回顧非金融企業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用同比和shibor的關(guān)系，我們得出“財(cái)務(wù)費(fèi)用的同比增速往往滯后于銀行間利率大約1-3個(gè)季度左右”的結(jié)論?；谠薪Y(jié)論，選取銀行間利率持續(xù)上升的三個(gè)階段(2009年6月至2011年9月，2013年3月至2013年12月，以及2014年12月至2015年3月)來(lái)看一下各個(gè)行業(yè)(非金融)是如何表現(xiàn)的。
哪些行業(yè)對(duì)于財(cái)務(wù)費(fèi)用的上升反應(yīng)更迅速？持續(xù)時(shí)間更長(zhǎng)？
總體來(lái)說(shuō)，三個(gè)階段的平均滯后市場(chǎng)大約在5.88個(gè)月到8.31個(gè)月之間，基本遵循我們之前得到的非金融行業(yè)之后1-3個(gè)季度的規(guī)律；分階段來(lái)，三個(gè)階段滯后時(shí)長(zhǎng)的均值依次遞減，第一階段，滯后時(shí)間較長(zhǎng)(8.31個(gè)月)，第二個(gè)階段次之(7.5個(gè)月)，第三個(gè)階段最短(5.88個(gè)月)。這說(shuō)明各個(gè)行業(yè)的財(cái)務(wù)費(fèi)用對(duì)于利率的反應(yīng)隨著之間的推移愈發(fā)的敏感。
分大類(lèi)板塊來(lái)看，上游材料(6.5個(gè)月)、制造及交運(yùn)行業(yè)和消費(fèi)行業(yè)(7個(gè)月)、TMT行業(yè)整體滯后時(shí)間較長(zhǎng)(7.5個(gè)月)，TMT行業(yè)分化較為明顯(計(jì)算機(jī)和通信反應(yīng)時(shí)間較快，電子和傳媒滯后較為嚴(yán)重)導(dǎo)致TMT行業(yè)平均滯后時(shí)間較長(zhǎng)。
選取利率上行持續(xù)較久的第一階段分行業(yè)數(shù)據(jù)，對(duì)比累計(jì)財(cái)務(wù)費(fèi)用同比上升持續(xù)時(shí)間和區(qū)間內(nèi)平均資產(chǎn)負(fù)債率?？梢园l(fā)現(xiàn)，各行業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)費(fèi)用上升的持續(xù)時(shí)間和此區(qū)間的平均負(fù)債率是明顯的正相關(guān)性。高負(fù)債-長(zhǎng)財(cái)務(wù)費(fèi)用上升時(shí)間行業(yè)有建筑裝飾、公用事業(yè)、商業(yè)貿(mào)易、鋼鐵、房地產(chǎn)；低負(fù)債-短財(cái)務(wù)費(fèi)用上升時(shí)間的行業(yè)有計(jì)算機(jī)、采掘、休閑服務(wù)、電子等。
綜上所述：
1、三個(gè)階段滯后時(shí)長(zhǎng)的均值依次遞減，分別是8.31個(gè)月、7.5個(gè)月和5.88個(gè)月；各個(gè)行業(yè)的財(cái)務(wù)費(fèi)用對(duì)于利率的反應(yīng)隨著之間的推移愈發(fā)的敏感。
2、各行業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)費(fèi)用上升的持續(xù)時(shí)間和此區(qū)間的平均負(fù)債率是明顯的正相關(guān)性。高負(fù)債-長(zhǎng)財(cái)務(wù)費(fèi)用上升時(shí)間行業(yè)有建筑裝飾、公用事業(yè)、商業(yè)貿(mào)易、鋼鐵、房地產(chǎn)；低負(fù)債-短財(cái)務(wù)費(fèi)用上升時(shí)間的行業(yè)有計(jì)算機(jī)、采掘、休閑服務(wù)、電子等?！ ?/p>
財(cái)務(wù)費(fèi)用的上升如何影響各個(gè)行業(yè)的盈利和ROE？
為測(cè)算財(cái)務(wù)費(fèi)用波動(dòng)對(duì)各行業(yè)盈利的作用情況，我們作出以下假設(shè)并進(jìn)行測(cè)算：
