事件：6月官方制造業(yè)PMI51.7，預(yù)期51，前值51.2.6月官方非制造業(yè)PMI54.9，前值54.5.
點(diǎn)評(píng)：
1)核心觀點(diǎn)：6月PMI為51.7，較上月提高0.7個(gè)百分點(diǎn)，為今年次高。生產(chǎn)、新訂單、新出口訂單、原材料購進(jìn)價(jià)格、建筑業(yè)訂單均回升，表明內(nèi)外需改善。6月以來市場(chǎng)開始修正4月監(jiān)管升級(jí)引發(fā)的過度悲觀預(yù)期，股市商品均上漲。未來經(jīng)濟(jì)仍是L型的，向上向下的空間都不大，過度悲觀過度樂觀都是錯(cuò)的，基數(shù)效應(yīng)更多是數(shù)字游戲，不必過于重視，關(guān)鍵看邊際變化。
過去這一輪補(bǔ)庫是歷史上時(shí)間最短、力度最弱的(2017年1-4月規(guī)上工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫存累計(jì)增長(zhǎng)10.4%，為此輪補(bǔ)庫周期的高點(diǎn)，遠(yuǎn)低于前幾輪補(bǔ)庫周期高點(diǎn)：2014年1-8月15.6%、2011年1-10月24.2%、2008年1-8月28.5%)，預(yù)計(jì)未來去庫對(duì)經(jīng)濟(jì)拖累也較弱，可能是歷史上力度最弱的去庫存。未來去庫存、房地產(chǎn)調(diào)控、金融降杠桿和財(cái)政整頓基建下滑導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)二次探底，但幅度不深、斜率不陡，支撐力量來自出口和制造業(yè)投資。由于庫存仍低、修正經(jīng)濟(jì)悲觀預(yù)期，在煤炭、螺紋鋼等黑色系帶領(lǐng)下，6月大宗商品價(jià)格反彈；豬價(jià)止跌，油價(jià)反彈，需要重視，或許意味著通脹短期下降放緩，但商品價(jià)格反彈在中期可能難以持續(xù)，再通縮壓力仍存。
我們維持經(jīng)濟(jì)L型、股市修復(fù)、債市牛市前夜的判斷。
2)PMI超預(yù)期，生產(chǎn)擴(kuò)張。6月PMI51.7，較前值高0.7個(gè)百分點(diǎn)。生產(chǎn)擴(kuò)張，生產(chǎn)指數(shù)為54.4%，較上月回升1個(gè)百分點(diǎn)，最新6月發(fā)電耗煤月化同比與5月基本持平，表明生產(chǎn)平穩(wěn)。
3)內(nèi)外需均改善，出口超預(yù)期復(fù)蘇。新訂單指數(shù)為53.1%，較上月高0.8個(gè)百分點(diǎn)，內(nèi)外需、服務(wù)消費(fèi)和建筑改善。新出口訂單和進(jìn)口指數(shù)分別為52.0%、51.2%，分別比上月變化1.3、1.2個(gè)百分點(diǎn)。6月集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)持續(xù)回升，預(yù)示出口繼續(xù)復(fù)蘇。近期美歐日經(jīng)濟(jì)向好，歐洲經(jīng)濟(jì)加速，美歐日先后步入金融加杠桿周期，預(yù)計(jì)出口繼續(xù)好轉(zhuǎn)。
4)大企業(yè)擴(kuò)張，中小企業(yè)收縮，表明重化工業(yè)韌性強(qiáng)。6月大型企業(yè)PMI為52.7%，比上月上升1.5個(gè)百分點(diǎn)，持續(xù)高于臨界點(diǎn)，與建筑業(yè)擴(kuò)張、黑色系補(bǔ)庫價(jià)格反彈、供給側(cè)改革推動(dòng)有關(guān)；中型企業(yè)PMI為50.5%，較上月低0.8個(gè)百分點(diǎn)；小型企業(yè)PMI為50.1%，較上月回落0.9個(gè)百分點(diǎn)，但仍在臨界點(diǎn)之上。
