2017年5月12日上午，我受人民銀行深圳中心支行的邀請(qǐng)，在“金融鵬程大講堂”做了《從當(dāng)前經(jīng)濟(jì)特征看資產(chǎn)配置》的演講，從外部環(huán)境、人口、投資、貨幣、收入結(jié)構(gòu)和政策等六個(gè)維度對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行分析，先后分析了國(guó)際形勢(shì)、國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)及居民資產(chǎn)配置狀況，并提出了資產(chǎn)配置的相關(guān)建議。
【核心摘要】
受益于全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，中國(guó)出口回穩(wěn)向好，外部環(huán)境整體有利于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)。人口老齡化等因素導(dǎo)致國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行，政府主要采取加大基建投資等方式穩(wěn)增長(zhǎng)，但長(zhǎng)期靠投資拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的模式會(huì)導(dǎo)致貨幣持續(xù)大規(guī)模擴(kuò)張，而從帶來(lái)高杠桿和資產(chǎn)泡沫等諸多問(wèn)題。
貨幣過(guò)度擴(kuò)張的背景下，居民收入分化加劇，高收入群體財(cái)富快速增長(zhǎng)，而中低收入群體消費(fèi)不振。目前，國(guó)內(nèi)居民家庭資產(chǎn)中房產(chǎn)配置過(guò)高，權(quán)益類資產(chǎn)占比偏低。樓市、股市、債市泡沫明顯。
今年經(jīng)濟(jì)增速將呈前高后低的走勢(shì)，消費(fèi)疲弱致使CPI處于低位，出口開局良好但長(zhǎng)期不容樂(lè)觀。家庭資產(chǎn)配置上，建議適當(dāng)增配港股和黃金，樓市可以關(guān)注人口流入量大的三四線城市結(jié)構(gòu)性補(bǔ)漲機(jī)會(huì)，藍(lán)籌股的配置價(jià)值提升，債市收益率水平已處于高位，可適度增配。
以下為正文內(nèi)容
我在今年初寫了一篇文章，從外部環(huán)境、人口、投資、貨幣、收入和政策六個(gè)維度來(lái)看宏觀經(jīng)濟(jì)，邏輯在于影響經(jīng)濟(jì)的因素眾多，若只從一、兩個(gè)因素去分析和預(yù)測(cè)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，看起來(lái)很簡(jiǎn)單，結(jié)論也比較明確，但往往會(huì)有失偏頗。今天，我分別從外部環(huán)境、人口、投資、貨幣、收入和政策這六個(gè)維度對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行分析，雖然也未必全面，但力求更客觀。
全球經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇與中國(guó)經(jīng)濟(jì)的投資依賴癥
第一個(gè)維度是外部環(huán)境，即看全球經(jīng)濟(jì)和政治的變化。2017年，歐美日經(jīng)濟(jì)均處于復(fù)蘇之中，但是一個(gè)弱復(fù)蘇，雖然通脹預(yù)期都有所抬頭，但總體不是太強(qiáng)，所以，這一輪的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇比大家預(yù)期的要差一些。其中，美國(guó)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)相對(duì)好一些，2010年以來(lái)一直保持同比正增長(zhǎng)。中國(guó)出口受益于全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，擺脫了前兩年的負(fù)增長(zhǎng)局勢(shì)。