以各個(gè)行業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增速上升拐點(diǎn)時(shí)的增速，作為上升區(qū)間的增速(即上升區(qū)間的增速統(tǒng)一設(shè)為拐點(diǎn)時(shí)的增速)和實(shí)際情況的財(cái)務(wù)費(fèi)用增速下，行業(yè)凈利潤(rùn)和ROE的差異。
注：
1. 對(duì)歸母凈利潤(rùn)的影響：財(cái)務(wù)費(fèi)用上升區(qū)間，假設(shè)財(cái)務(wù)費(fèi)用增速不變(拐點(diǎn)增速)情況下得到的凈利潤(rùn)減去實(shí)際的凈利潤(rùn)增速，即：歸母凈利潤(rùn)增速(假設(shè))-歸母凈利潤(rùn)增速(實(shí)際)
2. 對(duì)ROE的影響：財(cái)務(wù)費(fèi)用上升區(qū)間，假設(shè)財(cái)務(wù)費(fèi)用增速不變(拐點(diǎn)增速)情況下得到的ROE變化率；即：[ROE(假設(shè))-ROE(實(shí)際)]/ROE(實(shí)際)
3. 顏色標(biāo)注：前25%(紅色)、25%-50%(淺紅色)、50%-75%(白色)、75%-100%(藍(lán)色)
多數(shù)行業(yè)盈利水平受到財(cái)務(wù)費(fèi)用上行的影響，財(cái)務(wù)費(fèi)用上行對(duì)于行業(yè)利潤(rùn)是有消極作用的。
中上游行業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用率上升對(duì)于企業(yè)的盈利危害較大，比如，有色金屬、鋼鐵化工、公用事業(yè)、輕工制造、交通運(yùn)輸、建材、電氣設(shè)備等行業(yè)；消費(fèi)類(lèi)行業(yè)的利潤(rùn)受到財(cái)務(wù)費(fèi)用率上升的影響比較小，比如：家電、食品飲料、醫(yī)藥生物、房地產(chǎn)、商業(yè)貿(mào)易、休閑服務(wù)等行業(yè)；TMT分化比較明顯，其中通信行業(yè)受的影響較大，電子、計(jì)算機(jī)、傳媒相對(duì)較小。ROE的表現(xiàn)和歸母凈利潤(rùn)表現(xiàn)基本一致。
資產(chǎn)負(fù)債率高的行業(yè)是否最受傷？
經(jīng)過(guò)之前的分析，我們已經(jīng)得到中上游行業(yè)的利潤(rùn)收到財(cái)務(wù)費(fèi)用率的影響較大，那負(fù)債率和利潤(rùn)之間又是什么樣的關(guān)系呢？選取財(cái)務(wù)費(fèi)用波動(dòng)對(duì)盈利影響較大的行業(yè)，即上游材料、制造及運(yùn)輸大類(lèi)，描繪出平均資產(chǎn)負(fù)債率與財(cái)務(wù)費(fèi)用對(duì)利潤(rùn)影響程度(以下簡(jiǎn)稱(chēng)利潤(rùn)受影響度)的對(duì)應(yīng)關(guān)系。
第一階段：所選行業(yè)的平均資產(chǎn)負(fù)債率與受影響度有明顯的正相關(guān)性。其中高受影響度-高負(fù)債率的行業(yè)有：公用事業(yè)和國(guó)防軍工。低受影響度-低負(fù)債率的行業(yè)有：建筑材料、電氣設(shè)備、化工、機(jī)械設(shè)備和采掘。在中上游行業(yè)中，建筑裝飾(11.72%，78.75%)負(fù)債率高企，利潤(rùn)受影響度卻有限，；有色金屬(36.37%，54.65%)負(fù)債率較低，但利潤(rùn)受影響度較高。
第二階段：由于次輪shibor上行區(qū)間時(shí)間較短，shibor上升幅度較小，所以受影響度整體較小，但正相關(guān)性依舊存在.鋼鐵行業(yè)(104.88%，66.23%)雖然負(fù)債率居中，但是利潤(rùn)受影響度遠(yuǎn)大于其他行業(yè)，所以暫時(shí)將其剔除，來(lái)觀測(cè)其他行業(yè)的負(fù)債率和其利潤(rùn)受影響程度之間的關(guān)系?；旧现猩嫌涡袠I(yè)的負(fù)債率和其利潤(rùn)受影響度存在正相關(guān)性。和第一階段類(lèi)似，有色金屬和建筑裝飾兩個(gè)行業(yè)稍顯另類(lèi)，有色金屬屬于中等負(fù)債率-高利潤(rùn)受影響程度，建筑裝飾數(shù)據(jù)屬于高負(fù)債率-低利潤(rùn)受影響程度
