市場這口大鍋越是熱氣騰騰，業(yè)余的廚子做的飯菜越好吃，這時候業(yè)余的廚子尤其厲害
編者按：巴菲特在1962年寫了兩封致股東的信。
1961年7月22日信
致我的合伙人：
有的合伙人對我說，一年才寫一封信，“總要盼很長時間”，能不能半年寫一次。一年寫兩封信應(yīng)該也不至于沒話說，至少今年是有話說的。所以，我又寫了一封信，以后就每年寫兩封。
1961年上半年，包括股息在內(nèi)，道指的整體收益率是13%。在這樣的行情中，我們應(yīng)該是最難超過指數(shù)的，但在過去六個月里，我管理的所有六個賬戶的業(yè)績都略高于道指。1961年新成立了幾個合伙人賬戶，它們成立的時間有先有后，從成立之初算起，有和指數(shù)持平的，也有跑贏的。
這里，我要強(qiáng)調(diào)兩點。第一，一年的時間太短，絕對不足以用于評價投資表現(xiàn)，六個月時間更短，更不能用于評價投資表現(xiàn)了。我之所以不愿意半年寫一次信，一個原因就是擔(dān)心合伙人太看重短期業(yè)績，短期業(yè)績說明不了什么。我自己更愿意把五年的表現(xiàn)作為評判標(biāo)準(zhǔn)，最好是在五年里經(jīng)過牛市和熊市相對收益的考驗。
第二點，我希望大家都理解，如果股市繼續(xù)保持1961年上半年這樣的上漲節(jié)奏，我懷疑我們不但跑不贏，甚至還會落后指數(shù)。
我始終相信，與一般的投資組合相比，我們的持倉更保守，而且大盤越漲，我們越保守。無論什么時候，我都盡量在投資組合中專門安排一部分資金，投資至少在一定程度上獨立于大市的證券。股市越漲，這部分投資占比越高。獨立于市場有利有弊，市場這口大鍋越是熱氣騰騰，業(yè)余的廚子做的飯菜越好吃，這時候業(yè)余的廚子尤其厲害，可我們的投資組合呢，更大的倉位都不在鍋里。
我們已經(jīng)開始進(jìn)行一筆可能規(guī)模很大的投資，現(xiàn)在正在公開市場收集籌碼，我當(dāng)然希望這只股票至少在一年里不要上漲。這樣的投資可能拖累短期業(yè)績，但是把時間拉長到幾年，不但非常有可能實現(xiàn)超額收益，而且還可以獲得極高的防守屬性。
我們有望在年底將所有合伙人合并到一個賬戶。我已經(jīng)和新加入的所有合伙人談過了，也與先前成立的合伙人賬戶中的代表合伙人討論了方案。
下面是部分條款：
(A)根據(jù)年末市場價值合并所有合伙人賬戶，明確條款，規(guī)定各個合伙人將來如何承擔(dān)因年底未實現(xiàn)收益需繳納的稅款。賬戶合并本身無需繳稅，我們也不會因此加快兌現(xiàn)利潤。
(B)有限合伙人與普通合伙人分享利潤，根據(jù)年初資金市值，先從利潤中分給合伙人6%，其余利潤按照各自出資占比，普通合伙人獲得四分之一，所有有限合伙人獲得四分之三。若利潤未達(dá)到6%，需用將來的利潤彌補(bǔ)，而不以既往的利潤重述。目前，新加入的合伙人有三種利潤分成方案可供選擇：
如果實現(xiàn)利潤，與前兩個分成方案相比，從新分成方案中，有限合伙人顯然可以分得更多利潤。第三個分成方案，對有限合伙人來說，收益率在18%以下，新方案更合適;若收益率高于18%，現(xiàn)有協(xié)議更合適。80%的合伙人資產(chǎn)選擇了前兩個方案。我希望如果我們的年度收益率高于18%，目前選擇第三個方案的合伙人不要覺得因為新協(xié)議而吃虧了;