美聯(lián)儲(chǔ)今年會(huì)繼續(xù)加息。美國(guó)是否會(huì)加息主要看兩個(gè)指標(biāo)，一個(gè)是CPI，另一個(gè)是就業(yè)率。目前美國(guó)的失業(yè)率達(dá)到了歷史低點(diǎn)，故可能會(huì)繼續(xù)加息。有人說(shuō)，今年美國(guó)接下來(lái)會(huì)加息三次，而我認(rèn)為再加一次的概率更大，因?yàn)槿蚪?jīng)濟(jì)進(jìn)入了一個(gè)新常態(tài)，不是說(shuō)美國(guó)自身經(jīng)濟(jì)好了就可以多加息。我更傾向于美國(guó)在今年6月加一次息，之后則未必。
特朗普經(jīng)濟(jì)學(xué)主要有減稅、醫(yī)改、去監(jiān)管、貿(mào)易保護(hù)、移民政策和基建投資等方面，但都很難解決潛在增速下降這一核心矛盾。研究特朗普的政策還要看他的執(zhí)行力有多大，我認(rèn)為美國(guó)政府推動(dòng)基建投資的能力不宜高估。美國(guó)政府投資分為聯(lián)邦政府投資和州政府投資，州政府拉動(dòng)基建投資靠聯(lián)邦政府，而聯(lián)邦政府的投資又分為國(guó)防投資和非國(guó)防投資兩塊，其中防務(wù)性投資占美國(guó)聯(lián)邦政府投資的一半，聯(lián)邦政府在防務(wù)性投資上投入巨大，近年來(lái)非防務(wù)性投資僅占GDP的 0.8%左右，在過(guò)去29年中最高也未超過(guò)1.2%，此種情況下政府部門怎么可能拉動(dòng)基建投資呢？
就目前情況來(lái)看，我認(rèn)為我國(guó)的外部形勢(shì)比年初要好，習(xí)總書記訪問(wèn)美國(guó)取得了較好的成果，不僅避免了特朗普政府對(duì)中國(guó)實(shí)施貿(mào)易懲罰，而且還讓人民幣摘除了“操縱”的標(biāo)簽，外部環(huán)境對(duì)中國(guó)整體經(jīng)濟(jì)是有利的。
接下來(lái)我談到的人口、投資、貨幣和收入四個(gè)維度都是內(nèi)部中長(zhǎng)期因素，是決定中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期走勢(shì)的主要因素。
有些人比較樂(lè)觀，認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)正走在上升通道中，而我認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于長(zhǎng)期緩速的下行趨勢(shì)中。我國(guó)GDP的增速雖然下降，但經(jīng)濟(jì)體量還是在增加的，今后也一定會(huì)在經(jīng)濟(jì)增速下行過(guò)程中成為全球經(jīng)濟(jì)體量最大的國(guó)家。
國(guó)際歷史經(jīng)驗(yàn)表明，所有經(jīng)濟(jì)成功轉(zhuǎn)型的國(guó)家在轉(zhuǎn)型過(guò)程中經(jīng)濟(jì)增速無(wú)一例外都是下行的，轉(zhuǎn)型只有靠下行才能實(shí)現(xiàn)，增速上行的轉(zhuǎn)型國(guó)家不可能有，經(jīng)濟(jì)上行怎么轉(zhuǎn)型呢？
那么，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速為什么會(huì)下行呢？