第三階段：與第二階段類(lèi)似，此輪shibor上行區(qū)間時(shí)間也較短，shibor上升幅度較小，受影響度整體也較小，正相關(guān)性依舊存在。各行業(yè)表現(xiàn)上也和第二段比較一致，除去有色(中等負(fù)債率-高利潤(rùn)影響程度)、鋼鐵(中等負(fù)債率-高利潤(rùn)影響程度)、建筑裝飾(高負(fù)債率—低利潤(rùn)受影響程度)幾個(gè)行業(yè)比較另類(lèi)之外，多數(shù)中上游行業(yè)的負(fù)債率和利潤(rùn)受影響程度呈現(xiàn)正相關(guān)性。
綜上，大多數(shù)中上游行業(yè)的平均資產(chǎn)負(fù)債率與財(cái)務(wù)費(fèi)用對(duì)利潤(rùn)的影響程度有明顯的正相關(guān)性，單個(gè)行業(yè)表現(xiàn)出的正相關(guān)強(qiáng)弱程度在有所不同。
回到當(dāng)下，如何看待利率上行對(duì)行業(yè)配置的影響？
回到當(dāng)下，自從16年9月利率上行之后，各個(gè)行業(yè)的表現(xiàn)又是如何呢，財(cái)務(wù)費(fèi)用以及利潤(rùn)之間又講如何變化呢，我們首先來(lái)看一下哪些行業(yè)已經(jīng)在財(cái)務(wù)報(bào)表上已經(jīng)反應(yīng)，哪些沒(méi)有反應(yīng)，這些行業(yè)之后又會(huì)何去何從呢？
我們梳理2016年9月shibor開(kāi)始上升以來(lái)各行業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用累計(jì)同比表現(xiàn)情況，具體如下表所示：
由此，在利率再次上升背景下，各行業(yè)的財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)的作用情況進(jìn)行初步判斷，結(jié)論如下：
1. 2016年年報(bào)和2017年一季報(bào)數(shù)據(jù)來(lái)看，多數(shù)行業(yè)的財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增速拐點(diǎn)已經(jīng)出現(xiàn)，中上游行業(yè)基本已經(jīng)反映，這和我們之前梳理歷史規(guī)律基本一致——中上游行業(yè)較早出現(xiàn)財(cái)務(wù)費(fèi)用上行的拐點(diǎn)，而且此次滯后的時(shí)間較前一次基本有所縮短。食品飲料、紡織服裝、房地產(chǎn)、休閑服務(wù)、傳媒行業(yè)的財(cái)務(wù)費(fèi)用同比增速目前仍處于下行期，拐點(diǎn)還未出現(xiàn)，也和歷史規(guī)律基本一致。
2. 已經(jīng)出現(xiàn)拐點(diǎn)的行業(yè)中，根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，未來(lái)將持續(xù)較短(0-2個(gè)季度)并且影響較大的行業(yè)有通信、綜合、電子、機(jī)械設(shè)備、建筑材料；持續(xù)時(shí)間中等(2-3個(gè)季度)行業(yè)且對(duì)盈利影響較大的行業(yè)有化工、交運(yùn)，持續(xù)時(shí)間較長(zhǎng)(3-4個(gè)季度)行業(yè)且對(duì)盈利影響較大的行業(yè)有公用事業(yè)、鋼鐵、輕工、有色。
3、 還未反應(yīng)的行業(yè)中以消費(fèi)類(lèi)居多(休閑服務(wù)、紡織服裝、食品飲料、房地產(chǎn))且利率上行對(duì)盈利影響較弱。