票據(jù)類產(chǎn)品：借政策而來的創(chuàng)新
票據(jù)類集合資金信托在以往并不多見，據(jù)數(shù)據(jù)顯示，在2003到2008年僅有6家信托公司成立了8款此類產(chǎn)品。但到了2011年，卻有16家信托公司成立 了282款此類集合信托，不能不說是一個爆發(fā)式的增長。
此類產(chǎn)品的爆發(fā)式增長得益于銀行理財產(chǎn)品相關(guān)監(jiān)管政策的嚴(yán)格。2011年6月中下旬，銀監(jiān)會召集部分商業(yè)銀行開會，重點提到了銀行理財產(chǎn)品當(dāng)時的六類 問題，其中就包括部分銀行為繞過監(jiān)管層對信貸資產(chǎn)類銀信合作業(yè)務(wù)的限制，直接用理財資金購買銀行票據(jù)資產(chǎn)。由于用理財產(chǎn)品資金購買票據(jù)資產(chǎn)需要走銀信合 作渠道，而且需要計信貸規(guī)模，嚴(yán)格監(jiān)管無疑使通過銀行理財產(chǎn)品消化票據(jù)資產(chǎn)之路基本堵死，在信貸政策偏緊、社會資金緊張的情況下，直接刺激了票據(jù)資產(chǎn)通 過集合信托資金計劃流轉(zhuǎn)，從而使票據(jù)類集合信托數(shù)量大幅增長。
票據(jù)是一種短期融資工具，期限一般在6個月左右，最長不超過1年;而集合資金信托計劃期限則不得短于一年，二者期限不匹配，導(dǎo)致信托公司無法將募集 得到的資金投資于某一款票據(jù)。各信托公司只有在產(chǎn)品設(shè)計上創(chuàng)新以規(guī)避此問題，處理方法大致有三種：
第一種是投資一款票據(jù)到期后再投資其他票據(jù)，合理預(yù)計第一次投資的票據(jù)到期時的再投資收益率，在此基礎(chǔ)上算出在整個信托產(chǎn)品的預(yù)期收益率。這種產(chǎn) 品中規(guī)中矩，設(shè)計較為簡單，數(shù)量也較多。
第二種是規(guī)定信托產(chǎn)品的期限后置入提前終止條款，當(dāng)達(dá)到信托目的或信托目的無法實現(xiàn)時，受托人有權(quán)提前終止信托產(chǎn)品：當(dāng)未來市場利率下降，票據(jù)收 益率下跌時，可以將信托資金和收益提前支付給投資者以便其進(jìn)行可獲取更高收益的投資;如未來市場利率不下降，信托資金可投資于其他票據(jù)以謀求高收益。如 長安信托(原西安信托)的票據(jù)盈系列、紫金匯盈系列和鑫鼎系列，，都是置入了提前終止條款的票據(jù)類信托產(chǎn)品。
第三種是將產(chǎn)品設(shè)計為開放式，以規(guī)避產(chǎn)品期限限制。這方面表現(xiàn)較為突出的是粵財信托，將旗下的“建富票據(jù)盈”產(chǎn)品設(shè)計為一款開放式產(chǎn)品，投資者需 要在每期(子產(chǎn)品)到期后贖回，可以在每期(子產(chǎn)品)發(fā)行時申購。雖然，此類產(chǎn)品有違反《集合資金信托計劃管理辦法》中信托期限不少于1年規(guī)定之嫌，但卻 能使投資者的投資期限和信托投資票據(jù)的期限匹配。由于該產(chǎn)品每期(款)的票據(jù)資產(chǎn)不同，運作也較獨立，在統(tǒng)計時仍將其統(tǒng)計為多款產(chǎn)品。
除以上三種方法外，部分信托公司還通過單一信托的方式消化票據(jù)資產(chǎn)，直接把產(chǎn)品期限設(shè)置為票據(jù)資產(chǎn)剩余期限。
PE遭遇傘形：政策調(diào)整留出口
2011年，渤海銀行信托PE股東的遭遇令市場對信托類PE謹(jǐn)慎起來。渤海銀行2005年12月30日成立。渤海銀行在發(fā)起階段便創(chuàng)新引入境外投資者渣打銀行和天 津信托通過募集民間資金成立的集合信托計劃，但2011年渤海銀行基于IPO發(fā)起人限制的考慮，開始清理信托股東。信托投資PE有政策瓶頸，這使信托公司、PE機(jī)構(gòu) 和投資者不寒而栗。