(C)如果發(fā)生虧損，不會將我作為普通合伙人先前分得的利潤重述，但需要用將來的超額利潤彌補(bǔ)。我妻子和我是合并后合伙賬戶中投資最多的，大概占合伙人總資產(chǎn)的六分之一，所以如果虧損，我們會比其他家族合伙人虧得更多。我會在合伙人協(xié)議中增加一個條款，禁止我或我的家人購買任何有價證券。換言之，我自己所有的有價證券投資都放在了新的合伙人賬戶里，如果收益率超過6%，我可以獲得分成，但我肯定是和大家共進(jìn)退。
(D)以年初市值計算資金，按照每年6%的利率每月提供利息。不愿提取資金的合伙人目前可以選擇將其自動記為預(yù)先存入資金，獲得6%的利息，在年末將其用于購買合伙基金份額。很多合伙人希望定期提現(xiàn)，但有的合伙人想把所有收益都用于再投資，這是賬戶整合過程中的一大難題，現(xiàn)在就解決了。
(E)有限合伙人有權(quán)向合伙基金借款，最大借款金額不超過所占合伙權(quán)益的20%，利率為6%，需要在年末或提前償還。此項條款可增加有限合伙人投資的流動性，如果需要資金，不必等到年末。此項條款是為了保證合伙賬戶中的資金相對穩(wěn)定，不是想把合伙帳戶變成銀行。我希望合伙人最好不用這個條款，只是如果出現(xiàn)需要救急、等不到年末兌現(xiàn)的情況，這項條款可以提供方便。
(F)今后，就合伙人收益出現(xiàn)任何小額稅款調(diào)整，將由我直接支付。這樣不必麻煩八十多個人都要對之前的收益做小額調(diào)整。目前，即使很小的一個變動，例如，規(guī)定合伙基金收到的股息資本回報率從68%改為63%，也需要大量文書工作。為了避免這種情況，如果調(diào)整涉及稅款金額低于1.000美元，則將由我直接支付。
我們已經(jīng)提交了上述合伙協(xié)議，正在等待賬戶合并不必繳稅的裁定，以及新稅法下同時管理的各個合伙帳戶等同于一個合伙帳戶的裁定。整合賬戶的工作量很大，但是將來我們就輕松多了。請保存此信，以備在今年晚些時候收到協(xié)議后參考。
新合伙人的最低投資金額是25.000美元，現(xiàn)存合伙人不受限制。按照我們的經(jīng)營方式，合伙人可以在年末追加或提取任意額度的資金(100美元的整數(shù)倍)。合并后，合伙基金總資產(chǎn)是400萬美元左右，有了這個規(guī)模，我們才能考慮進(jìn)行上文中提到的那筆投資，這是我們幾年之前做不到的。
之前每年的信都是作總結(jié)，這封信主要講我們正在做的工作。如果你對新合伙協(xié)議有任何疑問或有其他問題，請隨時找我解答。如果問的人很多，我會就問題和解答給所有合伙人再寫一封信。
沃倫.巴菲特
1961年7月22日
1962年1月24日信
1961年的業(yè)績
我一直告訴合伙人，我們會在下跌或平盤的市場中跑贏，但在上漲的市場中可能落后，我預(yù)期如此，也希望如此。在強(qiáng)勁上漲的行情中，我們應(yīng)該很難跟上大盤。
雖說1961年股市大漲，而且我們的絕對收益和相對收益都很高，我在上一段中所寫的預(yù)期仍然不變。
1961年，以道指為標(biāo)準(zhǔn)，包括股息在內(nèi)，市場總體收益率是22.2%。我在全年管理的合伙人賬戶，扣除經(jīng)營費(fèi)用之后，向有限合伙人支付利息以及向普通合伙人分成之前，平均收益率是45.9%。請查看附錄，了解各個合伙人賬戶的收益以及1961年新成立的合伙人賬戶的收益。
我們的合伙基金已經(jīng)運(yùn)行了整整五年，以下是這五年的逐年業(yè)績以及按復(fù)利計算的業(yè)績。業(yè)績按照上一段中所述計算：扣除經(jīng)營費(fèi)用之后，向合伙人支付利息以及分成之前。
按復(fù)利計算，累計業(yè)績?nèi)缦拢?
