核心觀點(diǎn)
7月以來(lái)的黑色系商品漲的不是周期，而是博弈供改的預(yù)期。沒(méi)有供改的商品反映了真實(shí)的周期。
當(dāng)大批散戶(hù)入場(chǎng)的時(shí)候，供改可能已成了信仰，這時(shí)候做空不合適，做多也有利好出盡高位接盤(pán)的風(fēng)險(xiǎn)。
和“買(mǎi)信仰，賣(mài)事實(shí)”的黑色商品相比，股債的周期更加確定。商品漲的是供改預(yù)期，周期股漲的是業(yè)績(jī)改善，債券不必空。
文 | 天風(fēng)證券宏觀團(tuán)隊(duì) 雪濤宏觀筆記
編輯 | 對(duì)沖研投 轉(zhuǎn)載請(qǐng)注明出處
7月以來(lái)的黑色系商品漲的不是周期，而是博弈供改的預(yù)期。沒(méi)有供改的商品反映了真實(shí)的周期。
當(dāng)大批散戶(hù)入場(chǎng)的時(shí)候，供改可能已成了信仰，這時(shí)候做空不合適，做多也有利好出盡高位接盤(pán)的風(fēng)險(xiǎn)。
和“買(mǎi)信仰，賣(mài)事實(shí)”的黑色商品相比，股債的周期更加確定。商品漲的是供改預(yù)期，周期股漲的是業(yè)績(jī)改善，債券不必空。
在一則舊聞“河北采暖季鋼鐵限產(chǎn)50%”的刺激下，上周已經(jīng)情緒高亢的黑色系再次開(kāi)盤(pán)大漲，到收盤(pán)時(shí)螺紋、熱卷、鐵礦石的期貨主力合約各漲了6.4%，4.5%和3%。
圖1：8月7日的黑色系收盤(pán)漲幅
資料來(lái)源：WIND，天風(fēng)證券研究所
最近兩個(gè)月，螺紋鋼累計(jì)漲幅38.7%，鐵礦石漲35.6%，焦煤漲34.3%，焦炭漲55%。
黑色漲特別是螺紋鋼漲，我是認(rèn)同的——供給收縮，需求不弱，短期看不到利空。但黑色系這么漲，我的內(nèi)心其實(shí)是抗拒的。
6月至今，鋼廠維持著1000+的暴利，螺紋期貨貼水從5月底的800一路修復(fù)到目前平水甚至升水。
如果說(shuō)7月之前的黑色漲還能算作是貼水修復(fù)的周期行情，7月以來(lái)黑色漲的已經(jīng)不是周期了，而是博弈供改的預(yù)期。
5-6月時(shí)，我們還關(guān)心螺紋的需求——房地產(chǎn)投資下半年的走勢(shì)有無(wú)可能超預(yù)期，板材的需求——制造業(yè)投資是否復(fù)蘇，以及流動(dòng)性對(duì)沖的窗口何時(shí)關(guān)閉。
7月下旬時(shí)，我們看螺紋的走勢(shì)已經(jīng)不用關(guān)心這些了，跟著各種供改的消息就足夠了。
圖2：7月下旬后螺紋1801合約拉升，螺紋1709期貨升水
資料來(lái)源：WIND，天風(fēng)證券研究所
6月以來(lái)，商品圈的流行策略是：買(mǎi)入供改的消息（螺紋鋼），賣(mài)出周期的事實(shí)（橡膠）。這個(gè)策略在過(guò)去兩個(gè)月至少獲利50%。
沒(méi)有供給側(cè)改革的商品更真實(shí)地反映周期。
沒(méi)供改的水泥橡膠和有供改的螺紋熱卷的價(jià)格走勢(shì)一對(duì)比，真實(shí)的周期就出來(lái)了。黑色系商品到底是賺了周期的錢(qián)，還是賺了供改博弈的錢(qián)？答案是顯然的。
圖3：水泥和螺紋走勢(shì)分歧，前者反映真實(shí)的地產(chǎn)投資周期
資料來(lái)源：WIND，天風(fēng)證券研究所
圖4：橡膠和熱卷走勢(shì)分歧，前者反映真實(shí)的制造業(yè)周期
資料來(lái)源：WIND，天風(fēng)證券研究所
按理說(shuō)螺紋限產(chǎn)會(huì)減少鐵礦和焦煤的需求，但上游原材料鐵礦和焦炭也跟著螺紋漲了3%和2.3%。既然賺的是博弈錢(qián)，最怕博弈成信仰。
螺紋兩個(gè)月漲了38%之后，最近商品期貨的開(kāi)戶(hù)數(shù)開(kāi)始快速上升，就像2015年3月之前的股市。一場(chǎng)慘厲的多逼空之后，老鄉(xiāng)們浩浩蕩蕩地入場(chǎng)了。我們又聽(tīng)到了類(lèi)似當(dāng)年的口號(hào)：“4100元是螺紋起點(diǎn)，5100元不是夢(mèng)”。
圖5：螺紋鋼投機(jī)度上升
資料來(lái)源：WIND，天風(fēng)證券研究所
當(dāng)大批散戶(hù)入場(chǎng)的時(shí)候，供改可能已經(jīng)成為了信仰。這時(shí)候做空和做多都不合適。
做空，陷入到人民戰(zhàn)爭(zhēng)的海洋中，成為魚(yú)肉。
做多，螺紋鋼的各種利好政策集中出臺(tái)，電弧爐也不見(jiàn)投產(chǎn)，情緒達(dá)到高潮，只待旺季需求的檢驗(yàn)，如果高位接不住，落下來(lái)反而砸到自己。
和“買(mǎi)信仰，賣(mài)事實(shí)”的黑色商品相比，股債的周期更加確定。
商品看未來(lái)某個(gè)時(shí)點(diǎn)的供求，股票看未來(lái)所有時(shí)點(diǎn)的現(xiàn)金流的折現(xiàn)。所以，一時(shí)的供改預(yù)期就可以讓商品大漲，而股票要淡定許多，周期股漲的是集中度提升帶來(lái)的業(yè)績(jī)改善：政策驅(qū)動(dòng)供給收縮——價(jià)格上漲——利潤(rùn)向中上游大型企業(yè)集中——上市公司業(yè)績(jī)改善。
供給壓縮驅(qū)動(dòng)而非需求擴(kuò)張驅(qū)動(dòng)的業(yè)績(jī)改善，結(jié)果就是總要有人來(lái)承擔(dān)漲價(jià)的成本。沒(méi)人能做到完全的成本轉(zhuǎn)移，中下游分擔(dān)上游漲價(jià)帶來(lái)的成本，中上游分享原材料漲價(jià)帶來(lái)的利潤(rùn)。結(jié)果是利潤(rùn)的重新分配，中上游擠壓中下游，大企業(yè)擠壓小企業(yè)，壟斷優(yōu)勢(shì)的國(guó)企擠壓民企。
債的周期和商品的周期也不同，債看的是基本面的脹。當(dāng)黑色系已經(jīng)漲脫了基本面，供改越來(lái)越信仰的時(shí)候，如果摸著黑色期貨的走勢(shì)去做空債券，可能是竹籃打水。
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