大摩：市場如此看好歐元 真的沒問題嗎？

　　摩根士丹利歐洲首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家Elga Bartsch 8月6日在一周前瞻 ("Sunday Start") 中指出，近來歐元?dú)鈩萑绾绲臐q勢背后，歐元投機(jī)凈多頭倉位已達(dá)到過去六年來的歷史高位。

　　根據(jù)大摩預(yù)計(jì)，歐元/美元漲至1.28的多頭場景達(dá)成可能性越來越大，但對于“令人窒息”的歐元漲勢何時(shí)會演變?yōu)椤案咴磻?yīng)”，Bartsch表示前景堪憂。

　　歐元漲勢“令人窒息”

　　去年12月20日低點(diǎn)至今，歐元/美元已累計(jì)漲逾14%。Bartsch不無戲謔地寫道，今夏投資者們不需要去爬阿爾卑斯山，只要看一眼歐元的漲勢圖形就會感到無法呼吸。

　　歐元/美元年內(nèi)大漲已達(dá)到2015年年初的水平

　　此前大摩外匯團(tuán)隊(duì)預(yù)測的多頭場景——?dú)W元/美元漲至1.28——實(shí)現(xiàn)的可能性越來越高，上周五相對穩(wěn)健的美國就業(yè)數(shù)據(jù)，也沒能澆滅市場歐元多頭的信心。

　　到底何時(shí)這種“令人窒息”的漲勢會演變?yōu)椤案咴磻?yīng)”，還未可知；至少就目前而言，歐元升值反映出歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)基本面的走強(qiáng)，以及歐盟改革前景的改善，所以歐洲央行對于歐元強(qiáng)勢似乎并不以為意。雖然歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增長提速已是毋庸置疑，但Bartsch認(rèn)為在改革方面是否能夠完成實(shí)質(zhì)性改變，還有待觀察。

　　歐元區(qū)復(fù)蘇超預(yù)期 核心通脹回升

　　上周公布的二季度歐元區(qū)GDP季調(diào)后年化增速數(shù)據(jù)表現(xiàn)良好，連續(xù)第三個(gè)季度錄得2%以上。

　　大摩相應(yīng)提高歐元區(qū)GDP增速預(yù)期，2017年上調(diào)至2.1%，2018年上調(diào)至1.8%，均上調(diào)25bp。

　　自去年秋天至今保持2.25%的季調(diào)后年化增速，對于發(fā)展中國家也許并不算什么，但對于歐洲“舊大陸”來說，這樣的增速步伐，要比隱含增長率高出整整一個(gè)百分點(diǎn)。

　　失業(yè)率也因此快速下行，遠(yuǎn)超大摩和歐洲央行等機(jī)構(gòu)的預(yù)期。雖然目前失業(yè)率為9.1%，高于金融危機(jī)前7%左右的水平，但已距離自然失業(yè)率的估值不遠(yuǎn)了。

　　雖然通脹水平依然處于低位，但年化核心通脹7月終于達(dá)到1.2%，較3月低點(diǎn)已高出0.5個(gè)百分點(diǎn)。

　　歐元強(qiáng)勢將妨礙達(dá)成通脹目標(biāo)

　　不過Bartsch指出，若歐元漲勢繼續(xù)，讓通脹率達(dá)到歐洲央行2%的政策目標(biāo)將愈加困難。

　　歐洲央行6月政策會議上給出的通脹預(yù)期，是建立在歐元/美元匯率處在1.09水平的假設(shè)上的。但按照大摩的估算，歐元貿(mào)易加權(quán)匯率若以年化10%的漲幅繼續(xù)升值，將使得GDP增速和總體通脹率下降0.7個(gè)百分點(diǎn)。

　　基于目前的匯率形勢，歐洲央行可能得下調(diào)通脹預(yù)期；但是在9月政策會議上下調(diào)業(yè)已低于政策目標(biāo)的通脹預(yù)期，同時(shí)還要宣布縮減資產(chǎn)購買規(guī)模，無疑是給歐洲央行出了一道難題。

