核心觀點
近期伯克希爾哈撒韋的兩則交易引發(fā)市場的熱議：一方面，2月底至今巴菲特持續(xù)買入“舊能源”方向的西方石油，且已經呈現全面收購態(tài)勢；另一方面，巴菲特減倉持有長達14年、“新能源”方向的比亞迪。
巴菲特加倉“舊能源”、減倉“新能源”是否意味“舊能源>新能源”，或者“新能源”存在風險？事實上不是，回顧過去二十年巴菲特交易：
1）巴菲特重倉“新舊能源”，是長期看好能源轉型的時代政經主題。
2）巴菲特圍繞著“新舊能源”倉位切換，更多反映其個股審美，“不適合”并非“不優(yōu)秀”。
巴菲特交易邏輯之一：對時代政經主題總有超越常人的預判和押注，不但找準主題和方向，而且下長注、下重注。
1）70年代和2018年下注“滯脹”，抄底原材料和大金融。70年代巴菲特抄底凱撒鋁業(yè)盈利600%；80年代初押注滯脹加息，重倉保險金融業(yè)；2018年特朗普任內，減稅通脹飆升、美聯儲加息，巴菲特大舉加倉銀行；本輪新冠疫情和俄烏沖突引發(fā)mini滯脹，巴菲特進一步加倉各類原油公司。
2）在小布什任內重倉中國石油，享受共和黨石油政策和中國紅利。小布什政府一是為石油集團利益介入中東地緣政治推高油價，二是推動中國進入全球貿易和金融體系，優(yōu)質銀行石油國企境外上市引入外資戰(zhàn)投。02-07年，巴菲特成為中國石油第二大股東獲益700%，享受中國城鎮(zhèn)化和全球化紅利。
3）奧巴馬和拜登任內重倉“能源轉型”，受益于民主黨環(huán)保能源政策。西方各國先后加入全球能源轉型大潮，能源轉型下“新舊能源”都迎來重大投資機會。2009年巴菲特買入全球新能源車、電池龍頭比亞迪，長期持有獲利超30倍。傳統(tǒng)能源在能源轉型和能源供需缺口的背景下，也迎來長期投資機會。
巴菲特交易邏輯之二：需要符合其個股審美。
巴菲特的重倉股特征是護城河深（ROE穩(wěn)定在15%上下）、安全邊際足（PE往往在20x左右）。買入比亞迪是巴菲特持倉中較為另類的一項投資，是少有的、對于爆發(fā)成長性行業(yè)的投資，表明其對于新能源行業(yè)的長期看好。此次減持是在公司大幅上漲后的部分盈利兌現，符合其自身投資框架和個股審美。
如何看待巴菲特加倉西方石油？重視傳統(tǒng)能源長期機會。
1）巴菲特經歷過70年代大滯脹，根據長期投資經驗和獲得的美國保守派信息，持續(xù)看好油價、收購西方石油公司，與曾經重倉中國石油相似。
2）供需缺口難緩和。頁巖油是全球原油供給的彈性部分，但擴產依賴信用債市場，近3年是頁巖油債務到期時點，而金融條件卻在收緊，難以增產。
3）最值得關注的一點：頁巖油革命讓美國成為全球最大石油生產國之一，從油價受損轉向油價受益，全球主要原油生產方樂于維持油價高位。
如何看待巴菲特減倉比亞迪？“不適合”并非“不優(yōu)秀”。
被巴菲特減持的比亞迪也不用過度悲觀，決策可能更多出于巴菲特自身的投資框架和個股審美，“不適合”并非“不優(yōu)秀”。2016年被巴菲特減倉的沃爾瑪（與亞馬遜線上競爭而ROE回落）和寶潔公司（此前PB上升幅度過大），后續(xù)ROE和股價依然實現大幅上漲。
風險提示：
1）國內疫情反復，影響經濟復蘇；2）海外加息幅度超預期。
正文
1.巴菲特加倉西方石油，減倉比亞迪