5)黑色系帶領(lǐng)大宗價(jià)格反彈，企業(yè)盈利改善。6月主要原材料購進(jìn)價(jià)格指數(shù)為50.4%，較上月回升0.9個(gè)百分點(diǎn)。美元回落，悲觀預(yù)期修復(fù)，螺紋鋼、煤炭等庫存低位補(bǔ)庫，大宗商品價(jià)格回升，企業(yè)盈利改善，5月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)16.7%，增速較4月加快2.7個(gè)百分點(diǎn)。5月出廠價(jià)格指數(shù)為49.1%，較上月升1.5個(gè)百分點(diǎn)。
6)庫存下降，或處于從被動(dòng)補(bǔ)庫存到主動(dòng)去庫存的觀察期。6月原材料庫存指數(shù)48.6%，較上月升0.1個(gè)百分點(diǎn)；產(chǎn)成品庫存指數(shù)為46.3%，較上月降0.3個(gè)百分點(diǎn)。5月規(guī)上工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品庫存同比增9.3%，較1-4月減少1.4個(gè)百分點(diǎn)。過去這一輪補(bǔ)庫是歷史上時(shí)間最短、力度最弱的，預(yù)計(jì)未來去庫對(duì)經(jīng)濟(jì)拖累也較弱。
7)非制造業(yè)持續(xù)上升，消費(fèi)和建筑擴(kuò)張。非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為54.6%，比上月回升0.1個(gè)百分點(diǎn)，高于去年同期1.2個(gè)百分點(diǎn)。服務(wù)業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為53.8%，比上月高0.3個(gè)百分點(diǎn)。受“6.18”等影響，郵政快遞和互聯(lián)網(wǎng)及軟件信息技術(shù)服務(wù)的商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為72.2%和61.8%，分別高于上月7.5和3.0個(gè)百分點(diǎn)。隨著制造業(yè)增速加快，生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)和物流業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)均升至59.0%以上。建筑業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為61.4%，比上月升1個(gè)百分點(diǎn)，仍位于60.0%以上的高位景氣區(qū)間。建筑業(yè)新訂單指數(shù)和業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)為55.4%和67.6%，分別高于上月1.3和1.8個(gè)百分點(diǎn)?？紤]到財(cái)政整頓基建下滑，建筑業(yè)擴(kuò)張可能主要來自房地產(chǎn)投資的推動(dòng)。
修正悲觀預(yù)期，股票商品上漲——高頻研判之四十九
摘要
6月以來市場(chǎng)開始修正4月監(jiān)管升級(jí)引發(fā)的過度悲觀預(yù)期，股票商品均上漲。4月監(jiān)管升級(jí)疊加貨幣偏緊，市場(chǎng)擔(dān)心經(jīng)濟(jì)“硬著陸”，股債商品同時(shí)下跌表明主要是流動(dòng)性原因。6月以來，銀監(jiān)會(huì)增加1-2個(gè)月上報(bào)自查結(jié)果緩沖期，央行未跟隨美聯(lián)儲(chǔ)加息，市場(chǎng)對(duì)政策、經(jīng)濟(jì)和流動(dòng)性的悲觀預(yù)期得到一定程度修復(fù)，股債商品均不同程度上漲。
