把握困境行業(yè)的市值修復(fù)機(jī)會(huì)
核心觀點(diǎn)
美國消費(fèi)板塊業(yè)績和股價(jià)修復(fù)經(jīng)驗(yàn)看，場景修復(fù)難易是區(qū)分業(yè)績受損程度和修復(fù)節(jié)奏的關(guān)鍵。復(fù)盤市值修復(fù)節(jié)奏，營收修復(fù)和市值修復(fù)差距短期或有搶跑，但長期大概率彌合，因此A+H股可以關(guān)注市值修復(fù)、市值修復(fù)落后業(yè)績和未來業(yè)績?cè)鲩L的三類機(jī)會(huì)；未來業(yè)績變化的節(jié)奏可參考消費(fèi)場景修復(fù)難度。
業(yè)績修復(fù)看，消費(fèi)場景修復(fù)難易是區(qū)分業(yè)績受損程度和修復(fù)節(jié)奏的關(guān)鍵：1）按照消費(fèi)場景修復(fù)由難到易可分為：出行娛樂（航空|電影娛樂|酒店景區(qū)游輪）>商場購物（餐飲|服裝店|服裝|家電）>日用零售（日用品|飲料|酒類|超市）>疫情受益（線上|藥店|折扣店|家居店）；2）美國經(jīng)驗(yàn)中，消費(fèi)場景修復(fù)越難，疫情受損程度越大（相對(duì)19年水平：出行娛樂17%<商場購物66%<日用零售99%未受損<疫情受益116%逆勢增加），修復(fù)時(shí)間也越久（商場購物2個(gè)季度，出行娛樂8個(gè)季度），放開后的修復(fù)脈沖也越大；3）二次疫情沖擊（21Q1的Alpha和22Q1的Omicron），拖累了出行娛樂、商場購物、日用零售一個(gè)季度，而同期疫情受益板塊營收沖高。
對(duì)應(yīng)股價(jià)修復(fù)看，拆分市值修復(fù)=營收修復(fù)+預(yù)期股價(jià)與實(shí)際基本面的差距后，長期短期2點(diǎn)發(fā)現(xiàn)：1）疫情期間預(yù)期-業(yè)績差整體和業(yè)績?nèi)笨?場景修復(fù)難度成正比，修復(fù)更難的商場購物和出行娛樂預(yù)期-業(yè)績差更大；2）疫情放松等因素下，預(yù)期-業(yè)績差走闊不到1季度，即短期市值搶跑提前約1個(gè)季度；后續(xù)股價(jià)回落或業(yè)績抬升彌合預(yù)期-業(yè)績差。
美歐日消費(fèi)細(xì)分驗(yàn)證上文場景差異和股價(jià)節(jié)奏結(jié)論：整體上業(yè)績修復(fù)主導(dǎo)市場表現(xiàn)，結(jié)構(gòu)上酒店等出行表現(xiàn)更弱，節(jié)奏上放松后深度受損板塊市值搶跑領(lǐng)先業(yè)績。1）防疫放松后，消費(fèi)板塊業(yè)績均有修復(fù)。其中服務(wù)消費(fèi)彈性大，但大多未修復(fù)至疫情前；商品消費(fèi)在“寬松+財(cái)政補(bǔ)貼”的背景下，業(yè)績基本修復(fù)，醫(yī)藥業(yè)績和股價(jià)一直很亮眼。2）美國消費(fèi)業(yè)績修復(fù)強(qiáng)于歐日，差異源于財(cái)政補(bǔ)貼力度。3）股價(jià)看，19年至今的行業(yè)股價(jià)變化，主要取決于業(yè)績修復(fù)程度（參考19年水平），服務(wù)業(yè)和零售醫(yī)藥全面分化。4）放松前，市場買“預(yù)期修復(fù)”（服務(wù)）>“實(shí)際修復(fù)”（零售）；放松后，市場買“實(shí)際修復(fù)”>“預(yù)期修復(fù)”。5）防疫放松前后，是“預(yù)期修復(fù)”類公司的獲利了結(jié)時(shí)點(diǎn)。
消費(fèi)板塊龍頭看，業(yè)績和股價(jià)走勢與行業(yè)趨同但修復(fù)更快，具體行業(yè)間差異也驗(yàn)證不同消費(fèi)場景修復(fù)結(jié)論。具體看：1）行業(yè)集中下龍頭領(lǐng)先：航空和酒店行業(yè)出現(xiàn)了明顯的行業(yè)集中，龍頭修復(fù)好于行業(yè)，市場表現(xiàn)有所反應(yīng)。2）服務(wù)VS商品：商品修復(fù)明顯好于服務(wù)，但其中需要注意，餐飲的修復(fù)和線下零售類似，而非和服務(wù)類似，同時(shí)各地區(qū)分化較大，可能有“可選VS必須”底層邏輯。3）線上VS線下：管控放松前，線上網(wǎng)購的業(yè)績和市場表現(xiàn)都明顯強(qiáng)于線下零售，而防疫放松后反轉(zhuǎn)，原因或包括邊際變化差異和貨幣政策。4）奢侈VS日常：奢侈消費(fèi)受影響較小，而且更依賴于現(xiàn)場消費(fèi)，放松后更受益。
中國20年疫情至防疫優(yōu)化前，不同消費(fèi)場景業(yè)績修復(fù)節(jié)奏，整體與美國對(duì)應(yīng)。具體看，由于期間中國疫情管控程度更高，超市、餐飲表現(xiàn)更弱，出行娛樂修復(fù)程度更低。
防疫優(yōu)化后，國內(nèi)消費(fèi)、交運(yùn)短期受疫情沖擊，但受沖擊早的北京等地區(qū)已開始修復(fù)。另服務(wù)業(yè)前瞻指標(biāo)招人計(jì)劃已在回升，酒店修復(fù)明顯。
放松后消費(fèi)修復(fù)預(yù)期下，梳理A+H業(yè)績和市值修復(fù)情況；結(jié)合海外業(yè)績和市值修復(fù)經(jīng)驗(yàn)，以下機(jī)會(huì)值得關(guān)注：1）把握困境行業(yè)的市值修復(fù)機(jī)會(huì)：A股的影視、院線、H股的博彩等；2）把握市值修復(fù)落后于業(yè)績的未挖掘板塊：A股的鞋帽鐘表、公路快遞、超市零售、大眾食品、藥店，H股的紡織制造、大眾食品、零售、餐飲、軟飲料等；3）結(jié)合明年業(yè)績修復(fù)展望+預(yù)期-業(yè)績差較小的預(yù)期差，抓住高性價(jià)比的業(yè)績?cè)鲩L機(jī)會(huì)，如A股的醫(yī)院、軟飲料、零食、保健品、廣告，H股的綜合電商、乳品等。
最后需要強(qiáng)調(diào)，上述為針對(duì)其他地區(qū)歷史做的分析，未來有失效的風(fēng)險(xiǎn)，僅供參考。
風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情變化超預(yù)期、疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)沖擊超預(yù)期、民眾消費(fèi)恢復(fù)意愿低于預(yù)期、通脹超預(yù)期、美聯(lián)儲(chǔ)加息政策超預(yù)期、全球經(jīng)濟(jì)衰退幅度超預(yù)期、中美博弈超預(yù)期、歷史經(jīng)驗(yàn)失效風(fēng)險(xiǎn)等。
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