1、深裝總通過借殼ST云維實現(xiàn)A股曲線上市，開啟了掛牌企業(yè)突圍新三板的新途徑。除了IPO之外，被上市公司并購不失為是一條捷徑。
2、新三板企業(yè)借殼上市公司，大股東的持股比例和總市值是挑選殼資源的關(guān)鍵。
一 引言
6月5日晚間一則并購重組的新聞，刷爆了新三板在線的朋友圈，這條新聞的內(nèi)容是關(guān)于一家A股公司在停牌近9個月后終于“憋出”了一則重大資產(chǎn)重組的公告。公告顯示，A股公司ST云維(00725.SH)擬收購李興浩等59名自然人、中亙投資等36家機構(gòu)合計持有的新三板掛牌企業(yè)深裝總(835502.OC)98.27%的股權(quán)。
如果用一句話來概括這樁交易，就是新三板公司深裝總通過借殼ST云維實現(xiàn)A股上市。
是的，你沒聽錯，就是一家新三板企業(yè)“逆向”收購了一家A股公司。
這則消息可謂攪動了沉寂已久的一江春水，當(dāng)眾多新三板企業(yè)一門心思走IPO獨木橋時，深裝總卻另辟蹊徑，打起了借殼上市的主意。所以，一時之間，不少新三板企業(yè)也打算調(diào)轉(zhuǎn)槍頭，尋找可被借殼的優(yōu)質(zhì)殼資源了。下面，新三板在線研究中心將為有興趣尋找殼資源的新三板企業(yè)們指出一條明路——哪些可以成為新三板企業(yè)選擇的殼資源。
二 本次借殼的主角深裝總是何來頭?
表面上看，本次借殼的企業(yè)是一家新三板公司，然而仔細一看卻發(fā)現(xiàn)這家公司并不簡單，首先，我們來看一下深裝總的大股東背景。
雖然深裝總是一家新三板公司，不過其大股東李興浩可不簡單。據(jù)悉，李興浩目前是一家在港上市的志高控股(00449.HK)的實際控制人，并且還擔(dān)任公司的董事會主席加行政總裁。
所以從某種意義上來說，李興浩可謂是資本市場的老玩家了。
其次，本次借殼的主體深裝總本身到底是一家什么樣的公司呢?
新三板在線研究中心查閱深裝總(835505.OC)的2016年半年報，發(fā)現(xiàn)深裝總手握現(xiàn)金就達到3.96億元，應(yīng)收賬款17.29億元，存貨25.74億元，總資產(chǎn)更是達到了54億元，是一個名副其實的大土豪。
如果與新三板的同行業(yè)公司比較，深裝總則常年保持領(lǐng)跑的地位，例如2015年全年營收46.97億元位居行業(yè)第一，而云南路橋和維泰股份分別以28.75億元和24.47億元的營收排名第二、三位。此外，深裝總的凈利潤也以2.85億元排名行業(yè)第一。
相比之下，被借殼的這家A股公司ST云維則顯得不那么順利了，由于煤炭行業(yè)景氣度下降，從2012年開始，ST云維就進入負毛利率時代。雖然勉強保住了上市地位，不過從公司凈資產(chǎn)來看，由于長年虧損，凈資產(chǎn)從2012年的17.59億元，下降到2016年的0.95億元，縮水了95%左右。
綜上所述，本次借殼表面上是新三板公司的“蛇吞象”，其實這家新三板公司無論是盈利能力還是股東背景來說，都不見得比ST云維差多少，所以客觀的來講，這場交易實則雙贏，深裝總在實現(xiàn)借殼上市的時候ST云維還能保持上市地位，同時兩方的股東也都能獲得不錯的收益。
三 做好借殼之風(fēng)再起的準(zhǔn)備
國內(nèi)A股市場發(fā)展了那么多年，由于發(fā)行上市制度，導(dǎo)致一直以來就有炒殼、賣殼、借殼的習(xí)慣。此前在2015年A股達到牛市頂峰的時候，一個A股公司的殼被平均炒到50億元以上，即便如此賣家還經(jīng)?！疤鴥r”，談著談著又加幾個億，最后看到想要殼的人越來越多，平均一家殼有三四個買家排隊談判的時候，索性就不賣了。
其實A股的殼資源的價格，這兩年也經(jīng)歷了一個過山車行情。2015年A股見頂后開始一路回落，上證指數(shù)從最高的5178點回落至現(xiàn)在3000點附近，跌幅超40%。同樣，隨著行情走弱，A股殼公司的價值也不斷縮水，但無論怎么縮水，一個殼的還是可以賣出20億元左右的價格。
但是后來真正讓殼資源遇冷的是去年6月份證監(jiān)會表示要對《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》進行修改，以打擊非理性、忽悠式重組等一系列資本市場的弊病。也正是這則公告，令殼資源概念出現(xiàn)集體暴跌，僅2016年6月20日一天，殼資源概念股跌停就有10家之多。此外，由于IPO節(jié)奏實質(zhì)上加快的因素，殼資源股一度陷入了冰點。
不過這一現(xiàn)象在最近似乎出現(xiàn)了轉(zhuǎn)機，2017年6月2日，證監(jiān)會核準(zhǔn)了4家企業(yè)的IPO(新股首發(fā))申請，這是證監(jiān)會連續(xù)兩周核發(fā)批文數(shù)少于10家，且批文數(shù)連續(xù)縮量，本批次募資額也減至不超過15億元。
所以是不是可以這么說，當(dāng)IPO節(jié)奏出現(xiàn)明顯放緩的情況下，借殼上市或?qū)⒅匦鲁蔀樾氯骞镜顷慉股的捷徑之一呢?那如果借殼能夠成為新三板公司彎道超車的工具之一，哪些A股可以成為新三板公司借殼的標(biāo)的池呢?
