“百年未有之大變局”正加速演進(jìn)。黃金是天然的超主權(quán)、去中心化貨幣，保值和避險價值日益凸顯。
進(jìn)入2024年，美元走軟、地緣沖突此起彼伏，國際金價沖上2000美元/盎司。
近期A股“黃金概念”表現(xiàn)搶眼。按2月2日收盤價，市值排名靠前的有：紫金礦業(yè)(SH:601899)3167億;山東黃金(SH:600547)934億;中金黃金(SH:600489)457億;老鳳祥(SH:600612)333億;赤峰黃金(SH:600988)200億。
“五朵金花”質(zhì)地差異很大，誰能與金價“共舞”請見下文。
老鳳祥是黃金的“用戶”
老鳳祥主要從事黃金珠寶首飾、工藝品、筆類文具的生產(chǎn)及銷售，使用“老鳳祥”、“工美”和“中華”等三個商標(biāo)。
2018年，老鳳祥營收438億，同比增長10%;2019年營收496億，增速提高到13.3%;
疫情期間，營收沒有出現(xiàn)負(fù)增長，難能可貴。
但2022年前三季營收下降9.5%;
2023年前三季營收621億，同比增長15.9%，超過2022年全年。
老鳳祥約80%的收入來自珠寶首飾業(yè)務(wù)。例如2023年，珠寶首飾業(yè)務(wù)營收503.6億，占營收的79.5%。
盡管有五千多家網(wǎng)點，老鳳祥珠寶90%以上以批發(fā)模式銷售。零售業(yè)務(wù)收入(包括珠寶、筆類、工藝品)只占總營收的5%。
老鳳祥創(chuàng)始于1848年，是稀缺度很高的百年品牌。但在批發(fā)模式下，難以充分享受“品牌溢價”，毛利潤率不高。2022年，批發(fā)毛利潤41億，毛利潤率8.7%。
由于原材料價格高企，且以批發(fā)為主要渠道，老鳳祥珠寶首飾業(yè)務(wù)毛利潤率偏低。2020年毛利潤39億，毛利潤率10.1%;2022年毛利潤提高到46億，毛利潤率卻只有9.1%。
零售模式毛利潤比較高，但體量不大。2022年零售收入31.8億，占營收的5%;毛利潤5.7億，毛利潤率17.9%。
老鳳祥還涉足黃金交易，金額占到營收的20%，但毛利潤率接近于零，不算主營業(yè)務(wù)。例如2021年、2022年，黃金交易毛利潤率分別為0.7%和負(fù)0.03%。
老鳳祥試圖通過增加網(wǎng)點做大零售業(yè)務(wù)，大方向正確。
截至2022年末，營銷網(wǎng)點達(dá)5609家，全年凈增664家。但由于疫情等不利因素影響，零售收入反而下降19.3%。
雖然屬于“黃金概念”，但老鳳祥不生產(chǎn)黃金，只是黃金的“用戶”，不涉足開采、冶煉。其業(yè)績與零售收入占比的關(guān)聯(lián)度遠(yuǎn)大于國際金價。
紫金“趕超”山東
論營收、凈利潤、市值，紫金礦業(yè)遠(yuǎn)超山東黃金。但是，單就黃金業(yè)務(wù)中盈利能力最強(qiáng)的自采(礦山金)業(yè)務(wù)而言，紫金礦業(yè)卻是趕超者。
1)“家里有礦”是王道
對自家擁有的金礦進(jìn)行開采、精煉，從而獲得標(biāo)準(zhǔn)金，被上市公司列為“采礦業(yè)務(wù)”。而外購合質(zhì)金，繼而精煉成標(biāo)準(zhǔn)金，被列為冶煉業(yè)務(wù)。
山東黃金
2019年，山東黃金自采40噸、外購162噸，雙雙達(dá)到峰值;
2020年，山東黃金自采、外購黃金分別為37.8噸、121噸，略微回落;
2021年初，受金礦安全事故影響，山東省展開安全整頓，山東黃金生產(chǎn)運營受到極大沖擊。自采降至24.8噸，外購降至31噸;
2022年，山東黃金自采、外購分別為38.7噸、53噸;
紫金礦業(yè)
紫金礦業(yè)自采穩(wěn)步增長：2018年為37噸，低于山東黃金;2022年達(dá)到56噸，比山東黃金高45.7%;
紫金礦業(yè)外購規(guī)?？芍^遙遙領(lǐng)先，2022年達(dá)259噸，相當(dāng)于山東黃金外購量的487%!
