2007年,一輪史無前例的大牛市,催生了眾多公募精英“奔私”。
這一年,擔(dān)任工銀核心價(jià)值基金經(jīng)理一年零九個(gè)月豪賺兩倍多的江暉,離職創(chuàng)辦了北京市星石投資管理有限公司。
這一年,在證券市場(chǎng)摸爬滾打多年的吳偉志,正式注冊(cè)成立了深圳中歐瑞博投資管理股份有限公司,發(fā)行了第一只陽光私募產(chǎn)品。
這一年,堅(jiān)定看好國內(nèi)資產(chǎn)管理行業(yè)的李霖君和張高等人,一起創(chuàng)辦了上海鼎鋒資產(chǎn)管理有限公司。
如今,上述公司均已成長為國內(nèi)一線私募基金公司,管理資產(chǎn)規(guī)模從四五十億元到數(shù)百億元,成為業(yè)界翹楚。還有部分知名私募基金,成立于2007年之前,其中深圳菁英時(shí)代基金管理股份有限公司成立于2006年7月,重陽投資管理更是早在2001年12月就已成立。
十年彈指間,私募行業(yè)經(jīng)歷了從“默默無聞”到“聲名鵲起”。行業(yè)高速發(fā)展勢(shì)不可擋,一片繁花似錦。而聚焦到一家家公司時(shí),就會(huì)發(fā)現(xiàn),已有相當(dāng)部分私募“泯然眾人矣”。
剩者為王,這四個(gè)字背后,蘊(yùn)含著私募基金這一路走來的艱辛和不易。正如業(yè)內(nèi)一位大佬所言:幾輪牛熊更迭,能夠活下來,已是莫大的成功。
資產(chǎn)管理行業(yè),比的不是誰跑得快,而是誰活得久。幸運(yùn)的是,一批私募基金不僅活下來了,還不斷發(fā)展壯大,多年積累之后,百億級(jí)私募開始不斷涌現(xiàn)。
“歷經(jīng)劫波今猶在”的私募基金,在他們眼里,究竟什么才是私募的“生命線”;不斷強(qiáng)大的制勝之道是什么;如何看待私募行業(yè)的現(xiàn)有格局;對(duì)于下一個(gè)十年,他們又有怎樣的期待和猜想。記者對(duì)京滬深三地一線私募進(jìn)行了走訪調(diào)研,試圖回答上述問題。
行業(yè)爆發(fā)式增長
行業(yè)爆發(fā)式增長,與行業(yè)的規(guī)范化發(fā)展密切相關(guān)。從2014年初備案制實(shí)施到現(xiàn)在,私募行業(yè)僅用三年多時(shí)間,就走過了公募行業(yè)近20年的歷史,發(fā)展速度驚人
中國基金業(yè)協(xié)會(huì)最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示,截至今年6月底,私募基金管理人已登記19708家,已備案私募基金產(chǎn)品56576只,實(shí)繳規(guī)模為9.46萬億元。其中,專注于二級(jí)市場(chǎng)的證券私募基金管理人7735家,管理基金數(shù)量28559只,基金實(shí)繳規(guī)模為22758億元。
談及過去十年私募行業(yè)的巨變,鼎峰資產(chǎn)總經(jīng)理李霖君認(rèn)為,從不為人知的小行業(yè)到如今眾所周知,私募行業(yè)生態(tài)開始豐富了?！安簧倜．厴I(yè)生投身私募行業(yè),明星基金經(jīng)理也紛紛投身其中,股票、債券、量化、對(duì)沖等各種投資紛紛涌現(xiàn),服務(wù)于私募行業(yè)的機(jī)構(gòu)開始增多,銷售渠道從單一的銀行渠道衍生到第三方渠道和直銷渠道,分工也越來越細(xì)了?！?/span>
李霖君認(rèn)為,過去較少涉及的行業(yè)監(jiān)管和風(fēng)控,現(xiàn)在已經(jīng)被業(yè)內(nèi)重視。從募集資金到投資交易,都需要相當(dāng)?shù)脑O(shè)備投入和風(fēng)控投入,創(chuàng)業(yè)的成本與以前相比也高了。
