美國的航班也經(jīng)常晚點(diǎn)。前不久,美國航空公司還爆出打人事件。這并非偶然。美國航空業(yè)的服務(wù)一直差強(qiáng)人意。就旅行體驗(yàn)而言,歐洲當(dāng)前固然經(jīng)濟(jì)低迷,但是生活質(zhì)量還是很好的。目前國內(nèi)普遍對歐洲比較悲觀,對美元則偏樂觀,我則比較看好歐洲,并不看好美國。
去年,我就認(rèn)為美元是強(qiáng)弩之末,今年依然如此。去年這個時候,市場壓倒性地判斷人民幣貶值幅度將超過20%,國內(nèi)有人認(rèn)為人民幣應(yīng)該一次性貶值到位。當(dāng)時的情況下,如果決策者決定一次性大幅度貶值,結(jié)果很可能不是一次性貶值到位,而是一場金融風(fēng)波。幸好央行頂住了極大的壓力,維護(hù)了人民幣幣值的穩(wěn)定。
如果往前追溯十年,那時次貸危機(jī)剛剛爆發(fā),國內(nèi)一致看空美元。當(dāng)時歐元兌美元是1比1.6,英鎊對美元是1比2。我那時在歐洲央行工作,內(nèi)心非常清楚歐元是強(qiáng)弩之末。除了德國之外,當(dāng)時歐洲其他經(jīng)濟(jì)體,如西班牙、意大利根本承受不住如此強(qiáng)的歐元。歐債危機(jī)的種子那刻已經(jīng)埋下了。
過去十年,對美元走勢的判斷一直是判斷世界經(jīng)濟(jì)形勢和中國經(jīng)濟(jì)走勢的關(guān)鍵。可以說,我們未來的政策取向如何,相當(dāng)程度上取決于我們怎么判斷美國經(jīng)濟(jì),怎么判斷美元。
美元已是強(qiáng)弩之末,中國和歐洲經(jīng)濟(jì)向好
于當(dāng)下的全球與中國經(jīng)濟(jì),我有四個判斷。第一,美元是強(qiáng)弩之末。第二,中美貿(mào)易戰(zhàn)不會爆發(fā)。第三,歐洲經(jīng)濟(jì)將強(qiáng)勁復(fù)蘇。第四,中國經(jīng)濟(jì)將強(qiáng)勁反彈。我們現(xiàn)在面對的是一個弱勢美元,要在這個基礎(chǔ)上展望全球與中國經(jīng)濟(jì)。
為什么說美元是強(qiáng)弩之末?從經(jīng)典教科書的理論看,美元應(yīng)該升值,因?yàn)槊缆?lián)儲加息,而日本央行、歐洲央行都不加息。但是,現(xiàn)實(shí)卻與理論相反,美元指數(shù)去年最高點(diǎn)時接近了104,而現(xiàn)在跌到93以下,已經(jīng)下跌了差不多10%。事實(shí)上,自1970年代以來,美聯(lián)儲有過7次加息,只在兩次基于特殊政治背景的加息之后美元有過大漲,一次持續(xù)了五年多,另一次持續(xù)六年多。而其它5次加息之后美元基本上都經(jīng)歷了貶值。而且,加息幅度越大,美元貶值越激烈。
目前歐元對美元非常強(qiáng)勢,我不認(rèn)為這是一個短期現(xiàn)象,而是長期性的,這源于我對歐洲經(jīng)濟(jì)情況的判斷。
美國國內(nèi)政治因素對美元走勢也有很重要的影響。市場普遍對特朗普政府持樂觀態(tài)度,認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)會有3%-4%的增長。但今年上半年,美國經(jīng)濟(jì)只有2%的增長。特朗普政府的醫(yī)改修訂案失敗了,萬億美元基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)計劃現(xiàn)在還沒有消息,減稅還沒有推進(jìn),政府連續(xù)爆出丑聞。而且,兩黨在國會斗得越來越厲害。很難想象特朗普政府能取得什么樣的成就。
特朗普政府已經(jīng)發(fā)動了對華的301調(diào)查。但我認(rèn)為中美之間不可能發(fā)生貿(mào)易戰(zhàn)。以消費(fèi)品零售總額看,以前美國零售總額達(dá)4萬億美元的時候,中國才有1萬億美元;但去年中國達(dá)到了5萬億美元,美國是5.5萬億美元。照這個勢頭下去,再過兩年中國就將超過美國,成為世界最大的消費(fèi)市場。十年前,通用汽車在美國銷售400萬輛汽車,在中國銷售100萬輛;去年,在中國銷售400萬輛,在美國只銷售300萬輛。如果打貿(mào)易戰(zhàn),受損的只能是這些跨國公司。所以,中美之間小摩擦?xí)?但是大的貿(mào)易戰(zhàn)打不起來。
