全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)(俗稱“新三板”) 是黨的十八以后正式投入運行的全國性證券交易場所，以《國務(wù)院關(guān)于全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有關(guān)問題的決定》(以下簡稱《國務(wù)院決定》)發(fā)布為標志，從小規(guī)模區(qū)域性試點擴大至全國。
一、繼往開來、審慎起步，新三板在探索中快速發(fā)展
新三板自誕生之日起就承載著服務(wù)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)和多層次資本市場建設(shè)的重要使命。作為中國多層次資本市場的一個新兵，交易所市場20余年的發(fā)展，在拓展證券市場服務(wù)與有效控制風險方面為新三板提供了充分的經(jīng)驗，證券業(yè)協(xié)會6 年的中關(guān)村代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)試點為新三板服務(wù)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)提供了有益借鑒。
站在巨人的肩膀上，新三板牢牢把握服務(wù)創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長型中小微企業(yè)發(fā)展的定位，充分學(xué)習借鑒境內(nèi)外市場和深入研究中小微企業(yè)及其投資人的特點、需求，多方面探索服務(wù)中小微企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展。5年來的探索，從市場建設(shè)方面可以概括為六個方面：
第一，以包容性理念設(shè)置掛牌準入條件，有效拓展市場覆蓋面，強化規(guī)范發(fā)展，提高掛牌公司金融獲取能力。公司掛牌不設(shè)財務(wù)門檻和股權(quán)分散度要求，只從規(guī)范性角度設(shè)置了五條底線標準，并細化為“可把控、可識別、可舉證”的標準體系，供市場一體周知，最大限度壓縮自由裁量空間； 掛牌審查以信息披露為中心，實行電子化申報和網(wǎng)絡(luò)化溝通，在符合基本條件的前提下通過信息披露方式解決文件審查中關(guān)注的問題，審查反饋意見和公司回復(fù)意見全部網(wǎng)上披露。公司申請及持續(xù)掛牌的硬約束在于規(guī)范運營，必須按照國際會計準則規(guī)范財務(wù)信息，必須經(jīng)具備證券從業(yè)資格的會計師事務(wù)所進行審計并持續(xù)公開披露，以提升公司會計信息的規(guī)范化、透明化和連續(xù)化程度，使得各類投資人可通過可比會計信息做出風險判斷； 必須建立“三會一層”的公司治理架構(gòu)，必須制定和完善公司章程來保障這種架構(gòu)的有效運行，必須接受主辦券商的持續(xù)督導(dǎo)，必須公開披露公司治理的重要信息，以保障投資者的知情權(quán)和決策參與權(quán)。
通過以上制度設(shè)計，一方面企業(yè)掛牌預(yù)期明、時間短、成本低，市場規(guī)模和覆蓋面快速擴大。截至2017 年7 月31日，掛牌公司數(shù)量與總市值分別為11284 家和4.87 萬億元，分別是市場初建時的32倍和88倍； 進入8月份后，市場總市值已經(jīng)超過了5萬億元。新三板目前已成為全球上市(掛牌) 企業(yè)數(shù)量最多的證券交易場所，其中中小微企業(yè)占比達94%； 行業(yè)覆蓋從初期的12 個行業(yè)大類發(fā)展至覆蓋全部89個行業(yè)大類；地域覆蓋從四個高新園區(qū)擴大至境內(nèi)所有省域，地級市覆蓋也超過了90%。另一方面，較好地解決了掛牌公司規(guī)范治理、會計信息標準化和信息公開問題,掃除了對接金融體系的微觀障礙。
第二，基于中小微企業(yè)需求構(gòu)建持續(xù)融資機制和多元交易制度，改善掛牌公司融資條件。考慮到掛牌公司數(shù)量眾多，且在股本規(guī)模、股權(quán)結(jié)構(gòu)和股票流動性需求等方面存在巨大差異，新三板《業(yè)務(wù)規(guī)則》和《股票轉(zhuǎn)讓細則》均規(guī)定，股票轉(zhuǎn)讓可以采取協(xié)議、做市、競價或其他中國證監(jiān)會批準的轉(zhuǎn)讓方式，已上線了協(xié)議和做市轉(zhuǎn)讓方式。截至2017年7 月31日，新三板做市股票1513 只，協(xié)議股票9771只，市場累計成交5387.85 億元。企業(yè)融資方面，初步形成了包括普通股、優(yōu)先股等融資工具在內(nèi)的直接融資體系。對于掛牌公司發(fā)行融資，遵循公司自治和買者自負原則，主要由全國股轉(zhuǎn)公司實施信息披露文件的備案管理； 發(fā)行監(jiān)管以信息披露為核心，強調(diào)信息披露真實、準確、完整、及時、公平，關(guān)注審議程序規(guī)范和資金管理合規(guī)； 股票發(fā)行額度、發(fā)行時點、發(fā)行方式、發(fā)行定價由市場主體自主決定。
