6月19日，財(cái)政部聯(lián)合中國(guó)人民銀行、中國(guó)證監(jiān)會(huì)共同發(fā)布《關(guān)于規(guī)范開展政府和社會(huì)資本合作項(xiàng)目資產(chǎn)證券化有關(guān)事宜的通知》（以下簡(jiǎn)稱“《通知》”）。
這次PPP資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，覆蓋了交易所發(fā)行的資產(chǎn)支持證券（ABS）和銀行間市場(chǎng)的資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）。
區(qū)別于最初試點(diǎn)只限“項(xiàng)目公司”本身，此次涉及更多發(fā)行主體。《通知》對(duì)PPP項(xiàng)目參與各方開展資產(chǎn)證券化進(jìn)行了全覆蓋，大致分為三大類發(fā)行主體，包括項(xiàng)目公司、項(xiàng)目公司股東、支持項(xiàng)目公司其他主體。
外界關(guān)注的運(yùn)營(yíng)期限條件也得以放開。去年底，發(fā)改委等部委試點(diǎn)PPP資產(chǎn)證券化，要求項(xiàng)目需成功運(yùn)營(yíng)2年以上，不少近年操作的PPP項(xiàng)目難以滿足這項(xiàng)條件。這次三部委《通知》，僅對(duì)“項(xiàng)目公司股東”開展資產(chǎn)證券化提出要求“在項(xiàng)目建成運(yùn)營(yíng)2年后”，而“項(xiàng)目公司”開展資產(chǎn)證券化并無(wú)期限要求；項(xiàng)目公司發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品條件放開到“建設(shè)期”，探索在項(xiàng)目建設(shè)期發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，以期拓寬項(xiàng)目融資渠道。
在放開部分條件的同時(shí)，《通知》也加強(qiáng)了對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的把控，比如不得通過(guò)資產(chǎn)證券化改變控股股東對(duì)PPP項(xiàng)目公司實(shí)際控制權(quán)和項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)責(zé)任，進(jìn)而影響公共服務(wù)供給的持續(xù)性和穩(wěn)定性。
《通知》指出，將優(yōu)先支持水務(wù)、環(huán)境保護(hù)、交通運(yùn)輸?shù)仁袌?chǎng)化程度較高的行業(yè)開展資產(chǎn)證券化，還將重點(diǎn)支持符合雄安新區(qū)和京津冀協(xié)同發(fā)展、“一帶一路”、長(zhǎng)江經(jīng)濟(jì)帶等國(guó)家戰(zhàn)略的PPP項(xiàng)目。
運(yùn)營(yíng)期限放開
5月底，財(cái)政部金融司司長(zhǎng)孫曉霞曾表示，未來(lái)三部委發(fā)文規(guī)范推進(jìn)PPP資產(chǎn)證券化，將突出市場(chǎng)化導(dǎo)向，“只劃定跑道，讓市場(chǎng)主體在跑道內(nèi)運(yùn)作”。
如今，文件落地?！锻ㄖ分赋鲆诸惙€(wěn)妥地推動(dòng)PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化，大致分成三類參與主體。
一是鼓勵(lì)項(xiàng)目公司開展資產(chǎn)證券化優(yōu)化融資安排。在項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)階段，項(xiàng)目公司作為發(fā)起人，可以按照使用者付費(fèi)、政府付費(fèi)、可行性缺口補(bǔ)助等不同類型，以能夠給項(xiàng)目帶來(lái)現(xiàn)金流的收益權(quán)、合同債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。除了運(yùn)營(yíng)階段，還將積極探索項(xiàng)目公司在項(xiàng)目建設(shè)期依托PPP合同約定的未來(lái)收益權(quán)，發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，進(jìn)一步拓寬項(xiàng)目融資渠道。
2016年12月份，國(guó)家發(fā)改委和證監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)文，推進(jìn)傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化，重點(diǎn)推進(jìn)領(lǐng)域需滿足條件 “項(xiàng)目已建成并正常運(yùn)營(yíng)2年以上，已建立合理的投資回報(bào)機(jī)制，并已產(chǎn)生持續(xù)、穩(wěn)定的現(xiàn)金流”。
