導(dǎo)語：格雷厄姆的《聰明的投資者》的投資上說“Buy cheap and sell dear.”股神巴菲特像神一樣的存在投資者的心中，成為每個投資者心中的目標(biāo)，怎么成為股神，如何學(xué)到巴菲特的投資精髓呢，小編整理了這篇文章為您解答！
價值投資能帶來超額回報
自80年代以來，價值投資一直是學(xué)術(shù)研究人員和實踐者們熱議的課題。什么是價值投資?簡單來說，股票的價值會根據(jù)市場和宏觀經(jīng)濟變化而波動，由于市場非理性往往會造成股票的市場價格偏離公司的內(nèi)在價值，而投資人通過購買價值被低估的股票，以期股票的價格隨著市場估值重估回升帶來額外的投資回報的這種投資形式，就是價值投資。
在實踐中，涌現(xiàn)出了很多的價值投資大師。早在20年代，被巴菲特奉為精神導(dǎo)師的本杰明格雷厄姆，其投資理念就是尋找價值被低估并且公司利潤不錯的多個股票，通過相對分散的投資，以期在控制風(fēng)險的前提下，獲得超額收益。
而被譽為格雷厄姆投資理念最牛叉的實踐者，股神巴菲特，則通過大量的財務(wù)分析和管理層調(diào)研，尋找價值被絕對低估的少數(shù)幾個股票，買入并且堅決長期持有。股神巴菲特所控制的上市公司伯克希爾的股票回報率，在過去的36年間，取得了驚人的年化近20%的回報率，同期標(biāo)普500年化回報8.5%，0.76的夏普比率也是標(biāo)普500同期 (0.39)的近2倍多。實際表現(xiàn)如下圖所示。
這么牛叉的回報率和風(fēng)險調(diào)整后收益，跑贏了美國同期幾乎所有的存在超過30年的股票和基金，讓人望塵莫及。
如何系統(tǒng)性地量化價值投資
但現(xiàn)實總是骨感的，市場上的股神只能有一個。巴菲特的很多投資做法，不是普通投資人能實現(xiàn)的，比如與管理層深度交流，通過保險公司進行避稅，兼并重組來挖掘更深的公司價值等等。
那么普通的投資人來，如何能自己動手，根據(jù)股神的理念做價值投資呢?
價值投資的核心就是對股票進行估值，判斷股票市場價值是否被低估。對于價值投資者，首先需要做的是尋找較好的估值指標(biāo)。而一說到估值指標(biāo)，大家最常談?wù)摰木褪荘/E, P/B這兩個。比如，P/E高的就是成長股，P/E低的就是價值股，同理P/B。那么我們通過P/E或者P/B來選美股，能獲得如何的收益呢?是價值股漲的好，還是成長股漲的好?一年能漲50%?能虧30%?另外，不管是在實踐領(lǐng)域還是學(xué)術(shù)領(lǐng)域中，還有很多其它的估值指標(biāo)，這些指標(biāo)都有什么不一樣的地方? 到底這些指標(biāo)孰好孰壞?哪些估值指標(biāo)能夠較好地選出價值股? 這些問題都是困擾著價值投資實踐者的實際問題。然而，我們并沒有看到一篇完整的文章，通過真實的歷史數(shù)據(jù)來為這些問題提供答案。
6種精選的估值指標(biāo)
為了回答這些問題，我們從眾多的分析報告和學(xué)術(shù)論文中，選取了6種最常用的估值指標(biāo)。我們將圍繞著這6個估值指標(biāo)，使用美國股票市場過去45年的公司財務(wù)數(shù)據(jù)，用量化的手段，進行價值股選股的歷史回測。
歷史回測的意義在于，在一個系統(tǒng)性的框架內(nèi)，比如在每年的某一個時點上，將市場上所有可投資的股票扔進一個大的股票池，通過不同的估值指標(biāo)，動態(tài)選擇去判斷哪些股票是便宜的，哪些股票是昂貴的，然后買入價值股，持有一定的時間，看由這些價值股組成的一籃子股票是否會長期優(yōu)于成長股或者市場的同期表現(xiàn)。 并不是拍腦袋式的一味去買各種新聞和各路股票神仙口中所謂低估值的銀行股，基建股等等。
