伴隨著我國(guó)貨幣政策轉(zhuǎn)向穩(wěn)健中性，疊加美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)加息縮表進(jìn)程，利率震蕩上行已成為2017年債券市場(chǎng)主旋律。而套期保值功能是國(guó)債期貨最基本、最重要的市場(chǎng)功能，投資者可通過國(guó)債期貨對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效管理。隨著我國(guó)國(guó)債期貨市場(chǎng)不斷發(fā)展完善，其套期保值的效果也在逐步增強(qiáng)。
2016年12月以來，國(guó)債收益率在近6個(gè)月時(shí)間里震蕩上揚(yáng)。10年期國(guó)債收益率從2016年11月1日的2.7375%升至2017年6月21日的3.5406%，在5月10日達(dá)到區(qū)間最高值3.69%。隨著國(guó)債收益率不斷走高，持續(xù)了近3年的債券牛市落下了帷幕。而伴隨著我國(guó)貨幣政策轉(zhuǎn)向穩(wěn)健中性，疊加上美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)加息縮表進(jìn)程，利率震蕩上行已成為2017年債券市場(chǎng)主旋律。而國(guó)債期貨可多可空雙向交易和保證金交易的屬性，使得其套期保值的功能在利率上行市場(chǎng)中顯得尤為重要。
2016年四季度以來，貨幣政策轉(zhuǎn)向穩(wěn)健中性，使得債券收益率易上難下。受此影響，市場(chǎng)資金利率不斷上行。5月下旬還出現(xiàn)了1年期Shibor趕超1年期貸款基準(zhǔn)利率(LPR)現(xiàn)象。同時(shí)可以看到，同業(yè)存單的發(fā)行利率和到期收益率還在不斷上行，并推高市場(chǎng)資金成本導(dǎo)致1年期國(guó)債收益率大幅上行。
另一方面，央行在公開市場(chǎng)操作方面也是以穩(wěn)定市場(chǎng)流動(dòng)性為主，沒有過量投放貨幣。而美聯(lián)儲(chǔ)在2017年3月和6月分別加息25個(gè)基點(diǎn)，并預(yù)測(cè)其將會(huì)在2017年再度加息一次。隨著美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)入加息和縮表周期，也進(jìn)一步限制了我國(guó)國(guó)債收益率下行空間。
上述分析到目前我國(guó)國(guó)債收益率處于一個(gè)易上難下的境地，而銀行間債券市場(chǎng)受其交易制度限制，做空現(xiàn)券難度相對(duì)較大。雖然2017年債券借貸規(guī)模和活躍度有所上升，但相較規(guī)模龐大的現(xiàn)券市場(chǎng)而言還是杯水車薪。而套期保值功能是國(guó)債期貨最基本、最重要的市場(chǎng)功能，投資者可通過國(guó)債期貨對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效管理。
我們?cè)鶕?jù)套保后組合凈值方差減少的程度來測(cè)算過國(guó)債期貨的整體套期保值效果。測(cè)算發(fā)現(xiàn)，10年期國(guó)債期貨合約對(duì)利率債從上市到2016年10月的平均套保效果為62.26%。此外，前期也對(duì)美國(guó)國(guó)債期貨從2002年以來的數(shù)據(jù)進(jìn)行套保效果回測(cè)，可以發(fā)現(xiàn)，其14年間的年均套保效果達(dá)70.85%。在美國(guó)，保險(xiǎn)和商業(yè)銀行這類持有國(guó)債現(xiàn)貨較多的機(jī)構(gòu)，均能參與國(guó)債期貨交易，來管理利率風(fēng)險(xiǎn)，并提高了美國(guó)國(guó)債期貨市場(chǎng)活躍度。因此，活躍的交易和豐富的投資者種類使得美國(guó)國(guó)債期貨套期保值功能得到更好的發(fā)揮。
同時(shí)我們也對(duì)2016年11月到2017年6月期間，國(guó)債期貨套期保值效果進(jìn)行了跟蹤測(cè)算，發(fā)現(xiàn)雖然從凈值方差減少程度來說，效果并不明顯，只有40%左右，但其對(duì)最大回撤的控制有較大幫助。從測(cè)算的曲線圖可以看出，在2016年12月中旬收益率大幅上升的時(shí)間段，由于國(guó)債期貨基差在不斷擴(kuò)大，投資者如果進(jìn)行賣出套保操作，可以獲得正向的超額收益。
可以看出，雖然我國(guó)國(guó)債期貨套保效果在不斷增強(qiáng)，但和美國(guó)國(guó)債期貨套期保值效果相比仍有差異，主要存在于市場(chǎng)活躍度和投資者種類豐富程度上。如果能盡早把商業(yè)銀行、保險(xiǎn)等現(xiàn)券主力納入國(guó)債期貨市場(chǎng)中來，那么對(duì)國(guó)債期貨市場(chǎng)的活躍將起到關(guān)鍵性作用。同時(shí)，隨著市場(chǎng)充分活躍后，國(guó)債期貨的套期保值功能和效果必將得到進(jìn)一步提升。