近日滬深兩市在原油等大宗商品回調(diào)拖累下出現(xiàn)調(diào)整。盡管市場對(duì)有色、煤炭、建材等周期性行業(yè)的預(yù)期仍比較高，然而從近期披露的中微觀數(shù)據(jù)來看，短期周期性行業(yè)面臨著較多的不確定性：一是基建受信貸規(guī)模約束可能使周期性行業(yè)的需求不及預(yù)期；二是美聯(lián)儲(chǔ)3月15日的大概率加息使?jié)q幅已高的周期性行業(yè)承壓；三是部分大宗商品產(chǎn)銷數(shù)據(jù)已有所惡化，周期復(fù)蘇邏輯存在證偽可能。近期宜以防御策略為主，同時(shí)可適當(dāng)留意像新能源汽車這類前期預(yù)期較為悲觀的板塊。
鋰電窗口期
從政策面、消息面和資金面的角度綜合來看，目前新能源鋰電池板塊正處于多重周期共振向上的窗口。
2016年是新能源汽車政策的調(diào)整年，隨著《新能源汽車推廣應(yīng)用財(cái)政補(bǔ)貼政策》、《新能源汽車推廣應(yīng)用推薦車型目錄》以及《新能源汽車生產(chǎn)企業(yè)及產(chǎn)品準(zhǔn)入管理規(guī)定》等重點(diǎn)政策文件的相繼落地，籠罩在新能源汽車頭上的烏云逐步消散，行業(yè)基本面迎來拐點(diǎn)。2017年3月1日，第二批新能源汽車推薦目錄發(fā)布，從時(shí)點(diǎn)上看略超預(yù)期，上述政策是車企獲得財(cái)政補(bǔ)貼的必要文件。根據(jù)2016年的情況而言，新能源汽車推薦目錄下放后銷量往往會(huì)出現(xiàn)比較明顯的增長。
根據(jù)乘用車會(huì)的消息，2月新能源乘用車銷量達(dá)1.65萬輛，環(huán)比1月銷量0.54萬輛增長205%，同比2016年2月銷量7000輛增長135%。新能源乘用車銷售的放量主要是受北京政策到位以及前兩批推廣目錄出臺(tái)的影響，預(yù)計(jì)本月新能源產(chǎn)業(yè)鏈的價(jià)格談判也將基本完成，屆時(shí)整個(gè)鋰電行業(yè)的不確定性將逐步消除。近期國軒高科所宣布的宇通客車的訂單也標(biāo)志著鋰電價(jià)格的初步落地。
從鋰電池指數(shù)的走勢來看，板塊自2016年7月見頂以來已連續(xù)回調(diào)8個(gè)多月，期間指數(shù)回落逾20%。從估值上看，以天齊鋰業(yè)、滄州明珠、多氟多、國軒高科等為代表的鋰電產(chǎn)業(yè)鏈龍頭動(dòng)態(tài)市盈率已回落至20倍的水平。考慮到新能源在中長期能源經(jīng)濟(jì)中所扮演的角色，鋰電板塊仍具有很強(qiáng)的成長性，這一估值已反映出板塊的投資性價(jià)比。機(jī)構(gòu)持倉方面，去年成長股陸續(xù)遭機(jī)構(gòu)減持，新能源產(chǎn)業(yè)鏈的品種也同樣未能幸免，機(jī)構(gòu)配置比例持續(xù)創(chuàng)新低。估值和籌碼的出清意味著市場底即將來臨。
鋰電上中下游產(chǎn)業(yè)鏈?zhǔn)崂?/p>
鋰電池上游為原材料的開采、加工和冶煉環(huán)節(jié)。上游環(huán)節(jié)所涉及的資源包括鋰、鈷和石墨，這些資源主要用于生產(chǎn)正極材料、負(fù)極材料以及電解液。以Tesla生產(chǎn)的ModelS為例，1部純電動(dòng)汽車需消耗45Kg的碳酸鋰、11Kg的鈷以及50Kg的石墨。上游環(huán)節(jié)中典型的龍頭公司如天齊鋰業(yè)和贛鋒鋰業(yè)。
鋰電池中游涵蓋了正極材料、負(fù)極材料、電解液以及隔膜的生產(chǎn)。不同的材料將對(duì)鋰電池的能量密度、成本、安全性、熱穩(wěn)定性和循環(huán)壽命等關(guān)鍵指標(biāo)造成影響。正極材料方面，三元材料是未來明確的發(fā)展方向，其中的高鎳低鈷化又是具體的細(xì)分趨勢。負(fù)極材料方面，短期來看石墨仍是主要材料，然而石墨難以滿足高技術(shù)水平的新能源汽車對(duì)動(dòng)力電池容量和性能的要求，因而新型的負(fù)極材料有待開發(fā)。生產(chǎn)正極材料和負(fù)極材料的龍頭公司有杉杉股份和當(dāng)升科技。電解液充當(dāng)正負(fù)極材料之間鋰離子流動(dòng)的介質(zhì)，對(duì)鋰電池的運(yùn)行和安全性具有舉足輕重的作用。目前最常見的電解液以六氟磷酸鋰作為電解質(zhì)，該化學(xué)物質(zhì)占電解液成本的將近一半。國內(nèi)優(yōu)質(zhì)電解質(zhì)產(chǎn)能主要集中在天賜材料、新宙邦等企業(yè)。隔膜的主要作用是把電池的正負(fù)極分隔開，防止兩極接觸而短路，此外還有使電解質(zhì)離子通過的功能。隔膜在各種電池材料中技術(shù)門檻較高，國產(chǎn)替代仍有較大的空間，目前國內(nèi)掌握高端技術(shù)的主要有星源材質(zhì)和滄州明珠。