從本周和6月以來的高頻數(shù)據(jù)看，剔除天氣因素后6月發(fā)電耗煤同比基本持平5月，表明生產(chǎn)平穩(wěn)；地產(chǎn)銷售降幅收窄；汽車銷售轉(zhuǎn)弱；家電延續(xù)熱銷；集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)持續(xù)回升，預(yù)示出口繼續(xù)復(fù)蘇；由于庫存仍低、修正經(jīng)濟(jì)悲觀預(yù)期，在螺紋鋼、煤炭等黑色系帶領(lǐng)下，大宗商品價(jià)格反彈；豬價(jià)止跌，油價(jià)反彈，需要重視，或許意味著通脹短期下降放緩；6月資金大考平穩(wěn)過關(guān)，短端利率全線下行；人民幣匯率升值，通過資本管制和引入逆周期調(diào)節(jié)因子，央行貨幣政策獨(dú)立性增強(qiáng)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：美聯(lián)儲(chǔ)加息超預(yù)期；國內(nèi)貨幣收緊和金融去杠桿超預(yù)期；房地產(chǎn)調(diào)控過緊；改革低于預(yù)期；債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)
正文
1、下游：地產(chǎn)銷售降幅繼續(xù)縮窄，汽車走弱家電熱銷
本周30大中城市地產(chǎn)銷售環(huán)比上升9.3%。截至6月28日，30大中城市地產(chǎn)銷售同比-31.2%，較上周下降3.3個(gè)百分點(diǎn)，但仍高于5月同比-38.9%；其中一二三線城市同比分別為-29.9%、-28.6%和-36.7%，均高于5月同比-38.1%、-38.5%和-40.2%。6月土地成交降幅縮窄，但土地供應(yīng)繼續(xù)回落。截至6月25日，100大中城市土地成交同比-8.9%，高于5月同比-13.8%；一線同比由5月的31.1%回落至-17.6%；二線同比由5月的-19.8%回升至-11.0%；三線同比則由5月的-11.6%回升至-6.3%。100大中城市土地供應(yīng)同比-3.9%，低于5月同比5.8%；其中一二三線城市土地供應(yīng)同比增速分別為-35.7%、1.7%和-4.9%，分別低于、高于和低于5月的32.8%、-15.7%和24.2%。
6月車市前兩周零售和批發(fā)均走強(qiáng)，第三周回落。零售方面，第一周同比增速-2%，第二周同比增速7%，第三周同比增速-1%，1-3周同比增長(zhǎng)1%；批發(fā)方面，第一周同比增速10%，第二周同比增速14%，第三周同比增速0%，1-3周同比增長(zhǎng)7%。
上周電影票房收入環(huán)比上升70.6%，較上一周上升89.8個(gè)百分點(diǎn)，觀影人次和放映場(chǎng)次環(huán)比分別為56.9%和-6.0%，主因《變形金剛5:最后的騎士》在國內(nèi)上映。同比來看，6月份票房收入、觀影人次和放映場(chǎng)次分別為10.1%、11.0%和26.8%，分別低于、低于和高于5月的13.9%、11.4%和26.6%。
紡織原料價(jià)格同比增速放緩。本周中國紡織經(jīng)濟(jì)信息指數(shù)中的紗線價(jià)格指數(shù)環(huán)比下降0.07%，6月同比13.7%，較上周上升0.1個(gè)百分點(diǎn)，低于5月同比14.4%。坯布價(jià)格指數(shù)環(huán)比與上周持平，6月同比4.8%，較上周下降0.1個(gè)百分點(diǎn)，低于5月同比5.1%。
5月冰箱銷售平淡洗衣機(jī)表現(xiàn)搶眼。產(chǎn)業(yè)在線5月數(shù)據(jù)顯示，5月冰箱產(chǎn)量上升0.8%，出貨量同比1.2%，其中出口同比增18%；洗衣機(jī)產(chǎn)量增速為18%，出貨量同比上升9.5%，其中內(nèi)外銷均較快上升，內(nèi)銷同比10%、出口同比8%。