這些估值指標(biāo)的分子均為財務(wù)指標(biāo)，而分母，除了盈余凈率外，均為市場指標(biāo)。其背后的原理就是根據(jù)某個財務(wù)角度，計算這個公司的價值與公司市值或者公司價值的百分比。而公司的市值和公司價值是市場對公司真實價值的一個反應(yīng)，另外通過百分比的計算，可以標(biāo)準(zhǔn)化地比較多個不同的公司(相對估值)。
比如公司A的賬面價值為1000萬元，公司B的賬面價值為3000萬元，單純比較這2個公司賬面價值毫無意義，而如果將這2個價值同時除以公司市值進行標(biāo)準(zhǔn)化，A公司為2億元，B公司為10億元，得出A公司的市凈率為5%，B公司為3%，就可以對這2個公司做一個比較。標(biāo)準(zhǔn)化的指標(biāo)才有比較意義。
另外，這些估值指標(biāo)都有自己的側(cè)重點， 比如最出名的B/M(市凈率)，諾獎獲得者尤金法瑪和肯尼斯佛倫奇曾指出“我們喜歡用市凈率，是因為隨著時間的推移，一般來講，公司的賬面價值比公司的總收入或者現(xiàn)金流更穩(wěn)定。穩(wěn)定的指標(biāo)可以降低資產(chǎn)組合的換手率。”
其他的指標(biāo)，比如EBITDA/TEV(企業(yè)收益倍數(shù))，更加看重考究企業(yè)的盈利和償債能力，并且很多研究表明，比起收入，EBITDA比較難以被作假;比起賬面價值，EBITDA能更直接地從盈利能力的角度來衡量一個公司的價值是否被低估。
又比如，F(xiàn)CF/TEV (自由現(xiàn)金流比率)，反應(yīng)的是一個企業(yè)的活力，自由現(xiàn)金流越高，表明公司從運營和投資活動中獲取的現(xiàn)金越多，就像血液循環(huán)一樣，活力越大。自由現(xiàn)金流的倡導(dǎo)者們認(rèn)為，該指標(biāo)涵蓋了3張報表，能夠更全面地反映一個公司的估值。
歷史回測表現(xiàn)
定性分析完了，那就要開始定量分析了。我們的回測交易規(guī)則如下
1、每年6月底，我們選取美國市場上所有的中大盤股股票(市值一般在15億美元以上，不包括ADR)2、使用這些公司3個月前的財務(wù)數(shù)據(jù)，計算以上的估值指標(biāo)(目的是為了防止數(shù)據(jù)錯誤帶來的前瞻性偏見)3、剔除所有市值為0的公司 (數(shù)據(jù)清理)4、在每個估值指標(biāo)中，從小到大，將公司平均排序成10組。第一組為成長股股票組(比如市凈率最低的公司)，第十組為價值股股票組(比如市凈率最高的公司)5、7月的第一個交易日，等權(quán)重地在每一個組內(nèi)買入所有股票。每一組內(nèi)在不同的年度，平均會有50-100只股票左右。6、一直持有12個月，直到下一年的6月底7、重復(fù)以上步驟。
基于以上的交易規(guī)則，下面是從1971年1月到2015年12月的歷史回測表現(xiàn)。以下圖表的顏色均為橫向?qū)Ρ?。在每一行的?shù)據(jù)中，顏色越紅代表這個策略相對較好，顏色越綠代表這個策略相對較差。
價值股 > 市場回報> 成長股
年化收益率
首先，我們先來看每個估值指標(biāo)內(nèi)，從組1到組10的年化收益差距。除了盈余凈率之外，剩下的5個估值指標(biāo)，都能夠較好區(qū)分成長股和價值股，比如收入比指標(biāo)，成長股(組1)的年化收益率為7.67%，而價值股(組10)的年化收益率為14.78%，2個組之間的差值為7.11%，也就是說，這45年間，成長股平均每年跑輸價值股7.11%， 要知道標(biāo)普500在過去100年的平均回報也只在9.5%左右。
然后，我們再來做橫向比較。成長股中，不管用什么估值指標(biāo)，其年化收益均低于同期市場的平均回報。而在價值股中，除了盈余凈率，年化收益率均大幅高于市場平均回報。其中，企業(yè)收益倍數(shù)估值指標(biāo)產(chǎn)生了15.83%的最高年化收益率，比市場平均回報高出4.33%。
最大回撤
