央行和香港金融管理局日前公告宣布，將開展香港與內(nèi)地債券市場(chǎng)的互聯(lián)互通合作（簡(jiǎn)稱“債券通”）。
有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，作為深化境內(nèi)債券市場(chǎng)開放的重要舉措，“債券通”將利于吸引境外資金流入和提高我國(guó)債市的國(guó)際認(rèn)可度。德意志銀行高級(jí)策略師劉立男預(yù)計(jì)，人民幣債券有望在2017年下半年被納入主要國(guó)際債券指數(shù)，未來(lái)五年內(nèi)或有7000億～8000億美元的外資流入在岸人民幣債市。
面對(duì)債券交易中普遍存在的信用風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)和外匯風(fēng)險(xiǎn)等，境外投資者當(dāng)前尚缺乏有效的工具予以對(duì)沖。劉立男稱：“雖然內(nèi)地債市的衍生品市場(chǎng)還有待完善，但隨著現(xiàn)券市場(chǎng)的不斷發(fā)展，也會(huì)帶動(dòng)衍生品市場(chǎng)的發(fā)展，債市風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖操作會(huì)更加成熟。”
“債券通”的優(yōu)勢(shì)
根據(jù)兩地主管部門安排，“債券通”先期開放“北向通”，即香港及其他國(guó)家與地區(qū)的境外投資者（以下簡(jiǎn)稱境外投資者）經(jīng)由香港與內(nèi)地基礎(chǔ)設(shè)施機(jī)構(gòu)之間在交易、托管、結(jié)算等方面互聯(lián)互通的機(jī)制安排，投資于內(nèi)地銀行間債券市場(chǎng)?！氨毕蛲ā辈o(wú)額度限制，未來(lái)將適時(shí)研究擴(kuò)展至“南向通”。
境內(nèi)的債券市場(chǎng)主要分為銀行間市場(chǎng)和交易所市場(chǎng)。值得注意的是，交易所債券在我國(guó)債市中占比約10%，此次并未被納入“債券通”。
從投資渠道看，雖然“北向通”只是為境外投資者提供了一個(gè)新的選擇，但在交易機(jī)制方面，“北向通”與現(xiàn)有QFII（合格的境外機(jī)構(gòu)投資者）、RQFII（人民幣合格境外投資者）、委托結(jié)算代理人機(jī)制等有著明顯的不同。
“簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，現(xiàn)有的境外投資者投資境內(nèi)債市的機(jī)制是開戶、結(jié)算、托管等一系列債券交易都在境內(nèi)進(jìn)行；但‘債券通’則無(wú)需在境內(nèi)開戶，其券款對(duì)付（DVP）是跨境的，托管則是采取多級(jí)托管的方式?！眲⒘⒛袑?duì)記者表示，“這就需要依靠?jī)傻貍谢A(chǔ)設(shè)施的互聯(lián)互通實(shí)現(xiàn)‘一點(diǎn)接入’，對(duì)投資人來(lái)說(shuō)更加便捷高效?！?/p>
中金公司分析師陳健恒稱，目前境外機(jī)構(gòu)雖然可進(jìn)入銀行間債券市場(chǎng)，但在相關(guān)申請(qǐng)上仍有不少成本。如資金匯兌方面，目前境外機(jī)構(gòu)投資者根據(jù)相關(guān)規(guī)定辦理外匯登記，投資者匯出的資金幣種結(jié)構(gòu)應(yīng)保持與匯入時(shí)的本外幣比例基本一致，上下波動(dòng)不超過(guò)10%。這限制了境外投資者的收益范圍。
詢價(jià)交易方面，為有效降低境外投資者的交易對(duì)手方風(fēng)險(xiǎn)，“債券通”初期擬采用成熟市場(chǎng)普遍采用的做市機(jī)構(gòu)交易模式。
天風(fēng)國(guó)際證券集團(tuán)行政總裁孟小寧稱，在香港，投資者主要通過(guò)經(jīng)紀(jì)或交易商一對(duì)一詢問(wèn)價(jià)格，而內(nèi)地的場(chǎng)外市場(chǎng)更多的是通過(guò)交易員群或者貨幣經(jīng)紀(jì)進(jìn)行信息溝通。兩地的交易制度只是交易習(xí)慣和人際圈子的不同，并不構(gòu)成債券通實(shí)現(xiàn)的技術(shù)障礙?！爱?dāng)前的債券投資者已經(jīng)習(xí)慣于場(chǎng)外市場(chǎng)（OTC）的報(bào)價(jià)模式。目前銀行間債券市場(chǎng)的報(bào)價(jià)方式已經(jīng)完全電子化，并不存在對(duì)于場(chǎng)外市場(chǎng)不透明等問(wèn)題的擔(dān)憂，而且有很多現(xiàn)成的系統(tǒng)服務(wù)商去提供這樣的報(bào)價(jià)服務(wù)?！?/p>