　　大摩據(jù)此預(yù)計(jì)，歐洲央行將會把下調(diào)通脹預(yù)期的決定推遲到10月政策會議，但開始縮減資產(chǎn)購買計(jì)劃規(guī)模的時(shí)間不變，仍為明年1月。

　　歐元走高 歐股遭罪

　　更重要的是，歐元走強(qiáng)將為歐洲股市帶來額外的阻力：自5月中旬以來，歐股已累計(jì)落后于美股6個(gè)百分點(diǎn)。

　　對歐股的拋售還遠(yuǎn)未達(dá)到超賣的水平，大摩的歐洲股票策略團(tuán)隊(duì)通常參照的市場窗口指標(biāo)都未指向買入。因此，較之歐股，大摩仍更偏好美國和日本股市。

　　此外，歐元若再升值10%，還會使歐洲企業(yè)收益普遍縮水5-8%。一季度歐洲企業(yè)的凈收益率為29%，而本季度表現(xiàn)業(yè)已縮水8%。

　　鑒于歐元匯率剛剛錄得六年來最大的三個(gè)月漲幅，歐洲企業(yè)的營收動能將進(jìn)一步出現(xiàn)下滑。

　　截至目前，摩根士丹利分析師對歐洲企業(yè)的2018年?duì)I收預(yù)測平均值為1.13；如果歐元繼續(xù)走高，這個(gè)數(shù)字可能還會更低。

　　對匯率風(fēng)險(xiǎn)的對沖行為也會對企業(yè)收益發(fā)生影響，目前歐洲Stoxx 50指數(shù)成分企業(yè)已做好了未來12個(gè)月的對沖操作。

　　未來歐元面臨的風(fēng)險(xiǎn)有哪些？

　　歷史上來看，歐洲股市相對美國股市走弱，將使得歐元區(qū)的外資流入放緩（反應(yīng)滯后約三個(gè)月），而年初至今歐元強(qiáng)勢的一大推動因素正是外資的大舉流入。因此Bartsch預(yù)計(jì)，歐元的這一波上漲行情有可能在今年秋季喪失動力。

　　此外，目前市場普遍預(yù)計(jì)，從資產(chǎn)購買計(jì)劃結(jié)束到歐洲央行首次加息之間的間隔為三個(gè)月，若歐洲央行之后的前瞻導(dǎo)引與此相悖，也可能對歐元造成下行壓力。

　　在歐盟改革方面，投資者今年秋天也可能會大失所望。接下來幾個(gè)月中，馬克龍領(lǐng)導(dǎo)下的新一屆法國政府必須推行一系列艱難的國內(nèi)改革；而更廣泛的歐洲改革前景，將取決于德國總理默克爾在9月份大選之后如何選擇她的政治同盟：是親歐盟、反緊縮的社會民主黨，還是親市場、抱持歐盟懷疑論的自由民主黨。

　　到目前為止，“默龍軸心”的所謂“歐洲未來計(jì)劃”仍然含糊不清，也未披露更多細(xì)節(jié)。

　　時(shí)間將見證歐元的這一輪強(qiáng)勁漲勢，是小幅回調(diào)前的充分沖高，還是大幅走跌前的最后狂歡。

　　在Bartsch看來，接下來是漲是跌，很大程度上都將取決于歐洲政客們力推的政治改革，是否能夠?yàn)闅W元區(qū)經(jīng)濟(jì)帶來切實(shí)的改善。

　　Bartsch認(rèn)為，如果在宏觀調(diào)控政策方面缺乏意義深遠(yuǎn)的改革，在歐元貨幣聯(lián)盟走向下一階段前，可能還要經(jīng)歷一次經(jīng)濟(jì)危機(jī)，并將導(dǎo)致一條與目前市場共識截然不同的歐元匯率軌跡。