日前，《財新周刊》和《21世紀(jì)經(jīng)濟報道》 分別以“恒豐銀行股權(quán)控制術(shù)”和“誰的恒豐銀行？”報道了恒豐“高管涉嫌私分公款案”。無獨有偶，今年4月初，山水水泥大股東和董事會部分成員試圖強行進入其在內(nèi)地營運主體山水集團總部事件在媒體曝光后，引發(fā)圍繞山水水泥“控制權(quán)紛爭”的廣泛討論。
無論發(fā)生在恒豐銀行的“高管涉嫌私分公款案”，還是山水水泥部分高管和員工強占廠房，都是典型的“內(nèi)部人控制”行為。所謂內(nèi)部人控制指的是高管利用對公司的實際控制力所做出的損害股東所有者權(quán)益，挑戰(zhàn)股東公司治理權(quán)威的行為。
內(nèi)部人控制問題最早爆發(fā)在英美等國的公司治理實踐中。一方面由于股權(quán)高度分散，另一方面希望通過向經(jīng)理人給予股權(quán)激勵來協(xié)調(diào)經(jīng)理人和股東之間利益沖突。兩方面因素共同作用的結(jié)果是，經(jīng)理人持股的相對比例越來越高，如同在經(jīng)理人實際控制地位周圍形成一個深挖的壕溝，以至于外部接管威脅都很難沖擊和撼動。于是，被深深的壕溝所保護的經(jīng)理人可以通過謀求控制權(quán)私人收益使股東的利益受到損害。內(nèi)部人控制問題由于成為經(jīng)理人代理問題的重要表現(xiàn)形式由此而受到各國公司治理理論和實踐的重視。
簡單對照發(fā)生在恒豐銀行和山水水泥的內(nèi)部控制人行為和英美等國傳統(tǒng)意義上的內(nèi)部控制人行為，我們不難發(fā)現(xiàn)二者之間存在以下明顯的差異。其一，形成恒豐銀行和山水水泥內(nèi)部人控制局面并非由于股權(quán)高度分散。其二，內(nèi)部人控制地位的形成并非由于向管理層推行股權(quán)激勵計劃，而使管理層形成壕溝效應(yīng)。
上述獨特的內(nèi)部人控制問題一定程度與中國資本市場制度背景下特殊的政治、社會、歷史、文化和利益等因素有關(guān)。為了區(qū)分兩種不同類型的內(nèi)部人控制，我們借鑒現(xiàn)在媒體流行的語言，把發(fā)生在恒豐銀行和山水水泥等具有典型中國制度背景特色的內(nèi)部人控制問題概括為“中國式內(nèi)部人控制”。
具體而言，“中國式內(nèi)部人控制問題”是由以下因素導(dǎo)致的。首先是金字塔式控股結(jié)構(gòu)的存在和所有者缺位。持有A公司控制性股份的最終所有者，通過A公司持有B公司的控制性股份，然后通過B公司進而持有C公司控制性股份，實現(xiàn)對C公司的控制，如此不斷。伴隨著金字塔控股結(jié)構(gòu)控制權(quán)鏈條的延長，“所有者缺位”現(xiàn)象變得趨于嚴重。處于金字塔頂端的大股東或者奉行“無為而治”，或者由于“鞭長莫及”，看起來似乎存在大股東，但由于所有者缺位和大股東的“不作為”，董事長往往成為一家公司的實際控制人。在股權(quán)分置改革完成后，一些國有控股股東甚至對原來控股的非核心業(yè)務(wù)紛紛減持。
