財(cái)經(jīng)365訊 中國(guó)人民大學(xué)金融科技與互聯(lián)網(wǎng)安全研究中心主任楊東:ICO的監(jiān)管政策制定迫在眉睫。
ICO市場(chǎng)正處于野蠻生長(zhǎng)時(shí)期,就投資者而言,加密數(shù)字貨幣流通性高、退出機(jī)制完善,是具有誘惑力的投資選擇。就中小企業(yè)而言,ICO市場(chǎng)使其更為便利地獲得資金支持,有助于產(chǎn)業(yè)發(fā)展。ICO作為一種新型融資方式,給投融資市場(chǎng)帶來(lái)重大機(jī)遇的同時(shí),也醞釀著各種風(fēng)險(xiǎn)。
對(duì)于ICO的監(jiān)管政策制定,迫在眉睫。但是,中國(guó)的監(jiān)管模式不能簡(jiǎn)單照搬海外的模式,必須基于中國(guó)的理論,圍繞實(shí)際發(fā)生的問(wèn)題,提出具有中國(guó)特色的監(jiān)管措施。具體包括引入技術(shù)驅(qū)動(dòng)型監(jiān)管、試點(diǎn)“監(jiān)管沙盒”、額度管控和白名單制度等六個(gè)方面。
ICO是一種借助數(shù)字加密貨幣(Crypto-token)進(jìn)行融資的方式,最開(kāi)始是指Initial Coin Offering的簡(jiǎn)稱(chēng),被譯為“初始數(shù)字貨幣發(fā)行”。但是coin的翻譯引起很多爭(zhēng)議,更多的學(xué)者則認(rèn)為用“Crypto-Token”來(lái)表示加密數(shù)字代幣更為準(zhǔn)確,因此ICO又被解讀為“Initial Crypto-Token Offering”,譯為“首次代幣發(fā)行”。
ICO的一般表現(xiàn)形式為:融資主體在某區(qū)塊鏈上發(fā)行自己的企業(yè)代幣或項(xiàng)目代幣,投資者用比特幣、以太幣等較為通用的數(shù)字加密貨幣來(lái)兌換項(xiàng)目代幣。融資主體獲得數(shù)字加密貨幣形式的資金,持有項(xiàng)目代幣的投資者能夠享有融資主體提供的某種權(quán)益,這種權(quán)益可以表現(xiàn)為融資主體享有的收益權(quán),或者有些項(xiàng)目代幣本身就是可供流通轉(zhuǎn)讓的代幣,投資者可以在項(xiàng)目正式上線后通過(guò)數(shù)字貨幣交易所流通退出。
從全球視角來(lái)看,ICO近年來(lái)呈現(xiàn)出越來(lái)越“瘋狂”的發(fā)展態(tài)勢(shì)。2014 年,ICO的融資規(guī)模尚不到2600 萬(wàn)美元,2015 年一度下滑至1400萬(wàn)美元。但隨著2016 年下半年數(shù)字加密貨幣市場(chǎng)熱度升高,ICO全球融資總額躍升至2億美元。
我國(guó)ICO市場(chǎng)存在的問(wèn)題
ICO市場(chǎng)正處于野蠻生長(zhǎng)時(shí)期,就投資者而言,加密數(shù)字貨幣流通性高、退出機(jī)制完善,是具有誘惑力的投資選擇。就中小企業(yè)而言,ICO市場(chǎng)使其更為便利地獲得資金支持,有助于產(chǎn)業(yè)發(fā)展。ICO作為一種新型融資方式,給投融資市場(chǎng)帶來(lái)重大機(jī)遇的同時(shí),也醞釀著各種各樣的風(fēng)險(xiǎn)。
發(fā)行主體風(fēng)險(xiǎn)
融資方作為發(fā)行主體,在項(xiàng)目計(jì)劃、代幣發(fā)行、生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)和收益分配等各個(gè)方面都需謹(jǐn)慎對(duì)待,在ICO對(duì)應(yīng)監(jiān)管政策尚不十分明確的市場(chǎng)環(huán)境下,發(fā)行主體應(yīng)注意以下風(fēng)險(xiǎn)。
首先是涉及非法公開(kāi)發(fā)行證券。
當(dāng)ICO項(xiàng)目代幣對(duì)應(yīng)某個(gè)企業(yè)的股權(quán)或具有股權(quán)特征的財(cái)產(chǎn)性權(quán)利時(shí),則在法律上與IPO無(wú)實(shí)質(zhì)區(qū)別,此種ICO在一定程度上構(gòu)成公開(kāi)發(fā)行證券。
