姜國華：很多人是羨慕巴菲特的錢，不是羨慕他的方法

姜國華：不用管那個(gè)股價(jià)怎么變化，先預(yù)測企業(yè)未來業(yè)績。只要你這個(gè)工作做得準(zhǔn)，投資基本保證就能成功，基本就會成功。

北京大學(xué)的一間教室里，這位正在給學(xué)生們上課的人，就是今天的主人公——姜國華。姜國華本科畢業(yè)于北京大學(xué)。2002年，他從美國加利福尼亞大學(xué)伯克利分校哈斯商學(xué)院取得會計(jì)學(xué)博士學(xué)位?；氐奖贝笕温殻两褚延惺畮啄炅?。姜教授主要研究的領(lǐng)域是財(cái)務(wù)會計(jì)與資本市場。

姜國華：我本身從讀博士開始就是做投資研究的，所以那既然做投資研究，接觸的就是股市。所以接觸股市的話，我大概從九十年代末期，就已經(jīng)在做這方面的研究，應(yīng)該說到現(xiàn)在也是二十幾年了。

十幾年的研究和教學(xué)經(jīng)驗(yàn)，讓姜國華對投資有不少自己的認(rèn)識。在他看來，想要投資最先需要明白的一點(diǎn)，就是投資就如同物理學(xué)一樣，是一門科學(xué)，而不是玄學(xué)。

姜國華：投資是一個(gè)技術(shù)活，是有科學(xué)規(guī)律的，你不花時(shí)間學(xué)，是很難掌握這個(gè)規(guī)律的。你說給自己做個(gè)手術(shù)，肯定不會有人給自己下刀子。但是買賣股票他就敢，雖然他對投資也是一無所知。

會計(jì)學(xué)中有一個(gè)比較基本的概念——資產(chǎn)定價(jià)。而姜國華認(rèn)為投資的核心問題，首要的也是資產(chǎn)定價(jià)。在股市上就是基于經(jīng)濟(jì)、行業(yè)、企業(yè)的現(xiàn)狀，預(yù)測企業(yè)未來的利潤、現(xiàn)金流，然后將未來的利潤、現(xiàn)金流折算進(jìn)今天，形成價(jià)值評估。在這其中，首要就是明白企業(yè)的業(yè)務(wù)和經(jīng)營狀況。

姜國華：所以我們在3000家，全球的話多少？幾萬家，十幾萬家，怎么來挑？那我們就看你要了解你要買的這個(gè)股票，這個(gè)公司。就把自己呢，能放到一個(gè)所有者的角度上去看，假如沒有股票市場，你買進(jìn)來以后就出不了手了，你不得不綁定在這個(gè)公司上，跟它一塊兒成長，今天值不值得買。

在姜國華看來，投資屬于一門科學(xué)，而科學(xué)就必然需要理性的判斷。雖然投資中需要預(yù)測企業(yè)的未來，但是這一預(yù)測是通過企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略和企業(yè)的經(jīng)營情況來判斷的，并不像是對藝術(shù)品之類的判斷那樣充滿了主觀感受。此外，投資是對價(jià)值高低判斷后才能做出的決定。當(dāng)給投資標(biāo)的評估價(jià)值時(shí)，評估的價(jià)值大于要支付的價(jià)格，這才稱得上是正的凈現(xiàn)值項(xiàng)目。

姜國華：就是你要投資，你要真的去研究它，研究這個(gè)企業(yè)，研究它的未來，最后能估出一個(gè)值來，再決定交易。那當(dāng)然我們都對巴菲特?zé)o比地崇拜和羨慕，很有錢。但是我的感覺是，我們很多人是很羨慕他的錢，但是不羨慕他的方法，他的方法買進(jìn)去可以多年持有，跟著公司一塊兒成長。那我們?nèi)滩蛔?，我買進(jìn)去，跌了，慌了，斬倉了。然后漲了，漲到一定程度以后，我又慌了，對吧？我趕緊把它賣掉，落袋為安。在任何一個(gè)時(shí)點(diǎn)上都沒有價(jià)格價(jià)值相比較來決策這種概念，不花時(shí)間去研究公司，天天看盤。這些都不是一個(gè)典型的投資者應(yīng)該做的。

