風(fēng)格切換臨界點(diǎn)。
近期以來，中國幾大金融市場出現(xiàn)少有的劈叉情形。
匯市中，美元兌離岸人民幣從11月初的7.34一路升值至當(dāng)前的7.159，幅度高達(dá)2.5%。債市中，10年國債期貨價(jià)格在最近幾日走出一波流暢下跌（收益率上漲）。兩者均在反饋經(jīng)濟(jì)正在隨著時(shí)間推進(jìn)，尤其是在房地產(chǎn)、貨幣及財(cái)政政策陸續(xù)加碼之下逐漸內(nèi)生性恢復(fù)。
然而，股市卻不相信這樣的故事，對復(fù)蘇持續(xù)性始終保持很謹(jǐn)慎的態(tài)度。即使11月來外圍金融市場已經(jīng)陸續(xù)走強(qiáng)，A股也只是持續(xù)維持橫盤震蕩，遲遲沒有做出大家說預(yù)期的方向。
對于這樣停滯不前的股市，應(yīng)該怎么看？
01
當(dāng)前，A股市場在大小盤行情分化上很是極端。
本輪10月23日見底以來，萬得小市值指數(shù)從3015.8一路飆升至當(dāng)前的3530.8，累計(jì)漲幅高達(dá)17%。而以滬深300指數(shù)為代表的大盤指數(shù)，期間累計(jì)僅僅上漲1.27%，跑輸前者15.73%。
再看估值，目前萬得小市值指數(shù)最新PE為225.56倍，而滬深300為11.11倍。而自從2018年以來，大盤成長的當(dāng)前PE為16.3倍，僅位于PE百分位的10.6%。而小盤成長和小盤價(jià)值的當(dāng)前PE分別為24.7倍、16.1倍，位于PE百分位的58.6%、78.6%。
其實(shí)，以小盤為主的市場風(fēng)格從2021年2月開始，已經(jīng)演繹快3年了。其中，去年11月至今年1月底，曾短暫出現(xiàn)過大盤占優(yōu)的情況。
當(dāng)時(shí)大小盤切換有兩大觸發(fā)因素。
第一，估值出現(xiàn)極端分化，當(dāng)時(shí)滬深300創(chuàng)下歷史新高，PE高達(dá)17倍，與2015年最高峰齊平。同時(shí)，小市值股票持續(xù)被拋售，在2020年8月至2021年2月期間一路暴跌，出現(xiàn)了令人窒息的“牛頭熊”現(xiàn)象。
第二，10年期美債收益率在那時(shí)大幅攀升，去杠桿進(jìn)程不斷深入，風(fēng)格偏離指數(shù)不斷降低。
但經(jīng)過快3年的市場風(fēng)格演繹，現(xiàn)在以上兩大邏輯均發(fā)生了逆轉(zhuǎn)。
小市值估值已經(jīng)很高了，但滬深300卻創(chuàng)下了多年新低。其次，10年期美債收益率已經(jīng)見到了大拐點(diǎn)，從5%一路滑落至當(dāng)前的4.377%。
據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)看，大小盤風(fēng)格的切換不是一蹴而就的，且往往會伴隨著估值差異到歷史極致情況下，還會慣性走一段時(shí)間，直到達(dá)到不可企及的差異高度。
當(dāng)前，在小盤主導(dǎo)風(fēng)格之下，市場資金扎堆攻打北交所。北證50出現(xiàn)史詩級行情。10月24日以來，累計(jì)暴漲50%，其成分股翻數(shù)倍的比較普遍。同期，估值PE從15.7倍一路飆升至當(dāng)前的25.3倍。
這跟當(dāng)時(shí)2021年2月時(shí)的白馬藍(lán)籌出現(xiàn)估值超級泡沫何其相似。再來回顧一下，貴州茅臺PE為73.3倍，五糧液68.5倍，寧德時(shí)代216倍，中國中免123倍，比亞迪221倍，金龍魚95倍，海天味業(yè)109倍……
只不過，現(xiàn)在就像鏡子一樣，把鏡內(nèi)外完全翻轉(zhuǎn)過來了而已?，F(xiàn)在，小市值演繹的超級行情，還沒有2021年2月大盤股那樣極端。但估值確實(shí)來到了多年高位水平。
在我看來，市場風(fēng)格切換勢在必行，時(shí)間也不會太久。
值得注意的是，市場風(fēng)格一旦切換，持續(xù)的時(shí)間會很長。比如，2002-2007年大盤風(fēng)格持續(xù)5年，2008-2016年中小盤風(fēng)格持續(xù)8年，2017-2021年大盤風(fēng)格持續(xù)5年。
02
最近10年，A股市場幾乎每年都會演繹歲末年初行情。啟動時(shí)間往往與上一年三四季度行情密切相關(guān)，若后者表現(xiàn)較弱，那么啟動時(shí)間偏早，比如10月下旬或11月初，若后者表現(xiàn)偏強(qiáng)，那么啟動時(shí)間較晚，往往在1月中下旬或2月初。
具體來看：2012/1/6——2012/3/2，滬指累計(jì)上漲15%，觸發(fā)因素是穩(wěn)增長政策預(yù)期。而在2011年末，市場因歐債危機(jī)沖擊，不到2個月下跌了15%。
2012/12/4——2013/2/18，滬指累計(jì)上漲24%，觸發(fā)因素同樣是穩(wěn)增加發(fā)力。而此前滬指累計(jì)下跌了7個月，跌幅高達(dá)20%。
2013/11/14——2013/12/4，滬指累計(jì)上漲8%，而后1個多月暴跌逾11%。這一次歲末年初行情不算太明顯。