首先，從中長(zhǎng)期看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)主要體現(xiàn)為人口現(xiàn)象，人口決定了中國(guó)經(jīng)濟(jì)的中長(zhǎng)期趨勢(shì)。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)，過(guò)去五年農(nóng)民工進(jìn)城數(shù)量大幅下降，2016年農(nóng)民工數(shù)量為28171萬(wàn)，比上年僅增加424萬(wàn)，增速為1.5%，其中外出農(nóng)民工數(shù)量只增加50萬(wàn)人，而今年一季度則首次出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)。同時(shí)，人戶分離人口數(shù)量自2015年首次下降400萬(wàn)之后，2016年再度下降200萬(wàn)。上述數(shù)據(jù)表明中國(guó)目前人口流向出現(xiàn)了逆轉(zhuǎn)，過(guò)去是從農(nóng)村到城市，從三、四線城市到一、二線城市；現(xiàn)在是從城市流回農(nóng)村，尤其今年一季度外出農(nóng)民工數(shù)量出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。經(jīng)過(guò)了這么多年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，中國(guó)農(nóng)業(yè)人口可轉(zhuǎn)移的數(shù)量已經(jīng)在減少了。
我過(guò)去曾計(jì)算過(guò)，中國(guó)農(nóng)業(yè)人口數(shù)量被大大高估了，從事第一產(chǎn)業(yè)的勞動(dòng)力數(shù)量被高估了一個(gè)億，而城市化率則被低估了。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的城市化率為57%，按照我的算法則超過(guò)60%了。我的算法很簡(jiǎn)單，不是去計(jì)算城市的常住人口，而是用農(nóng)村的常住人口數(shù)量得出農(nóng)村化率，你會(huì)發(fā)現(xiàn)數(shù)值是很低的。
我始終認(rèn)為流動(dòng)創(chuàng)造價(jià)值，人口流動(dòng)越大，勞動(dòng)力的供給就越充裕，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用就越明顯；資金的流動(dòng)性也一樣，貨幣增量越大，經(jīng)濟(jì)增速也就越高；商品的流動(dòng)性同樣如此，進(jìn)出口貿(mào)易、國(guó)內(nèi)貿(mào)易流動(dòng)性越大，對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用就越強(qiáng)。中國(guó)的流動(dòng)人口數(shù)量自2015年開始減少，為什么外出農(nóng)民工數(shù)量會(huì)減少呢？因?yàn)槿丝诶淆g化，故人口老齡化影響勞動(dòng)力供給，從而引發(fā)經(jīng)濟(jì)下行。除了經(jīng)濟(jì)之外，還有很多社會(huì)問(wèn)題也與人口相關(guān)。從德國(guó)、日本和韓國(guó)的情況可以看出，經(jīng)濟(jì)從高速轉(zhuǎn)為中速增長(zhǎng)時(shí)，城市化率的提升幅度會(huì)大幅下降。
第三個(gè)維度是投資，經(jīng)濟(jì)增速下降時(shí)，“穩(wěn)增長(zhǎng)”靠投資。中國(guó)經(jīng)濟(jì)增速雖然在下行，但投資占GDP的比重卻一直在上行，反映出我國(guó)“穩(wěn)增長(zhǎng)”主要靠投資拉動(dòng)。這幾年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)能夠走L型的前提就是投資，否則將會(huì)是一個(gè)下行的走勢(shì)。而另一方面，我國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)投資的過(guò)度依賴，導(dǎo)致了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的扭曲。