三類風(fēng)險(xiǎn)如何對(duì)沖
不同于股票市場(chǎng)的互聯(lián)互通，債券市場(chǎng)的互聯(lián)互通更為復(fù)雜，這不僅涉及兩地交易、結(jié)算等多家金融基礎(chǔ)設(shè)施平臺(tái)的聯(lián)通，還涉及稅收、風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖、評(píng)級(jí)認(rèn)可等多個(gè)方面。
此前我國(guó)對(duì)境外機(jī)構(gòu)進(jìn)入境內(nèi)債券市場(chǎng)的稅收問(wèn)題規(guī)定一直較為模糊。一位具有內(nèi)地香港兩地債券市場(chǎng)工作經(jīng)驗(yàn)的業(yè)內(nèi)人士對(duì)記者表示，稅收上，目前主要存在幾個(gè)問(wèn)題。首先，對(duì)在內(nèi)地持有債券的利息收入收不收稅？鐵道債、國(guó)債、政策性金融債等有沒(méi)有特殊的政策？現(xiàn)在有沒(méi)有具體的文件來(lái)明確針對(duì)境外投資者這個(gè)主體？其次，如果是中小短融等正常的企業(yè)債，收稅的稅率怎么定？很多機(jī)構(gòu)和香港有豁免雙重征稅的條款，這個(gè)稅率和內(nèi)地的稅率不一樣。第三，怎么收？發(fā)行人收還是托管機(jī)構(gòu)代收？
風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具的完善一直是我國(guó)債市需要不斷提升的方面。債券交易中存在的風(fēng)險(xiǎn)主要是信用風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)和匯率風(fēng)險(xiǎn)。其中，信用風(fēng)險(xiǎn)涉及內(nèi)地信用評(píng)級(jí)體系的國(guó)際認(rèn)可度問(wèn)題。目前，內(nèi)地評(píng)級(jí)體系在國(guó)際上認(rèn)可度較低，具備國(guó)際評(píng)級(jí)的債項(xiàng)仍較少，這可能會(huì)限制國(guó)際機(jī)構(gòu)參與人民幣債券的交易。此外，內(nèi)地對(duì)信用違約事件的處理方式仍未足夠規(guī)范透明，會(huì)令違約事件的處理難度增加。
利率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖方面，陳健恒稱，我國(guó)債券市場(chǎng)利率波動(dòng)性較高，但目前境外投資者缺乏有效的工具對(duì)沖利率風(fēng)險(xiǎn)。除三類機(jī)構(gòu)外，其余境外投資者并不能參與債券回購(gòu)市場(chǎng)，也不能參與國(guó)債期貨市場(chǎng)進(jìn)行利率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。
匯率風(fēng)險(xiǎn)方面，工銀國(guó)際研究部主管程實(shí)稱，目前離岸市場(chǎng)已有對(duì)沖人民幣匯率風(fēng)險(xiǎn)的工具，如港交所的人民幣期貨和期權(quán)，但都是以離岸人民幣（CNH）為交易基礎(chǔ)。由于在岸人民幣（CNY）與離岸人民幣（CNH）的定價(jià)及走勢(shì)均有所不同，參與境內(nèi)債券買賣的離岸投資者并不能有效對(duì)沖匯率風(fēng)險(xiǎn)。
要應(yīng)對(duì)這一問(wèn)題，需要開放境內(nèi)外匯市場(chǎng)讓“債券通”的參與者進(jìn)入。國(guó)家外匯局今年公布允許參與銀行間債券市場(chǎng)的境外機(jī)構(gòu)在境內(nèi)進(jìn)行外匯衍生品交易，以管理由債券投資所產(chǎn)生的外匯風(fēng)險(xiǎn)。如果這項(xiàng)政策能覆蓋至“債券通”的參與者，將能提升其吸引力。