在美國(guó)證券交易委員會(huì)(SEC)于2017年7月發(fā)布的對(duì)DAO的調(diào)查報(bào)告中提到:即使使用區(qū)塊鏈技術(shù),虛擬組織發(fā)起的邀約或銷(xiāo)售仍受到聯(lián)邦證券法律的管轄。并稱(chēng)這同時(shí)適用于“ICO”和“Token Sales”。該報(bào)告認(rèn)為,術(shù)語(yǔ)、技術(shù)的使用不會(huì)影響交易的經(jīng)濟(jì)本質(zhì)屬性。
雖然上述決定只在美國(guó)境內(nèi)生效,但美國(guó)的金融監(jiān)管是各國(guó)金融監(jiān)管的重要參考。筆者目前在英國(guó)調(diào)研期間發(fā)現(xiàn),英國(guó)雖尚未出臺(tái)ICO的相關(guān)監(jiān)管規(guī)定或措施,但英國(guó)相關(guān)監(jiān)管部門(mén)和研究者都表示,美國(guó)金融監(jiān)管是英國(guó)的重要參考,英國(guó)的監(jiān)管措施可能將會(huì)緊隨美國(guó)推出。作為全世界金融市場(chǎng)最為發(fā)達(dá)的國(guó)家,美、英對(duì)于ICO的態(tài)度將影響其他國(guó)家監(jiān)管部門(mén)對(duì)于ICO的認(rèn)定。
一旦ICO在我國(guó)也被監(jiān)管部門(mén)采予類(lèi)似的認(rèn)定,則ICO就屬于證券法等法律法規(guī)的規(guī)制范圍。而ICO借發(fā)行數(shù)字加密代幣之名,行發(fā)行證券之實(shí),就有可能涉及非法公開(kāi)發(fā)行證券。
其次,涉嫌為洗錢(qián)等犯罪行為提供渠道。
ICO平臺(tái)常借助用戶(hù)充值、充幣和代幣上線交易的便利性,提供虛擬貨幣交易和ICO服務(wù)。大量數(shù)字貨幣交易平臺(tái)提供法定貨幣與虛擬貨幣的直接交易,現(xiàn)金流巨大,在去中心化的模式下,人人皆可買(mǎi)賣(mài)數(shù)字貨幣,這給部分不法分子提供了便捷的洗錢(qián)通道。
第三,涉嫌非法吸收公眾存款、非法經(jīng)營(yíng)。
ICO融資方式可滿(mǎn)足高新技術(shù)企業(yè)的融資需求,這類(lèi)企業(yè)發(fā)展快、資金需求量大,通過(guò)ICO融資是較為高效的手段。但有些企業(yè)打著為生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所需融資的幌子,實(shí)則為非法募集資金,如有的ICO項(xiàng)目有積分返現(xiàn)、保本付息等承諾,涉嫌非法吸收公眾存款罪。
我國(guó)刑法中對(duì)非法經(jīng)營(yíng)罪的認(rèn)定之一為“未經(jīng)國(guó)家有關(guān)主管部門(mén)批準(zhǔn)非法經(jīng)營(yíng)證券、期貨、保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的,或者非法從事資金支付結(jié)算業(yè)務(wù)的”。ICO募集的是數(shù)字加密貨幣,表面上不屬于“證券”類(lèi)的范疇,但根據(jù)穿透式監(jiān)管的原則,如果其在發(fā)行時(shí)具有“證券”類(lèi)特征,則可能被認(rèn)定為非法經(jīng)營(yíng)。
投資者風(fēng)險(xiǎn)
ICO發(fā)行主體不同于傳統(tǒng)的融資主體,不限定于實(shí)體企業(yè),目前大部分ICO沒(méi)有線下實(shí)體企業(yè),項(xiàng)目發(fā)起、代幣發(fā)行、技術(shù)研發(fā)和產(chǎn)品運(yùn)營(yíng)完全依靠非實(shí)體公司的技術(shù)團(tuán)隊(duì)。因此,融資主體可能偽造項(xiàng)目,在收取投資者的數(shù)字加密貨幣后卷“款”潛逃,并且由于ICO通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)的非中心化系統(tǒng)進(jìn)行,在發(fā)生欺詐情況后,投資者往往救濟(jì)無(wú)門(mén)。