從投資的內(nèi)部結(jié)構(gòu)來(lái)看，由于制造業(yè)投資回落，故穩(wěn)投資主要靠基建。2014-2016三年，中國(guó)制造業(yè)投資從13.5%降到4.2%，而基建投資增速則從2012年下半年至今一直處于較高位置，這幾年更是維持在17%，這樣才保持了經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)。但基建投資高增長(zhǎng)的代價(jià)，就是全社會(huì)杠桿率的快速上升。
不知大家是否知道西方學(xué)者總結(jié)的“530”現(xiàn)象，就是一國(guó)五年信貸規(guī)模增長(zhǎng)超過(guò)30%就會(huì)引發(fā)金融危機(jī)。那么，為什么國(guó)內(nèi)信貸已遠(yuǎn)超這一比例，卻并未引發(fā)金融危機(jī)呢？因?yàn)槲覈?guó)政府的資產(chǎn)負(fù)債表非常好，組織經(jīng)濟(jì)資源的能力大概是美國(guó)政府的八倍。當(dāng)然，我國(guó)政府也很擔(dān)心發(fā)生美國(guó)次貸類似的危機(jī)，故從去年下半年以來(lái)不斷加強(qiáng)金融監(jiān)管力度。投資拉動(dòng)增長(zhǎng)的模式有利有弊，比如高速公路、高鐵就是靠政府組織各方資源，通過(guò)基建投資拉動(dòng)的，確實(shí)推動(dòng)了中國(guó)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)的發(fā)展，但代價(jià)就是債務(wù)增長(zhǎng)過(guò)高，高杠桿率問(wèn)題比較嚴(yán)重。
投資拉動(dòng)增長(zhǎng)的模式導(dǎo)致貨幣持續(xù)大規(guī)模擴(kuò)張。2004年，中國(guó)M2規(guī)模不及美國(guó)的50%，而美國(guó)M2規(guī)模比日本低；2004-2009五年時(shí)間，中國(guó)M2規(guī)模超過(guò)了美國(guó)，美國(guó)又超過(guò)了日本；2009年，我國(guó)為了應(yīng)對(duì)美國(guó)次貸危機(jī)而推出了兩個(gè)4萬(wàn)億。貨幣高增長(zhǎng)的背后是債務(wù)的高增長(zhǎng)，債務(wù)大幅攀升又導(dǎo)致貨幣大規(guī)模擴(kuò)張。所以，2009年之后中國(guó)的貨幣擴(kuò)張非常驚人，2016年，中國(guó)M2規(guī)模已經(jīng)超過(guò)美國(guó)、日本兩國(guó)之和了。
金融膨脹態(tài)勢(shì)短期難以改變。現(xiàn)在，銀行的同業(yè)存單規(guī)模擴(kuò)張非常大，短時(shí)間內(nèi)很難縮減，因?yàn)橥瑯I(yè)很多業(yè)務(wù)都摻雜在一起，鏈條越搞越大、越搞越復(fù)雜，里面又加了杠桿的因素，造就了中國(guó)金融業(yè)的繁榮景象。2015-2016年，我國(guó)金融業(yè)增加值占到GDP的8.4%，而美國(guó)只有7.2%，歐洲低于8%(英國(guó)略高為8.1%)，日本只有5%。
簡(jiǎn)而言之，人口老齡化導(dǎo)致人口流動(dòng)性減弱，人口流動(dòng)性減弱導(dǎo)致勞動(dòng)力年齡人口數(shù)量減少，生產(chǎn)要素中人力資源成本上升，勞動(dòng)生產(chǎn)率也下降，故經(jīng)濟(jì)減速。當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減速時(shí)，要實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長(zhǎng)就要靠投資拉動(dòng)，而投資拉動(dòng)導(dǎo)致債務(wù)增長(zhǎng)和貨幣擴(kuò)張，貨幣過(guò)度擴(kuò)張又帶來(lái)杠桿率上升和資產(chǎn)泡沫等諸多問(wèn)題。
資產(chǎn)泡沫與家庭資產(chǎn)配置結(jié)構(gòu)扭曲的現(xiàn)象