上述收益不等同于大家最關(guān)心的有限合伙人收益。由于過去幾年存在不同的分成方案，我在這里使用合伙人整體凈收益(根據(jù)年初和年末市值計算)來衡量整體表現(xiàn)。
累計合伙人實際所得：
關(guān)于衡量標(biāo)準(zhǔn)
我在最初選擇合伙人，以及隨后處理與合伙人的關(guān)系時，最看重的就是我們要達(dá)成一致，使用同樣的衡量標(biāo)準(zhǔn)。如果我的業(yè)績差，合伙人就該撤資，我自己也不會繼續(xù)在股市投資了。如果業(yè)績好，我明確知道自己表現(xiàn)出色，我可以很坦然。
問題在于，什么是好，什么是差，我們一定要達(dá)成一致。衡量標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)該事先定好。事后再找參照標(biāo)準(zhǔn)，無論業(yè)績?nèi)绾?，總能找到更差的?
我一直把道指作為我們的衡量標(biāo)準(zhǔn)。我的個人觀點是要檢驗投資表現(xiàn)，至少要看三年時間，最能檢驗出真實水平的是期末道指點位與期初很接近，看在此期間投資表現(xiàn)如何。
什么衡量標(biāo)準(zhǔn)都不十全十美，道指也如此，但是參照道指的好處是，它眾所周知、歷史悠久，可以相當(dāng)準(zhǔn)確地反映一般投資者的表現(xiàn)。我不反對使用其他標(biāo)準(zhǔn)來衡量股市表現(xiàn)，例如，可以用其他的指數(shù)、大型基金、銀行共同信托基金等。
你可能認(rèn)為，道指不就是無人管理的30只藍(lán)籌股嗎，跑贏道指應(yīng)該很容易，我選的參照標(biāo)準(zhǔn)是不是太低了。道指其實是很難戰(zhàn)勝的。亞瑟·威辛保(Arthur Wiesenberger)寫過一本很有名的書，是關(guān)于基金公司的，其中列出了所有大型基金從1946到1960這15年里的業(yè)績。目前，美國基金掌管的資產(chǎn)規(guī)模是200億美元，基金的整體表現(xiàn)可以反映幾千萬投資者的收益率。我沒有相關(guān)數(shù)據(jù)，但我認(rèn)為大多數(shù)投資咨詢機(jī)構(gòu)和銀行信托的收益率和這些基金不相上下。
在《Charts & Statistics》中，威辛保統(tǒng)計了1946年以來有持續(xù)業(yè)績記錄的70只基金。我把其中32只基金剔除了，它們有些是平衡型基金(因此沒充分參與股市上漲)，有些是專門投資某個行業(yè)的基金。我覺得用這32只基金進(jìn)行比較不合適。這32只基金里，有31只跑輸?shù)乐福懦鼈儾粫绊懳覀兊贸龅慕Y(jié)論。
剩下的38只基金與道指更有可比性，其中32只跑輸?shù)乐福?只跑贏。1960年末，跑贏道指的6只基金資產(chǎn)規(guī)模約為10億美元，跑輸?shù)?2只基金資產(chǎn)規(guī)模約為65億美元。跑贏的這6只基金，每年領(lǐng)先幅度也不到幾個百分點。
以下是我們這幾年的業(yè)績與最大的兩只開放式股票基金與最大的兩只封閉基金的對比情況(沒有1961年的對比，因為我沒有這年的準(zhǔn)確數(shù)據(jù)，粗略估算應(yīng)該和1957-60差不多)：
累計收益率：
Massachusetts Investors Trust的凈資產(chǎn)有18億美元左右;Investors Stock Fund約有10億美元;Tri-Continental Corporation約5億美元;Lehman Corporation約3.5億美元。它們的凈資產(chǎn)總和是35億美元以上。