2014/10/28——2015/1/26，滬指累計(jì)大漲48%，觸發(fā)因素是央行在11月初全面下調(diào)存貸款利率，引爆券商，帶動大盤持續(xù)上攻。
2015/12/23——2016/1/28日，滬指累計(jì)大跌27%，觸發(fā)因素是熔斷機(jī)制上線，沒有實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定市場情緒作用，反而導(dǎo)致出現(xiàn)慘烈踩踏。這一年沒有出現(xiàn)歲末年初行情。
2016/10/10——2017/4/11日，滬指累計(jì)上漲10%。歲末險(xiǎn)資舉牌擾動大市，年初則由于供給側(cè)改革觸發(fā)開門紅。
2019/1/4——2019/4/8，滬指累計(jì)大漲32%。這一波超級行情，主要邏輯有3點(diǎn)。
其一，2018年宏觀經(jīng)濟(jì)一直在去杠桿、美聯(lián)儲又在連續(xù)加息，且中美貿(mào)易摩擦不斷，導(dǎo)致當(dāng)年大盤從年初跌到年尾，估值來到歷史極致低位水平。其二，M1在2019年1月觸底開始反彈，暗示經(jīng)濟(jì)開始邊際轉(zhuǎn)好。其三，2019年初，美聯(lián)儲議息會議明確不加息，且暗示當(dāng)年晚些時(shí)候會降息。
2019/12/3——2020/1/14，滬指上漲超8%，觸發(fā)因素是歲末萬億專項(xiàng)債發(fā)行、中美經(jīng)貿(mào)協(xié)議達(dá)成。而后，遭遇新冠疫情危機(jī)，不斷下跌。
2020/11/3——2021/2/18，滬指大漲14%，同期滬深300大漲23%。觸發(fā)因素是大盤風(fēng)格愈演愈烈，基金瘋狂抱團(tuán)，帶動茅指數(shù)瘋狂上漲。
2021年末——2022年初，歲末年初行情不明顯。主要是因?yàn)槊绹浉咂?，美?lián)儲表態(tài)要taper，即要步入貨幣緊縮周期了。創(chuàng)業(yè)板指亦是那時(shí)見到了歷史大頂。
2022/11/1——2023/1/30，滬指大漲13%。觸發(fā)邏輯有兩個方面。第一，新冠疫情政策放松，導(dǎo)致市場預(yù)期經(jīng)濟(jì)會有較強(qiáng)復(fù)蘇。第二，美國10月通脹超預(yù)期，導(dǎo)致美債利率持續(xù)回落。
梳理過去10年，我們發(fā)現(xiàn)除了2016年外，幾乎年年都發(fā)生過歲末年初好行情，并且2013、2015、2018、2022等年份超額收益特別明顯。
A股為何會有這樣的行情規(guī)律呢？
第一，宏觀層面上，市場對經(jīng)濟(jì)政策的預(yù)期會比較好。每年年底，中央會召開政治局會議以及經(jīng)濟(jì)工作會議，給來年定調(diào)，往往會讓市場有所期待。
第二，微觀層面看，11月開始一直到次年3月均處于企業(yè)財(cái)報(bào)空窗期，無法證偽或證實(shí)行業(yè)景氣度或業(yè)績基本面。
第三，市場情緒較為樂觀。處于對政策的樂觀預(yù)期以及歲末年初的慣性關(guān)注，不管是機(jī)構(gòu)，還是個人均會對市場保持一個相對樂觀的期待。
今年，我認(rèn)為發(fā)生歲末年初行情的概率會很大，且漲幅可能還不小。
一方面，外圍美債收益率和美元指數(shù)持續(xù)回落，流動性壓制因素釋緩；另一方面，監(jiān)管層不斷出臺房地產(chǎn)、財(cái)政、貨幣等方面的政策，市場對來年的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)理應(yīng)有一個相對較好的預(yù)期。
這行情什么時(shí)間啟動？
不知道?；蛟S10月24日已經(jīng)開啟，現(xiàn)在不過是行情中繼而已，而后半場，又或許是由已經(jīng)低估依舊的大盤股來接棒。
03
風(fēng)格演繹的極致化可能就是風(fēng)格切換的序曲。大盤成長風(fēng)格的回歸，需要市場風(fēng)險(xiǎn)偏好的提升。
一個是來自于外部流動性釋緩，目前已經(jīng)基本滿足條件。按照過往規(guī)律以及邏輯推演看，美債收益率的拐點(diǎn)往往會是A股成長指數(shù)的拐點(diǎn)，也是機(jī)構(gòu)、陸股通重倉指數(shù)的拐點(diǎn)。
一個是來自于內(nèi)部，經(jīng)濟(jì)觸底復(fù)蘇的真正確認(rèn)，來源于M1的觸底回升。
當(dāng)前，M1拐點(diǎn)尚未出現(xiàn)，但其驅(qū)動積極因素已經(jīng)顯現(xiàn)。比如，中央財(cái)政政策要發(fā)力，包括1萬億特別國債以及PSL工具重啟；人民幣匯率升值，外貿(mào)企業(yè)結(jié)匯進(jìn)度會加速。M1增速拐點(diǎn)若出現(xiàn)，A股也往往表現(xiàn)為大盤成長行情。
要不了多久，白馬藍(lán)籌行情都會回來的?，F(xiàn)在，耐心一點(diǎn)等待切換時(shí)點(diǎn)到來便是。（全文完）更多股票資訊，關(guān)注財(cái)經(jīng)365！