相較于投資者,發(fā)行人、相關(guān)技術(shù)人員處于信息強(qiáng)勢(shì)地位。ICO項(xiàng)目可能因內(nèi)幕交易或內(nèi)部個(gè)別人員行為的影響,受到難以預(yù)計(jì)、無(wú)法防范的損失。同時(shí),ICO帶來(lái)的“造富效應(yīng)”使投資人容易盲目相信表相,忽視對(duì)投資項(xiàng)目的實(shí)際了解和把握,承擔(dān)了較大投資風(fēng)險(xiǎn)。
市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)
在ICO項(xiàng)目中,投資者獲得的代幣可以在相應(yīng)的平臺(tái)上自由買(mǎi)賣(mài)。不同于法定貨幣,數(shù)字貨幣價(jià)格波動(dòng)變化大,投資者甚至不在乎項(xiàng)目本身的盈利情況,而關(guān)注其所獲得的代幣價(jià)值。這會(huì)導(dǎo)致ICO發(fā)行的代幣價(jià)格嚴(yán)重偏離其項(xiàng)目的內(nèi)在價(jià)值。理論上,代幣的價(jià)格應(yīng)該由ICO項(xiàng)目的內(nèi)在品質(zhì)來(lái)決定。倘若ICO項(xiàng)目本身沒(méi)有實(shí)質(zhì)價(jià)值,上家買(mǎi)入代幣僅是期待下家能以更高的價(jià)格接盤(pán),那么這種擊鼓傳花式的投機(jī)炒作,就是一個(gè)典型的龐氏騙局。如果投資者們抱著這種心態(tài)參與ICO,則使之淪為資本游戲,脫離了實(shí)體經(jīng)濟(jì)。
對(duì)我國(guó)ICO市場(chǎng)監(jiān)管建議
ICO作為一種新興的融資模式正在爆炸性增長(zhǎng),刺激市場(chǎng)的創(chuàng)業(yè)熱情,在幫助實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時(shí),但也存在諸多風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于ICO的監(jiān)管政策制定迫在眉睫,但是中國(guó)的監(jiān)管模式不能簡(jiǎn)單照搬海外的模式,必須基于中國(guó)的理論,圍繞實(shí)際發(fā)生的問(wèn)題,提出具有中國(guó)特色的監(jiān)管措施。筆者認(rèn)為可從以下幾個(gè)方面入手。
一是引入技術(shù)驅(qū)動(dòng)型監(jiān)管(RegTech)。
筆者作為國(guó)內(nèi)承擔(dān)首個(gè)監(jiān)管科技社科基金項(xiàng)目的研究者,較早提出重視新技術(shù)對(duì)于金融市場(chǎng)的改變和沖擊,金融監(jiān)管必須順應(yīng)市場(chǎng)的變革,利用新技術(shù)加強(qiáng)金融市場(chǎng)的監(jiān)管。對(duì)于ICO的監(jiān)管仍應(yīng)當(dāng)如此,必須繼續(xù)積極引入?yún)^(qū)塊鏈智能合約、云計(jì)算、大數(shù)據(jù)、人工智能等新技術(shù),平衡效率和安全,在保證風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下,最大限度地推動(dòng)融資方式的創(chuàng)新。
二是參照“監(jiān)管沙盒”進(jìn)行試點(diǎn)性工作。
當(dāng)前,中國(guó)已經(jīng)初步具備實(shí)施監(jiān)管沙盒的基礎(chǔ)條件。一方面,現(xiàn)有監(jiān)管機(jī)制并不排斥監(jiān)管沙盒,其彌補(bǔ)了當(dāng)前金融監(jiān)管在應(yīng)對(duì)金融科技創(chuàng)新方面的不足。另一方面,互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管規(guī)則以及與之配套的第三方支付、P2P監(jiān)管規(guī)則都已經(jīng)出臺(tái),為實(shí)施監(jiān)管沙盒積累了有益經(jīng)驗(yàn)。而中國(guó)的金融科技監(jiān)管的研究已經(jīng)起步,尤其是對(duì)數(shù)字普惠金融監(jiān)管問(wèn)題的研究正在深入推進(jìn)。
三是額度管控和白名單制度。
