的格局依然嚴(yán)峻。原料結(jié)構(gòu)多元化基本成型，煤制烯烴將占到整體產(chǎn)能的1/3。我們預(yù)計(jì)到2020年，我國(guó)乙烯產(chǎn)能可以達(dá)到3230萬(wàn)噸/年，年均增速到11.6%，與此同時(shí)當(dāng)量消費(fèi)量卻增加至4800萬(wàn)噸/年，當(dāng)量需求缺口依然存在1800萬(wàn)噸。我們預(yù)計(jì)未來(lái)全球乙烯需求保持3%-5%的增長(zhǎng)速度，從未來(lái)乙烯產(chǎn)能投放和需求增長(zhǎng)情況來(lái)看，我們認(rèn)為全球乙烯供需格局維持偏緊。中國(guó)規(guī)劃和建設(shè)中的乙烯產(chǎn)能煤化工占比較高，預(yù)計(jì)煤制烯烴產(chǎn)能達(dá)到1000萬(wàn)噸，但受政策和環(huán)保等因素影響，產(chǎn)能實(shí)際投放進(jìn)度偏慢。2016年中國(guó)乙烯表觀消費(fèi)量約2000萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)4.26%；當(dāng)量消費(fèi)量約3740萬(wàn)噸，同比增長(zhǎng)7.1%，乙烯消費(fèi)增速依然保持較高速度發(fā)展。
二、行業(yè)升級(jí)發(fā)展迫在眉睫
乙烯行業(yè)升級(jí)發(fā)展迫在眉睫，多種原料發(fā)展緩解供給不足。乙烯的原料有乙烷、丙烷和石腦油，下游產(chǎn)品多種多樣。全球乙烯生產(chǎn)所用原料70%為原油，25%為天然氣，5%為煤炭。全球的乙烯產(chǎn)能主要集中在經(jīng)濟(jì)水平發(fā)達(dá)的國(guó)家或原油產(chǎn)量高的地區(qū)，全球乙烯產(chǎn)能從2000年至今每年不斷增加，年均增長(zhǎng)率為3.78%。在國(guó)內(nèi)原料供應(yīng)不足、產(chǎn)能相對(duì)過(guò)剩，國(guó)外低價(jià)資源競(jìng)爭(zhēng)激烈的雙重夾擊下，我國(guó)石化行業(yè)亟需尋找新的升級(jí)之路。
三、需求端動(dòng)力依舊強(qiáng)勁
乙烯需求端動(dòng)力依舊強(qiáng)勁，聚乙烯為主要下游產(chǎn)品，占比超過(guò)60%。乙烯作為石油化工的基礎(chǔ)原料下游產(chǎn)品眾多，我國(guó)乙烯的下游產(chǎn)品主要為聚乙烯、乙二醇、聚氯乙烯和苯乙烯等，其中聚乙烯占比最大超過(guò)60%。2000年以來(lái)，我國(guó)聚乙烯的供給和需求增速都較快，聚乙烯產(chǎn)量從2003年的不到500萬(wàn)噸增加至2016年的2400萬(wàn)噸，其中2009年增加產(chǎn)能較多，近5年表觀消費(fèi)量維持逐步上漲的態(tài)勢(shì)，年均平均增長(zhǎng)率在5.87%。目前聚乙烯產(chǎn)品消費(fèi)領(lǐng)域需求量前四位的依然是薄膜、注塑、吹塑及管材。今后需求增長(zhǎng)預(yù)計(jì)仍集中在包裝領(lǐng)域，薄膜所占份額進(jìn)一步擴(kuò)大。
四、投資建議
中國(guó)石化：(1)我們預(yù)計(jì)17年油價(jià)運(yùn)行中樞為50-70美元，勘探開發(fā)板塊業(yè)績(jī)將大幅改善，扭虧為盈；(2)煉油和化工進(jìn)入盈利強(qiáng)周期；(3)銷售板塊業(yè)績(jī)穩(wěn)定，非油業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，該板塊未來(lái)有望在港股單獨(dú)上市，大幅提升估值；(4)PB(0.98)、EV/EBItdA(4.73)，均處在歷史低位，估值存在向上修復(fù)空間。上海石化：(1)煉油化工一體化，產(chǎn)業(yè)鏈完備盈利能力強(qiáng)；(2)油價(jià)震蕩向上，煉油進(jìn)入盈利的黃金期；(3)乙烯景氣周期持續(xù)，化工盈利穩(wěn)定。
風(fēng)險(xiǎn)提示。聚烯烴價(jià)格大幅下跌；經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期低迷需求減弱；行業(yè)政策出現(xiàn)較大變化。