其次是基于政治關(guān)聯(lián)形成的內(nèi)部人控制。雖然在形式上需要經(jīng)過董事會提名和股東大會表決的程序，但在中國的公司治理實踐中，對于控股股東具有國有性質(zhì)的企業(yè)，其董事長、總經(jīng)理等關(guān)鍵崗位往往是由該企業(yè)的上級組織部門按照干部考察程序任命。由于上述至上而下的特殊人事任免途徑，任命者往往具有特殊身份。按照恒豐銀行發(fā)布的相關(guān)公告，“2013年12月19日召開董事會會議，根據(jù)煙臺市委、市政府有關(guān)任免推薦決定以及本行主要股東的提議，經(jīng)董事會提名委員會資格審查通過，選舉蔡國華先生為公司董事、董事長”。而空降恒豐銀行的董事長蔡國華之前是煙臺市市委常委、副市長兼國資委黨委書記。無論是作為恒豐銀行的上級持股公司藍天投資還是全資控股藍天投資的煙臺國資委，不僅不會形成對以董事長蔡國華為首的董事會內(nèi)部人控制行為的有效制約，反而成為其抗衡其他股東可能提出否定議案的可資利用的力量，甚至向其他股東傳遞出，“想反對也沒有用，因為我們是第一大股東”的相反信號。
最近，兩個關(guān)于國企改革的重要文件出臺。一個是《關(guān)于進一步完善國有企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)的指導(dǎo)意見》，另一個是《國務(wù)院國資委以管資本為主推進職能轉(zhuǎn)變方案》。其核心是把經(jīng)理層成員選聘、經(jīng)理層成員業(yè)績考核、經(jīng)理層成員薪酬管理回歸到董事會職權(quán)范圍?！皩Y委和中組部對于經(jīng)營性干部即職業(yè)經(jīng)理人的考核與任免權(quán)利還給國企董事會”，“實現(xiàn)國企高管的市場化，徹底取消行政級別，由董事會向全社會‘真正公開’選聘，并給予市場化的薪酬待遇”，以真正推動國企“從管企業(yè)到管資本”的轉(zhuǎn)化。
除了國企高管任命形成的直接政治關(guān)聯(lián)，一些非國有企業(yè)的董事長則通過成為人大代表、政協(xié)委員建立間接的政治關(guān)聯(lián)，即使持股比例較低，但董事長的“內(nèi)部人控制地位”由此變得難以撼動，成為“中國式內(nèi)部人控制”問題出現(xiàn)的重要因素之一。
第三是基于社會連接形成的內(nèi)部人控制。我們以山水水泥為例。持股比例并不高的張才奎成為山水水泥的實際控制人與他是山水水泥歷史上的功臣有關(guān)。連續(xù)虧損13年的山東水泥試驗廠，在張才奎帶領(lǐng)下，逐步發(fā)展成為在香港上市，全國各地有超過100多家分公司的一度全國排名前四的水泥企業(yè)。可以說，沒有張才奎就沒有今天的山水水泥。
在中國改革開放以來現(xiàn)代企業(yè)并不太長的發(fā)展歷程中，幾乎每一個成功的企業(yè)背后幾乎都有一個張才奎式的企業(yè)家，并成為這一企業(yè)的靈魂和核心人物。這構(gòu)成在一些公司形成中國式內(nèi)部人控制問題中十分重要和獨特的歷史因素。山水水泥的幾次控制權(quán)紛爭中不同以往案例的復(fù)雜之處在于部分股票是由職工集體持有，但由張才奎代持。作為企業(yè)重要的利益相關(guān)者，作為雇員的職工同時成為企業(yè)的股東，角色的沖突進一步增加了山水水泥控制權(quán)紛爭的復(fù)雜性。當(dāng)張才奎父子的實際控制人地位受到挑戰(zhàn)時，張氏父子請中國建材和亞洲水泥來做“白衣騎士”。容易理解，張氏父子內(nèi)部人控制格局的形成一定程度與歷史原因形成的社會連接、業(yè)界廣泛人脈和當(dāng)?shù)卣闹С钟嘘P(guān)。
第四基于文化傳統(tǒng)形成的內(nèi)部人控制。在山水水泥案例中，那些并不情愿和張氏父子對簿公堂的職工股東很大程度并非由于自己的利益沒有受到損害，而是耐于情面，并不愿形成“背叛”的名聲。雖然這一行為成就了這部分職工股東的忠誠的聲譽和心理的滿足，但這種行為客觀上“是非不分”，一定程度上助長了中國式內(nèi)部人控制問題愈演愈烈。
