“走在漆黑的空間,光明只是個起點”。這句歌詞用來形容投資真是太貼切不過了。企業(yè)投資價值是未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)值,但未來是那么的遙不可見并充滿變數(shù)。當我們每次興沖沖地在企業(yè)“黃金的X年”買入后,往往隨后又惴惴然的擔心是否會不小心碰到“失落的Y年”？
長期投資的最大挑戰(zhàn),除了買入價格方面的安全邊際問題外,更在于如何優(yōu)選出目標企業(yè),發(fā)現(xiàn)其不確定性較低的長期增值潛力,而值得千金一擲。一般而言,投資人主要關(guān)注的要素是企業(yè)所處行業(yè)能否給出足夠的長期增長空間,及企業(yè)是否具備優(yōu)勢的行業(yè)地位。但問題往往在于：行業(yè)增長潛力能否及時兌現(xiàn),并且目標企業(yè)的盈利是否能與收入同步增長？在面對激烈變化、嚴峻挑戰(zhàn)的市場競爭環(huán)境時,企業(yè)的行業(yè)優(yōu)勢地位又能否長期不墮而不只是剎那間的光輝？
由此我們認為,一個具備長期投資價值的企業(yè),除了應(yīng)具備廣闊的市場發(fā)展空間,完善的公司治理結(jié)構(gòu)、深謀遠慮而又腳踏實地的管理層等條件外,很重要的是它還應(yīng)處在一個有吸引力的行業(yè)結(jié)構(gòu)中,典型的如天生幸運的壟斷類行業(yè)企業(yè)；或者它可以通過有效的競爭戰(zhàn)略改善所處行業(yè)的結(jié)構(gòu),使它對企業(yè)有利,求得企業(yè)的長期生存與發(fā)展,熊彼得講的創(chuàng)造性破壞產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的企業(yè)家精神,其價值也應(yīng)該在這一點。
經(jīng)典教科書告訴我們,決定一個企業(yè)盈利能力的首要的和根本的因素是行業(yè)的吸引力———新競爭者的進入門檻,替代品的威脅,買方、供方的討價還價能力以及現(xiàn)有競爭者之間的競爭的激烈程度。這五種力量強度因行業(yè)而異,并可隨行業(yè)的發(fā)展而變化。這其中,一定時期內(nèi)又是關(guān)鍵的一兩種力量起決定作用。如乳品行業(yè),近幾年競爭格局巨變的原因很重要的就是替代品的威脅。2003年以前行業(yè)的龍頭是京滬為代表的都市型企業(yè),主導(dǎo)產(chǎn)品是低溫保鮮奶(和國外很類似),其利潤都穩(wěn)定而快速的增長。但這種產(chǎn)品最大缺點是保質(zhì)期短,這對習(xí)慣一次集中購物的現(xiàn)代人很不方便(要利用便利店,則一是二三線城市少,二是價格也相對高)；同時對企業(yè)自身來說難以充分利用我國北方高緯度地區(qū)的優(yōu)質(zhì)低價足量的奶源；而且也難以做到全國性低成本擴張,除非異地并購,但如啤酒行業(yè)的歷史說明其還是有較高難度的。草原兄弟———蒙牛、伊利兩大資源類企業(yè)敏銳地發(fā)現(xiàn)這一行業(yè)缺陷,開發(fā)出替代產(chǎn)品—UHT奶進行側(cè)翼進攻,銷售半徑及保質(zhì)期都大大擴展,輔以高水平的營銷,長驅(qū)直入到對手的傳統(tǒng)領(lǐng)地,從而改寫了行業(yè)競爭史。再如煤炭行業(yè),2005年以來的國家能源安全戰(zhàn)略抬高了行業(yè)的進入門檻,安全生產(chǎn)及提高回采率要求也導(dǎo)致大量關(guān)停小煤礦降低了行業(yè)現(xiàn)有競爭的激烈程度,加之石油的持續(xù)高價也削弱了替代品的威脅,從而提升了行業(yè)內(nèi)龍頭企業(yè)的盈利能力和發(fā)展空間。
企業(yè)要長期維持高于平均水平的經(jīng)濟效益,其根本基礎(chǔ)就是要有持久的競爭優(yōu)勢。一個企業(yè)與其他競爭對手比可能有無數(shù)的長處和弱點,但它仍可以分別擁有三種基本的競爭優(yōu)勢,即低成本、差異化或聚焦一點。其很大程度上又來源于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu),它們是由一個比其他對手更擅長于應(yīng)付五種競爭力量的能力所決定的。而大多數(shù)企業(yè)采用了每一種通用戰(zhàn)略但卻又一事無成,叫做夾在中間。
因此,擁有良好的行業(yè)結(jié)構(gòu)并在行業(yè)中具備了基本的競爭優(yōu)勢的企業(yè)是我們投資的首選。此外,牛市中的高估值也激發(fā)了重組類的價值創(chuàng)造類企業(yè)的投資機會。但我們認為這只是一次性的錦上添花類事件,長期投資仍應(yīng)以具備較高可控性的內(nèi)生增長動力強的機會為主。
再有,中國牛市的本質(zhì)是強勁的宏觀經(jīng)濟推動。大國經(jīng)濟的崛起,促發(fā)了貿(mào)易品與非貿(mào)易品兩類行業(yè)的世界級企業(yè)的誕生。對規(guī)模基金來說,這也提供了較好的長期投資標的。
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