這輪PPP熱潮始于2014年，很多項(xiàng)目難以滿足“2年以上”運(yùn)營(yíng)期限。因而，今年初發(fā)改委聯(lián)合證監(jiān)會(huì)推出的兩批PPP資產(chǎn)證券化項(xiàng)目，多是2014年前實(shí)施的特許經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目。
大岳咨詢總監(jiān)畢志清對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，原來(lái)試點(diǎn)項(xiàng)目必須進(jìn)入運(yùn)營(yíng)期，意味著項(xiàng)目建設(shè)貸款資金到位，進(jìn)入穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)階段后，可通過(guò)資產(chǎn)證券化用相對(duì)較低的債券資金還掉原來(lái)成本較高的貸款資金，降低綜合融資成本。但是，很多項(xiàng)目建設(shè)期是最缺資金的，積極探索PPP項(xiàng)目建設(shè)期的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，建設(shè)期融資多了個(gè)資金渠道，可以進(jìn)行直接融資，未必需要找貸款。
二是探索項(xiàng)目公司股東開展資產(chǎn)證券化盤活存量資產(chǎn)。除PPP合同對(duì)項(xiàng)目公司股東的股權(quán)轉(zhuǎn)讓質(zhì)押等權(quán)利有限制性約定外，在項(xiàng)目建成運(yùn)營(yíng)2年后，項(xiàng)目公司的股東可以以能夠帶來(lái)現(xiàn)金流的股權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，盤活存量股權(quán)資產(chǎn)，提高資產(chǎn)流動(dòng)性。
《通知》還對(duì)不同股東作出限制性規(guī)定，“控股股東發(fā)行規(guī)模不得超過(guò)股權(quán)帶來(lái)現(xiàn)金流現(xiàn)值的50%，其他股東發(fā)行規(guī)模不得超過(guò)股權(quán)帶來(lái)現(xiàn)金流現(xiàn)值的70%”。
畢志清指出，項(xiàng)目公司可用未來(lái)收益，發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。同時(shí)，PPP項(xiàng)目未來(lái)收益中，股東通過(guò)項(xiàng)目公司的分紅也可獲得合理收益，項(xiàng)目公司股東可借此發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。之所以區(qū)分控股股東和非控股股東，是因?yàn)榭毓晒蓶|需要負(fù)責(zé)項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)管理，控股股東的變化、人員變動(dòng)可能會(huì)對(duì)項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)帶來(lái)影響；而非控股股東，如金融機(jī)構(gòu)等財(cái)務(wù)投資人，這些機(jī)構(gòu)對(duì)于資金流動(dòng)性有要求，且對(duì)PPP項(xiàng)目具體運(yùn)營(yíng)影響相對(duì)小，因而條件限制可相對(duì)較松。
三是支持項(xiàng)目公司其他相關(guān)主體開展資產(chǎn)證券化，如提供建設(shè)支持的承包商等企業(yè)。
上海浦東發(fā)展銀行總行PPP中心副主任鄭大衛(wèi)表示，全國(guó)PPP項(xiàng)目?jī)?chǔ)備已達(dá)15萬(wàn)億的規(guī)模，而且PPP項(xiàng)目融資期限長(zhǎng)達(dá)10-30年，開展PPP債權(quán)資產(chǎn)證券化，通過(guò)盤活存量資產(chǎn)實(shí)現(xiàn)信貸資產(chǎn)的流轉(zhuǎn)，多渠道籌集資金支持新增PPP融資，是金融機(jī)構(gòu)必然的長(zhǎng)期選擇。另外，工程承包商開展資產(chǎn)證券化具有新意，值得探索和嘗試。
強(qiáng)調(diào)風(fēng)險(xiǎn)隔離
《通知》在更廣泛地引入?yún)⑴c主體、放開期限的同時(shí)，也強(qiáng)調(diào)要做好風(fēng)險(xiǎn)隔離安排。