在上述的兩個案例中，除了前面提到的有跡可循的鏈條外，也許還存在我們無法觀察到的各種利益鏈條。上述種種鏈條共同交織在一起，使得看起來并沒有持有太多股份，從而相應(yīng)的責(zé)任承擔(dān)能力的董事長成為典型的“中國式內(nèi)部控制人”。
在中國一些公司由于所有者缺位等原因逐步形成“中國式內(nèi)部人控制”的同時，資本市場開始進入分散股權(quán)時代，傳說中的“野蠻人入侵”近在咫尺。從2010年險資陸續(xù)開始舉牌資本市場一些股權(quán)相對分散的公司，截止2016年共有77家公司被舉牌119次。其中在2015年就有41家上市公司被險資舉牌69次。險資舉牌客觀上加速資本市場股權(quán)分散化的進程。以寶萬之爭發(fā)生的2015年為臨界點，上市公司第一大股東平均持股比例下降到33%左右。
由于國有體制對經(jīng)理人股權(quán)激勵計劃，甚至經(jīng)理人收購計劃推行的相關(guān)限制，很多企業(yè)家的歷史貢獻并沒有得到以股權(quán)形式的認同。當(dāng)面臨資本市場的控制權(quán)之爭，他們的反抗不僅顯得無力，心懷怨懟的他們的一些反抗行為有時甚至顯得意氣用事。這無形中增加了控制權(quán)之爭的對抗性。不僅失去公司治理法理正當(dāng)性，同時面對公眾對遭受野蠻人撞門威脅的管理團隊的同情，而且受到心懷怨懟，甚至意氣用事的管理團隊激烈抵抗，此時被推上了歷史前臺的險資舉牌命中注定將在資本市場這一發(fā)展階段扮演并不光彩的角色。當(dāng)基于政治關(guān)聯(lián)社會連接形成的“內(nèi)部人”遭遇“野蠻人”，中國公司治理的新困境出現(xiàn)了。
那么，我們應(yīng)該如何完善中國公司的治理結(jié)構(gòu)以擺脫目前很多企業(yè)面臨的公司治理困境？
首先，法律對投資者權(quán)利保護的加強。今天中國資本市場頻繁發(fā)生的控制權(quán)紛爭問題一定程度已經(jīng)開始超越公司治理問題，逐步演變?yōu)榉蓡栴}本身。未來控制權(quán)糾紛的解決更多需要依賴獨立公正的司法裁決和高效有序的公開執(zhí)行。如何向投資者提供專業(yè)的法律保護成為各級司法機構(gòu)將面臨的新的挑戰(zhàn)。
其次，股東權(quán)利意識的覺醒。當(dāng)內(nèi)部人與野蠻人彼此爭斗不休時，利益受到損害的往往是外部分散股東。股東需要意識到，手中的股票不僅是可以變現(xiàn)的有價證券，而且“股票就是選票”。2013年3月31日，合計持股3.15%的個人股東王振華和梁樹森向東方賓館提交了《關(guān)于罷免公司全體董事的議案》臨時提案。在4月15日召開的2013年度股東大會上，上述兩位股東提交的罷免全體董事的議案雖然遭到股東大會的否決，但東方賓館投資大角山酒店的關(guān)聯(lián)交易議案在控股股東回避表決后同樣在這次股東大會上被否決。上述事件由于一改以往在公司治理實踐中由控股股東主導(dǎo)、小股東被動選擇 “以腳投票”的印象，不僅提出不同于控股股東的“新”議案，而且否決控股股東提出的“舊”議案，而被一些媒體形象地稱為“小股民起義”。