我整理上述表格和信息，目的不是批評基金公司。讓我管這么多錢，受到種種限制，不能像管理我們的合伙基金這樣投資，我的業(yè)績也不會比它們強(qiáng)多少。我是想用上述數(shù)據(jù)說明戰(zhàn)勝道指沒那么容易，別說跑贏，美國大多數(shù)基金連跟上道指都很難。
我們的投資組合和道指的成分股完全不同。我們的投資方法和基金的投資方法差別很大。我們的大多數(shù)合伙人，如果不把資金投到我們的合伙賬戶中，可供選擇的投資方式可能就是買基金，獲得與道指類似的收益率，因此，我認(rèn)為把道指作為我們的業(yè)績衡量標(biāo)準(zhǔn)很合理。
我們的投資方法
我們的投資可以分為三個類型：這三個類型的投資各有各的特性，我們的資金在這幾類投資中的分配情況，會對我們每年相對道指的業(yè)績產(chǎn)生重要影響。每類投資的占比是按計劃來的，但實際分配要見機(jī)行事，主要視投資機(jī)會情況而定。
第一類是低估的股票。在此類投資中，我們對公司決策沒話語權(quán)，也掌控不了估值修復(fù)所需時間。這些年來，在我們的投資中，低估的股票是占比最大的一類，這類投資賺的錢比其他兩類都多。我們一般以較大倉位(總資產(chǎn)的5%到10%)持有5、6只低估的股票，以較小的倉位持有其他10或15只低估的股票。
此類投資有時候很快就能獲利，很多時候要用幾年時間。在買入時，基本不知道這些低估的股票怎么能漲，但是正因為黯淡無光，正因為短期內(nèi)看不到任何利好因素帶來上漲，才能有這么便宜的價格。付出的價格低，得到的價值高。在低估類中，我們買入的每只股票價值都遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于價格，都存在相當(dāng)大的安全邊際。每只都有安全邊際，分散買入多只，就形成了一個既有足夠安全保障，又有上漲潛力的投資組合。這些年來，在時機(jī)掌控方面，我們總是在買的時候比賣的時候做的好很多。對于低估類，我們本來就沒打算賺到最后一分錢，能在買入價與產(chǎn)業(yè)資本評估的合理價值中間的位置附近賣出，我們就很滿意了。
低估類的漲跌受大盤影響很大，就算便宜，也一樣會下跌。當(dāng)市場暴跌時，低估類的跌幅可能不亞于道指。長期來看，我相信低估類會跑贏道指，在像1961年這樣大漲的行情中，我們的投資組合里的低估類表現(xiàn)最佳。在市場下跌時，這類投資也最脆弱。
我們的第二類投資是“套利”(work-outs)。在套利類投資中，投資結(jié)果取決于公司行為，而不是股票買賣雙方之間的供給和需求關(guān)系。換言之，此類股票有具體的時間表，我們可以在很小的誤差范圍內(nèi)，事先知道在多長時間內(nèi)可以獲得多少回報，可能出現(xiàn)什么意外，打亂原有計劃。套利機(jī)會出現(xiàn)在并購、清算、重組、分拆等公司活動中。近些年，套利機(jī)會主要來自大型綜合石油公司收購石油生產(chǎn)商。
在很大程度上，無論道指漲跌如何，套利投資每年都能帶來相當(dāng)穩(wěn)定的收益。在某一年，如果我們把投資組合中大部分資金用于套利，這年大市下跌，我們的相對業(yè)績會很好;這年大市上漲，我們的相對業(yè)績會很差。多年以來，套利是我們第二大投資類別。我們總是同時進(jìn)行10到15個套利操作，有的處于初期階段，有的處于末期階段。無論是從最終結(jié)果，還是過程中的市場表現(xiàn)來講，套利類投資具有高度安全性，我相信完全可以借錢作為套利類投資組合的部分資金來源。不考慮借錢對收益的放大作用，套利類的收益率一般在10%到20%之間。我自己規(guī)定了一個限制條件，借來的錢不能超過合伙基金凈值的25%。我們一般不借錢，借錢的話，都是用于套利。