姜國華：說得極端一點(diǎn)，不講估值的投資都是耍流氓。為什么？你把3000多家上市公司，當(dāng)作3000多個(gè)盒子，里邊是什么，你其實(shí)也不在乎。但是大家就通過各種概念，通過各種各樣的渠道來炒作這3000多個(gè)盒子。這樣的話你賺的就是別人虧的，憑什么？

2010年初，姜國華一邊在北大教課，一邊正好攢下了一點(diǎn)錢準(zhǔn)備投入股市。由于姜國華一直以來都在研究資本市場，并且主要教授的課程就是給上市公司估值，所以姜國華在進(jìn)入股市后，首先想到的就是給自己想要投資的公司做一遍估值。從中找到一個(gè)價(jià)格低于價(jià)值的公司。

姜國華：我是主要當(dāng)時(shí)買的中信證券，2010年我們的估值是三十，股價(jià)十三，十三買進(jìn)來又跌到十二，十塊，九塊。那對我來說，這是好事情，因?yàn)槲乙院蟀l(fā)了工資可以買得更多。當(dāng)然類似還有其他幾個(gè)，基本上是金融類的企業(yè)，那基本上我買金融類的企業(yè)，是因?yàn)槲易隽艘恍┭芯俊?/span>

在姜國華買下中信證券的股票后，中信證券的股價(jià)仍在下跌，但是姜國華并不在意。在他看來，只要公司的基本面并沒有發(fā)生變化，那么當(dāng)前的下跌只是受投資者情緒影響而產(chǎn)生的錯(cuò)誤定價(jià)。隨著時(shí)間的變化，價(jià)格終會和價(jià)值相匹配。

從2010年以后，整整四年間，中信證券的價(jià)格一直在10元左右徘徊，相比他最早買入時(shí)甚至還跌了20%左右。但是每當(dāng)中信證券下跌后，姜國華總會將工資中的一部分拿來加倉。

姜國華：到2015年1月份，我突然看見它已經(jīng)漲到30了，我就把它賣掉了。我當(dāng)然也想不到說到2015年就漲了30了，它可能到2020年才漲到三十。但是即使2010年買的，2020年才漲到三十，投資收益率依然很好。但是到了估值了，我就把它賣掉。

這就是很簡單的基于價(jià)值評估的投資方法，如果心里沒有三十這個(gè)數(shù)，你怎么知道十三是高了還是低了，跌到八塊你還敢不敢買。所以我是鼓勵(lì)投資者都這么干。

記者：那時(shí)候三十這個(gè)估值，您是怎么出的呢？

姜國華：這其實(shí)就是像我們這個(gè)券商現(xiàn)在所做的很多事情，你看到一個(gè)券商的投資研報(bào)，分析公司的行業(yè)情況，商業(yè)模式，什么公司的一些情況，最后預(yù)測它的未來的業(yè)績，折現(xiàn)成估值。都是這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的模式，這個(gè)不是什么新的方法，也不需要特別專長什么技能，任何人都可以做。

看上去等了整整四年，中信證券才由原來的13元漲至33元左右，漲幅不過150%多?？v然算上分紅等，從中獲得的收益也不過200%，但是年復(fù)合收益率卻足足高達(dá)30%。除了中信證券外，姜國華手上還有一只讓他收益不菲的股票——民生銀行。

2010年中旬，姜國華在6元左右的位置買入了民生銀行的股票。在他看來，當(dāng)時(shí)的民生銀行作為中國第一家民營銀行，有著“超常規(guī)”的發(fā)展。從2001年到2005年，民生銀行實(shí)現(xiàn)了60%的凈利潤年復(fù)合增長率。2009年，民生銀行的凈利潤復(fù)合增長率高居銀行業(yè)之首，凈息差水平為上市銀行最高。相比民生銀行良好的發(fā)展勢頭，此時(shí)的股價(jià)明顯是被低估的。2011年1月20日，民生銀行跌至4.92元的低位。隨后的一年時(shí)間中，股價(jià)一直在5元左右的位置徘徊。但是到了2013年1月初，民生銀行的股價(jià)按前復(fù)權(quán)計(jì)算已經(jīng)創(chuàng)出2007年牛市以來的新高。相比2010年初姜國華買入的價(jià)格來計(jì)算，漲幅超過120%。