私募行業(yè)的爆發(fā)式增長,在星石投資看來,主要源于國民財(cái)富的迅速積累,資產(chǎn)管理行業(yè)迎來了蓬勃發(fā)展。作為資產(chǎn)管理的子行業(yè),私募行業(yè)順勢(shì)發(fā)展水到渠成。從外圍環(huán)境看,中國正處于經(jīng)濟(jì)發(fā)展與轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵時(shí)期,無論是實(shí)體經(jīng)濟(jì)直接融資、多層次資本市場(chǎng)建設(shè)還是百萬億財(cái)富管理需求等,都需要私募基金的支持。
在重陽投資總裁、首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家王慶看來,行業(yè)的爆發(fā)式增長,與行業(yè)的規(guī)范化發(fā)展密切相關(guān)。從2014年初私募備案制實(shí)施到現(xiàn)在,僅用三年多時(shí)間,就完成了公募行業(yè)近20年的歷史,發(fā)展速度驚人?！皥?jiān)守合規(guī)、倡導(dǎo)正能量、有核心競(jìng)爭(zhēng)力,給客戶提供長期持續(xù)回報(bào)的公司,才能真正走得長遠(yuǎn)?！?/span>
風(fēng)控與合規(guī)是“生命線”
在過去十年行業(yè)高速發(fā)展的路上,一批私募“迷失”于對(duì)投資收益的追求。無論曾經(jīng)的業(yè)績(jī)有多么絢爛,如果不合規(guī),一切都等于零
私募江湖,“剩者為王”。
這十年里,私募行業(yè)不斷誕生許多新公司,也不斷有公司“曇花一現(xiàn)”,最終消亡。
行業(yè)野蠻生長初期,必然伴隨著魚龍混雜的亂象。
據(jù)悉,在近年來的私募行業(yè)大清理中,有超過1萬家空殼私募被注銷。除了上述空殼私募以及一些不受關(guān)注的小私募,一些曾經(jīng)名噪一時(shí)的知名私募機(jī)構(gòu),最終也有走向消亡的。
例如,昔日公募基金的明星基金經(jīng)理王貴文,于2007年底轉(zhuǎn)戰(zhàn)私募,創(chuàng)辦隆圣投資。其產(chǎn)品全部在牛市成立,由于第二年便遭遇大熊市、產(chǎn)品凈值急劇下滑,成為首位被清盤的“公轉(zhuǎn)私”基金經(jīng)理,最終選擇了黯然離開,并聲稱此后不再涉足二級(jí)市場(chǎng)。在隱退前,王貴文曾說:“此次別過,今世不再來?！?/span>
而在2014年至2015年上半年這輪牛市中,亦催生了一大批明星公募基金“奔私”,部分新興私募一度成為“現(xiàn)象級(jí)公司”,短短一兩年時(shí)間規(guī)模就超過百億元。然而,在遭遇此后幾輪市場(chǎng)劇烈調(diào)整后,規(guī)模多數(shù)急劇縮水,個(gè)別昔日的明星公募基金經(jīng)理的管理規(guī)模甚至不到3億元。
在這兩年價(jià)值投資崛起的過程中,多數(shù)成長風(fēng)格的“公轉(zhuǎn)私”明星基金經(jīng)理也開始走向沉寂。在一位長期研究私募基金的分析師看來,究其原因,正是盈虧同源。追求高收益的同時(shí),也把自己暴露在了高風(fēng)險(xiǎn)之下。有業(yè)內(nèi)人士表示,死于高風(fēng)險(xiǎn)的,都是在還“高收益”的債。
在過去十年行業(yè)高速發(fā)展之路上,我們看到一批私募“迷失”在對(duì)投資收益的追求上。無論曾經(jīng)的業(yè)績(jī)有多么絢爛,如果不合規(guī),一切都等于零。
如今的私募江湖,依舊會(huì)有人不時(shí)講起徐翔的故事,這位曾經(jīng)被譽(yù)為中國證券市場(chǎng)的天才交易員,卻在不惑之年鋃鐺入獄,被判有期徒刑五年半,罰金110億元。
近日,杭州厚德載富財(cái)富、浙江億方博投資兩家公司被責(zé)令整改,具體原因是私募用新基金財(cái)產(chǎn)兌付給老基金投資者、挪用基金財(cái)產(chǎn)給關(guān)聯(lián)自然人使用、不公平地對(duì)待所管理的不同基金財(cái)產(chǎn)等。事實(shí)上,成立長達(dá)10年之久的一些老私募基金公司,在合法合規(guī)方面依然存在很大問題。