集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)同比增速回升。上周上海出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)(SCFI)環(huán)比下降1.3%，6月同比54.6%，較上周下降1.8個(gè)百分點(diǎn)，高于5月同比53.3%。中國出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)(CCFI)環(huán)比上升0.7%，6月同比28.7%，較上周上升0.4個(gè)百分點(diǎn)，高于5月同比27.8%。國內(nèi)外貨運(yùn)價(jià)格增速上升。本周波羅的海干散貨指數(shù)(BDI)環(huán)比上升6.8%，6月同比40.7%，較上周上升1.8個(gè)百分點(diǎn)，低于5月同比57.0%。上周中國沿海干散貨運(yùn)價(jià)指數(shù)(CCBFI)環(huán)比上升1.6%，6月同比27.3%，較上一周上升2.9個(gè)百分點(diǎn)，高于5月同比24.6%。
2、中游：發(fā)電耗煤回落，鋼價(jià)走高水泥略降機(jī)械火爆
本周火電發(fā)電同比回落。截至6月29日，本月6大發(fā)電日均耗煤62.9萬噸，較上周減少0.8萬噸，高于5月的60.8萬噸。6月發(fā)電耗煤量同比增加5.7%，較上周下降5.2個(gè)百分點(diǎn)，低于5月同比11.0%。6月下旬6大發(fā)電集團(tuán)發(fā)電耗煤量的數(shù)據(jù)異常可能與天氣因素有關(guān)，2016年6月中下旬全國各地最高氣溫均值明顯高于2017年同期，數(shù)據(jù)對(duì)比顯示，2016年6月16日-25日的10天期間平均最高氣溫比今年同期高1.4攝氏度，而6月其他日期的平均最高氣溫2016年僅比2017年高0.1攝氏度。
高利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)下國內(nèi)鋼廠開工旺盛。上周盈利比率83.4%，環(huán)比增加0.7個(gè)百分點(diǎn)。上周全國高爐開工率為77.7%，環(huán)比增加0.4個(gè)百分點(diǎn)。本周螺紋鋼價(jià)格不斷上升，截至6月29日，環(huán)比增加1.2%，螺紋鋼價(jià)格6月同比64.9%，持平上周，高于5月同比48.0%。粗鋼日均產(chǎn)量5月同比-1.8%，低于4月的2.0%和3月的4.8%。螺紋鋼庫存環(huán)比下降0.5%，6月同比-3.2%，較5月的2.6%下降明顯。
水泥庫容比走高，價(jià)格繼續(xù)回落。本周水泥價(jià)格環(huán)比下降0.6%，6月同比上升31.8%，較上周下降0.3個(gè)百分點(diǎn)，低于5月的32.2%。據(jù)數(shù)字水泥網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，截至6月23日，全國水泥庫容比為63.9%，高于上周的62.4%和5月的60.8%。近期隨著水泥淡季來臨以及受政策面偏緊影響，水泥價(jià)格出現(xiàn)季節(jié)性回落。
受油價(jià)上行影響，化工產(chǎn)品價(jià)格整體偏強(qiáng)。截至2017年6月29日，大宗商品價(jià)格漲跌榜中環(huán)比上升的商品有68種，集中在化工板塊和化工板塊；漲幅前3的商品分別是天然橡膠(3.4%)、鐵礦石(澳)(2.5%)、動(dòng)力煤(環(huán)渤海)(2.4%)。環(huán)比下降的商品共有53種，集中在化工和能源板塊；跌幅前三的商品分別為雞蛋(-2.1%)、甲醇(-2.1%)、銻(-1.7%).