最大回撤方面，所有成長股的回撤均大幅高于市場的回撤，平均在80%左右，坑你沒商量。而在價值股中，回撤基本與市場一致，或者更好(收入比，企業(yè)收益倍數(shù)，現(xiàn)金流比的最大回撤均小幅低于市場)。
夏普比率
成長股的夏普比率均大大低于標(biāo)普500的夏普比率，最好的成長股(市凈率)也只錄得區(qū)區(qū)的0.31。而價值股則是完全相反，其夏普比率均大幅高于標(biāo)普500的夏普比率。而這一次，現(xiàn)金流比脫穎而出，錄得了0.65的最高夏普比率，企業(yè)收益倍數(shù)緊隨其后，錄得了0.64，標(biāo)普同期只有0.42。
$100凈值增長
凈值增長圖直觀地表現(xiàn)出了價值股的超額收益。在45年的時間內(nèi)，5種估值指標(biāo)的價值股均大幅跑贏大盤。而成長股們，均較大幅度的低于大盤。雖然沒有巴菲特年化20%的回報，但是年均15%的回報也是非?？捎^的，要知道，美股同期也才10%左右。年化15%的回報，絕對能躋身前10%的基金經(jīng)理之列了。
“價值投資需要長期堅持，如果你不愿意持有一只股票10年，那么你連10分鐘都不要持有。"If you aren‘t willing to own a stock for 10 years, don‘t even think about owning it for 10 minutes."--- Warren Buffett
”不同估值指標(biāo)的動態(tài)回測表現(xiàn)研判
以上的圖表和數(shù)據(jù)，是在整個45年的數(shù)據(jù)時間段上，站在終點上衡量并對比了這些估值指標(biāo)的好壞。投資人如果要實現(xiàn)以上的表現(xiàn)，必須持續(xù)的投資45年，這與現(xiàn)實確實有差距。那么我們需要從更加動態(tài)的角度，來看看這些估值指標(biāo)的表現(xiàn)如何。
下面的分析，我們要引入一個概念，就是“滾動期”。這個指標(biāo)如何理解呢?如下圖所示，我們以滾動10年期為例，比如我們站在1990年1月底，在過去10年的月度回報數(shù)據(jù)上，計算從到1980年2月到1990年1月 (120個月度回報點)的年化收益率;接著走到下一個月，1990年2月，同樣往回看10年/120個數(shù)據(jù)點，計算從1990年3月到1990年2月的年化回報;以此類推，一直計算到2015年12月。
這樣我們就得到了基于每個月的過往10年的年化收益率。這樣滾動地看年化收益率的意義在于，可以分析出投資人如果在任意一個10年的時間段內(nèi)，通過這種估值指標(biāo)做價值投資，其年化收益率會如何。我們將此方法應(yīng)用在月度超額收益率上，就能得出滾動10年期的年化超額收益率(連續(xù)滾動持有10年，每年平均跑贏大盤的部分)，最后結(jié)果如下圖所示。下圖中我們只選取了所有的價值股(組10)的滾動10年期年化超額收益率。
這張圖的信息非常多，我們可以細細看來。
所有的估值指標(biāo)都有周期性，并不是每時每刻的都能跑贏大盤。比如通過毛利潤比來做價值投資的話，在1980年12月時，過往10年的年化超額收益率低于0，在過去的10年間，這個價值股策略沒有跑贏大盤。并且，這個價值股策略的超額收益率從1977年開始就一直在往下掉，直到1981年，才開始回升。
估值指標(biāo)有相對的好壞。最明顯的是盈余凈率這個指標(biāo)，使用這個指標(biāo)做價值策略的話，歷史上有很長一段時間內(nèi)基本都沒能跑贏大盤(1975-1995)。而且這個指標(biāo)的曲線，基本都在其他指標(biāo)之下。盈余凈率這個指標(biāo)的分子和分母均不直接包含市場的動態(tài)變化 (分子為總收入，分母為賬面價值)，與其它指標(biāo)相比，并不是一個很好的衡量公司估值與市場預(yù)期的指標(biāo)。
