核心市場節(jié)節(jié)敗退，研發(fā)投入少，公司發(fā)展能力存疑
前面提到，百亞股份地處重慶，公司產(chǎn)品的主要市場也在川渝和臨近的云貴陜地區(qū)。但從報告期內(nèi)的情況來看，該公司在這些主要市場的市場份額一直呈下降趨勢，這應(yīng)該是一個危險的信號。
按照其自己披露的信息，2014年-2016年，百亞股份衛(wèi)生巾產(chǎn)品在川渝地區(qū)的市場份額分別為21.4%、20.2%、20.4%，呈下降趨勢，而排在第一位的恒安國際的市場占有率分別為27.1%、28.6%、29.3%，呈明顯的節(jié)節(jié)上升趨勢。而川渝地區(qū)是公司的主要領(lǐng)域，衛(wèi)生巾為公司的核心產(chǎn)品，由此看來，公司的主打產(chǎn)品在自己的主要領(lǐng)域被競爭對手恒安國際攻城略地，市場分額逐步被蠶食。
對于同樣屬于公司重要市場的云貴陜地區(qū)也是如此，市場份額更是節(jié)節(jié)敗退。2014-2016年，公司衛(wèi)生巾產(chǎn)品在云貴陜地區(qū)的市場份額分別是10.4%、10.0%、9.5%，同樣呈下降趨勢，2016年還被擠出了前五名之外。對于整體收入而言， 2014年-2016 年，公司在川渝地區(qū)銷售收入占比分別為59.10%、56.30%、54.79%，這也充分說明，作為公司的發(fā)跡之地和最主要的銷售區(qū)域，百亞股份也是增長乏力。
再仔細研究該公司的銷售渠道，發(fā)現(xiàn)百亞股份也是主要以中小經(jīng)銷商為主，大型商超的占比較低。在公司的經(jīng)銷模式中，以經(jīng)銷為主，直銷為輔?！肮窘?jīng)銷商企業(yè)性質(zhì)以個體工商戶及小型公司制企業(yè)為主，交易規(guī)模一般較小而且比較頻繁”。
2014年末-2016年末，公司經(jīng)銷商家數(shù)分別為422家、566家、591 家，呈上升趨勢，2014年通過經(jīng)銷商實現(xiàn)的銷售收入為52,603.35萬元，占比84.29%，2015年銷售收入54,549.51萬元，占比78.90%，2016年銷售收入56,206.99萬元，占比76.08%，始終占有較高的比例。直銷中以KA賣場（大型商超）為主，且KA毛利率最高，但占全部收入的比卻不高。2016-2014年報告期內(nèi)毛利率分別為59.87%、60.96%、61.16%，平均在60.66%，占當(dāng)年營業(yè)收入的比例分別為19.29%、17.94%和14.80%，三年來平均占比在17.34%。
另外，公司在研發(fā)的投入似乎也不足。招股說明書中披露，本公司于2013 年8 月23 日被重慶市財政局、重慶市國稅局、重慶市地稅局及重慶市科學(xué)技術(shù)委員會共同認定為高新技術(shù)企業(yè)，有限期3 年，按此推算，2016年8月23日之后，公司應(yīng)該重新申請高新技術(shù)企業(yè)，但招股說明書沒有做進一步的披露，可以合理推斷，公司已經(jīng)放棄復(fù)審。實際上，2016 年、2015 年和2014年，公司研發(fā)投入分別為722.38 萬元、668.44 萬元和578.06 萬元，占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為0.98%、0.97%和0.93%。從研發(fā)費用占比上，可以看出，公司已不符合高新技術(shù)企業(yè)認定條件。
公司拆除紅籌架構(gòu)不徹底，疑隱瞞股東人數(shù)
根據(jù)招股說明書披露，百亞股份上市前的股權(quán)結(jié)構(gòu)是分境內(nèi)境外兩層。境外公司重望耀暉（香港）持股44.85%，境內(nèi)則是馮永林通過復(fù)元商貿(mào)持股46.06%，匯元投資持股3.27%，原元投資持股2.97%，光元投資持股2.85%。
境內(nèi)股權(quán)比較清晰，匯元投資、原元投資、光元投資是員工持股平臺，是公司為激勵員工而引入的，每家持股平臺各48人， 共144人，復(fù)元商貿(mào)只有一個股東，即馮永林100%持股。所有內(nèi)資股東合計的股東人數(shù)是145人。