機(jī)械市場(chǎng)銷售持續(xù)火爆。據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，5月挖掘機(jī)銷售1.1萬輛，同比增加105.6%，較上月增加4.5個(gè)百分點(diǎn)，增幅已連續(xù)三個(gè)月擴(kuò)大。5月裝載機(jī)銷量同比增長(zhǎng)75.9%，高于4月的69.5%。此外，5月我國重卡銷售同比增長(zhǎng)50.7%，略低于4月的50.7%；5月壓路機(jī)銷量同比增加63.1%，略低于4月的76.7%。綜合來看，5月固定投資保持較快增長(zhǎng)，設(shè)備購置增速提高，工程機(jī)械需求旺盛。
3、上游：油價(jià)連日上漲，銅鋅價(jià)格走強(qiáng)
本周CRB工業(yè)原材料指數(shù)環(huán)比0.9%，6月同比11.1%，與上周基本持平，高于5月同比11.0%。南華工業(yè)品指數(shù)環(huán)比5.9%，6月同比32.6%，較上周增加1.3個(gè)百分點(diǎn)，低于5月同比37.2%；南華農(nóng)產(chǎn)品指數(shù)環(huán)比0.5%，6月同比-1.4%，與上周持平，低于5月同比6.3%。
受歐洲、英國以及加拿大央行集體釋放鷹派信號(hào)影響，美元指數(shù)連日下挫至2016年10月以來的最低位。本周美元指數(shù)環(huán)比-1.5%，6月同比2.5%，與上周基本持平，低于5月同比3.8%。黃金價(jià)格區(qū)間震蕩，本周倫敦現(xiàn)貨黃金環(huán)比降低0.2%，6月同比-1.1%，較上周減少1.2個(gè)百分點(diǎn)，高于5月同比-1.7%。
受美國汽油庫存降幅超預(yù)期以及技術(shù)面影響，WTI原油價(jià)格連日上行，回升至45美元/桶附近。本周WTI原油價(jià)格環(huán)比上升4.9%，6月同比-7.8%，較上周下降0.6個(gè)百分點(diǎn)，低于5月同比3.0%。歐佩克代表也表示，歐佩克當(dāng)前不急于加大減產(chǎn)力度。俄羅斯能源部長(zhǎng)表示，俄羅斯6月原油產(chǎn)量較去年10月超額2%完成減產(chǎn)協(xié)議，目前未與歐佩克討論加大減產(chǎn)力度。美國方面，原油庫存意外增加，但汽油庫存降幅超預(yù)期。6月23日當(dāng)周EIA原油庫存增加11.8萬桶/日，預(yù)期減少225.0萬桶/日；汽油庫存減少89.4萬桶/日，預(yù)期為不變。
由于庫存水平降低，銅鋅價(jià)格走強(qiáng)。LME銅本周環(huán)比1.5%，6月同比22.6%，較上周增加0.7個(gè)百分點(diǎn)，高于5月同比18.6%。LME鋁價(jià)格周環(huán)比0.7%，6月同比18.4%，較上周減少0.3個(gè)百分點(diǎn)，低于5月同比22.7%。LME鋅價(jià)格周環(huán)比1.3%，6月同比26.2%，較上周增加2.7個(gè)百分點(diǎn)，低于5月同比38.3%。
4、價(jià)格：菜價(jià)升豬價(jià)止跌，燃油價(jià)格同比落藥價(jià)同比升
本周農(nóng)業(yè)部28種重點(diǎn)監(jiān)測(cè)蔬菜平均批發(fā)價(jià)環(huán)比下跌0.6%，前海蔬菜批發(fā)價(jià)格指數(shù)環(huán)比下跌0.8%，山東地區(qū)的蔬菜批發(fā)價(jià)格指數(shù)環(huán)比下跌7.1%。農(nóng)業(yè)部28種重點(diǎn)監(jiān)測(cè)蔬菜平均批發(fā)價(jià)、前海蔬菜批發(fā)價(jià)格指數(shù)和山東地區(qū)的蔬菜批發(fā)價(jià)格指數(shù)6月同比分別為1.7%、0.2%和6.9%，分別較上周上升0.3、0.7和4.1個(gè)百分點(diǎn)，均高于5月的-6.6%、-0.3%和-17.6%。