隨著私募合法、合規(guī)問題的不斷暴露,近兩年,私募行業(yè)的監(jiān)管日漸趨嚴(yán)。在星石投資人士看來,主要是強(qiáng)調(diào)建立行業(yè)誠信、合規(guī)風(fēng)控和專業(yè)能力,這與整個(gè)大金融監(jiān)管的導(dǎo)向不可分割。在這樣的導(dǎo)向下,行業(yè)發(fā)生了兩大變化:一是大型私募、有合規(guī)意識(shí)的私募才有“生存權(quán)”;二是有投資能力的私募將更受青睞。隨著去杠桿去通道,一些只做金融掮客而沒有實(shí)際投資和風(fēng)控能力的私募將失去市場(chǎng)空間。資產(chǎn)端有優(yōu)勢(shì)的機(jī)構(gòu),也將選擇優(yōu)秀私募進(jìn)行投顧合作。
雖然目前針對(duì)私募行業(yè)監(jiān)管的法律法規(guī)層出不窮,但是有些公司依然較為“短視”,在日常工作上合規(guī)意識(shí)、風(fēng)控意識(shí)不到位,落實(shí)不徹底。星石投資人士認(rèn)為,私募是一個(gè)需要高度自律的行業(yè),與公募基金相比風(fēng)險(xiǎn)外溢性相對(duì)較弱,不能依賴國家信用作為背書,只有將全行業(yè)的專業(yè)合規(guī)能力都提升上去,交出一個(gè)持續(xù)的誠信記錄,行業(yè)的社會(huì)認(rèn)可度才能提升,才會(huì)步入有序、健康、快速發(fā)展的階段。
菁英時(shí)代董事長陳宏超表示,合法合規(guī)是私募行業(yè)可持續(xù)發(fā)展的根本,建立規(guī)范的公司治理,規(guī)范公司運(yùn)作,是公司合規(guī)運(yùn)營的保障。對(duì)于私募來說,未來是業(yè)績(jī)和合規(guī)的雙重考核指標(biāo),合規(guī)和風(fēng)控是私募行業(yè)的生命線。
在陳宏超看來,私募行業(yè)的監(jiān)管也是對(duì)過去金融行業(yè)創(chuàng)新的一種修正。從行業(yè)去杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)的角度出發(fā),監(jiān)管的加強(qiáng)對(duì)于捋順?biāo)侥夹袠I(yè)發(fā)展方向和保護(hù)投資者利益是必要的。嚴(yán)監(jiān)管有利于規(guī)范秩序,改變過去混亂無序的發(fā)展態(tài)勢(shì)。從中長期來看,這有利于樹立私募基金在投資者中的形象,引導(dǎo)行業(yè)良性發(fā)展,促進(jìn)行業(yè)優(yōu)勝劣汰。
重陽投資總裁王慶認(rèn)為,金融行業(yè)充滿誘惑的同時(shí)面臨高度監(jiān)管,公司的發(fā)展需要平衡短期利益和中長期制度建設(shè)、團(tuán)隊(duì)建設(shè)以及合規(guī)風(fēng)控等,如果過于追求短期商業(yè)利益,而忽視上述中長期的布局,最終會(huì)因擴(kuò)張?zhí)於鰡栴}。
據(jù)了解,重陽投資對(duì)于合規(guī)、風(fēng)控的要求非常高,公司內(nèi)部風(fēng)控流程十分嚴(yán)格,公司邀請(qǐng)了中國基金業(yè)協(xié)會(huì)前副會(huì)長湯進(jìn)喜加盟重陽擔(dān)任副董事長,負(fù)責(zé)合規(guī)、風(fēng)控等事宜。
四步構(gòu)建制勝之道
追求中長期回報(bào)的投資理念、重視風(fēng)險(xiǎn)防控、有好的激勵(lì)機(jī)制、有投資信仰,這是經(jīng)過十年洗禮后依然存續(xù)活躍的明星私募基金的制勝之道
巴菲特的搭檔查理?芒格說:“投資并不簡(jiǎn)單,認(rèn)為投資簡(jiǎn)單的人都是傻瓜?！?007年,數(shù)百家私募基金蜂擁成立,十年后,如今依然存續(xù)活躍的只有幾十家。
他們憑什么活下來?