雖然市場對歐洲普遍持悲觀態(tài)度,但去年歐元區(qū)的GDP增速是超過美國的,今年上半年仍然保持這個勢頭。這顯然有歐洲央行實(shí)施量化寬松的原因?，F(xiàn)在歐洲央行面臨很大的收縮壓力。但總體上,我仍然看好歐洲。IMF今年只調(diào)低了對美國的經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期,并未降低對歐洲經(jīng)濟(jì)增長的預(yù)期。
就我在西班牙考察的情況看,歐洲經(jīng)濟(jì)可以說非常樂觀。西班牙一季度GDP增長3.3%,歐洲央行預(yù)測今年西班牙GDP增速將達(dá)到4%。但西班牙失業(yè)率目前仍然維持16%。我也曾困惑,如此高的失業(yè)率怎么可能還有如此強(qiáng)勁的消費(fèi)和出口?西班牙官員做了解釋:西班牙人有很多不交稅的灰色收入。西班牙以服務(wù)行業(yè)為主,大量西班牙人一手拿失業(yè)補(bǔ)貼,另一手在市場上賺錢不交稅。所以,其真實(shí)失業(yè)率應(yīng)該已經(jīng)大幅度走低。
德國的情況更好。我2003年到2006年在歐洲央行工作時,德國房價曾十年未變。但今年再去,房價已經(jīng)漲了一倍。因?yàn)榈聡績r長期不漲,房租收益又被嚴(yán)格限制,所以過去德國人不愿意做房地產(chǎn)投資。但這兩三年來,投資房地產(chǎn)已經(jīng)是德國的潮流了。德國房地產(chǎn)開始有了財富效應(yīng)?，F(xiàn)在德國房地產(chǎn)業(yè)非常強(qiáng)勁,處處都是工地。當(dāng)然,德國的房價才剛剛開始漲,目前市中心最好地段的房價也就每平米8萬元人民幣左右,遠(yuǎn)不及上海、北京。財政方面,德國政府可能是全球前十大經(jīng)濟(jì)體中財政盈余最多的,德國政府握有的財政盈余達(dá)237億歐元。如果歐洲央行退出量化放松,德國政府完全有能力擴(kuò)大財政支出。德國制造業(yè)依舊非常強(qiáng)勁,7月德國IFO景氣指數(shù)達(dá)到116,創(chuàng)歷史新高。
我判斷,中國經(jīng)濟(jì)將反彈。所謂新周期論有一些正確的方面。高科技行業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)等很多新領(lǐng)域崛起,對中國經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)很大。但我認(rèn)為,包括基建投資在內(nèi)的傳統(tǒng)模式,對當(dāng)前經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)暖有極大的貢獻(xiàn)。
今年中國經(jīng)濟(jì)最大的亮點(diǎn)是出口復(fù)蘇。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)去杠桿的背景下,出口增長是中國經(jīng)濟(jì)的一個重要支撐。上半年我在波士頓時,當(dāng)?shù)氐罔F公司告訴我,他們和中車剛簽了7億美元的合同,從中國進(jìn)口地鐵,這是五年前無法想象的事,可見中國產(chǎn)能升級換代之快。這反映了,中國高端制造業(yè)的崛起,是中國出口從過去兩年負(fù)增長到今年高速增長的內(nèi)在動因。
中國的高科技產(chǎn)品崛起的同時,勞動密集型產(chǎn)品的優(yōu)勢也在提高。雨傘和玩具是典型的勞動密集型產(chǎn)品,美國市場上93%的雨傘、82%的玩具都是中國生產(chǎn)的。雖然中國的工資水平一直在上升,但勞動密集型產(chǎn)業(yè)還是在中國,這說明中國勞動生產(chǎn)率也正在提升。
借助歷史經(jīng)驗(yàn)去杠桿、防風(fēng)險
中國經(jīng)濟(jì)的三駕馬車都在加強(qiáng),是否就可以判斷中國經(jīng)濟(jì)形勢未來一片大好呢?我認(rèn)為這種判斷過于草率,我們?nèi)匀幻媾R很大的風(fēng)險。這個風(fēng)險在哪里?就是中國高層最近反復(fù)提到的“灰犀?！?。目前聚焦的“灰犀?！笔欠康禺a(chǎn)與債務(wù)風(fēng)險,大家都擔(dān)心債務(wù)積累如何化解。