較好的估值指標(biāo)為企業(yè)收益倍數(shù)和現(xiàn)金流比。比如企業(yè)收益倍數(shù)(紅線)，這個指標(biāo)的滾動10年期年化超額回報較為穩(wěn)定，除去2000年附近，其年化超額回報均為正。在2000年之前，其表現(xiàn)基本排在第一或者第二位;在2000年之后，其表現(xiàn)基本穩(wěn)定在第一位
被很多學(xué)術(shù)文章推崇的市凈率估值指標(biāo)，其表現(xiàn)平平，并沒有非常突出。這個指標(biāo)在1993年以前，表現(xiàn)不錯，也較為穩(wěn)定。但是在1993年之后，其10年期年化超額收益率一直在下降，下降幅度也大于其它指標(biāo)，在2000年之后，較為明顯的差于除盈余凈率以外的指標(biāo)。
估值指標(biāo)之間有較強的相關(guān)性。除了盈余凈率有一定的逆周期性外， 指標(biāo)的表現(xiàn)基本是同升同降。
我們再將上面的連續(xù)10年期年化超額收益做一個靜態(tài)的統(tǒng)計分析，計算出其平均值和標(biāo)準(zhǔn)差。企業(yè)收益倍數(shù)的平均值為5%左右，這意味著，從1971年到2015年，每一個10年的周期內(nèi)，通過企業(yè)收益倍數(shù)這個估值指標(biāo)做價值投資的話，投資人可以平均每年跑贏大盤5%，換成金額(100元基準(zhǔn))的話就是平均每10年，多賺63塊錢。如果考慮到標(biāo)準(zhǔn)差的話，我們可以假設(shè)這些數(shù)據(jù)都符合標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布，在平均值和標(biāo)準(zhǔn)差已知的情況下，可以估算出平均每一個10年期中，獲得此平均年化超額收益的概率。企業(yè)收益倍數(shù)和現(xiàn)金流不相上下，均超過了70%的概率。而總體上來看，除了盈余凈率外，這些估值指標(biāo)都能在較大的概率上跑贏大盤。
價值投資者可以使用5種估值指標(biāo)對股票的估值進行判斷，這5種指標(biāo)(收入比，企業(yè)收益倍數(shù)，現(xiàn)金流比，毛利潤比，市凈率)可以較好地區(qū)分出成長股和價值股。而系統(tǒng)性地投資于通過這些估值指標(biāo)的選取的價值股，可以獲取較大的高于市場的回報。45年的美股數(shù)據(jù)表明，價值股投資的表現(xiàn)遠遠好于成長股投資。然而價值投資絕非易事，不管是從定性還是定量的角度來看，價值投資都需要定力。我們看出，在平均連續(xù)做10年價值投資的前提下，投資人才有較大的概率跑贏大盤。雖然我們總是說價值投資是長期投資，但這絕對不是讓投資人必須死拿著股票不動，公司的價值與市值之前總是在動態(tài)調(diào)整，那么投資人，也必須對自己的投資組合做出動態(tài)調(diào)整。比如在我們的回測中，每只股票的最小持有期為1年，持有1年后我們會根據(jù)新的估值進行動態(tài)調(diào)整，賣出變得昂貴的股票(成長股)，繼續(xù)持有或者買入價值股。
想要成為股神巴菲特，獲取平均每年20%的回報，難于上青天。但是，通過量化的手段，實現(xiàn)價值投資，是可行的。有沒有心動的感覺呀?要想做要價值投資，估值指標(biāo)只是樂章的一部分，另外一個重要的部分，就是如何尋找高質(zhì)量的價值股，又便宜又質(zhì)量高，才是真的好。
其實，判斷估值只是價值投資的一部分，而另外一部分，則是判斷公司的(財務(wù))質(zhì)量。
是的，我們平時也知道便宜沒好貨的道理。如果一只股票便宜，有可能是財務(wù)作假，有可能是公司業(yè)務(wù)停滯不前，有可能是因為利潤空間壓縮，等等一系列問題。而這些問題都能通過財務(wù)挖掘而或多多少的顯現(xiàn)出來。
股神巴菲特在這方面，絕對是最牛的。我們通過歸因分析，來看看股神的歷史回報究竟來自于哪里。