對(duì)一線私募基金走訪調(diào)研后,記者發(fā)現(xiàn),上述明星私募基金制勝之道,主要有以下幾個(gè)方面。
首先是追求中長期回報(bào)的投資理念。例如,重陽投資長期堅(jiān)持價(jià)值投資和長期投資理念,不參與市場(chǎng)博弈。星石投資堅(jiān)持“中長期趨勢(shì)投資理念”,以追求“中長期絕對(duì)回報(bào)”為目標(biāo),只抓中長期投資機(jī)會(huì),通過研究類別層面、行業(yè)層面、公司層面的中長期驅(qū)動(dòng)因素,根據(jù)三個(gè)層面驅(qū)動(dòng)因素協(xié)同向上的原則,尋找確定性強(qiáng)的投資機(jī)會(huì)。
中歐瑞博的投資理念包括企業(yè)和市場(chǎng)兩個(gè)層面:企業(yè)層面是“與偉大企業(yè)共同成長”,核心是投資成長股,賺企業(yè)成長的錢,在市場(chǎng)情緒極端時(shí)賺部分估值的錢。市場(chǎng)層面是尊重趨勢(shì)、策略適配。中歐瑞博董事長吳偉志認(rèn)為,沒有哪一種投資策略適合牛熊循環(huán)的每一個(gè)階段,每一輪牛熊循環(huán)周期中,扮演優(yōu)秀成長股、估值洼地價(jià)值股、雞犬升天概念股的公司都在改變,這就需要不同的投資策略予以應(yīng)對(duì)。
其次是高度重視風(fēng)險(xiǎn)防控,追求絕對(duì)回報(bào),重視客戶體驗(yàn)。在散戶居多的A股市場(chǎng)中,風(fēng)險(xiǎn)無時(shí)無處不在,“剩者為王”,活下來才是最重要的。與此同時(shí),對(duì)于追求絕對(duì)回報(bào)的私募基金來說,業(yè)績(jī)穩(wěn)步向上的同時(shí),控制好回撤才能給投資者好的投資體驗(yàn)。
王慶表示,金融行業(yè)是充滿誘惑又是監(jiān)管嚴(yán)格的行業(yè),不僅要控制投資風(fēng)險(xiǎn),還要控制好合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)?！霸诳刂骑L(fēng)控的前提下,如果做到中長期業(yè)績(jī)不錯(cuò),波動(dòng)率低,客戶體驗(yàn)提升,隨著行業(yè)的發(fā)展公司規(guī)模自然會(huì)成長起來?！?/span>
中歐瑞博堅(jiān)持做“長期正確的事,而不是短期舒服的事” 。吳偉志表示,如果短期內(nèi)感覺很舒服了,長期就可能有潛在風(fēng)險(xiǎn)。中歐瑞博英文名稱是“Rabbitfund”,寓意要像兔子一樣時(shí)時(shí)保持警惕,敬畏風(fēng)險(xiǎn)、管理風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于投資標(biāo)的,所有疑問不弄明白的公司堅(jiān)決不投。
陳宏超則感慨,投資是一個(gè)永恒的事業(yè),必須重視持續(xù)成長,所以絕不能犧牲在黎明前。要在大浪中堅(jiān)持下來,風(fēng)控至關(guān)重要,必須高度重視安全邊際。
對(duì)于追求絕對(duì)回報(bào)的私募基金來說,控制好凈值波動(dòng)至關(guān)重要,但對(duì)部分投資者來說,如果收益較高就可以忍受較大波動(dòng)。星石投資最初將回撤幅度控制得較好,后來調(diào)研發(fā)現(xiàn),客戶愿意承受一定程度的波動(dòng)來獲取更高收益,于是將投資方法更新,為客戶提供更好的風(fēng)險(xiǎn)收益比和更好的體驗(yàn)。