四 A股殼資源基本財務(wù)指標(biāo)分析(市值、凈資產(chǎn)、凈利潤)
理論上，只要法規(guī)允許，任何上市公司都可以成為借殼的標(biāo)的，前提是自己的資產(chǎn)規(guī)?；蛴芰Χ家笥跉す?。
根據(jù)新三板在線研究中心的不完全統(tǒng)計，目前新三板企業(yè)市值大于30億元的約有125家，占到整個新三板的1%左右，而這部分企業(yè)又是新三板中最有希望借殼的公司，所以我們將30億元市值作為A股殼資源的參考指標(biāo)之一。
通過篩選，A股中市值小于30億元的公司共有209家，排除2016年后新上市、創(chuàng)業(yè)板公司后，還有105家公司可供選擇。進一步分析這105家公司可以發(fā)現(xiàn)，凈資產(chǎn)小于10億元的公司數(shù)量最多，達到76家;其次是10億-15億的，有12家;凈資產(chǎn)大于15億元的公司則只有10家。
從凈利潤角度來看，這105家公司的業(yè)績的確不怎么樣，其中凈利潤大于1億元的只有4家公司，此外虧損的公司有33家，其余“半死不活”的有68家。因此，從凈利潤來看，企業(yè)業(yè)績差的確也成為了市值低下的重要原因之一。
五持股比例和總市值是挑選殼資源的關(guān)鍵
那么對于新三板企業(yè)來說，什么樣的殼公司才是最適合的呢?
我們不妨從本次借殼的案例來看一下有什么經(jīng)驗。
公告顯示，ST云維擬以2.61元/股的價格發(fā)行18.45億股，作價48.15億元收購新三板公司深裝總(835502)98.27%股權(quán)。交易前，公司控股股東為煤化集團，實際控制人為云南省國資委。交易完成后，李興浩及其一致人中亙投資、鄭鳳梅將成為新的實際控制人。經(jīng)過這一輪股權(quán)變動后，原ST云維的控股股東持股比例從41.91%下降至16.78%，而李興浩及一致行動人的持股比例為25.74%，成為第一大股東和實際控制人。
通過這個案例我們可以總結(jié)出，持股比例很重要：
第一，被借殼的上市公司實際控制人持有股份比例不能太高也不能太低。就以本次案例的ST云維原實控人為例，云南省國資委通過煤化集團持有ST云維41.91%的股份，這一比例是較為合理的。為什么這么說呢?
因為，實控人持股比例過低可能會降低股東大會通過相關(guān)決議的概率，也就是說其他股東如果投了反對票，重組就會無法進行。相反，如果原實控人持股比例過高，就會抬高借殼的成本，犧牲借殼者的利益。
第二，新三板公司的實控人持股比例也應(yīng)保持在合理比例。例如本次深裝總的實控人李興浩及一致行動人，持有深裝總的股權(quán)比例為42.19%。
此外新三板在線研究中心還發(fā)現(xiàn)，本次借殼雙方實控人對自己企業(yè)的持股比例非常接近，一個是41.91%，另一個是42.19%。這就是非常有意思的一點了。我們通過進一步研究可以發(fā)現(xiàn)，原先兩位實控人對自己企業(yè)的持股比例極為接近，但ST云維通過發(fā)行大于原有股本的新增股份給深裝總的實控人李興浩，因此導(dǎo)致最后兩者在ST云維中的持股比例產(chǎn)生了一升一降的效果，從而達到變更實控人的目的。
但是這么做是要有一個前提，就是新三板公司的體量要大于上市公司，退一步說至少在估值上要勝過上市公司。這樣才能使上市公司愿意增發(fā)多于本身的股份，從而實現(xiàn)借殼。
所以，在綜合考慮了新三板公司的整體情況后，新三板在線研究中心認為，原上市公司實控人的持股比例和上市公司的總市值共同構(gòu)成了選擇借殼標(biāo)的的重要指標(biāo)。
當(dāng)然，除此以外，一個殼的干凈程度也是借殼能夠順利進行不可或缺的因素，例如上市公司的負債比率高低、是否被起訴破產(chǎn)、是否陷入連環(huán)擔(dān)保圈、是否與當(dāng)?shù)卣碛袇f(xié)議等等，都是考量一個殼資源是否干凈的依據(jù)。因此眾多新三板企業(yè)在挑選借殼對象時還需要擦亮眼睛。
下面是新三板在線研究中心，根據(jù)總市值(小于50億元)和實控人持股比例(20%<持股比例<45%)整理出來可供新三板企業(yè)選擇的殼資源名單，希望對新三板的有志青年們起到些許助益。