年中以來，伯克希爾哈撒韋的兩則交易引發(fā)市場的熱議：一方面，2月底至今巴菲特持續(xù)買入“舊能源”方向的西方石油，且已經呈現全面收購態(tài)勢；另一方面，巴菲特減倉持有長達14年、“新能源”方向的比亞迪。具體而言：
2月底西方石油21Q4財報會后，巴菲特開始大舉加倉西方石油。5天內，買入45億美元、近10%股份；6月17日至7月6日，買入3000萬股，外加10萬優(yōu)先股、8400萬認股權證，合計約28%。8月19日，伯克希爾哈撒韋獲得美國聯邦能源管理委員批準，西方石油的可購買股份上限升至50%。
8月比亞迪公布22Q2財報前后，巴菲特小幅減持比亞迪。8月12日至8月24日，巴菲特出售比亞迪H股628萬股，占比從20.5%降至19.9%。8月25日至9月1日，減持1158萬股，持股降至18.9%。截至9月2日，累計減持1786萬股、約48億港元，股數從2.25億降至2.07億股。
巴菲特加倉“舊能源”、減倉“新能源”是否意味“舊能源>新能源”，或者“新能源”存在一定風險？我們認為并不是，回顧巴菲特的交易案例和邏輯：
1）巴菲特關于“新舊能源”交易，是對于時代政經主題的長期下注。2002年買入中國石油享受共和黨石油政策和中國城鎮(zhèn)化全球化紅利；2009年買入比亞迪，契合民主黨新能源政策和能源革命；近年來加倉全球能源轉型主題并長期看好。
2）巴菲特圍繞著“新舊能源”的倉位切換，可能反映其個股審美，“不適合”并非“不優(yōu)秀”。巴菲特偏好高ROE護城河深、估值相對偏低安全邊際充足的公司，當公司ROE變化或者估值漲上去后，不再適合巴菲特審美，但并不代表公司不優(yōu)秀，例如2016年減持沃爾瑪和寶潔，兩家公司仍然大幅上漲、再創(chuàng)新高
2.巴菲特交易邏輯之一：長期下注時代政經主題
回顧巴菲特重大投資案例和交易邏輯，我們發(fā)現巴菲特對于時代政經主題總有超越常人的預判和押注，不但找準主題和方向，還長期下重注，獲取超額收益。
（一）70年代和2018年下注“滯脹”，抄底原材料和大金融。
70年代美股十年不漲，巴菲特卻取得近10倍回報，離不開其抄底原材料和大金融（《巴菲特和彼得林奇如何贏在1970s？——70年代的投資巨星》）。
1）第一次石油危機后巴菲特抄底凱撒鋁業(yè)，盈利超600%。1973年石油危機爆發(fā)后，成本激增、工業(yè)停滯，凱撒鋁業(yè)下跌41%，市盈率跌落到4.5倍，巴菲特隨后開始布局。1977年美國工業(yè)生產進入第二個頂峰時，巴菲特以6%的倉位持有凱撒鋁業(yè)3%的股權，持有成本78萬美元、市值604萬美元，累計收益率674%；至1980年，巴菲特從凱撒鋁業(yè)獲利1000萬美元。
2）80年代初，美聯儲大幅抬升利率壓制通脹，巴菲特大舉配置保險和金融。1980年，美聯儲為了抑制經濟過熱，猛踩剎車，把利率提高到了歷史最高水平。經濟衰退、股市盈利估值雙殺，但巴菲特憑借對于大金融的配置不但沒有虧損，反而實現高雙位數回報。巴菲特在1978年至1979年持有伊利諾斯國民銀行，創(chuàng)造了426、503萬美元凈利潤。巴菲特還重倉受益于“嬰兒潮”和利率上行的國民保險公司、政府雇員保險公司，實現杠桿抄底。
3）經歷過70年代“大滯脹”，讓巴菲特敢于在Mini滯脹加倉周期和金融。2018年特朗普任內，美國因為減稅和財政刺激通脹急速上行，巴菲特大舉加倉美國銀行業(yè)；本輪新冠疫情和俄烏沖突，推動巴菲特進一步加倉各類原油公司。