近年來的金融危機越來越呈現(xiàn)出某種混合形式的危機。香港金融危機并無獨特定義。不過，鑒于香港聯(lián)系匯率的剛性安排，香港的金融危機模式將獨具特色。
它一般的邏輯是，聯(lián)系匯率遭受攻擊，短期利率急劇攀升，從而引發(fā)房地產(chǎn)和股市價格崩潰。當然，蒼蠅不叮無縫的蛋，聯(lián)系匯率遭到攻擊一定有背景因素。事實上，香港聯(lián)系匯率近幾年的平衡，得益于內(nèi)地的大規(guī)模資本外泄。問題恰恰也在于此，當內(nèi)地資本流出受到嚴厲管治，香港將斷絕已經(jīng)習以為常的內(nèi)地資本補充。而香港所有資產(chǎn)價格皆嚴重高估，香港資本流出勢成必然，則聯(lián)系匯率必將承壓。
香港債務擴張過度
依據(jù)過往經(jīng)驗，香港聯(lián)匯承壓，金管局只有“任一招”——加息。根據(jù)香港金融管理局統(tǒng)計數(shù)字，香港住戶貸款馀額于過去10年累計增長108%，于2015年底高達15,940億港元。由于它超逾本地生產(chǎn)總值的同期增幅，家庭債務相對本地生產(chǎn)總值的比率，過去10年間由54%顯著上升至67%。在過去十年，香港家庭的負債增加了一倍，多達64萬港元。易言之，香港在低息環(huán)境中，債務擴張過度，泡沫累積嚴重，一旦被迫加息，債務鏈條將逐次爆破。事實上，國際金融機構(gòu)已經(jīng)預設了對沖安排，他們已經(jīng)完成了較大額度的外匯掉期，也就是說他們已經(jīng)準備好了充足的子彈。請設想，美國加息、減稅、縮表，美國的那些金融機構(gòu)該如何在港操作呢？
近些年來，香港債券市場發(fā)展迅猛。港元發(fā)債額在2016年連續(xù)第8年增加，達3.05萬億港元，較2015年增加22%。請注意，境外發(fā)債體（不包括多邊發(fā)展銀行）在2016年更多利用港元債市集資，發(fā)債額升幅達71%。年內(nèi)部分時間美元／港元基準掉期利率處于正數(shù)水準，部分發(fā)債體把握機會在香港發(fā)債，然后將資金兌換為美元，從而降低整體融資成本。多邊發(fā)展銀行亦于2016年趁資金成本較低的機會重返市場。筆者無從知曉，香港金融管理當局如何監(jiān)控和管理如此規(guī)模的債券所導致的港幣流動。而美國金融機構(gòu)一向善于總結(jié)經(jīng)驗教訓，他們會深刻地總結(jié)索羅斯當年的慘烈教訓，這一次應該做好了更為充分的準備。
也許一些人會說，國家有強大外匯儲備，三萬億港幣債券也不過四千億美元而已。但金融危機從來都是連鎖反應，你準備好如何同時介入股市和樓市嗎？你準備好同時進行人民幣匯率保衛(wèi)戰(zhàn)了嗎？
2016年末，中國全國債券市場託管存量高達56.3萬億人民幣，同比增加11.45萬億元，增幅25.54%。其中，中央結(jié)算公司託管債券43.73萬億元，佔全市場77.66%；上海清算所託管債券8.13萬億元，佔全市場14.44%；交易所託管債券4.45萬億元，佔全市場7.89%。2016年地方政府債務置換繼續(xù)進行，全年發(fā)行地方債6.04萬億元，其中地方債置換4.87萬億元。地方政府債的最大持有者是商業(yè)銀行，持有規(guī)模為93630.72億元，新增49073.76億元，同比增長110.14%。
內(nèi)地保險機構(gòu)、基金等持有規(guī)模增速較快，分別同比增長370.08%和201.56%，但總體持有規(guī)模依舊較小。請注意，在境外機構(gòu)持有的券種中，地方政府債增速迅猛，託管量從去年末的3.8億元增至53.1億元。筆者最關(guān)心的仍然是地方政府債，筆者注意到了總量變化和增量變化。一是，最無效益的地方政府債仍然在迅猛增加，顯然供給側(cè)改革依舊未能觸及根本；二是，地方政府債已經(jīng)不是黑箱作業(yè)，畢竟境外機構(gòu)也在大舉增持（雖然規(guī)模有限）。這里面隱含了雙重含義：第一，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型未能如愿；第二，債務危機概率大增。其實，從事投資的人不會關(guān)注當事人的花言巧語，他們只會關(guān)注冰冷而現(xiàn)實的數(shù)字。
全國債券市場託管存量，遠遠小于全國債務總量。朱云來先生2016年10月27日在某講堂上說：“我們的貨幣現(xiàn)在已經(jīng)到了150多萬億，基本規(guī)則是乘2，就是所有經(jīng)濟實體債務總額基本上是這兩個數(shù)的兩倍以上，所以現(xiàn)在至少是300萬億了?！?00萬億，用什么支付利息呢？在中國，金融危機一定起于債務違約。
香港有責任提供預案
內(nèi)地的債務問題，怎么會導致香港金融危機？其實，香港是中國金融的山海關(guān)，若發(fā)生金融戰(zhàn)，香港是必遭攻擊的第一關(guān)隘。而且，香港是國際金融中心，內(nèi)地不能直接採取行政手段干預。經(jīng)過二十年的政治蛻變，香港是否還是九七年那個同心同德的香港？當然，最關(guān)鍵的是，香港精英是否仍然有勇氣與金融入侵者殊死一戰(zhàn)。筆者并不樂觀，因為華資正在歷史性地外遷，他們已經(jīng)提前數(shù)年在布局海外了。沒有華資配合，中資獨力支撐將極其艱難。
還記得九七年嗎？那一次是有準備的，與其說索羅斯是攻擊受阻，倒不如說是陷入了預設的伏擊圈。如今，我們有防御預案嗎？古人云：預則立，不預則廢。香港必須有人專責，為即將到來的金融風暴提供預案。香港有責任為內(nèi)地提供預警，并為內(nèi)地爭取反制的時間和空間。
在內(nèi)地，談金融風暴會被某些人恥笑，一些人正在用公帑營造人民幣堅挺的假象，更有人一再強化資產(chǎn)泡沫的規(guī)模。特區(qū)政府應負起責任，對形勢做出獨立的判斷。華資也應有所作為，不能一味地離家出走。港人應履行使命，不能對危機熟視無睹。當然，最終還是要看內(nèi)地，如何在危機中沉著應變，化危機為改革契機，開啟新的局面。
今年是香港回歸二十周年，剛剛好也是全球經(jīng)濟大調(diào)整的拐點。美歐先行一步，開起了財政金融的全面改革，我們?nèi)匀辉谶M行艱難的非經(jīng)濟問題的博弈。希望我們能迅速開啟財政金融改革，走出困局，開創(chuàng)后改革開放的嶄新時代。