企業(yè)通過掛牌，獲得了股票合法公開轉(zhuǎn)讓渠道，改善了股票的定價和流動性水平，降低了投融資雙方的談判成本，改善了投貴者風險管理條件。再配小頓、快速、按費的持續(xù)融資機制，大幅緩解了融資難問題。截至今年7月末，5029家掛牌公司完成7615次股票發(fā)行，實現(xiàn)股權(quán)融資3503.02 億元，一批處于研發(fā)階段的企業(yè)也順利完成融資；2017 年以來的平均發(fā)行市盈率為26倍。非金融業(yè)掛牌公司資產(chǎn)負債率連續(xù)3年整體下降，2016年平均資產(chǎn)負債率為50.98%，同比下降3.03個百分點。掛牌以來融資超過1億元的492家公司2016年營收和利潤增幅分別較無融資公司高21.22%和14.98%，平均營業(yè)收入和凈利潤分別是無融資公司的4.58和5.63倍。
第三，突出公司自治，建立高度市場化的并購重組制度，優(yōu)化掛牌公司資本運作環(huán)境。中小微企業(yè)往往發(fā)端于行業(yè)細分領(lǐng)域，很難形成完整的產(chǎn)業(yè)鏈條和市場價值的最大化。新三板構(gòu)建了高度市場化的并購重組制度，支持企業(yè)相對便捷地實現(xiàn)強強聯(lián)合和優(yōu)勢互補。一是尊重公司自主選擇和判斷，不設(shè)重組委，不強制要求評估，不強制要求業(yè)績承諾，不設(shè)統(tǒng)一強制要約收購條款； 二是強化中介作用，明確中介職能和責任，引導(dǎo)中介機構(gòu)歸位盡責；三是嚴防內(nèi)幕交易,保護中小股東權(quán)益，明確控股股東、實際控制人及公司管理層在收購事項中的義務(wù)和責任，對超200人公司重組單獨披露小股東表決結(jié)果。截至2017年7月末，掛牌公司累計披露重大資產(chǎn)重組和收購800次，交易總額1232.07億元，其中七成以上屬現(xiàn)代服務(wù)業(yè)和戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)公司進行產(chǎn)業(yè)整合或傳統(tǒng)制造業(yè)公司謀求轉(zhuǎn)型升級實施。此外，上市公司收購掛牌公司也日益頻繁。新三板使得科技、人才等創(chuàng)新要素可以在更大范圍內(nèi)流通、重整，有助于相關(guān)行業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展。
第四，以主辦券商為核心構(gòu)建市場化的遴選機制，掛牌公司科技創(chuàng)新、研發(fā)驅(qū)動、高成長性特征突出。新三板構(gòu)建了主辦券商制度，要求券商以銷售為目的遴選企業(yè)，以提升企業(yè)價值為目的進行持續(xù)服務(wù)和督導(dǎo),引導(dǎo)證券公司從輔導(dǎo)企業(yè)改制、規(guī)范公司治理、完善資產(chǎn)定價與銷售能力方面加快業(yè)務(wù)整合，完善服務(wù)鏈條，回歸投行本質(zhì)。目前參與市場服務(wù)的主辦券商100家，其中做市商93家。從實踐效果看，掛牌公司整體質(zhì)量保持較好水平。掛牌公司中，高新技術(shù)企業(yè)占比65%。2016年掛牌公司研發(fā)投入合計622.30 億元，同比增長10.78%，其中研發(fā)強度在5%以上的公司達5266家。2016 年，79.83%的掛牌公司實現(xiàn)盈利，49.88%的掛牌公司實現(xiàn)營收利潤雙增長，1098家公司凈利潤超3000萬元，150家公司凈利潤超1億元。
第五，實施市場內(nèi)部分層，探索優(yōu)化公開市場標準化服務(wù)與企業(yè)差異化需求的匹配。新三板海量掛牌公司的多元化特征、差異化需求決定了單一的服務(wù)和監(jiān)管已無法滿足市場需求。在前期研究的基礎(chǔ)上，2016年6月27日正式實施了市場內(nèi)部分層，起步階段先將企業(yè)劃分為創(chuàng)新層和基礎(chǔ)層。2017 年5月30日完成掛牌公司分層的年度調(diào)整。截止7月底，創(chuàng)新層公司1389家，基礎(chǔ)層公司9895家。分層的目的，一是立足海量市場實際，降低投資者信息收集成本； 二是立足掛牌公司多元化的實際，實施差異化服務(wù)和監(jiān)管。通過分層信息揭示，分層的第一個目的已經(jīng)實現(xiàn)。市場分層管理的完善和差異化制度供給的安排是一個持續(xù)的過程，是新三板市場下一步改革發(fā)展的重點。
