“三類股東”一直令新三板上那些蠢蠢欲動想“轉板”的企業(yè)如鯁在喉。
今年以來，雖然有個別存在三類股東的企業(yè)成功過會，多家新三板轉戰(zhàn)IPO的掛牌企業(yè)亦獲得證監(jiān)會發(fā)審委反饋，業(yè)內預期此類問題有望破冰。
但中國證券報記者了解到，“三類股東”的問題必須能穿透還原到出資的自然人，否則前途依然多舛。另有證監(jiān)會發(fā)審委內部人士透露，證監(jiān)會正針對新三板掛牌公司中存在的三類股東的IPO審核問題，研究制定審核政策，監(jiān)管層對“三類股東”未持排斥態(tài)度。
老大難問題懸而未決
6月26日，王朝(化名)和他的同事行色匆匆地沖進富凱大廈，直奔發(fā)行部，拜訪一處的預審員。
王朝是一家大型券商的保薦人，其所負責的IPO項目，已獲證監(jiān)會受理，并進入初審階段。這家公司正在努力從新三板“跨越”至中小板來，而王朝此次前來溝通的問題甚是重大，關乎企業(yè)IPO成敗，那就是企業(yè)股東中存在“三類股東”。
一個下午反復的溝通和交流下來，預審員建議發(fā)行人必須著手清理“三類股東”，若不然，將來初審會上可能會提示發(fā)審委關注這一問題。按照當前的審核理念，一旦有一個以上的“關注”問題，發(fā)審委過會的概率將大大降低。
面對發(fā)行部強硬的“建議”，王朝感到無奈，同樣無奈的還有陳璇(化名)。陳璇是一家新三板掛牌公司的董秘，公司是新興行業(yè)領域的龍頭企業(yè)，2016年獲得4000多萬凈利潤，年報披露后著手謀劃IPO。但令陳璇郁悶的是，年報顯示，公司股東中有資管計劃類股東。
“我現在只能默默等待，等他們產品到期后退出，我再迅速停牌，只能這樣耗下去?！标愯f。
“他們退出后，如果還有其他‘三類股東’進來怎么辦？”中國證券報記者問道。
陳璇攤攤手說，“那我也沒辦法，之前有類似問題的公司已經過會，但他們都能穿透到出資的自然人，我們的我還不知道。”
“三類股東”
所謂“三類股東”是指契約型私募基金、資產管理計劃(主要指基金子公司和券商資管計劃)和信托計劃；“三類股東”企業(yè)是指直接或間接投資人中含有“三類股東”的企業(yè)。
在IPO核查過程中，為什么“三類股東”跟一般股東有如此大的待遇差別呢？根據當前的IPO發(fā)行審核辦法，“三類股東”所具有的屬性，與當前的辦法有沖突之處。
原因：
首先是出資人和資金來源很難穿透核查。契約型私募基金、資產管理計劃和信托計劃的背后往往有許多股東，特別在多個金融產品層層嵌套的情形下，更容易滋生股份代持、關聯方隱藏持股、規(guī)避限售、短線交易，甚至利益輸送等問題。
其次是“三類股東”的投資決策、收益分配機制未經有效披露，容易引起糾紛，不符合IPO對股權結構清晰的要求。甚至，部分“三類股東”存在利用資金池進行投資的情況。投資人可以較為自由地轉讓及變動，第三方較難通過公開渠道獲得最終投資人及權益持有人情況，因此持續(xù)披露存有“三類股東”的最終投資者結構及其變動狀況是否真實、是否涉及未披露關聯方等事項，具有相當程度的困難性和復雜性。
第三是可能導致公司股權結構不穩(wěn)定。過去幾年申請IPO的排隊時間普遍較長，在這期間，如三類股東出現到期兌付、份額或收益權轉讓等情形，將造成被投資公司股權結構不穩(wěn)定。再者，“三類股東”均系以契約為載體的金融產品，在工商登記時不被視為民事主體，無法登記為股東，缺乏法人資格，在前些年也無法開立證券賬戶。因此，作為擬IPO公司的股東，存在確權、登記困難。
鑒于以上原因，一般需要在申請上市之前通過實際控制人或控股股東回購、向其他投資機構進行轉讓等方式將“三類股東”清除。
證監(jiān)會或為其另辟通道
“股東層面的問題，不應該影響到企業(yè)實體。”證監(jiān)會發(fā)審委一內部人士告訴中國證券報記者。
上述人士表示，“新三板是經國務院批準設立的全國性證券交易場所，為非上市股份有限公司的股份公開轉讓、融資、并購等相關業(yè)務提供服務。作為我國多層次資本市場體系建設的重要組成部分，全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)有限責任公司是其運營管理機構，是經國務院批準設立的中國證監(jiān)會直屬機構。”
上述人士表示：
“三類股東是合規(guī)合法進入資本市場投資的，若不合法的話，在新三板市場上就不會讓這些投資行為發(fā)生，在證監(jiān)會領導下的合法市場發(fā)生的合法投資行為，不能說在新三板上合法，到IPO審核時就變成障礙或者被排斥對象。三類股東確實與當前發(fā)行審核辦法的規(guī)定有沖突的地方，這些沖突是可以通過新的政策和細則來規(guī)范解決的，監(jiān)管層不應該揪住你的舊賬不放的。但比如說資管計劃，不能是一層套一層的資管計劃，那是不允許的?！?/p>
上述人士指出：
IPO審核關注的是公司的規(guī)范性、獨立性、成長性，關注的是公司的實質，股東層面的問題不應該影響到企業(yè)實體，監(jiān)管層已經在研究辦法，為存在“三類股東”的企業(yè)的IPO審核開辟一條通道?！氨O(jiān)管層的態(tài)度是統(tǒng)籌各類資源支持企業(yè)發(fā)展?！?/p>