豬肉價(jià)格環(huán)比止跌企穩(wěn)但同比仍下行。本周農(nóng)業(yè)部豬肉平均批發(fā)價(jià)環(huán)比上漲0.8%，6月同比下跌25.5%，較上周下降0.1個(gè)百分點(diǎn)，低于5月的-21.4%。36個(gè)城市豬肉平均零售價(jià)環(huán)比上漲0.3%，6月同比下跌11.5%，較上周下降0.1個(gè)百分點(diǎn)，低于5月的-7.3%。5月生豬存量再次下降，生豬存欄同比下降3.4%，受此影響，6月豬肉價(jià)格降幅開始收窄，根據(jù)50城豬肉價(jià)格同比的周期性判斷，豬價(jià)同比已接近周期性的底部。36個(gè)城市牛肉和羊肉平均零售價(jià)6月同比分別為-1.6%和-2.4%，分別低于和高于5月的-1.4%和-2.9%。36個(gè)城市草魚和鰱魚平均零售價(jià)6月同比分別為11.5%和4.4%，均高于5月的11.1%和3.1%。
非食品方面油價(jià)同比回落、藥價(jià)增速上行。全國成品油價(jià)格增速繼續(xù)回落。本周全國成品油價(jià)格指數(shù)環(huán)比下跌3.3%，6月同比上漲5.5%，較上周下降0.8個(gè)百分點(diǎn)，低于5月的12.2%。中國成都中藥材價(jià)格指數(shù)6月同比12.7%，較5月同比12.1%上升了0.6個(gè)點(diǎn)。
5、貨幣：6月資金大考平穩(wěn)過關(guān)，短端利率全線下行
本周央行公開市場(chǎng)共有3300億逆回購到期，周一至周五分別到期500億、100億、500億、600億和1600億。自上周五至本周四，央行連續(xù)5日暫停公開市場(chǎng)操作，資金凈回籠，主因臨近月末財(cái)政支出力度加大，對(duì)沖央行逆回購到期后銀行體系流動(dòng)性處于較高水平。
本周以來Shibor全面下行，國債到期收益率自本月上旬以來便開始回落，市場(chǎng)預(yù)期的6月資金面緊張并未發(fā)生。由于央行曾在6月初為補(bǔ)充跨季流動(dòng)性而重啟28天逆回購操作，因此，7月將面臨資金集中到期。7月共有9175億元資金到期，其中逆回購有5600億元，MLF有3575億元，約七成資金量將在上半月到期。預(yù)計(jì)7月資金面仍將保持緊平衡格局。
截至6月29日，1天期銀行間回購加權(quán)利率為2.5600%，較上周下降24.55個(gè)BP；7天期銀行間回購加權(quán)利率為3.7594%，較上周上升68.27個(gè)BP.1天期存款類機(jī)構(gòu)回購加權(quán)利率為2.4935%，較上周下降25.41個(gè)BP；7天期存款類機(jī)構(gòu)回購加權(quán)利率為2.9112%，較上周上升8.79個(gè)BP.1年期國債收益率為3.4496%，較上周下降5.61個(gè)BP；10年期國債收益率為3.5483%，較上周上升0.26個(gè)BP.
珠三角票據(jù)直貼利率(月息)和長(zhǎng)三角票據(jù)直貼利率(月息)均較上周上升1.0個(gè)BP，票據(jù)轉(zhuǎn)貼利率(月息)亦上升2.5個(gè)BP。本周不同期限的信用利差縮窄，1年期AAA企業(yè)債的信用利差縮窄7.68個(gè)BP，10年期AAA企業(yè)債的信用利差縮窄6.42個(gè)BP.
人民幣匯率大幅升值，遠(yuǎn)期貶值壓力減小。本周美元兌人民幣中間價(jià)升值0.44%，美元兌人民幣即期匯率升值0.88%，離岸人民幣升值0.48%。在岸和離岸人民幣匯率價(jià)差由上周的0.0021縮小至-0.0044，美元兌人民幣1年期外匯遠(yuǎn)期買報(bào)價(jià)下降56個(gè)BP.