從上圖可以看出，在1977年1月到2016年5月之間，伯克希爾的年均回報為17.6%。其中，市場平均回報占到了6.8%，除去因子無法解釋的3.6%的超額收益外，質(zhì)量因子占據(jù)了大頭，貢獻了年化3.4%的回報!看來要想做好價值投資，還要有一雙能鑒別高質(zhì)量股的慧眼。
質(zhì)量因子檢驗
那么有哪些質(zhì)量因子可以使用呢?我們從學(xué)術(shù)論文中選取了5種最常用的質(zhì)量指標(biāo)
在考慮質(zhì)量之后，回報如何?從我們的上一篇文章可以知道，估值指標(biāo)中，企業(yè)收益倍數(shù)(EBITDA/TEV)的表現(xiàn)最好，那我們就用這個估值指標(biāo)和質(zhì)量指標(biāo)搭配使用，用數(shù)據(jù)和回測說話。
我們的回測交易規(guī)則如下 - 數(shù)據(jù)從1971年開始，結(jié)束于2015年
1、每年6月底，我們選取美國市場上所有的中大盤股股票(市值一般在15-20億美元以上，不包括ADR)2、使用這些公司3個月前的財務(wù)數(shù)據(jù)，計算以上的估值指標(biāo)(目的是為了防止數(shù)據(jù)錯誤帶來的前瞻性偏見)3、剔除所有市值為0和質(zhì)量指標(biāo)缺失的公司 (數(shù)據(jù)清理)4、在每個估值指標(biāo)中，從小到大，將公司平均排序成5組。第一組為成長股股票組(企業(yè)收益倍數(shù)最低的公司)，第5組為價值股股票組(企業(yè)收益倍數(shù)最高的公司)5、然后在上述的每個一個估值指標(biāo)組內(nèi)，再將股票按照質(zhì)量指標(biāo)的高低分成5組。第一組為低質(zhì)量股票組(比如毛利資產(chǎn)率最低的公司)，第5組為高質(zhì)量股票組(比如毛利資產(chǎn)率最高的公司)6、7月的第一個交易日，等權(quán)重地在每一個組內(nèi)買入所有股票。每一組內(nèi)平均有30-50只股票左右。 一直持有12個月，直到下一年的6月底，重復(fù)以上步驟。
#%￥&￥%……￥%說了半天，我們到底在怎么分組?為了更好說明，我們用圖片來舉個栗子。今天，我們把美股市場上市值超過20億美元的大約1000股票選了出來，先橫著按估值高低排序，分成5組，同顏色的，代表該股票在相同的估值組;然后在每個估值組內(nèi)，再縱著按質(zhì)量高低排序，也分成五組。圖中越往右，價值越高，越往上，質(zhì)量越高。泡泡的大小，代表了這個股票的市值。
下面的分析，我們只選取了價值股股票組，也就是上圖中最右邊的藍色組 。然后在這個價值股股票組內(nèi)，按照質(zhì)量高低來分析這些股票組合的表現(xiàn)。由于我們知道成長股股票的表現(xiàn)不好，就不在此羅列其數(shù)據(jù)了。小編也累了，如果要顯示所有組合的話，5乘5=25組，小編至少要畫25張圖。
質(zhì)量因子進一步提高年化收益率
真的很神奇!在價值股的基礎(chǔ)上，根據(jù)不同的質(zhì)量指標(biāo)來篩選的話，作用非常明顯。質(zhì)量最高的股票組，其年化收益率明顯的比其他組的高。如果通過資產(chǎn)增長率來做篩選的話，資產(chǎn)增長率最高的股票組比資產(chǎn)增長率最低的股票組，每年多賺4%;最好的高質(zhì)量價值股每年年化收益率高達17.71% (毛利資產(chǎn)率)，超過標(biāo)普500同期近70%!其它的質(zhì)量指標(biāo)，也全部好于市場同期。
在夏普比率方面，同樣很驚人!通過質(zhì)量指標(biāo)選股，能極大地提高其風(fēng)險調(diào)整后收益。其中資產(chǎn)增長率這個質(zhì)量指標(biāo)，錄得了0.65的夏普比率，高于標(biāo)普500同期的0.42。其它的高質(zhì)量價值股，也非常優(yōu)秀，甩開標(biāo)普兩大條街。