“三類股東”間接持股企業(yè)成功上市
“三類股東”中，資產管理計劃通過有限合伙制基金投資擬IPO企業(yè)，已有海辰藥業(yè)、碳元科技、常熟汽飾等公司過會。契約型私募基金、信托計劃嵌套有限合伙制私募基金，投資的擬IPO企業(yè)，目前尚未檢索到過會案例。
海辰藥業(yè)的股東中間接包括4個資管計劃——“招商財富-毅達創(chuàng)贏”1-4號專項資產管理計劃。上述4個資管計劃的委托人共計4個自然人，認購江蘇高投創(chuàng)新科技的合伙份額，間接持有海辰藥業(yè)的股份。海辰藥業(yè)于2016年12月2日成功過會，于2017年1月12日上市。
在海辰藥業(yè)案例中，證監(jiān)會并未針對資管計劃持股是否股權清晰提出反饋意見。對于直接持股的有限合伙基金，證監(jiān)會較關注“股東是否突擊入股、與擬IPO企業(yè)及其控股股東、實際控制人、董監(jiān)高及其他核心人員之間是否存在關聯關系、關聯交易、利益輸送以及追溯至最終出資人核查國有股東認定”等問題。經穿透有限合伙基金股權結構核查上述問題時，信息披露追溯至資管計劃的最終出資人。
碳元科技的股東中間接包括兩個資管計劃：“招商財富-金石母基金專項資產管理計劃”和“招商財富-金石母基金2號專項資產管理計劃”，委托人分別為29人和53人。招商財富通過上述專項資產管理計劃認購深圳金石澤匯股權投資基金合伙企業(yè)(有限合伙)(以下簡稱“金石澤匯”)的有限合伙份額，認繳出資比例為99.1958%。金石澤匯為天津君睿祺股權投資合伙企業(yè)(有限合伙)(以下簡稱“君睿祺投資”)的有限合伙人，認繳出資比例為2.07%。君睿祺投資為碳元科技的直接股東，持有碳元科技13.33%的股份。碳元科技于2017年1月23日成功過會，于2017年3月20日上市。
在碳元科技案例中，證監(jiān)會明確要求說明發(fā)行人目前股權結構中是否存在委托持股或信托持股、股東的適格性、股權是否清晰穩(wěn)定。信息披露追溯至資管計劃的最終出資人。
同時，對于直接持股的有限合伙基金，證監(jiān)會較關注“新增股東是否突擊增資入股并追溯至最終出資人核查出資來源、合法性及與發(fā)行人控股股東、實際控制人、董監(jiān)高及其他相關人員之間是否存在關聯關系、利益安排”等問題，直接持股的有限合伙基金一般為新增股東，經穿透兩層有限合伙股權結構核查上述問題時，存在信息披露追溯至資管計劃的最終出資人的可能性。
常熟汽飾的間接股東中也包括金石澤匯，從而間接包括“招商財富-金石母基金專項資產管理計劃”和“招商財富-金石母基金2號專項資產管理計劃”。常熟汽飾于2016年11月9日成功過會，于2017年1月5日上市。
在常熟汽飾案例中，證監(jiān)會并未針對資管計劃持股是否股權清晰提出反饋意見。證監(jiān)會要求說明發(fā)行人的自然人股東和法人股東的終極股東等是否存在不符合上市公司股東資格要求的情況，是否存在代持和委托持股情況。常熟汽飾未對有限合伙股東的終極股東持股情況作出核查，未進一步披露資管計劃持股情況。同時，證監(jiān)會較關注“新增股東詳細情況及其與擬IPO企業(yè)及其控股股東、實際控制人、董監(jiān)高及其他人員(如中介機構及其簽字人員)之間是否存在關聯關系、委托持股、信托持股、利益安排”等問題，直接持股的有限合伙基金一般為新增股東，在穿透其股權結構核查上述問題時，存在信息披露追溯至資管計劃的最終出資人的可能性。
未有直接持股企業(yè)過會案例
目前已經過會的海辰藥業(yè)、碳元科技、常熟汽飾所含的“三類股東”均屬于間接持有擬上市公司股權，“三類股東”直接投資擬IPO企業(yè)的，目前尚無過會的案例。
上述三家公司的“三類股東”屬于基金子公司和券商資管計劃，這兩者的管理人是受證監(jiān)會監(jiān)管的持牌金融機構，契約型私募基金的管理人(私募基金管理人)雖然也受證監(jiān)會監(jiān)管，但并非持牌金融機構，二者在風險控制、監(jiān)管要求、成熟程度等方面尚有差異。因此，過會三家公司中的資管計劃無需清理，但是不能因此得出契約型私募基金也一定無需清理的結論。
與資管計劃的管理人受證監(jiān)會監(jiān)管不同，信托計劃的管理人受銀監(jiān)會監(jiān)管，資管計劃與信托計劃在法律關系、監(jiān)管要求等方面也存在差異。因此，案例中資管計劃無需清理，也尚不能因此得出信托計劃無需清理的結論。
從已過會案例看，證監(jiān)會發(fā)審委的反饋意見主要有：核查擬IPO企業(yè)股權是否清晰穩(wěn)定、是否存在利益輸送(合法增資、關聯交易等)、國有股東認定等可能涉及股權清晰的問題，存在要求進一步穿透披露機構投資者最終出資人情況的可能性。目前，已過會案例為核查上述問題，已穿透披露至最終出資人的人數。最終出資人應理解為自然人、境內上市公司、國有控股主體。建議重點關注信息披露義務的充分履行。
關于業(yè)界所關心的股份還原問題，已過會案例均未要求資管計劃還原股份或轉為直接持有。