2015年6月12日,上證指數(shù)創(chuàng)下5178點后,那場轟轟烈烈的大牛市宣告結(jié)束,隨即進入了深度回調(diào)。經(jīng)過21個月泥沙俱下般洗禮后,市場40%的跌幅令人記憶猶新。然而我們也驚訝地發(fā)現(xiàn),部分股票的漲幅卻已超過40%,甚至股價早已翻倍。
為什么它們能創(chuàng)出新高?它們的過人之處在哪里?未來它們是否會強者恒強?最重要的是,作為投資者的我們接下來該怎么辦?
上周末,在2016年中國證券私募年度論壇上,高毅資產(chǎn)董事長邱國鷺帶來了他對A股市場的最新思考。
邱國鷺和團隊的思考:投資還是得回歸公司本質(zhì)
每年初,和其他資產(chǎn)管理公司一樣,高毅資產(chǎn)也會給新一年的A股市場把把脈。邱國鷺表示,2017年初,對整個市場的判斷,簡單講就四個字:穩(wěn)中求進。經(jīng)濟有好轉(zhuǎn)跡象,資金面的寬松程度開始降低,股市的整體估值感覺有點偏高,仍然有部分公司具有較好的投資機會。
最近這兩周,邱國鷺和團隊一起思考了很多問題:從5178點至今,市場下跌近40%,但有些股票卻平均上漲40%,比如白酒、家電以及港股的汽車等。這批股票的研究難度并不大,商業(yè)模式簡單,估值便宜,季報年報的業(yè)績也很清晰。但為什么投資者在5178點的時候不愿意買入這類股票,而是追逐一些所謂的概念、主題、故事?
“今天回頭看,這些炒概念、炒主題、講故事的股票下跌了70%。所以我覺得投資還是得回歸公司本質(zhì)?!鼻駠樃嬖V火山財富。
在邱國鷺看來,想要找到上述問題的答案,最根本的還是回歸投資的本質(zhì)。
投資的本質(zhì)是什么?無非就是希望今天付出一筆錢,能在未來收回更多的錢,用5毛錢買1塊錢的東西,或者說“春種一粒粟,秋收萬顆子”。本質(zhì)上還是希望買到低估值的、將來能超過預(yù)期成長的東西。
如何從本質(zhì)看公司:可從這三個維度思考
那么,怎樣從投資的本質(zhì)出發(fā)去看公司?邱國鷺表示會從三個維度思考。
首先是行業(yè)的維度。買股票看行業(yè)像買房子看社區(qū)一樣。您可以裝修房子,但沒有辦法改變所在小區(qū)是不是學區(qū)房、中庭大小等環(huán)境因素。公司也一樣,即便是很優(yōu)秀的管理層,如果在一個很爛的行業(yè),不管怎么敬業(yè)、掙扎,業(yè)績都不好;而有一些行業(yè)卻相對更好掙錢,很典型的就是白酒,有的可以賣500元,有的賣100元,但哪怕賣100元,毛利率都在80%、90%。
從行業(yè)的維度看,第一點是行業(yè)的生意模式,這個行業(yè)掙錢是否容易?!靶袠I(yè)的生意模式研究完之后,再去想這個行業(yè)的競爭格局如何”,邱國鷺常常這樣問自己。都說,格局決定結(jié)局,很典型的就是空調(diào)行業(yè)??照{(diào)并不算很出眾的行業(yè),但2005年“價格戰(zhàn)”后形成了格力、美的市場占有率具有絕對優(yōu)勢的格局。行業(yè)格局優(yōu)化后,即使整體行業(yè)增速下滑,格力、美的業(yè)績增長也很快,股價也都漲了幾十倍。
再有就是看行業(yè)空間。中國過去15年走了美國100年走過的路,美國在工業(yè)化、城市化和信息化每個都用30~50年,而中國加在一起15年就完成了。在這種情況下,中國必定有一些行業(yè)的成長空間是有限的,有可能已經(jīng)是“夕陽行業(yè)”。還比如有一些新興行業(yè)剛發(fā)展時,大家都認為這個行業(yè)好,100家天使投資人往里面撲、50家VC往里面沖,大打“價格戰(zhàn)”,但這樣的行業(yè)您不知道誰會是贏家。孫子兵法說,“要勝而后求戰(zhàn),而不要戰(zhàn)而后求勝”。
“所以看行業(yè)空間,我們要避免掉在‘夕陽行業(yè)’的階段,也要避免初期百舸爭流的階段,我們要的是成長期和穩(wěn)定期。白電就屬于在穩(wěn)定期,其他有些消費品在成長期,這種階段下特別好做投資。當然,產(chǎn)品的生命周期也要去看?!鼻駠槍鹕截敻恢赋?。
行業(yè)維度中還需要思考的是,“這個行業(yè)到底有沒有門檻”。中國是競爭無比激烈的國家,稍微ROE高一點、凈利潤率高一點的行業(yè),就會有100個人要山寨、1000個人要抄襲。所以門檻很重要,要么資源獨占,要么有牌照限制,要么有技術(shù)優(yōu)勢,要么有品牌優(yōu)勢。從白酒行業(yè)來看,2012年、2013年有非常多的地產(chǎn)公司開發(fā)自己的白酒品牌,到2015年、2016年就死掉了,這個行業(yè)是有門檻的,別人進不來。所以要想清楚,一家公司為什么能夠得到持續(xù)高的資本回報率和凈利潤率,這兩個問題想清楚了這個行業(yè)就看明白了。
第二個維度就是公司,找品類最優(yōu)的公司?!翱匆豢垂緝?nèi)部的管理機制、產(chǎn)品的定位。我總是問自己,這個公司將來繼續(xù)發(fā)展下去會越大越強還是越大越難?有些行業(yè),公司銷售規(guī)模發(fā)展到一定程度,再往上走就超出了管理半徑,可復(fù)制性不強,增長就非常難,這種行業(yè)就是越大越難,對這種行業(yè)要小心?!痹谕顿Y中,邱國鷺這樣提醒自己。比如,中國有很多軟件公司其實是做系統(tǒng)集成的,成長過程中大量依賴人海戰(zhàn)術(shù),雖然最終銷售是增長的,但人均利潤不斷下滑,沒有規(guī)模效應(yīng),這點跟微軟這種產(chǎn)品化的軟件不一樣。
第三個維度是管理層的維度??垂芾韺臃謨蓚€方面,一方面看他的能力,另一方面看他的誠信度。其中能力又分為兩點,一是看戰(zhàn)略上到底是否清晰、是不是聚焦。A股是特別有意思的,很多公司會轉(zhuǎn)型到其他行業(yè),但過去兩年,各種轉(zhuǎn)型的公司基本很少做成功。老本行做不好,轉(zhuǎn)型做一個新行業(yè)就能做好嗎?第二點則是看戰(zhàn)術(shù)上的執(zhí)行力。對于中小公司,關(guān)鍵看老板的個人能力和魅力,比如高毅資產(chǎn)經(jīng)常會調(diào)研中層干部,看他們是不是崇拜自己的董事長;對于大公司則會看考核,中層干部的KPI。高毅資產(chǎn)曾研究過一個裝飾公司,其凈利潤率大概是7個點,但普遍現(xiàn)金流較差,因為質(zhì)量保證金就5個點,還有應(yīng)收賬款,所以回款非常重要。在上市的5、6家裝飾公司中,其中有一家現(xiàn)金流的回款特別好,看中層的KPI,發(fā)現(xiàn)重視考核回款的公司現(xiàn)金流就比較好,所以大公司的管理能力要看KPI考核。