老路走不通，必然有創(chuàng)新。平安信托的“平安財富秋實集合資金信托計劃”系列(以下簡稱秋實系列)似乎想沖破這種困局。秋實系列設(shè)計略顯復(fù)雜，平安 信托先發(fā)行7個子信托，均投向“平安財富·秋實集合資金信托計劃”，后者投資于“平安創(chuàng)新資本”，“平安創(chuàng)新資本”以有限合伙人(LP)的身份與普通合伙人 (GP)春華資本集團(tuán)組成有限合伙企業(yè)，投資PE項目，主要投資金融、信息技術(shù)、農(nóng)業(yè)、醫(yī)療等行業(yè)[ 資料來源：《平安財富·秋實集合資釐信托計劃推介材料》第二部分，文字經(jīng)調(diào)整。]。7個子信托預(yù)計募集規(guī)模30.00億元。
本產(chǎn)品設(shè)計創(chuàng)新之處有以下幾點：首先，通過傘形基金，分時段募集，有利于募集到更多資金;其次，通過母信托、平安創(chuàng)新資本的引入，在當(dāng)時的法律框 架下，可有效規(guī)避《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》中關(guān)于發(fā)起人股權(quán)明晰的規(guī)定;再次，通過GP/LP設(shè)計，可以規(guī)避掉《信托公司私人股權(quán)投資信托業(yè)務(wù)操作 指引》中關(guān)于投資顧問“持有不低于該信托計劃10%的信托單位”的規(guī)定。
這樣的結(jié)構(gòu)似乎也受到監(jiān)管層的認(rèn)可。11月，發(fā)改委針對秋實系列調(diào)研，并于12月份推出了《關(guān)于促進(jìn)股權(quán)投資企業(yè)規(guī)范發(fā)展的通知》，其中第四條規(guī)定“ 投資者為集合資金信托、合伙企業(yè)等非法人機(jī)構(gòu)的，應(yīng)打通核查最終的自然人和法人機(jī)構(gòu)是否為合格投資者，并打通計算投資者總數(shù)”，但同時又補(bǔ)充“但投資者 為股權(quán)投資母基金的除外”，似乎為這類產(chǎn)品留了個出口。
基金化增多：政策促轉(zhuǎn)型
2011年，信托行業(yè)受到嚴(yán)厲的監(jiān)管，銀信合作、房地產(chǎn)信托等構(gòu)成信托公司主要利潤來源的業(yè)務(wù)雖未被完全禁止，但受到很大影響。信托公司不得不減緩原 有業(yè)務(wù)領(lǐng)域的擴(kuò)張速度，主動轉(zhuǎn)型，尋找新的業(yè)務(wù)增長點。而監(jiān)管機(jī)構(gòu)一直鼓勵信托公司發(fā)展中長期的“基金化”信托產(chǎn)品，明確支持信托資金的基金化運作，“ 基金化”信托產(chǎn)品得到政策的支持。在此情勢下，“基金化”產(chǎn)品頗受信托公司青睞。2011年“基金化”產(chǎn)品成立數(shù)量迅速增長。數(shù)據(jù)顯示，2011年 組合運用類信托產(chǎn)品成立數(shù)量達(dá)182款，2010年此類產(chǎn)品僅成立了77款，年增幅達(dá)57.69%。
“基金化”產(chǎn)品的特點主要體現(xiàn)在主動管理和分散風(fēng)險，此外，“基金化”產(chǎn)品還可以有效規(guī)避監(jiān)管?！盎鸹碑a(chǎn)品采用投資基金的運作理念，以規(guī)范的 基金方式進(jìn)行運作，以一對多的組合投資方式對信托計劃進(jìn)行管理，其內(nèi)在功能優(yōu)勢與信托公司自主管理能力的提高有內(nèi)在的一致性，不失為信托公司向自主管理 轉(zhuǎn)型的一條路徑?！盎鸹碑a(chǎn)品沒有固定的投資領(lǐng)域，所以操作靈活，一定程度上可以分散風(fēng)險。傳統(tǒng)的信托產(chǎn)品都有固定的投資方向及資金運用方式，所以監(jiān) 管層能夠有針對性地控制其風(fēng)險，而“基金化”產(chǎn)品是先募集資金再進(jìn)行投資，可以規(guī)避監(jiān)管層的管控。此外，信托產(chǎn)品短期化有需求，但受到信托產(chǎn)品期限不能 少于一年的監(jiān)管限制，信托產(chǎn)品很難突破監(jiān)管。雖然目前監(jiān)管部門允許信托公司發(fā)行TOT產(chǎn)品，但 TOT只能在信托公司內(nèi)部流動，并不能吸引外部資金進(jìn)入，所以依然不能解決信托產(chǎn)品流動性的難題。而信托公司利用“基金化”產(chǎn)品可以突破政策對于信托產(chǎn)品期 限的限制，可以利用基金化產(chǎn)品進(jìn)行短期融資，快進(jìn)快出以規(guī)避監(jiān)管。