鋰電池下游主要涉及電芯制造和Pack封裝。目前，主流的鋰電產(chǎn)品分為圓柱、方形和軟包三種形式。圓柱產(chǎn)品技術(shù)最為成熟、電芯的一致性也最容易得到保證；而方形及軟包裝電池正逐步批量化，未來大規(guī)模生產(chǎn)后成本將迅速降低。方形和軟包電芯有助于提升電池的空間利用率以及增加安全性。目前，電芯制造的重點(diǎn)企業(yè)包括比亞迪、國軒高科和堅(jiān)瑞沃能等。
尋找行業(yè)中技術(shù)實(shí)力最強(qiáng)的公司
目前，鋰電池與相關(guān)材料行業(yè)的政策、銷量以及價(jià)格等基本面要素均已見底，今年開始將出現(xiàn)上行拐點(diǎn)。客車方面，考慮到補(bǔ)貼力度下滑較大，預(yù)計(jì)全年銷量保持穩(wěn)定約14萬輛。乘用車方面，隨著北京等限購城市限購指標(biāo)的發(fā)放，這部分剛性需求將在短時(shí)間內(nèi)釋放出來。以北京為例，今年示范應(yīng)用新能源個(gè)人指標(biāo)額度51000個(gè)，其中2月配置指標(biāo)40328個(gè)，這些新配置指標(biāo)按要求需要在半年內(nèi)完成上牌，這意味著未來一個(gè)季度新能源乘用車將進(jìn)入一輪高潮期，而全國市場的新能源乘用車銷售也將跟隨北京的放量而改善。隨著推廣目錄的陸續(xù)推出，新能源汽車銷量有望逐月增加，全年銷售測算可達(dá)70萬輛以上，同比增長40%。專用車方面，物流車還有較大的成長空間，2016年前三批新能源汽車目錄也沒有專用車，預(yù)計(jì)全年銷量或超12萬輛。簡而言之，2017年新能源車的主要增量空間來自于乘用車以及物流專用車。以前兩批的推廣目錄來看，乘用車中入選車型較多的上市企業(yè)包括長安汽車和廣汽集團(tuán)，專用車入選車型較多的則是東風(fēng)汽車。
補(bǔ)貼減少疊加產(chǎn)能過剩，龍頭公司贏得競爭的概率較大。供給方面，動(dòng)力電池經(jīng)過連續(xù)兩年的擴(kuò)產(chǎn)，產(chǎn)能明顯過剩，疊加下游新能源車企目前正面臨退坡補(bǔ)貼的情況，補(bǔ)貼減少將導(dǎo)致成本壓力傳遞至電池和材料企業(yè)，未來行業(yè)將面臨洗牌。預(yù)計(jì)今年電池價(jià)格將下滑20%，龍頭公司的議價(jià)能力將高于行業(yè)平均水平。除此以外，相關(guān)政策對(duì)電池企業(yè)產(chǎn)能規(guī)模、技術(shù)實(shí)力要求越來越高，扶持龍頭的趨勢明顯，預(yù)計(jì)未來市場向龍頭公司集中的趨勢將日趨明顯。
雖然新能源汽車新一輪向上的拐點(diǎn)悄然若現(xiàn)，但這并不代表鋰電池板塊將再度掀起2015年年底以來的系統(tǒng)性行情。從上面的分析可以得出，未來具備核心競爭力的廠商才有望在競爭加劇的過程中做大做強(qiáng)。因此，尋找行業(yè)中技術(shù)實(shí)力最強(qiáng)的公司將成為我們今年布局新能源板塊的核心思路。
從產(chǎn)業(yè)鏈的角度來看，補(bǔ)貼退坡的成本壓力將從整車廠向上游延伸。目前，從最上游的碳酸鋰，到中游的電解液、隔膜以及下游的電芯，鋰電產(chǎn)業(yè)鏈的各個(gè)環(huán)節(jié)大都出現(xiàn)了價(jià)格的回落。在這個(gè)過程中，筆者認(rèn)為星源材質(zhì)、東方精工、國軒高科等龍頭公司的受益是更為明顯的。
星源材質(zhì)是國內(nèi)最大的隔膜生產(chǎn)企業(yè)，技術(shù)實(shí)力雄厚，掌握了干法和濕法的生產(chǎn)技術(shù)。東方精工收購的普萊德是國內(nèi)電池Pack的主要廠商，其最大客戶為北汽新能源。國軒高科是國內(nèi)唯一滿足2017年《動(dòng)力電池規(guī)范條件》的電池上市公司，行業(yè)門檻的提高將助力公司獲取更大的市場份額。