我國(guó)居民收入分化加劇，高收入群體財(cái)富高增長(zhǎng)，中低收入群體則消費(fèi)不振。據(jù)波士頓咨詢公司估算，2015年末中國(guó)個(gè)人可投資資產(chǎn)總額約為110萬(wàn)億元，其中高凈值家庭(家庭可投資資產(chǎn)600萬(wàn)元以上)為20萬(wàn)戶，占全國(guó)總家庭戶數(shù)的比例低于0.5%，但擁有的可投資資產(chǎn)占到41%，且未來(lái)這一比例可能將進(jìn)一步上升，而我國(guó)城鎮(zhèn)居民可支配收入的增速卻非常緩慢。因此，一方面，是少數(shù)人的財(cái)富快速增長(zhǎng)，另一方面，是大多數(shù)人的收入增長(zhǎng)緩慢、甚至低于GDP的增速，從而在貨幣持續(xù)大規(guī)模擴(kuò)張背景下，導(dǎo)致了“資產(chǎn)荒”與通貨緊縮并存的現(xiàn)象。
樓市：高房?jī)r(jià)背景下居民不斷加杠桿，樓市泡沫明顯。貨幣過(guò)度擴(kuò)張導(dǎo)致資產(chǎn)荒，既然房?jī)r(jià)在漲，居民就要加杠桿買房。粗略估計(jì)，去年購(gòu)房費(fèi)用占城鎮(zhèn)居民可支配收入的23%，即將近四分之一。也就是說(shuō)，去年全體城鎮(zhèn)居民拿出了近四分之一的錢支付購(gòu)房費(fèi)用(包括首付及還房貸的錢)，這是非常驚人的。此外，去年四大行新增貸款中60%以上是居民房貸。由此可見，全民炒房已是非常明顯。中國(guó)的房?jī)r(jià)收入比也較高，大概為20多倍，這就是中國(guó)目前的樓市泡沫。
目前，A股整體平均市盈率為36倍，其中，上交所股票市盈率為16倍不算高，但市盈率的中位數(shù)大概為70多倍，從全球看還是很高的，如目前超過(guò)1000家上市公司的市盈率在100倍以上。在監(jiān)管部門對(duì)借殼上市、并購(gòu)重組和定向增發(fā)的行為進(jìn)行嚴(yán)格監(jiān)管的背景下，高估值的中小市值股票的“殼價(jià)值”在縮水，這導(dǎo)致從2016年以來(lái)的中小創(chuàng)股票價(jià)格大幅下跌。不過(guò)，對(duì)于低市盈率的大盤藍(lán)籌股而言，價(jià)值投資的機(jī)會(huì)也出現(xiàn)了。
債市：泡沫同樣不可小視，但基本屬于“剛性泡沫”。樓市有泡沫，股市有泡沫，債市的泡沫也不可小視。美國(guó)、日本、歐州和印度的10年期國(guó)債收益率跟其名義GDP增速都是比較接近的，尤其是美國(guó)，10年期國(guó)債收益率和名義GDP增速基本在一條線上。而目前國(guó)內(nèi)10年期國(guó)債的收益率約為3.6-3.7%，遠(yuǎn)低于中國(guó)名義GDP增速，兩者的巨大差距說(shuō)明國(guó)內(nèi)債券的價(jià)格被嚴(yán)重高估了，但這種高估是由貨幣過(guò)量引發(fā)的，金融的管制使得我們不能以西方國(guó)家的標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看中國(guó)債市的泡沫。在剛性兌付未必打破、資本流動(dòng)受到限制的情況下，債市的泡沫長(zhǎng)期不破，實(shí)際上已經(jīng)“剛性化”了。
把握2017年政策機(jī)會(huì)——穩(wěn)中求進(jìn)下的底線思維
最后一個(gè)維度是政策，目前的政策機(jī)會(huì)就是“穩(wěn)中求進(jìn)”下的底線思維。過(guò)去，我們聽到比較多的是中國(guó)經(jīng)濟(jì)要實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展、彎道超車，現(xiàn)在為什么講“穩(wěn)中求進(jìn)”呢？因?yàn)榭缭皆鲩L(zhǎng)和彎道超車的時(shí)間久了之后，杠桿率上升了，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)增加了，這時(shí)就不能再出現(xiàn)大的波動(dòng)，一定要穩(wěn)?！胺€(wěn)”有兩個(gè)含義：一是要穩(wěn)增長(zhǎng)，一是要不發(fā)生系統(tǒng)性金融危機(jī)，這是今年的兩大重要目標(biāo)。