大家好，才是真的好 - 綜合質(zhì)量指標(biāo)
有的朋友會說，你這里5種質(zhì)量指標(biāo)，萬一某個出錯了怎么辦?沒錯，由于單個的質(zhì)量指標(biāo)只能在某個方面反應(yīng)這個公司的財務(wù)質(zhì)量。上述的5種質(zhì)量指標(biāo)，基本都是圍繞在公司資產(chǎn)的角度，來考量公司的質(zhì)量。比如，如果你的資產(chǎn)增長率很高，但是資產(chǎn)收益率卻比較低，毛利潤下降，那說明這個公司投資的資產(chǎn)沒有用在正確的地方。
巴菲特喜歡用Franchise Value來描述一個公司是否有質(zhì)量上的優(yōu)勢。什么是Franchise Value?它來自于會讓人上癮的產(chǎn)品：巴菲特最愛的可口可樂，20年前的諾基亞，星巴克，蘋果，Netflix - 這些讓消費者欲罷不能，喪失議價權(quán)的產(chǎn)品;
還有IBM，思科，福特，這些看起來老掉牙，但給你100億美元你也不能輕易復(fù)制的公司。從公司的指標(biāo)上來看，這些公司都經(jīng)歷過資產(chǎn)大幅增長，毛利資產(chǎn)率和資產(chǎn)收益率雙高，凈運營資產(chǎn)穩(wěn)中有升的局面。而到了成熟期，其資產(chǎn)增長，毛利資產(chǎn)率和資產(chǎn)收益率都比較穩(wěn)定，公司陷入財務(wù)困境的概率低。
所以為了增加指標(biāo)的可靠性和更加全面的去判斷公司質(zhì)量，我們把這5種指標(biāo)按照等權(quán)重組合起來，成為一個綜合質(zhì)量指標(biāo)。下面，我們就看看，這些高綜合質(zhì)量的價值股與標(biāo)普500和股神巴菲特的回報，誰比較牛?
由于伯克希爾從1977年才有數(shù)據(jù)，所以我們的線圖從1977才開始?？梢钥吹?，高質(zhì)量的價值股遠超大盤同期表現(xiàn)，其中高綜合質(zhì)量價值股的年化收益率為17%。與股神的扣除無風(fēng)險收益之前的年化收益(20%)差距在3%-4%左右。
雖然我們這里的高質(zhì)量價值股都沒有跑贏股神，但是回顧文章開頭的巴菲特收益歸因分析：股神有平均3.6%的年化超額收益是無法被價值因子、質(zhì)量因子、低風(fēng)險因子和市場回報因子解釋的。而我們的差距也正在這里。
這3.6%的差距，基本來自于股神能通過公司的并購重組深挖價值，加上來自他保險公司的低成本的杠桿資金，能讓他賺取99%的投資者無法輕易獲得的超額收益。
從10年期滾動收益的角度來看，1985年之前，高綜合質(zhì)量價值股和股神不相上下;在1986年到1999年間，股神大幅勝出;最近的轉(zhuǎn)折點出現(xiàn)在01年互聯(lián)網(wǎng)危機，從那時起，高綜合質(zhì)量的價值股開始大幅跑贏股神。
總的來說，不管是高綜合質(zhì)量的價值股還是伯克希爾，在投資10年期的基礎(chǔ)上，95%的時間內(nèi)，他們都跑贏了大盤。
高綜合質(zhì)量的價值股，在年化回報上是沒得說。但隨著預(yù)期回報的上升，投資人所承擔(dān)的風(fēng)險也會上升。特別是在做高綜合質(zhì)量的價值股時，目標(biāo)投資公司需要經(jīng)過質(zhì)量和估值的雙重篩選，這樣就增加了策略的隱含波動性。
逆向投資的代價
價值投資是逆向投資，“別人恐慌時貪婪，在別人貪婪時恐慌”。其代價就是，很有可能大盤漲的好的時候，你沒有大盤漲的多;大盤跌的時候，你比大盤跌的還多。
股神也有陰溝翻船的時候。比如在2003年至2005年3年間，股神的回報大幅低于標(biāo)普500，累積跑輸大盤近25%。
那時的你，還會堅信股神宣揚的那一套價值投資理念嗎?相信很多追逐熱點的游資肯定都跑了，股神神馬的都是浮云～～～那就大錯特錯了!