東方賓館事件事實上只是近年來在中國上市公司中發(fā)生的諸多“小股東起義”事件之一。伴隨著資本市場法律環(huán)境的改善和中小股民權(quán)利意識的增強，“小股民起義”事件近年來呈現(xiàn)爆發(fā)式增長的趨勢。從2010年到2015年上市公司中至少發(fā)生了207起所謂的“小股東起義”事件。這些事件不僅成為標(biāo)志資本市場進入股權(quán)分散時代的典型事件之一，而且將對上市公司治理實踐產(chǎn)生深遠持久的影響。這同時提醒我們公司治理理論研究和實務(wù)工作者，如何使股東真正成為公司治理的權(quán)威，使股東大會的投票表決成為體現(xiàn)股東意志，保護股東權(quán)益的基本平臺提上重要的研究日程。
再次，以獨董為主的董事會在內(nèi)部人和野蠻人的控制權(quán)紛爭中扮演重要的居中調(diào)節(jié)角色。在董事會居中協(xié)調(diào)下，并最終通過股東大會表決，向企業(yè)家實施金降落傘計劃使企業(yè)家主動放棄反并購抵抗；獨董主導(dǎo)的董事會提名委員會在聽取企業(yè)家和新入主股東意見的基礎(chǔ)上，按照實現(xiàn)公司持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展的原則，實現(xiàn)對新的經(jīng)營管理團隊的遴選和聘任。在歐美等分散股權(quán)結(jié)構(gòu)模式下如果發(fā)生了內(nèi)部人控制問題，同樣需要依靠金降落傘等政策對實際控制權(quán)進行“贖回”，以此將控制權(quán)之爭雙方的損失降到最低。而以獨董為主的董事會的居中調(diào)節(jié)變得至關(guān)重要。
此外，讓規(guī)范的險資成為中國資本市場健康發(fā)展的積極力量。在這次以險資舉牌為特征的并購潮中，其積極的意義在于向那些仍然沉迷于“鐵飯碗”的經(jīng)理人發(fā)出警醒：雖然原來國資背景的大股東可能并不會讓你輕易退位，但新入主的股東則可能使你被迫離職。我們需要在借助外部接管威脅警示不作為的經(jīng)理人和保護創(chuàng)業(yè)團隊以業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新為特征的人力資本投資之間實現(xiàn)良好的平衡，最終使包括險資養(yǎng)老金等在內(nèi)的機構(gòu)投資者發(fā)起的接管威脅作為外部治理機制，成為完善公司治理的重要力量。
還有，通過公司間股利稅等稅收政策的制定使金字塔式控股結(jié)構(gòu)處于稅負不利狀態(tài)，逐步減少金字塔控股結(jié)構(gòu)的層數(shù)，避免出現(xiàn)由于控制鏈的延長出現(xiàn)所有者的缺位。不僅如此，由于并不存在被原來金字塔式控股結(jié)構(gòu)實際控制人隧道挖掘的可能性，所持股公司也不會被用來作為進行市場炒作的對象，外部分散股東目前普遍存在的投機動機將相應(yīng)減弱，開始轉(zhuǎn)向價值投資。因而，如何引導(dǎo)規(guī)范金字塔控股結(jié)構(gòu)的發(fā)展同樣是未來公司治理實踐面臨的重要挑戰(zhàn)之一。
最后，擺脫目前中國公司治理的困境同樣依賴觀念的轉(zhuǎn)變。洛克菲勒家族實現(xiàn)財富百年傳承離不開獨具匠心的制度安排和對舍得這一東方智慧的透徹理解。通過推出家族信托基金，洛克菲勒家族一方面將財富作為整體使后世子女從中受益，從而避免由于中國式分家導(dǎo)致的“富不過三代”；另一方面將資產(chǎn)經(jīng)營權(quán)交給專業(yè)的信托基金，避免家族成員對經(jīng)營權(quán)的直接干預(yù)，有效解決家族企業(yè)傳承過程中普遍面臨的信任和能力沖突問題，實現(xiàn)了百年財富傳承。洛克菲勒家族百年財富傳承帶給我們的直接啟發(fā)是，看似控制權(quán)的放棄，卻實現(xiàn)了財富的永生。