近期有報(bào)道認(rèn)為，調(diào)整人民幣匯率中間價(jià)計(jì)算方式、在人民幣對美元匯率中間價(jià)報(bào)價(jià)模型中引入逆周期因子是中國人民銀行“抑制人民幣貶值”的手段，并暗示央行有意干預(yù)匯率。
這種說法是沒有道理的。事實(shí)上，引入逆周期因子并非操縱匯率，而是為了讓中間價(jià)更好地反映經(jīng)濟(jì)基本面變化。逆周期因子中“有什么”也并非由央行決定，具體采取何種模型，參數(shù)如何設(shè)置，由各報(bào)價(jià)行根據(jù)對宏觀經(jīng)濟(jì)和外匯市場形勢的判斷自行設(shè)定，是一種市場化行為。
這是在“收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化”的人民幣對美元匯率中間價(jià)形成機(jī)制運(yùn)行1年多以來，對其所做的微調(diào)。去年以來，隨著外匯市場的波動，這一中間價(jià)形成機(jī)制的不足之處也逐步顯現(xiàn)。
什么是逆周期因子?
通俗地講，應(yīng)該是下面幾個意思：
一是即期匯率總在中間價(jià)上面飛的格局很不好，這種格局很容易刺激貶值預(yù)期;
二是之所以中間價(jià)和即期匯率總是不甚“親密”，可能是現(xiàn)在的定價(jià)機(jī)制有問題;
三是既然定價(jià)機(jī)制有問題，就把它修改一下，加一個新變量，起個名字叫“ 逆周期因子”，爭取讓即期匯率和中間價(jià)重新牽手;
四是這個“逆周期因子”怎么計(jì)算呢?各家中間價(jià)報(bào)價(jià)銀行自己琢磨去。但最后公布中間價(jià)的時候，由央行統(tǒng)一進(jìn)行加權(quán)平均處理。
概括而言，短期內(nèi)抑制貶值預(yù)期，中長期抑制市場“羊群效應(yīng)”是定價(jià)機(jī)制修改的核心目的;實(shí)現(xiàn)手段則是在“參考一籃子”和“參考收盤價(jià)”雙原則之外，加入一個報(bào)價(jià)銀行主動權(quán)比較大的“主觀調(diào)節(jié)因素”。
與此前的機(jī)制調(diào)整相比，“逆周期因子”的計(jì)算不甚透明，從改革的長期進(jìn)程看，增加透明度是長期目標(biāo)，所以這一次中間價(jià)定價(jià)機(jī)制的調(diào)整絕不是最后一次，更可能屬于階段性的過度政策。
人民幣為何要加入逆周期因子?
自2015年“8·11”匯改以來，中間價(jià)的形成機(jī)制就在不斷調(diào)整完善，總體改進(jìn)的方向就是弱化收盤價(jià)對中間價(jià)的影響，這是因?yàn)樵诮鼉赡甑娜嗣駧刨H值預(yù)期下，現(xiàn)有的中間價(jià)形成機(jī)制容易強(qiáng)化貶值預(yù)期(上一交易日人民幣兌美元收盤價(jià)貶值的結(jié)果，容易導(dǎo)致下一日中間價(jià)的繼續(xù)走貶)，形成順周期性，這容易放大單邊的市場預(yù)期，增大匯率超調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)。
因此，加入逆周期因子，是進(jìn)一步弱化收盤價(jià)影響，進(jìn)而減少單邊市場預(yù)期的“打補(bǔ)丁”舉措。正如外匯交易中心所言，逆周期因子根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)等基本面變化動態(tài)調(diào)整，有利于引導(dǎo)市場在匯率形成中更多關(guān)注基本面，可以適度對沖市場情緒的順周期波動，緩解外匯市場可能存在的“羊群效應(yīng)”。
另外，4月中旬以來，伴隨美元指數(shù)大幅下挫，人民幣對美元匯率升值較少。目前，美元指數(shù)已從年初的100以上下跌至97，而人民幣兌美元匯率在本周四之前，均在較窄區(qū)間內(nèi)波動，遠(yuǎn)未突破年初升值創(chuàng)下的高點(diǎn)。從而，近期美元貶值的壓力主要由CFETS人民幣指數(shù)的迭創(chuàng)新低所承擔(dān)。而人民幣兌美元匯率之所以“升不上去”，與近期國內(nèi)實(shí)需客盤的購匯需求較高有關(guān)(盡管結(jié)匯意愿是有所增強(qiáng)的)：在投機(jī)客盤被擠出的情況下，實(shí)需客盤的大量購匯壓制了人民幣匯率的升值空間。我們觀察到，4月中旬以來，人民幣對美元匯率的收盤價(jià)幾乎持續(xù)高于當(dāng)日的中間價(jià)。這就導(dǎo)致第二天的中間價(jià)設(shè)定必須或多或少地隨之上浮，從而在美元大幅走弱的過程中，人民幣對美元匯率未能顯著升值。
值得注意的是，此時加入逆周期因子調(diào)控的另一個現(xiàn)實(shí)意義，則在于隨著美聯(lián)儲再次加息的臨近，今年下半年人民幣或?qū)⒂瓉硇乱惠嗁H值壓力。雖然目前看人民幣兌美元中間價(jià)較為穩(wěn)定，但這種穩(wěn)定并不“正?！?。今年以來，美元指數(shù)不斷下行，下跌幅度已近4%，但與此同時，人民幣兌美元升值幅度卻不足1%。也就是說，前期美元疲軟時，人民幣并沒有相應(yīng)的升值到位，由于市場普遍預(yù)計(jì)美聯(lián)儲年內(nèi)還有兩輪加息，下半年美元指數(shù)會觸底回升，美元升值勢頭一起，很可能觸發(fā)市場重新燃起一小波貶值的交易慣性。因此，此時引入逆周期因子，也是為后續(xù)的匯率政策提前準(zhǔn)備新工具，穩(wěn)定人民幣匯率。
“逆周期因子”會給人民幣匯率帶來什么?
從當(dāng)前情況來看，引入逆周期因子，短期內(nèi)的確可增大人民幣對美元匯率的彈性，但相應(yīng)犧牲的是人民幣中間價(jià)設(shè)定的透明度。人民幣匯率彈性的切實(shí)增強(qiáng)，需要更為開放的市場交易主體，需要人民幣國際化進(jìn)程的穩(wěn)步向前，而單純調(diào)整中間價(jià)定價(jià)機(jī)制，其實(shí)際效果與深層影響均不值得期待。
不過，逆周期因子的引入雖然可以抑制貶值預(yù)期、穩(wěn)定人民幣匯率，但也意味著匯率彈性或有所下降。此外，根據(jù)外匯交易中心透露，此次調(diào)整的模型參數(shù)由各報(bào)價(jià)行根據(jù)對宏觀經(jīng)濟(jì)和外匯市場形勢的判斷自行設(shè)定，這就意味著逆周期因子的主觀性比較大，且計(jì)算方式并不透明，而我國匯率改革的大方向是增加匯率彈性、提高市場透明度，因此，不少分析也預(yù)計(jì)，此次中間價(jià)定價(jià)機(jī)制的調(diào)整很可能只是階段性的過度措施，并非長久之計(jì)。