今年實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長(zhǎng)應(yīng)該沒(méi)問(wèn)題，第一季度我國(guó)GDP增速為6.9%，全年應(yīng)是呈現(xiàn)一個(gè)前高后低的趨勢(shì)，這與政策息息相關(guān)，貨幣政策從穩(wěn)健回歸到中性有收緊趨勢(shì)。監(jiān)管的加強(qiáng)更是政策收緊的一種體現(xiàn)，故經(jīng)濟(jì)增速還會(huì)進(jìn)一步回落。具體來(lái)講，制造業(yè)投資可能會(huì)回升，基建投資和房地產(chǎn)投資可能會(huì)回落，整體來(lái)看全年投資增速應(yīng)該也會(huì)回落。
消費(fèi)增速可能也會(huì)下行，受購(gòu)房費(fèi)用等支出過(guò)大的影響，一般性消費(fèi)有限。當(dāng)然，與住宅相關(guān)的消費(fèi)如家電、家庭裝修、家居用品等，相對(duì)而言會(huì)有較快增長(zhǎng)。由于經(jīng)濟(jì)增速下行，可支配收入增速也下行，農(nóng)民工的收入增速也將下行，這就使得今后消費(fèi)增速回落成為大趨勢(shì)。如果消費(fèi)疲弱，則CPI也會(huì)處于低位。
汽車銷量增速下行，更新?lián)Q代需求下降。去年，我國(guó)汽車銷售對(duì)GDP的貢獻(xiàn)非常大，而今年汽車銷量的增速也下行了，主要因?yàn)槿曜笥业母聯(lián)Q代周期已基本結(jié)束，加之車輛購(gòu)置稅的補(bǔ)貼政策減碼，全年汽車銷售形勢(shì)并不樂(lè)觀。
出口開局良好，但前景不容樂(lè)觀。今年，我國(guó)出口開局良好，全年也一定會(huì)實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，但長(zhǎng)期來(lái)看形勢(shì)不容樂(lè)觀。2016年，我國(guó)出口降幅高達(dá)7.7%，第四季度降幅收窄至5.2%；2017年一季度，出口增速提升至14.8%。受大宗商品價(jià)格同比大幅上升的影響，一季度進(jìn)口價(jià)格總體上漲13.5%，進(jìn)口額達(dá)到2.87萬(wàn)億元，增長(zhǎng)31.1%。相比一季度，二季度外貿(mào)進(jìn)出口基數(shù)抬高了16%，維持快速增長(zhǎng)的難度加大。
總之，我對(duì)今年中國(guó)經(jīng)濟(jì)的判斷是“穩(wěn)增長(zhǎng)”沒(méi)有問(wèn)題，也不用擔(dān)心會(huì)有大的問(wèn)題出現(xiàn)，房?jī)r(jià)能夠穩(wěn)住而且可能繼續(xù)上漲，股市繼續(xù)下跌。GDP增速呈前高后低趨勢(shì)，估計(jì)今年還是6.6%的水平，對(duì)CPI和PPI也不用擔(dān)心，總體來(lái)講目標(biāo)能夠?qū)崿F(xiàn)，階段性的投資選時(shí)時(shí)機(jī)主要在臨近十九大召開之際。
資產(chǎn)配置——看好大消費(fèi)與國(guó)際定價(jià)投資品
最后，跟大家交流一下關(guān)于資產(chǎn)配置的觀點(diǎn)，首先，對(duì)于樓市與股市，我認(rèn)為都沒(méi)有趨勢(shì)性的機(jī)會(huì)，也就是說(shuō)不大會(huì)有向上的趨勢(shì)性機(jī)會(huì)，但會(huì)有結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)。
樓市的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，其實(shí)就是一個(gè)補(bǔ)漲現(xiàn)象。我比較了上海和安徽兩地發(fā)現(xiàn)，2010年以前，上海人口大幅流入增長(zhǎng)了40%，而安徽人口在2000-2010年是負(fù)增長(zhǎng)；2010年至今的7年時(shí)間里，上海人口僅增長(zhǎng)了4.9%，而安徽人口增速也達(dá)到4%；尤其近兩年，上海外來(lái)人口減少，而安徽人口增速在上升。這就是一個(gè)人口聚集的現(xiàn)象，人口流入對(duì)當(dāng)?shù)胤康禺a(chǎn)市場(chǎng)肯定是有利的，所以存在補(bǔ)漲的機(jī)會(huì)。