第六，堅持創(chuàng)新發(fā)展與風險控制相匹配，努力提高風險控制水平，維護市場“三公”。新三板堅持發(fā)展以規(guī)范為前提，規(guī)范以發(fā)展為目的，努力提高風險控制能力。一是加強監(jiān)管制度機制建設(shè)。目前已形成了以法律法規(guī)為依據(jù)、以7件部門規(guī)章和23件行政規(guī)范性文件為基礎(chǔ)、以102件市場自律規(guī)則為主體的制度體系； 初步構(gòu)建了行政監(jiān)管與自律管理的信息共享、監(jiān)管協(xié)作、案件查處的分工協(xié)作機制及風險處置機制。二是不斷提高自律管理能力。堅持以信息披露為本、以規(guī)則監(jiān)管為依據(jù)健全和改善市場自律管理,通過開展執(zhí)業(yè)評價公示等方法強化市場主體歸位盡責，實行嚴格的投資者適當性管理制度，加強配套技術(shù)系統(tǒng)建設(shè)，以常態(tài)化的市場培訓(xùn)服務(wù)機制帶動監(jiān)管延伸。三是堅持有異動必有反應(yīng)、有違規(guī)必有查處，嚴厲打擊違法違規(guī)行為，切實維護市場“三公”。截至2017年6 月末，證監(jiān)會共處理新三板違法違規(guī)案件6件，對18 個違法對象做出行政處罰6次； 全國股轉(zhuǎn)公司累計處理違規(guī)案件3345件，對4804個違規(guī)對象出具3326份自律監(jiān)管決定書，出具19份紀律處分決定書,對18家公司實施強制摘牌。5年來，新三板市場運行保持平穩(wěn)，牢牢守住了不發(fā)生區(qū)域性、系統(tǒng)性風險的底線。
二、新三板積極效應(yīng)初步釋放
經(jīng)過五年的發(fā)展,新三板已經(jīng)成為我國多層次資本市場的重要組成部分，展示出勃勃生機，對落實創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略、助力“雙創(chuàng)”、服務(wù)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、促進經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級等產(chǎn)生了積極作用。
一是引導(dǎo)和帶動了早期投資。新三板的設(shè)立，提高了中國證券市場對企業(yè)的包容度和覆蓋面,拓寬了早期投資退出渠道，拉長了中小微企業(yè)直接融資鏈條。據(jù)清科統(tǒng)計，2016年VCPE退出案例中通過新三板退出的分別占61.5%、71.4%，推動改變了過去VC/PE集中做成熟項目的狀況。
二是提高了金融體系協(xié)同效應(yīng)。新三板對掛牌公司會計信息和公司治理問題的規(guī)范,為提高金融體系協(xié)同效應(yīng)創(chuàng)造了條件。全國股轉(zhuǎn)公司與33 家商業(yè)銀行開展了戰(zhàn)略合作，通過信
息共享，降低銀行的信息搜集成本和審貸成本。2016年，5771家公司依托新三板通過專項金融產(chǎn)品等方式獲得銀行貸款合計4871億元。
三是激發(fā)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)熱情。掛牌公司通過實施股權(quán)激勵提高對創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)人才的吸引力，累計激勵8100 多人次，實現(xiàn)了個人貢獻與企業(yè)發(fā)展的利益共享。目前有核心員工持股的掛牌公司約有1500 家。
四是引導(dǎo)企業(yè)規(guī)范發(fā)展。萬余家股份公司在新三板平臺上按照公眾公司的要求，逐步規(guī)范會計信息、健全公司治理、提高運作透明度，股份定價實現(xiàn)了市場化，獲得了快速發(fā)展，在全社會起到了很好的示范引領(lǐng)作用，也促進了股權(quán)文化、誠信文化、契約精神的深入發(fā)展。2016 年年報顯示，有725 家公司設(shè)立獨立董事，665家公司管理層引入職業(yè)經(jīng)理人； 2350家掛牌公司公布分紅預(yù)案。