第三是要有好的激勵(lì)機(jī)制,吸引到一批優(yōu)秀的人才。在星石投資看來,投資是一個(gè)中長期的事業(yè),管理層和股東直接影響到公司投資策略的穩(wěn)定性與執(zhí)行度,股權(quán)清晰是公司穩(wěn)定、持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ),合理的激勵(lì)機(jī)制是公司不斷前進(jìn)的活力源泉。只有擁有合理的激勵(lì)機(jī)制,才能吸納優(yōu)秀員工,使員工保持進(jìn)取、積極、勤奮的態(tài)度,從而保證公司的活力。
王慶認(rèn)為,私募基金最重要的資本是人才,優(yōu)良的治理結(jié)構(gòu)把人才培養(yǎng)和發(fā)展結(jié)合在一起,可以把股東、管理層、員工的利益有機(jī)地捆綁在一起。吳偉志透露說,中歐瑞博在員工激勵(lì)方面從不吝嗇,不僅高薪尋找行業(yè)最優(yōu)秀的人才,還建立了員工持股平臺(tái),讓員工分享公司的成長。
最后是要有投資信仰。陳宏超表示,投資要有清晰的“取舍之道”,以實(shí)業(yè)心態(tài)投資二級(jí)市場(chǎng),對(duì)于所投資企業(yè)的長期穩(wěn)健經(jīng)營是“取”,對(duì)于短期誘惑和利益是“舍”;對(duì)于理念相同、志同道合的客戶是“取”,對(duì)于杠桿交易是“舍”。吳偉志崇尚中國傳統(tǒng)文化,李霖君的鼎峰高管團(tuán)隊(duì)則喜歡王陽明心學(xué)。
下一個(gè)十年的猜想
對(duì)于未來,逐步穩(wěn)健成長為“千億級(jí)”私募成為業(yè)內(nèi)的期待。隨著行業(yè)的規(guī)范化,私募接下來會(huì)加速洗牌,強(qiáng)者恒強(qiáng)
這十年,私募基金高速發(fā)展,“百億級(jí)”規(guī)模的私募不斷涌現(xiàn)。對(duì)于未來,逐步穩(wěn)健成長為“千億級(jí)”私募成為業(yè)內(nèi)的期待。在業(yè)內(nèi)人士看來,隨著行業(yè)的規(guī)范化,私募會(huì)加速洗牌,強(qiáng)者恒強(qiáng)。從海外成熟市場(chǎng)情況看,對(duì)沖基金十億美元俱樂部的成員掌握著行業(yè)內(nèi)大約90%的資產(chǎn),國內(nèi)也會(huì)出現(xiàn)這個(gè)趨勢(shì)。盡管空間巨大,但真正能走得長遠(yuǎn)的,是堅(jiān)守合規(guī)、倡導(dǎo)正能量、有核心競(jìng)爭(zhēng)力,給客戶提供長期持續(xù)回報(bào)的公司。
王慶表示,從美國市場(chǎng)的發(fā)展情況看,基本上是15%的對(duì)沖基金管理人管理著85%的規(guī)模,中國私募行業(yè)還處在集中度上升的階段,并會(huì)進(jìn)一步演化。在其看來,市場(chǎng)幾輪調(diào)整之后,行業(yè)大浪淘沙,雖然整體規(guī)模在擴(kuò)張,但基金管理人的數(shù)量在減少,不少老的私募都面臨明顯的贖回壓力,這意味著行業(yè)明顯分化。一些機(jī)構(gòu)投資者如銀行委外資金和第三方銷銷售,同樣在經(jīng)歷市場(chǎng)幾輪殺跌之后,更加關(guān)注私募基金管理人的綜合素質(zhì),對(duì)于合作伙伴的選擇開始聚焦,以前會(huì)尋求幾十家機(jī)構(gòu)進(jìn)行合作,如今只會(huì)選擇白名單上的十多家機(jī)構(gòu)進(jìn)行合作,這也促使了行業(yè)集中度進(jìn)一步提升。此外,基金業(yè)協(xié)會(huì)對(duì)私募基金管理人提出更高的要求,合規(guī)成本也明顯提升,未來將會(huì)進(jìn)一步促使優(yōu)勝劣汰。
對(duì)于近年來資本市場(chǎng)風(fēng)格的劇烈切換,星石投資認(rèn)為,這背后是基本面的快速轉(zhuǎn)變。從2014年的周期股,到2015年的科技股,再到現(xiàn)在的消費(fèi)股,均伴隨著經(jīng)濟(jì)周期、流動(dòng)性和市場(chǎng)情緒的轉(zhuǎn)變。星石投資判斷,未來宏觀經(jīng)濟(jì)有望保持在平穩(wěn)增長區(qū)間,貨幣政策繼續(xù)保持穩(wěn)健。短期內(nèi),市場(chǎng)風(fēng)格仍難言轉(zhuǎn)變,仍然以優(yōu)質(zhì)消費(fèi)股為主,并適當(dāng)配置超跌的有業(yè)績(jī)支撐的成長股。