在接下來的3年里，股神奮起直追，累計超過大盤36%!
巴菲特：叫你不信爺?!
那么高質(zhì)量的價值股呢?只要是逆向投資，肯定有跑不贏大盤的時候，高質(zhì)量的價值股投資也不例外。在1997年到1999年的三年時間內(nèi)，連續(xù)跑輸大盤共計超過40%!
那時的你，還會信守量化價值投資能創(chuàng)造超額收益嗎?光1998年一年就跑輸大盤27%還多，如果是你是基金經(jīng)理，基本是飯碗不保了～～～但現(xiàn)實就是啪啪啪再打臉。
我們的高質(zhì)量價值股在接下來的3年里，像嗑藥了一樣，年年大幅跑贏標(biāo)普500，累計超過大盤近83%!TmT。。
我們再看看股神和高質(zhì)量價值股，在市場風(fēng)格轉(zhuǎn)換時的表現(xiàn)。從歷史事件的角度來看，市場風(fēng)格的變換對逆向型價值投資有明顯的影響。比如在97年亞洲金融危機的時候，標(biāo)普只漲了3%，伯克希爾卻大漲了28%，而高綜合質(zhì)量價值股卻跌了13%。
不過舍不得孩子套不住狼，99年互聯(lián)網(wǎng)泡沫期間，高質(zhì)量價值股王者回歸，期間收益率高達14%!股神卻大跌了18%。在泡沫破滅之后，大盤狂瀉近30%，而股神和高質(zhì)量價值股卻扶搖直上，異常堅挺。在整個互聯(lián)網(wǎng)泡沫期間，高質(zhì)量價值股一共漲了近35%，將股神和標(biāo)普遠遠甩在后面。
而在2008年金融危機期間，高質(zhì)量價值股隱含波動性高的劣勢顯現(xiàn)了出來，比大盤多跌了12%。而股神這次卻是老當(dāng)益壯，在大盤狂瀉41%的時候，只跌了33%。
價值投資者，需要利用量化的手段，從估值和質(zhì)量兩個維度來分析股票。有人說，你開頭的時候不是說，買股票一定要買便宜的么?沒錯，根據(jù)我們的回測，單純的只考慮估值高低的話，買低估值的股票，其實就能跑贏大盤，賺取超額收益了。
但這并不跟我們今天所講的價值投資需要考慮質(zhì)量相矛盾。大家回想一下，我們在做回測的時候，初始的股票池，并不是市場上所有的股票，而是市值基本上大于15億美元的中大盤股。
其實相對來講，一方面，市值的大小，間接的反映了公司的質(zhì)量，如果一個公司質(zhì)量很差，它的市值也不會高到哪里去。另外一方面，市值在某種程度上，會反過來影響一個公司的財務(wù)質(zhì)量，高市值的公司，其再融資能力會較高，而較高的再融資能力，會大幅降低公司陷入財務(wù)困境的概率。
作為價值投資者，在低估值股票的基礎(chǔ)上，進一步挖掘高質(zhì)量的價值股，才是合理的做法。股價低往往有兩種原因，一種是公司本身一無是處，價值被市場充分認(rèn)識，本該這個價格。另一種是公司本身質(zhì)量很好，價值被市場嚴(yán)重低估，這才是價值投資所需要尋找的投資標(biāo)的。這跟木桶原理類似，你桶里的水位，永遠跟最短的那塊木板齊平，剔除價值股里的垃圾股就是要排除短板，因此甄別一個公司的質(zhì)量高低對于價值投資尤為重要。
十年鑄一劍，功成天下驚。價值投資考驗的是人性，投資人需要定力，再好的策略也不可能每時每刻都跑贏大盤，不管是估值還是質(zhì)量，都必須建立在系統(tǒng)性的框架下，長期堅持。
別人恐慌我貪婪，價值投資=低估值+高質(zhì)量+系統(tǒng)性+定力，一個也不能少。逆向投資，要耐得住寂寞，才守得住繁華。就算是股神巴菲特，也有大幅跑輸大盤的年份。
最后， 不管是從歷史數(shù)據(jù)上，還是金融理論上，買高質(zhì)量的價值股絕對不會錯。本格雷厄姆是這么做的，巴菲特是這么做的，成為股神，學(xué)到巴菲特的精髓你還在等什么?!
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