ICO發(fā)行主體不限定實(shí)體企業(yè),但應(yīng)設(shè)定融資額度限制。為避免私募股權(quán)投資基金從中進(jìn)行監(jiān)管套利,可考慮對(duì)ICO 設(shè)定融資額度限制。互聯(lián)網(wǎng)的海量信息、ICO項(xiàng)目的復(fù)雜性使得普通投資者難以深入了解和判斷項(xiàng)目的質(zhì)量,可能一念之差即遭受巨大損失,采用較為寬松的白名單機(jī)制,篩除部分明顯缺乏資質(zhì)的企業(yè),將有助于減少投資者的風(fēng)險(xiǎn)。
四是提高信息披露要求。
大部分ICO 都是以資產(chǎn)銷(xiāo)售的形式進(jìn)行推廣,代幣市場(chǎng)存在相當(dāng)數(shù)量的“騙子幣”,而且隨著ICO 的快速發(fā)展,投資者幾乎不可能去深入研究每個(gè)ICO 項(xiàng)目的可行性。交易都是在匿名情況下公開(kāi)進(jìn)行的,既容易被無(wú)序炒作,也容易出現(xiàn)作假的情況。
因此,建議規(guī)定發(fā)行人在ICO 前應(yīng)向監(jiān)管部門(mén)提交詳細(xì)的信息披露資料,包括項(xiàng)目白皮書(shū)、開(kāi)發(fā)團(tuán)隊(duì)、商業(yè)模式、資金使用計(jì)劃、項(xiàng)目特色、發(fā)展目標(biāo)、發(fā)展策略、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估、ICO 時(shí)間、ICO 價(jià)格評(píng)估方法以及其他可能涉及投資者利益的信息,并保證這些披露的信息能被投資者公開(kāi)獲得。
鑒于ICO 項(xiàng)目技術(shù)的專(zhuān)業(yè)性,在進(jìn)行ICO時(shí)應(yīng)由獨(dú)立、專(zhuān)業(yè)的第三方對(duì)發(fā)行人報(bào)告的合理性和適當(dāng)性出具評(píng)估報(bào)告,向投資者提示風(fēng)險(xiǎn)。還可引入VC的管理思路,讓專(zhuān)業(yè)管理人員輔助ICO發(fā)行,并參與ICO的項(xiàng)目運(yùn)營(yíng),由此不僅能有效提升ICO項(xiàng)目的透明性,同時(shí)還能促進(jìn) ICO 項(xiàng)目的發(fā)展創(chuàng)新和后續(xù)融資計(jì)劃。
五是加強(qiáng)投資人適當(dāng)性管理。
在ICO監(jiān)管過(guò)程中,加強(qiáng)投資者教育尤為重要。ICO熱潮方興未艾,但是投資者對(duì)其屬性的界定和價(jià)值認(rèn)知仍存在著很大的分歧,并且ICO中涉及復(fù)雜的技術(shù)原理和操作程序,投資者很難對(duì)ICO的方方面面都了然于心。目前我國(guó)還沒(méi)有專(zhuān)門(mén)針對(duì)ICO的投資者適當(dāng)性管理的規(guī)章制度,但筆者認(rèn)為可以參考現(xiàn)有的基金、期貨等金融產(chǎn)品和衍生品的投資者適當(dāng)性管理制度,制定出既能防范風(fēng)險(xiǎn),又不至于打壓投資者熱情的投資者適當(dāng)性管理制度。
六是明確ICO平臺(tái)責(zé)任。
當(dāng)前的ICO平臺(tái)在ICO項(xiàng)目中更多地扮演著一種中介的角色,不對(duì)發(fā)行人和投資者雙方交易的過(guò)程和結(jié)果承擔(dān)保證責(zé)任。這樣的定位設(shè)計(jì)雖然符合互聯(lián)網(wǎng)理念,但是許多平臺(tái)也因此置應(yīng)盡職責(zé)不顧,造成投資者的合法權(quán)益受到損失。所以需要明確ICO平臺(tái)的職責(zé),要求其盡到對(duì)投資者教育、風(fēng)險(xiǎn)提示、ICO項(xiàng)目審查、資格認(rèn)定、資金托管、信息披露等相應(yīng)責(zé)任。
上述即中國(guó)人民大學(xué)金融科技與互聯(lián)網(wǎng)安全研究中心主任楊東發(fā)言的主要內(nèi)容。（原標(biāo)題：楊東:ICO的監(jiān)管政策制定迫在眉睫）
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