在王慶看來,2016年初至今,A股市場(chǎng)進(jìn)入了立體化的價(jià)值投資時(shí)代。雖然有同行認(rèn)為是風(fēng)格切換,但王慶認(rèn)為,這是發(fā)生了趨勢(shì)性的變化。前幾年,中小創(chuàng)備受追捧,其實(shí)是一二級(jí)市場(chǎng)套利,是當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)特色,而如今引起市場(chǎng)套利的環(huán)節(jié)已經(jīng)被修正。
王慶認(rèn)為,隨著剛性兌付的打破,中國和國際市場(chǎng)互聯(lián)互通的程度逐步提升,投資逐漸擺脫制度引起的扭曲,回歸投資本質(zhì),將關(guān)注更有質(zhì)量的投資。隨著中國資本市場(chǎng)進(jìn)一步開放,在利率市場(chǎng)化、匯率市場(chǎng)化的環(huán)境下,投資需要考慮更多的維度,也需要做更多的準(zhǔn)備。
陳宏超認(rèn)為,投資是一個(gè)永恒的事業(yè)。應(yīng)該清醒地認(rèn)識(shí)到今天的中國資本市場(chǎng),隨著中國經(jīng)濟(jì)的變化,也正在經(jīng)歷長期格局的演變。如果繼續(xù)沿用過去的投資思維來投資A股,將無法享受即將開啟的盛宴。在其看來,中國資本市場(chǎng)的“新四化”將引領(lǐng)中國股市走向新征程。
首先是國際化。A股被納入MSCI新興市場(chǎng)指數(shù),是A股國際化的一個(gè)新起點(diǎn),未來A股將不斷向國際投資者開放。市場(chǎng)參與者結(jié)構(gòu)的變化,推動(dòng)價(jià)值成長投資成為國內(nèi)市場(chǎng)的主流投資理念。
其次是集中化。當(dāng)下的經(jīng)濟(jì)格局處于進(jìn)一步深化改革的階段,各個(gè)行業(yè)正在走向集中化,強(qiáng)者恒強(qiáng),整個(gè)社會(huì)的資源越來越集中于行業(yè)中的少數(shù)企業(yè),資本也將在這場(chǎng)變遷中選擇投資行業(yè)的最強(qiáng)者。
第三是龍頭化。行業(yè)集中化的過程,必然造就龍頭企業(yè),不論是過去已經(jīng)經(jīng)歷了行業(yè)洗牌而勝出的龍頭,還是正走在洗牌路上的行業(yè),龍頭公司都將獲得價(jià)值重估,給予更高的市值。
第四是機(jī)構(gòu)化。不論是政策層面出臺(tái)的針對(duì)投資者適當(dāng)性新規(guī)的制度引導(dǎo),還是市場(chǎng)本身結(jié)構(gòu)重構(gòu)過程中投資者的供給側(cè)改革,證券市場(chǎng)正在經(jīng)歷機(jī)構(gòu)化的過程。投資是一個(gè)高門檻的工作,需要專業(yè)知識(shí)和強(qiáng)大團(tuán)隊(duì)的支持,因此未來投資一定是專業(yè)的人做專業(yè)的事情。
陳宏超認(rèn)為,我們需要從更高更遠(yuǎn)的角度來看我們所處的經(jīng)濟(jì)浪潮和證券市場(chǎng)所經(jīng)歷的變革:去尋找偉大經(jīng)濟(jì)變革中即將涌現(xiàn)出來的偉大企業(yè)的種子,伴隨著它們生根發(fā)芽,成長為參天大樹。采訪的最后,他提醒投資者:在恐懼時(shí),保持黎明之前的堅(jiān)守;在貪婪時(shí),警惕高杠桿的風(fēng)險(xiǎn)。
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