在姜國華的研究之中，上市公司的市值走勢長期來看是和業(yè)績創(chuàng)造高度正相關(guān)的。只不過這個(gè)時(shí)間有點(diǎn)漫長，大部分投資者都并不愿意等下去。

記者：可能沒有多少人能熬得住。

姜國華：對，自己買了一個(gè)公司的股票，這個(gè)你只能說值三十的東西，將來會漲到三十。但是你不能預(yù)測說是今年漲、明年漲還是后年漲，可能五年以后才漲，十年以后才能漲到。

記者：你愿意等？

姜國華：愿意等，對。

記者：你有給自己設(shè)立最長的期限嗎？

姜國華：那沒有，如果投資所有的事情都可以確定的話，那就不存在投資這個(gè)本身了，投資就是投資未來的，未來就是不確定。

姜國華:企業(yè)發(fā)展，有多大的變化？也有變化，但是有沒有像兩千、五千、兩千八、三千二這樣的變化，我相信是沒有。

除了中信證券、民生銀行以外，姜國華在2010年到2017年這幾年中還持有過金融街和中國平安的股票，七年間的年復(fù)合收益平均達(dá)到了20%以上。雖然這對于很多希望今天買入，明天就漲停的股民來說有點(diǎn)太低了。但是長時(shí)間來看，這樣的收益累積下來卻是一個(gè)大數(shù)字。

在2017年3月21日北京大學(xué)光華管理學(xué)院的一次經(jīng)濟(jì)研討會上，姜國華講述著自己的看法。他認(rèn)為，A股其實(shí)有著大部分投資者不相信的長期持有的分紅回報(bào)。

姜國華:也就是說我們1328家公司，從90年開始陸續(xù)上市，截至2011年4月30號，為所有的股東創(chuàng)造的回報(bào)率年均均值10.57%，中位數(shù)7.31%。當(dāng)時(shí)股市3000點(diǎn)左右，拉到今天這個(gè)數(shù)會降低，但是也不會降低很多。

不少人認(rèn)為很多上市公司財(cái)務(wù)造假，都想著圈錢才造成的大部分股民的虧損。但姜國華覺得，股民真正虧損的原因并不在上市公司財(cái)務(wù)造假，而是在市場形成的錯(cuò)誤定價(jià)之中。

姜國華:平均來講，我們的上市公司造假的比率是很小的，雖然每年都會曝出幾家公司來，好像很惡劣。但是你要看到這些公司市值加起來是多少，對吧？往往是一些比較小的公司。所以他們即使真的造假了，被抓到了，這個(gè)市值占整個(gè)股市市值的比例是很小的，所以投資者稍微分散一下，就不會影響他的受益。那更大的這個(gè)損失來源，還是不看基本面，不看估值。然后情緒起來了，豬都能上天。那你這個(gè)時(shí)候接那個(gè)豬去，那肯定要?dú)?。大部分悲慘的故事是這么產(chǎn)生的，而不是說企業(yè)造假導(dǎo)致我虧多少，不是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)變差了導(dǎo)致我虧多少，對吧？把一個(gè)十塊錢的東西炒到一百，然后再回到十塊。本來不應(yīng)該有什么影響，但是這個(gè)過程造成了大量悲慘的故事。

姜國華認(rèn)為，投資股市不應(yīng)該是一場零和游戲，否則會產(chǎn)生眾多悲劇。投資者應(yīng)該明白，如何科學(xué)地進(jìn)行資產(chǎn)定價(jià)和正確地看待股價(jià)波動，并在合理的估值上賣出獲得收益，而不是盲目跟風(fēng)炒作。