談投資必談ROE----凈資產(chǎn)收益率，曾經(jīng)有記者問巴菲特，如果只能用一種指標去投資，會選什么，巴老毫不猶豫的說出了凈資產(chǎn)收益率，可見有它多重要！如果沒有這個指標，我們就很難把優(yōu)秀公司和一般企業(yè)的區(qū)分開來，投資自然困難重重。我們?nèi)ャy行買理財產(chǎn)品，最先看的就是利率這個指標，如果我們把企業(yè)的股權看成長期債券的話，那么凈資產(chǎn)收益率就可以看成利率，但是價格因素也不能忽視，因為對于投資者而言，不僅僅看的是現(xiàn)在及預期ROE這個股東權益增加值，還要看我為此付出的成本，ROE高雖好，但如果價格太高，那么依然會得不償失。猶如一家面館投入100萬，每年利潤有30萬，ROE達到30%非常不錯，可是如果要我們出500萬買的話，那么我們的收益就不是30%，而只有6%；要是這家面館轉讓只要50萬，那么我們每年的收益就是60%，這就是為什么說低估是王道。
ROE可以有三個主要因子：凈利潤率、資產(chǎn)周轉率、債務杠桿。即使是完全相同的ROE，由于不同的因子作用，質量可以千差萬別。那些利用高債務杠桿人工提高的ROE是非?？梢傻摹６蛡鶆崭軛U，高凈利潤率，高資產(chǎn)周轉率所帶來的ROE則是理想的方式。比如有的企業(yè)ROE也很高，但是它是通過高負債來獲得的，其總資產(chǎn)收益率很一般，高負債一般來說風險就高一點，穩(wěn)定性也差一點。當然高負債也要區(qū)別對待，比如格力常年保70%以上的負債率，但格力的負債是無息負債，是占用上游供應商和下游經(jīng)銷商的資金，是格力競爭力和產(chǎn)業(yè)鏈話語權的一種體現(xiàn)，還有茅臺，五糧液（000858）幾乎沒有負債，不光沒有負債，帳上常年保持大量現(xiàn)金，只買些低收益的理財產(chǎn)品，如果把現(xiàn)金全部分紅，再合理利用貸款，其ROE還能有大幅的增加，投資者一定要知道，企業(yè)和企業(yè)，行業(yè)和行業(yè)是完全不同的，有些賺錢很困難，有些輕輕松松就把錢賺了，作為投資者，我們要規(guī)避苦命的行業(yè)，去擁抱護城河寬廣，賺錢容易的行業(yè)。
以上是常識，但是即使是一樣的ROE的兩家企業(yè)，也會因為維持ROE的方式不同而對回報產(chǎn)生巨大的影響，這一點是很多投資者容易忽略的地方。一般來說內(nèi)生性增長，不分紅的ROE質量最高，靠全部分紅維持ROE的質量最差，當然以上是兩個極端實際上很少出現(xiàn)，一般來說分紅越少維持ROE質量就越好，其最終結果和市凈率關連很強，略有些繞人。當然企業(yè)過了成長期加大分紅就是必然的趨勢否則ROE會大幅降低，對全體股東不利，下面舉三個例子說明，為了計算方便假設ROE不變(現(xiàn)實中ROE是波動的)。
1、在高市凈率下即使是相同的ROE，也會因為維持ROE的方式及分紅政策的不同而導致回報不同：
A，B企業(yè)同是凈資產(chǎn)收益率高達36%的優(yōu)秀企業(yè)，A企業(yè)幾乎沒有成長靠高分紅獲得高ROE對應現(xiàn)金奶牛型企業(yè)。且全部分紅用于加倉。B企業(yè)靠內(nèi)生性成長維持高ROE，對應成長型企業(yè)。假設期初凈資產(chǎn)都是10元，市場都給予3Pb賣價(B企業(yè)非常低估，只是說明問題不必細糾)如圖：
同樣的ROE，同樣的估值，產(chǎn)生的回報差別很大。其實因為市凈率較高的原因，這類高分紅企業(yè)分紅加倉是不劃算的，而應該收回現(xiàn)金用于別的投資。
2、即使是ROE較低的企業(yè)只要市凈率也略低一樣能跑贏現(xiàn)金奶牛型高ROE企業(yè)。 企業(yè)A的情況：期初凈資產(chǎn)10元，ROE為36%,市凈率三倍，利潤3.6元，且全部分紅，股價30元，市盈率為30/3.6=8.33倍，分紅率為12%，用ROE/pb=36%/3=12%。無論從財務指標的那個方面看都是一個相當不錯的標的。
再看企業(yè)C的情況：期初凈資產(chǎn)為30元，ROE為16%,市凈率為2.5倍，股價75元，市盈率為75/4.8=15.6倍，ROE/Pb=16%/2.5=6.4%。
以市盈看A企業(yè)為8.33倍，C企業(yè)為15.62倍，從ROE看A企業(yè)高達36%，C企業(yè)僅為16%，不到A企業(yè)的一半，從ROE/pb看，A為12%，C只有6.4%，且A還有12%的分紅，看似C企業(yè)沒有什么可取之處，很難產(chǎn)生滿意的回報，那么 假設市場一直以這個估值標準交易，十年后所得的復利回報到底是多少呢？和ROE/Pb得出的數(shù)據(jù)相符嗎？誰會勝出呢？請看下圖：
C企業(yè)完勝A企業(yè)，所以說分紅要根據(jù)企業(yè)當前的狀況，是分還是不分好得看具體情況。
3、如果在凈資產(chǎn)附近無論分紅還是內(nèi)生性增長不會給回報帶來任何影響。本例中D，E兩企業(yè)同為ROE為12%的企業(yè)。期初凈資產(chǎn)同為30元，D靠分紅，E靠內(nèi)生增長維持ROE，如下圖：
因為股價一直在凈資產(chǎn)附近，二者對回報并不產(chǎn)生影響。所以只要企業(yè)的ROE合格，分紅較好，市凈率低，那怕生長略差一些，也沒有什么影響。
當然看ROE不能教條化，還要參考ROA，毛利率，周轉率，負債率等指標以及商業(yè)模式只有這樣才能理解生意的本質。另外，那怕市場再不看好，給予再低的估值，但只要企業(yè)長期的ROE較好，并不會給回報帶來絲豪折扣，反而有可能會因為低估而放大收益。反之，市場再看好，如果企業(yè)長期的ROE并不理想，那么也不會因為市場看好而讓回報增加一分，反而會因為估值較高帶來雙殺，從某種意義來說，投資就變成預測企業(yè)ROE的游戲。
結論：
1、企業(yè)分紅與否要根據(jù)企業(yè)狀況，不能簡單認為不分紅的都不是好企業(yè)，伯克希爾是不分紅的，一樣是頂級企業(yè)。
2、低估的企業(yè)成長不佳就不值得投資?也是不對的，只要分紅大方，在低估的狀態(tài)下分紅加倉和成長一個效果。
3、高ROE資產(chǎn)一定比低一點的ROE資產(chǎn)回報高?不一定具體情況，具體對待。