總結(jié)來看，山東黃金元氣未復(fù)，紫金礦業(yè)黃金業(yè)務(wù)穩(wěn)步成長。
2)紫金毛利潤率“永久”低于山金
2019年以來，山東黃金外購金業(yè)務(wù)毛利潤率從未超過1%。2022年外購金營收207億、成本206億，毛利潤1億，毛利潤率0.5%;
紫金礦業(yè)情況也不樂觀。2021年外購金(即冶煉金)業(yè)務(wù)營收達(dá)1000億，毛利潤率0.12%;2022年外購金營收1006億，毛利潤率0.55%，毛利潤金額約為礦山金(即自采金)的5%。
山東黃金還有一項毛利潤率很低的業(yè)務(wù)，叫“小金條”。2022年收入108億、成本107億，毛利潤率0.9%。
自2019年自采量超越山東黃金以來，紫金礦業(yè)黃金業(yè)務(wù)毛利潤率雖然持續(xù)提高，但與山東黃金仍有較大差距。
其實，紫金礦業(yè)自采(礦山金)毛利潤率已然超過山東黃金，2022年分別為48%、43.3%，但紫金礦業(yè)龐大的外購(冶煉金)業(yè)務(wù)毛利潤率不到1%。整體來看，紫金礦業(yè)黃金業(yè)務(wù)整體毛利潤率低符合邏輯，毛利潤金額保持上升即屬健康發(fā)展。
實際上，自采業(yè)務(wù)的“錢途”主要看儲備。截至2022年來，紫金礦業(yè)權(quán)益黃金儲量達(dá)1191噸(金屬噸);山東黃金權(quán)益含量為497噸。
3)紫金礦業(yè)還有銅
除黃金開采、冶煉業(yè)務(wù)以外，紫金礦業(yè)旗下排名第一的是銅業(yè)務(wù)。
近年來，黃金業(yè)務(wù)收入在集團(tuán)收入中的占有呈下降趨勢，而銅業(yè)務(wù)收入占比小幅提升：
2018年，黃金業(yè)務(wù)營收647億，占集團(tuán)收入的61%;
2022年，黃金業(yè)務(wù)營收1230億，占集團(tuán)收入的比例降至45.5%;
2018年，銅業(yè)務(wù)營收278億，占集團(tuán)收入的26.2%;
2022年，銅業(yè)務(wù)營收774億，占集團(tuán)營收的28.6%。
與黃金業(yè)務(wù)相似，開采礦山銅毛利潤率極高，而外購銅進(jìn)行冶煉的收益聊勝于無。
2018年，礦山銅、冶煉鋼營收分別為88億、190億。毛利潤率分別為50%、3.5%。礦山銅毛利潤金額達(dá)244億;冶煉銅毛利潤6.7億，約為礦山銅的六分之一。
2022年，礦山銅、冶煉鋼營收分別為363億、411億。礦山銅毛利潤率高達(dá)59.5%(比礦山金高10個百分點)，毛利潤金額達(dá)216億;冶煉銅毛利潤率僅為2.9%，毛利潤金額11.8億，約為礦山銅的二十分之一。
2022年，銅業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)集團(tuán)毛利中的49.44%，而黃金業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了24.55%。從盈利能力講，紫金礦業(yè)旗下排名第一的業(yè)務(wù)是銅不是金。
截至2022年來，紫金礦業(yè)權(quán)益銅金儲量達(dá)3209萬噸(金屬噸)。
從資源儲備、成長性上看，紫金礦業(yè)明顯優(yōu)于山東黃金。
中金、赤峰都是“小紫金”
1)營收結(jié)構(gòu)類似紫金
中金黃金從兩個維度披露營收結(jié)構(gòu)：礦山/冶煉、黃金/銅。
中金黃金的黃金業(yè)務(wù)
2019年，黃金業(yè)務(wù)收入327億(未來抵消)，其中礦山金43億、冶煉金284億;
2022年，黃金業(yè)務(wù)收入372億(未來抵消)，其中礦山金89億、冶煉金283億;
2022年黃金收入較2019年增長45億，全部來自金礦自采業(yè)務(wù)。
中金黃金的銅業(yè)務(wù)
2019年，銅業(yè)務(wù)收入185億(未來抵消)，其中礦山銅32億、冶煉銅153億;
2022年，銅業(yè)務(wù)收入274億(未來抵消)，其中礦山銅42億、冶煉銅232億;
2022年黃金收入較2019年增長89億，其中近九成來自冶煉銅。
赤峰黃金的采礦業(yè)務(wù)
赤峰黃金前身為ST寶龍。自2012年以來經(jīng)過了一系列重大資產(chǎn)重組，直到2019年業(yè)務(wù)架構(gòu)基本穩(wěn)定——采礦業(yè)+資源回收。
2022年，采礦收入占總營收的95%。其中，黃金業(yè)務(wù)收入53億。
2)自采毛利潤率均低于紫金
由于中金黃金披露的數(shù)據(jù)不夠詳細(xì)，只能估算自采、冶煉業(yè)務(wù)的毛利潤。大致可以確定三點：
第一，與山東黃金、紫礦業(yè)類似，中金黃金冶煉金、冶煉銅業(yè)務(wù)毛利潤率極低;
第二，中金黃金自采黃金(礦山黃山金)毛利潤率低于山金、紫金;
第三，中金黃金自采銅業(yè)務(wù)毛利潤率接近紫金。
自采金毛利潤率的決定因素是礦石品位。中金黃金旗下礦山大部分位于國內(nèi)，而紫金礦業(yè)全球找礦。既然舍近求遠(yuǎn)，礦石品位想必優(yōu)于國內(nèi)礦山，這是中金黃金自采金業(yè)務(wù)毛利潤率低于紫金礦業(yè)的主要原因。
截至2022年年底，中金黃金金屬金儲量507噸、金屬銅儲量226萬噸、金屬鉬儲量47萬噸，礦權(quán)面積達(dá)640平方公里(注：以上均未披露權(quán)益儲量)。
2022年，赤峰黃金業(yè)務(wù)(絕大部分自采)毛利潤率27.6%，比中金還低。
中金、赤峰某種程度上可視為“小紫金”。中金動態(tài)市盈率分別為16.5倍，略高于紫金礦業(yè)的14.9倍。赤峰黃金動態(tài)市盈率高達(dá)28.7倍，明顯高估。更多股票資訊，關(guān)注財經(jīng)365！