從去年人才流向看，大專以上學(xué)歷人口流入比重最高的城市是杭州，其次是長(zhǎng)沙、武漢和深圳。二線城市人才流入比重也在明顯增加，投資機(jī)會(huì)可能會(huì)更多一些。目前，中國(guó)大城市化率的提升主要是向二線城市集中。合肥、廈門、鄭州的房?jī)r(jià)上漲更多體現(xiàn)為大城市化，南京則有補(bǔ)漲成份，貴陽(yáng)作為西部地區(qū)，盡管人口凈流入，但收入水平偏低，房?jī)r(jià)難漲。
大類資產(chǎn)配置中，權(quán)益類資產(chǎn)的投資價(jià)值在提升。從大類資產(chǎn)配置來(lái)講，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)配置過(guò)高，權(quán)益類資產(chǎn)配置過(guò)低。從估值水平看，創(chuàng)業(yè)板的整體估值過(guò)高，有回落壓力；房?jī)r(jià)租金回報(bào)率是1.5%，創(chuàng)業(yè)板的回報(bào)率是1.3%，理財(cái)產(chǎn)品收益率約4.5%，但大市值藍(lán)籌股的回報(bào)率達(dá)6.1%。所以相對(duì)來(lái)講，大類資產(chǎn)配置中，低市盈率的藍(lán)籌股的投資價(jià)值在提升。
在行業(yè)配置方面，周期性行業(yè)應(yīng)更關(guān)注波段性機(jī)會(huì)。如果把A股劃分為五大板塊，分別是上游、中游、下游、成長(zhǎng)和大消費(fèi)，那么，大消費(fèi)板塊最近表現(xiàn)會(huì)比較好。周期性板塊只有一個(gè)波段性機(jī)會(huì)，而大消費(fèi)應(yīng)該可以獲得超額收益。當(dāng)然，大消費(fèi)的范圍很廣，我所說(shuō)的大消費(fèi)包括大家電、小家電、日化用品、化肥農(nóng)藥、輕工制造、中藥、化學(xué)制藥、生物技術(shù)、醫(yī)藥、商業(yè)、白酒、其他飲料食品、商貿(mào)零售等。
我們中泰證券研究所參照著名的“美林時(shí)鐘”，推出了基于四個(gè)維度分析的“中泰時(shí)鐘”。根據(jù)“中泰時(shí)鐘”的研究成果，我們認(rèn)為債券收益率的演進(jìn)輪回順序基本是“風(fēng)—花—月—雪—風(fēng)—……”，循環(huán)往復(fù)。所謂“風(fēng)”，就是收益率處于高位的時(shí)候；所謂“花”，就是收益率往下走的時(shí)候，此時(shí)應(yīng)積極買進(jìn)；所謂“月”，就是收益處于低位的時(shí)候，此時(shí)需謹(jǐn)慎；所謂“雪”，就是收益率抬升的過(guò)程，則需要回避。目前債市已經(jīng)從“雪”的階段轉(zhuǎn)入“風(fēng)”的階段，收益率還會(huì)有繼續(xù)抬升的動(dòng)力，但速度已經(jīng)開始放緩，國(guó)債收益率的頭部特征明顯，可以分批買入。
增配港股與黃金資產(chǎn)。總體來(lái)講，由于目前國(guó)內(nèi)資產(chǎn)泡沫明顯，故建議加強(qiáng)對(duì)海外資產(chǎn)的配置。港股目前依然在往上走，美股也是，A股在往下跌。從投資角度來(lái)講，我認(rèn)為目前仍然可以配置港股。
凡是國(guó)際定價(jià)的資產(chǎn)，泡沫就相對(duì)小。國(guó)內(nèi)的債券、股票、樓市都是國(guó)內(nèi)定價(jià)，泡沫就比較明顯，估值水平偏高。雖然國(guó)際定價(jià)的資產(chǎn)相對(duì)便宜，但便宜的東西不是馬上就會(huì)漲，也需要一個(gè)機(jī)緣巧合的促成過(guò)程，所以，我這里說(shuō)的配置指的是長(zhǎng)期配置。
如上是我對(duì)資產(chǎn)配置方面的一些粗淺看法，僅供大家參考。