正是基于“基金化”產(chǎn)品自身的特點，信托公司熱衷于“基金化”產(chǎn)品，華寶信托、華潤信托、平安信托、中信信托等信托公司都積極探索產(chǎn)品基金化業(yè)務(wù) 。如平安信托推出的平安財富?日聚金跨市場貨幣基金1號系列集合資金信托計劃，產(chǎn)品有1個月、3個月、6個月、9個月及12個月5個投資期限，產(chǎn)品投資于銀行存款 、貨幣市場基金、債券基金、銀行間債券以及低風(fēng)險的固定收益類產(chǎn)品，產(chǎn)品風(fēng)險低、收益高于同期限銀行定期存款利率、流動性強(qiáng)、且沒有固定管理費用，適合 有短期資金配置需求資金的機(jī)構(gòu)及個人投資者。上海信托推出的“現(xiàn)金豐利系列集合資金信托計劃”作為國內(nèi)首個完全開放式的信托計劃，也是一款“基金化”的 產(chǎn)品，它既可以復(fù)制貨幣市場基金的投資組合，也可以對貨幣市場基金進(jìn)行優(yōu)選和套利，同時還能配置信托市場所獨有的投資品種，如短期流動資金貸款、持有商 業(yè)銀行回購承諾的資產(chǎn)包和短期信托產(chǎn)品等。此外，華潤深國投的銀泰零售業(yè)發(fā)展投資基金1期項目集合資金信托計劃，其信托資金通過加入天津銀泰零售業(yè)發(fā)展股 權(quán)投資基金合伙企業(yè)(有限合伙)作為對合伙企業(yè)的出資并成為合伙企業(yè)的有限合伙人的方式直接或間接投資于成都銀泰中心項目、奉化銀泰廣場項目和北侖銀泰 天地項目及基金投資決策委員會表決決定投資的其他項目，也是一款“基金化”產(chǎn)品。
未來，會有越來越多的信托公司通過發(fā)行“基金化”產(chǎn)品的方式來運作以分散風(fēng)險，而一些創(chuàng)新能力突出、綜合實力較強(qiáng)的信托公司，將會在“基金化”信 托產(chǎn)品創(chuàng)新方面取得較大突破，“基金化”信托產(chǎn)品在信托行業(yè)的占比也將上升。
陽光私募：五類創(chuàng)新謀出路
在經(jīng)歷了7年多的高速發(fā)展后，2011年陽光私募開始面臨發(fā)展瓶頸。目前陽光私募產(chǎn)品單一、策略同質(zhì)化嚴(yán)重，經(jīng)過2011年的震蕩調(diào)整行情后，出現(xiàn)業(yè)績大 幅虧損、發(fā)行遇冷等現(xiàn)象。為了走出困境，創(chuàng)新型產(chǎn)品應(yīng)運而生，在市場行情不佳的形式下，創(chuàng)新正為陽光私募謀求新的出路。目前出現(xiàn)陽光私募創(chuàng)新主要包括目 標(biāo)回報、風(fēng)險緩沖、行業(yè)基金、量化套利和對沖策略等，成立的產(chǎn)品數(shù)量超過50只。
目標(biāo)回報型陽光私募基金
所謂目標(biāo)回報型陽光私募，即在規(guī)定時間內(nèi)，如果投資該產(chǎn)品收益達(dá)不到前期設(shè)定的目標(biāo)，私募公司將之前收取的部分業(yè)績報酬補(bǔ)償給投資者。同時，產(chǎn)品 設(shè)定風(fēng)控目標(biāo)，如果凈值在某段時間內(nèi)低于該目標(biāo)，則大幅降低或減少該段時間的管理費，以起到懲罰和警示作用。目前的目標(biāo)回報型陽光私募一般以3年為期，目 標(biāo)回報率為50%，業(yè)績未達(dá)到預(yù)期，投資顧問將以計提的浮動業(yè)績報酬的50%進(jìn)行補(bǔ)償，管理費則通常浮動收取。
數(shù)據(jù)統(tǒng)計顯示，2011年以來，分別有重陽投資、武當(dāng)投資、云南信托、星石投資等4家明星私募公司成立了5只目標(biāo)回報型陽光私募，包括“重陽目標(biāo)回報1 期”、“重陽目標(biāo)回報9期”、“武當(dāng)目標(biāo)回報第3期”、“中國龍目標(biāo)回報1期”、“外貿(mào)信托星石目標(biāo)回報1期”等。
行業(yè)陽光私募基金