首要的當(dāng)然是去杠桿,首先是金融行業(yè)尤其是銀行業(yè)要去杠桿。傳統(tǒng)上,銀行貸款給實(shí)業(yè)企業(yè),這些企業(yè)拿錢搞生產(chǎn),再支付利息給銀行。但是,現(xiàn)在銀行的主要貸款對象不是企業(yè)了,金融公司和保險機(jī)構(gòu)等非銀行機(jī)構(gòu)成了主要客戶。銀行部門對非銀行金融機(jī)構(gòu)的貸款,我們稱之為體內(nèi)循環(huán)。銀行大量購買理財產(chǎn)品,做貨幣基金,這就是同業(yè)套利。過去幾年,這種套利資金規(guī)模非常大,已經(jīng)造成了所謂的影子銀行問題。這是我們面臨的一大風(fēng)險,也是去杠桿的重點(diǎn)之一。
財政問題是另一個需要關(guān)注的問題。與中國經(jīng)濟(jì)增速反彈相對應(yīng)的是中國財政預(yù)算也在增加,維持積極的財政政策,這起到了支持經(jīng)濟(jì)增長的作用。但這也會帶來一定風(fēng)險。
各種因素都在利好人民幣,包括美元貶值、中國經(jīng)濟(jì)增速反彈等。但目前看來,人民幣雖然對美元升值,但對一籃子貨幣還是貶值的。如果去掉美元,人民幣對其它貨幣是走弱。所以,人民幣對美元走強(qiáng),不意味著人民幣本身走強(qiáng)。人民幣匯率仍然可能有波動。
房地產(chǎn)資產(chǎn)泡沫是最大的風(fēng)險。如果沒有資本管制,很多人在北京、上海賣掉一套房子,可以在悉尼買兩套房子,在有些地方甚至可以買三套。從全球資產(chǎn)配置角度來說,這是相當(dāng)值得的。中國財富配置中,大部分是房地產(chǎn)資產(chǎn),外幣資產(chǎn)僅占2%。房地產(chǎn)長期保持高價位,所有人的資產(chǎn)壓力都很大。
那么,怎么防范風(fēng)險呢?回溯既往,過去幾十年中國政府已經(jīng)在防風(fēng)險方面取得了三大成就。
第一大成就是維持經(jīng)濟(jì)40年平穩(wěn)增長。
第二個成就是審慎對待房地產(chǎn)市場。中國政府多次提到房地產(chǎn)泡沫,但并沒有貿(mào)然刺破泡沫。1991年的時候,日本央行劇烈加息,利率從2.5%加到6.5%,一年半時間就把日本的房地產(chǎn)泡沫刺破了,日本東京土地價格指數(shù)從240跌到了80多。刺破泡沫的成本巨大,又沒有其它產(chǎn)業(yè)能快速成長,結(jié)果造成了日本經(jīng)濟(jì)長期的萎靡。中國政府吸取了日本的教訓(xùn),沒有貿(mào)然刺破房地產(chǎn)泡沫。要有效化解房地產(chǎn)泡沫,比較穩(wěn)妥的辦法是居民收入增長也能同比例快速增長,如果工資收入漲10倍,房價漲10倍就可以承受。一邊穩(wěn)住泡沫,一邊推動居民增收,中國政府一直采取這種泡沫吸收的模式。目前,房地產(chǎn)泡沫被壓住,但能不能有效吸收,要看供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革能否快速有效地展開。
第三個成就是貨幣政策一直謹(jǐn)慎。危機(jī)前,美聯(lián)儲的資產(chǎn)是8000億美元,目前則是近5萬億美元。美國靠印鈔票來解決金融危機(jī),必然的結(jié)果就是弱勢美元。去年國內(nèi)經(jīng)常討論是保匯率還是保外儲,很多意見認(rèn)為兩者只可取其一。這表面上看起來有道理,保匯率就要動用外匯儲備干預(yù)市場,儲備就會減少。但是貨幣越貶值,恐慌心理就會越上升,越有人要把人民幣兌換成外匯,儲備壓力也會相應(yīng)增大。其實(shí)這是一體兩面的問題,應(yīng)該說央行當(dāng)時的應(yīng)對是合理的。
去年,很多機(jī)構(gòu)包括IMF都看空泰國,認(rèn)為泰銖高估,必須貶值,普遍的意見是泰銖應(yīng)該一次性貶值20%。這讓我想起了泰國金融危機(jī)時期,那時也是說泰銖一次性貶20%幣值就合理了。但實(shí)際上,當(dāng)年,泰銖一次貶值之后,整個泰國都恐慌了,沒有人要泰銖,都搶著把泰銖換成美元,結(jié)果泰銖一路貶值了55%,泰國銀行紛紛倒閉,整個經(jīng)濟(jì)立刻萎靡不振。這是泰國的教訓(xùn)。中國沒有犯這樣的錯誤。
這些歷史經(jīng)驗(yàn)對于我們防范風(fēng)險是非常重要的,也是我認(rèn)為中國能妥善去杠桿、有效防范風(fēng)險的信心所在。
對于目前一些新的政策探索,市場需要給予高度重視。雄安新區(qū)建設(shè)、落實(shí)租購?fù)瑱?quán)、推動房產(chǎn)稅等,這樣一套組合拳下來,很可能產(chǎn)生一種房地產(chǎn)新模式。如果貫徹“房子是用來住的而不是用來炒的”這一原則,那么中國房地產(chǎn)的風(fēng)險會大大降低。（原標(biāo)題：沈建光:弱勢美元下的全球與中國經(jīng)濟(jì)展望）