6月份，美聯(lián)儲(chǔ)6個(gè)月來(lái)第二次加息，盡管在過(guò)去10年的大部分時(shí)間里，通脹率一直低于2%的目標(biāo)。其背后理由是，回歸經(jīng)濟(jì)正?；?、一個(gè)再通脹的全球環(huán)境和寬松的金融環(huán)境，所有這些因素都結(jié)合在一起，消除了金融危機(jī)之后出現(xiàn)的通貨緊縮所帶來(lái)的極端“尾部風(fēng)險(xiǎn)”。
然而，市場(chǎng)一直不愿聽(tīng)從回歸正常貨幣環(huán)境的呼聲。今年以來(lái)，投資者對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)收緊貨幣政策和縮減資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模的討論一直滯后，但他們?nèi)圆淮_定今年是否有可能再次加息。
在聯(lián)邦基金利率期貨市場(chǎng)上，這種可能性還不到40%。投資者還沒(méi)有考慮到美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表逐漸減少的影響——從美國(guó)貨幣市場(chǎng)的融資成本，到收益率曲線(xiàn)的形狀，再到股市的波動(dòng)性。
在央行關(guān)于削減寬松政策的消息幾乎沒(méi)有改變的情況下，反復(fù)出現(xiàn)的債券市場(chǎng)大幅波動(dòng)，突顯出市場(chǎng)是多么的措手不及。
各國(guó)央行發(fā)出警示
過(guò)去幾個(gè)月的共同政策信息是，要警惕全球市場(chǎng)估值的過(guò)度樂(lè)觀(guān)，這反映在資產(chǎn)和地域罕見(jiàn)的低風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。
國(guó)際清算銀行6月24日警告稱(chēng)，市場(chǎng)已變得“非理性繁榮”，導(dǎo)致越來(lái)越多的冒險(xiǎn)行為——以高流動(dòng)性、高資產(chǎn)價(jià)格和市場(chǎng)利率低迷為主，導(dǎo)致投資者忽視不斷上升的債務(wù)比率和政治風(fēng)險(xiǎn)。
英國(guó)央行在其最新的金融穩(wěn)定報(bào)告中表示，長(zhǎng)期利率非常低，使資產(chǎn)容易受到重新定價(jià)的影響，無(wú)論是通過(guò)長(zhǎng)期利率的上調(diào)、對(duì)增長(zhǎng)預(yù)期的調(diào)整，還是兩者兼而有之。
美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫也暗示了過(guò)度擴(kuò)張的金融周期，他指出，從歷史標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看，股市估值的快速增長(zhǎng)是罕見(jiàn)的。歐洲央行行長(zhǎng)德拉基也表示，圍繞歐元區(qū)的風(fēng)險(xiǎn)平衡已從通縮轉(zhuǎn)向，這讓債券看上去價(jià)格昂貴。
與德國(guó)國(guó)債相比，歐洲高收益?zhèn)娘L(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)已降至2007年以來(lái)的最低水平，與全球金融危機(jī)爆發(fā)前的水平相匹配。
簡(jiǎn)言之，各國(guó)央行并不一定會(huì)變得更加強(qiáng)硬，無(wú)視它們的通脹穩(wěn)定需求。相反，他們清楚地表明，投資者對(duì)政策前景過(guò)于自滿(mǎn)，而這可能會(huì)對(duì)金融穩(wěn)定帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)濟(jì)和金融周期之間的脫鉤是危機(jī)的誕生地。
值得記住的是，上一次主要的經(jīng)濟(jì)衰退來(lái)自于受控的通脹環(huán)境下的金融過(guò)度膨脹。2007年1月至2008年12月期間，美聯(lián)儲(chǔ)首選的核心PCE物價(jià)指數(shù)平均為2.1%。但這并不代表經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。
全球化的債務(wù)危機(jī)爆發(fā)、生產(chǎn)率的下降和信息不對(duì)稱(chēng)，已經(jīng)改變了主要經(jīng)濟(jì)體的社會(huì)經(jīng)濟(jì)版圖，以及中央銀行運(yùn)作的政治環(huán)境。
對(duì)各國(guó)央行來(lái)說(shuō)，債務(wù)增加和生產(chǎn)率增長(zhǎng)疲弱的前景，將使經(jīng)濟(jì)恢復(fù)到金融周期的低迷狀態(tài)，而不是一輪通脹的疲軟。
因此，基于投資者對(duì)一種無(wú)限期寬松政策前景的預(yù)期，泡沫的市場(chǎng)估值已迫使人們對(duì)金融穩(wěn)定產(chǎn)生了擔(dān)憂(yōu)，并將其納入到目前為止主導(dǎo)央行辯論的增長(zhǎng)-通脹組合中。這反過(guò)來(lái)又使央行的平衡傾向于通過(guò)當(dāng)前的溫和通脹政策來(lái)收緊貨幣政策。
然而，當(dāng)談到美聯(lián)儲(chǔ)的政策前景時(shí)，市場(chǎng)預(yù)期仍然是不切實(shí)際的。耶倫選擇謹(jǐn)慎溝通，避免了在市場(chǎng)上引發(fā)“縮減恐慌”。但這并沒(méi)有阻止美聯(lián)儲(chǔ)兩次加息，并通過(guò)收縮資產(chǎn)負(fù)債表來(lái)開(kāi)始“量化緊縮”，這比去年的共識(shí)預(yù)期的要快。
美聯(lián)儲(chǔ)政策制定者上周發(fā)出了明確的信息，他們不打算推遲宣布何時(shí)開(kāi)始縮減其數(shù)萬(wàn)億美元的資產(chǎn)負(fù)債表，原因是通貨膨脹的疲軟。
債券收益率將會(huì)隨著美聯(lián)儲(chǔ)的消息而下跌，就像美元繼續(xù)貶值。而諸如石油和銅等關(guān)鍵大宗商品的大幅反彈，只會(huì)增強(qiáng)美聯(lián)儲(chǔ)縮減寬松政策的信心。
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