境外股權(quán)則比較復(fù)雜，皆因公司股東2010年擬在境外上市，在境外公司搭建紅籌結(jié)構(gòu)，設(shè)立了公司前身百亞有限。2015年上半年放棄原境外上市計劃，而對股權(quán)結(jié)構(gòu)進行重組，但又沒有完全拆除紅籌結(jié)構(gòu)而造成。
來稍微回顧下這個曲折過程，百亞股份2010年擬在境外上市，2010 年下半年，馮永林、謝秋林開始在境外公司搭建紅籌結(jié)構(gòu)。馮永林通過駿海公司（BVI）、飛耀公司（BVI），謝秋林通過兆富貿(mào)易（BVI），分別持有銳進公司（開曼）75%和25%的股權(quán)，進而持有重望耀暉（香港）100%股權(quán)，并通過重望耀暉在境內(nèi)設(shè)立外商獨資企業(yè)百亞有限。2011 年3 月，引入Better Lead 投資。Better Lead 的全資股東為New Horizon。New Horizon 于 2008 年 9 月 22 日在開曼設(shè)立，是一家有限合伙企業(yè)，主要業(yè)務(wù)為股權(quán)投資，普通合伙人為New Horizon Capital Partners Ⅲ Ltd.。New Horizon CapitalPartners Ⅲ Ltd.為一家注冊在開曼的有限責(zé)任公司。2015 年上半年，百亞有限放棄原境外上市計劃，并對股權(quán)結(jié)構(gòu)進行重組。
馮永林通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出了境外結(jié)構(gòu)。實際控制人回歸境內(nèi)持股事項完成后，境外公司股權(quán)結(jié)構(gòu)為謝秋林通過兆富貿(mào)易（BVI）持有39.05%銳進公司（開曼），New Horizon通過持有BetterLead(BVI)持有60.95%銳進公司（開曼），而銳進公司100%持有重望耀暉（香港）。
值得注意的是，通過重望耀暉持有公司27.34%的境外股東New Horizon 是一家有限合伙企業(yè)，普通合伙人為New Horizon Capital Partners Ⅲ Ltd.。New Horizon CapitalPartners Ⅲ Ltd.為一家注冊在開曼的有限責(zé)任公司。有限合伙人則沒有披露。根據(jù)以上信息，無法穿透New Horizon，如果層層穿透后發(fā)現(xiàn)該有限合伙公司的股東人數(shù)超過55人，那么結(jié)果將導(dǎo)致百亞股份的股東人數(shù)超過200人，則就肯定不符合我國《公司法》和《證券法》的相關(guān)規(guī)定。
從董事席位的分配上，記者也發(fā)現(xiàn)了海外股東New Horizon背后可能還存在其它合伙人的一些蛛絲馬跡。招股書披露，重望耀暉提名了兩名董事，一位是謝秋林，來自重望耀暉的股東兆富貿(mào)易，一位董事馬某，就應(yīng)該來自重望耀暉的另一個股東Better Lead，但是非常奇怪的是，該董事的簡歷中沒有任何重旺耀暉、Better Lead或者是New Horizon的工作經(jīng)歷，反倒是牽出一堆的其它投資機構(gòu)。
馬某的信息“2016 年至今任北京恒泰博車拍賣有限公司董事、珠海遠揚投資管理有限公司運營部執(zhí)行董事、Heal Force Bio-Meditech Holdings Limited 董事；2017 年6 月至今任遼寧德瀾醫(yī)院投資管理集團有限公司董事?，F(xiàn)任公司董事會董事?！?/p>
另外，根據(jù)公司現(xiàn)在的股權(quán)結(jié)構(gòu)可以看到，公司現(xiàn)在兩大股東重望耀暉占股44.85%，復(fù)元商貿(mào)占股46.06%，兩者相差不到2%，如果上市成功，作為有著境外背景的重望耀暉，很容易通過二級市場的股票收購，輕而易舉地將持股比例超過與自己相差很小的復(fù)元商貿(mào)，這樣就可能會導(dǎo)致公司控制權(quán)之爭。所以說，百亞股份如果上市，第一大和第二大股東過于接近的持股比例很可能導(dǎo)致公司的管理權(quán)失控風(fēng)險。
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