具體包括，PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化的發(fā)起人，要嚴(yán)格按照資產(chǎn)證券化規(guī)則與相關(guān)方案、合同約定，合理設(shè)計(jì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行交易結(jié)構(gòu)，通過(guò)特殊目的載體（SPV）和必要的增信措施，堅(jiān)持真實(shí)出售、破產(chǎn)隔離原則，在基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人資產(chǎn)之間做好風(fēng)險(xiǎn)隔離；此外，發(fā)起人要配合中介機(jī)構(gòu)履行基礎(chǔ)資產(chǎn)移交、現(xiàn)金流歸集、信息披露、提供增信措施等相關(guān)義務(wù)，不得通過(guò)資產(chǎn)證券化改變控股股東對(duì)PPP項(xiàng)目公司的實(shí)際控制權(quán)和項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)責(zé)任，實(shí)現(xiàn)變相“退出”，影響公共服務(wù)供給的持續(xù)性和穩(wěn)定性等。
上海弘鯤商務(wù)咨詢公司董事長(zhǎng)葉繼濤對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，推行PPP資產(chǎn)證券化，有利于PPP全過(guò)程規(guī)范運(yùn)作。如果PPP不規(guī)范運(yùn)作，過(guò)程信息不透明，運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較大，PPP社會(huì)資本很難申請(qǐng)開展資產(chǎn)證券化。因此，社會(huì)資本如果需要在項(xiàng)目進(jìn)入運(yùn)營(yíng)期后，通過(guò)ABS降低項(xiàng)目公司的現(xiàn)金流壓力，降低項(xiàng)目公司實(shí)際控制人的負(fù)債率，那么他在開始投資PPP項(xiàng)目時(shí)，就會(huì)按照PPP流程規(guī)范操作，主動(dòng)公開必要的信息，增強(qiáng)機(jī)構(gòu)投資的吸引力。
中央財(cái)經(jīng)大學(xué)中財(cái)-鵬元地方財(cái)政投融資研究所執(zhí)行所長(zhǎng)溫來(lái)成認(rèn)為，和其他證券類的產(chǎn)品相比，PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券產(chǎn)品有較高的風(fēng)險(xiǎn)。一旦出現(xiàn)項(xiàng)目公司不能按期兌付產(chǎn)品利息或本金，就會(huì)出現(xiàn)違約。
目前，市場(chǎng)上已經(jīng)出現(xiàn)基礎(chǔ)設(shè)施類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品實(shí)質(zhì)性違約的案例。溫來(lái)成表示，在現(xiàn)階段，需要擇優(yōu)篩選PPP項(xiàng)目開展資產(chǎn)證券化，切實(shí)做好風(fēng)險(xiǎn)隔離安排，通過(guò)特殊目的載體（SPV）和必要的增信措施，堅(jiān)持真實(shí)出售、破產(chǎn)隔離原則，在基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人資產(chǎn)之間做好風(fēng)險(xiǎn)隔離。
《通知》要求嚴(yán)格篩選開展資產(chǎn)證券化PPP項(xiàng)目，如項(xiàng)目實(shí)施方案科學(xué)、合同體系完備、運(yùn)作模式成熟、風(fēng)險(xiǎn)分配合理，并通過(guò)物有所值評(píng)價(jià)和財(cái)政承受能力論證等。此外，還擇優(yōu)篩選PPP項(xiàng)目開展資產(chǎn)證券化，如優(yōu)先支持水務(wù)、環(huán)境保護(hù)、交通運(yùn)輸?shù)仁袌?chǎng)化程度較高、公共服務(wù)需求穩(wěn)定、現(xiàn)金流可預(yù)測(cè)性較強(qiáng)的行業(yè)開展資產(chǎn)證券化；優(yōu)先支持政府償付能力較好、信用水平較高，并嚴(yán)格履行PPP項(xiàng)目財(cái)政管理要求的地區(qū)開展資產(chǎn)證券化等。（原標(biāo)題：PPP資產(chǎn)證券化“跑道”劃定 覆蓋三類發(fā)行主體）
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