行業(yè)陽光私募基金是陽光私募產(chǎn)品創(chuàng)新精細(xì)化發(fā)展的重要方向，截至目前，行業(yè)陽光私募基金的數(shù)量達(dá)到10只，投資領(lǐng)域主要集中在醫(yī)藥、消費等新興產(chǎn)業(yè)。行業(yè)基金結(jié)合國家經(jīng)濟(jì)及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)發(fā)展趨勢，選擇特定的行業(yè)或主題進(jìn)行投資，獲得高于市場或指數(shù)的平均收益。從國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的大背景來分析，目前產(chǎn)業(yè)結(jié) 構(gòu)調(diào)整為行業(yè)基金的發(fā)展提供了有利條件。從國外行業(yè)基金的發(fā)展來看，行業(yè)基金特別是行業(yè)指數(shù)基金已經(jīng)是一種相對成熟的產(chǎn)品，某種程度上說，一種投資產(chǎn)品 能夠發(fā)展并經(jīng)受時間的考驗，必然有其優(yōu)勢，國內(nèi)行業(yè)基金能夠滿足投資者的某些需求，未來或成為不可或缺的一類私募投資產(chǎn)品。
對沖策略型陽光私募基金
目前私募基金的對沖策略主要以市場中性策略為主，即通過在股票現(xiàn)貨市場構(gòu)建多頭組合，同時利用股指期貨對沖指數(shù)波動所帶來的市場風(fēng)險，以謀求任何 市場環(huán)境下穩(wěn)定的絕對收益。2011年以來市場屢創(chuàng)新低，陽光私募整體業(yè)績不佳，對沖策略型陽光私募表現(xiàn)出較強(qiáng)抗跌性，大部分產(chǎn)品實現(xiàn)正收益，整體業(yè)績大幅 跑贏滬深300指數(shù)。目前，已經(jīng)成立的對沖策略型陽光 私募包括“平安財富朱雀丁遠(yuǎn)指數(shù)”、“外貿(mào)信托·尊嘉ALPHA”、“華寶·量化投資一號”、“外貿(mào)信托·民森市場中性策略1”、“外貿(mào)信托·民森市場中性策 略2”、“尚道乾坤合伙基金”、“天合財信一期”、“瀚鑫泰安·量化成長1期”等8只產(chǎn)品。
量化陽光私募基金
所謂量化投資，是指利用數(shù)學(xué)、統(tǒng)計學(xué)、信息技術(shù)的量化投資方法來管理投資組合，以先進(jìn)的數(shù)學(xué)模型替代人為的主觀判斷，極大地減少投資者情緒的波動 影響，避免在市場極度狂熱或悲觀的情況下做出非理性的投資決策。目前，國內(nèi)包括天馬資產(chǎn)、廣晟財富、杉杉龍?zhí)?、道沖投資等4家私募機(jī)構(gòu)發(fā)行了陽光私募量化 基金，產(chǎn)品分別是“新華信托·天馬成長”、“廣晟量化優(yōu)選一號”、“華潤信托·青騅量化一期”、“興業(yè)信托·道沖ETF套利穩(wěn)增”和“興業(yè)信托·道沖ETF套 利先鋒”。
風(fēng)險緩沖型陽光私募基金
風(fēng)險緩沖型陽光私募，是指投資顧問自己拿出一定比例的資金參與陽光私募基金的運作，出現(xiàn)虧損時，投顧以認(rèn)購資金對客戶進(jìn)行補(bǔ)償?shù)膭?chuàng)新型產(chǎn)品。風(fēng)險 緩沖型私募產(chǎn)品將結(jié)構(gòu)化模式嵌入管理型產(chǎn)品，投顧與投資者認(rèn)購比例一般在1:6到1:4之間，與結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的完全保本相比，投顧以自有資金為產(chǎn)品提供安全墊設(shè) 置，具有“半保本”特性。2011年以來，長金投資、凱石投資和鼎諾投資等三家私募機(jī)構(gòu)發(fā)行了5只險緩沖型陽光私募產(chǎn)品，分別是“長金8號Ⅰ期”、“長金8號Ⅱ 期”、“長金8號Ⅲ期”、“凱石風(fēng)險緩沖1期”和“鼎諾風(fēng)險緩沖1期”。在有業(yè)績記錄的5只緩沖型私募基金產(chǎn)品中，3只產(chǎn)品實現(xiàn)正收益，其中“外貿(mào)信托?鼎諾 風(fēng)險緩沖1期”收益最高，從相對收益來看，以上5只產(chǎn)品均跑贏滬深300指數(shù)。