五是增強了資本市場服務(wù)國家戰(zhàn)略的能力。新三板對貧困地區(qū)和民族地區(qū)企業(yè)掛牌設(shè)立單獨通道，實行即報即審、審過即掛政策，同時減免費用。截至2017年8月18 日，貧困地區(qū)掛牌企業(yè)共233家，民族地區(qū)掛牌公司共319家，涉農(nóng)掛牌公司共418家。77%的掛牌公司在2016年年報中披露了扶貧與社會責任事項，2151家公司開展了實質(zhì)性的扶貧工作。初
步統(tǒng)計，有近2000家掛牌公司以產(chǎn)品出口、設(shè)立海外生產(chǎn)基地等不同方式參與“一帶一路”建設(shè)，2014 年至2016 年掛牌公司海外業(yè)務(wù)收入合計2598 億元，海外業(yè)務(wù)收入占營業(yè)收入的比例分別為16%、19%、22%，呈逐年增長趨勢。
總的來看，新三板的設(shè)立，彌補了中國資本市場服務(wù)體系的缺失,增強了資本市場服務(wù)實體經(jīng)濟和供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革等國家戰(zhàn)略的能力。2014年至2016年，掛牌公司整體營收增長分別達11%、17%、17%，凈利潤增長分別為24%、42%、7%，832家公司掛牌后實現(xiàn)規(guī)模升級，由小微型企業(yè)成長為大中型企業(yè)。掛牌公司員工人數(shù)2016年末達2619萬人，同比增長149% 較同期全國城鎮(zhèn)就業(yè)人員增長率高11.74 個百分點。
回望過去5年的發(fā)展，新三板之所以能取得一定的成績。首先，得益于黨中央、國務(wù)院的高度重視； 其次，得益于國家全面深化改革和推進供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、大眾創(chuàng)業(yè)萬眾創(chuàng)新，促進經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級的戰(zhàn)略機遇，為新三板的快速發(fā)展提供了經(jīng)濟基礎(chǔ)； 第三，得益于證監(jiān)會黨委的堅強領(lǐng)導(dǎo)、大力支持； 第四，得益于市場主體和媒體朋友等社會各界的參與支持。
三、深化改革，市場發(fā)展迎來新階段
萬家企業(yè)時代的新三板，進入了“從量的積累到質(zhì)的飛躍”的新階段。1萬1千多家掛牌公司中，成熟企業(yè)與初創(chuàng)企業(yè)并存。掛牌公司平均設(shè)立年限10.57 年，其中10 年以上的占比55%，短于5 年的不足10%； 平均股本5700萬，其中大于3000萬上市條件的占比55%。這就是說，已有相當數(shù)量的公司與市場建立時的主體預(yù)設(shè)不一致，市場需求結(jié)構(gòu)發(fā)生了深刻變化，需要加快完善市場功能。
黨中央、國務(wù)院和中國證監(jiān)會高度重視新三板的改革發(fā)展?！妒逡?guī)劃綱要》明確提出“深化新三板改革”，《2017 年國務(wù)院政府工作報告》要求“積極發(fā)展新三板”； 今年全國證券期貨監(jiān)管工作會議要求“從制度與實踐兩方面實現(xiàn)深化新三板改革的破題”，新三板迎來了新的發(fā)展機遇。
全國股轉(zhuǎn)公司將按照中央經(jīng)濟工作會議關(guān)于“穩(wěn)中求進”的總基調(diào)和全國金融工作會議關(guān)于服務(wù)實體經(jīng)濟、防控金融風險、深化金融改革的總體要求，在證監(jiān)會黨委的領(lǐng)導(dǎo)下認真落實好“深化新三板改革”、“積極發(fā)展新三板”的戰(zhàn)略部署。改革的目標，是健全基礎(chǔ)制度，提升核心功能，使優(yōu)質(zhì)企業(yè)愿意來、留得住，使投資者愿意進、敢于投，從而引導(dǎo)社會資本棄虛向?qū)?，實實在在服?wù)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)和供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。改革的思路,是進一步完善新三板市場內(nèi)部分層。以完善分層標準為切入點，統(tǒng)籌推進發(fā)行、交易、投資者準入和監(jiān)管等各個方面的改革，理順市場制度邏輯，為眾多掛牌企業(yè)提供差異化服務(wù)，同時進一步增強市場監(jiān)管和風險控制能力，做到既有效監(jiān)管、守住底線，又因勢利導(dǎo)、積極作為，全面提升市場價格發(fā)現(xiàn)、資源配置和風險管理等核心功能。