最后一類是“控制類”。在此類投資中，我們或是擁有控股權(quán)或者是大股東，對公司決策有話語權(quán)。衡量此類投資肯定要看幾年時間。當(dāng)我們看好一只股票，在收集籌碼時，它的股價最好長期呆滯不動，所以在一年中，控制類投資可能不會貢獻(xiàn)任何收益。此類投資同樣受大盤影響相對較小。有時候，一只股票，我們是當(dāng)做低估類買入的，但是考慮可能把它發(fā)展成控制類。如果股價長期低迷，很可能出現(xiàn)這種情況。如果我們還沒買到足夠的貨，這只股票就漲起來了，我們就在漲起來的價格賣掉，成功完成一筆低估類投資。我們現(xiàn)在正在買入的一些股票，再過幾年可能發(fā)展成控制類。
登普斯特風(fēng)車制造公司(Dempster Mill Manufacturing Company)
我們目前擁有登普斯特風(fēng)車制造公司的控股權(quán)，它位于內(nèi)布拉斯加州比阿特麗斯。我們最開始是五年前把這家公司作為低估類買入，后來買到一大筆股份，四年前，我進(jìn)入了董事會。1961年8月，我們?nèi)〉昧私^對控股權(quán)。從這筆投資就可以看出來，我們的很多投資確實都不是一蹴而就的。
目前，我們擁有登普斯特70%的股份，一些人聯(lián)合持有10%。剩余股東人數(shù)只有150名左右，這只股票幾乎沒什么成交量，這個對控股股東來說也沒任何意義。在這種情況中，我們的舉動就可以令股價發(fā)生巨大變化。
因此，我很有必要估算我們的控股權(quán)益在年末的價值。無論是新合伙人買入，還是老合伙人賣出，他們的權(quán)益變動都以這個價格為依據(jù)，所以我的估算很重要。估算的價值不應(yīng)是我們認(rèn)為它將來會值多少錢，也不應(yīng)是很想收購它的人愿意出多少錢，而應(yīng)該是在較短時間內(nèi)按照當(dāng)前情況出售大概能賣多少錢。我們將致力于提升這家公司的價值，我們看好它價值提升的前景。
登普斯特生產(chǎn)農(nóng)具和供水系統(tǒng)，1961年的銷售額是900萬美元左右。近年來，與投入的資本相比，經(jīng)營利潤微不足道。這一方面是因為管理不力，另一方面是因為行業(yè)困難。目前，該公司的合并凈資產(chǎn)(賬面價值)是450萬美元左右，相當(dāng)于每股75美元，合并營運(yùn)資金是每股50美元左右，我們估算我們的權(quán)益在年末價值每股35美元。我不敢說我的估值準(zhǔn)確無誤，但是我認(rèn)為對新老合伙人而言，這是一個公允估值。只要盈利能力恢復(fù)到中等水平，這家公司的價值就能有所提升;就算盈利能力恢復(fù)不了，我們將來也能從登普斯特實現(xiàn)更高的價值。我們買入控股權(quán)的平均成本價是28美元左右，按35美元的價值計算，這只股票目前占合伙基金凈值的21%。
我們的這部分投資，不可能只是因為通用汽車(General Motors)、美國鋼鐵(U.S.Steel)漲了，也跟著漲。在火熱的大牛市中，與買入大盤股相比，控制類投資似乎很難賺錢。但是，在當(dāng)前的市場點位上，我看到的更多是風(fēng)險，而不是機(jī)會?？刂祁惡吞桌惪梢员ＷC我們的投資組合中有一部分是與這些風(fēng)險絕緣的。
關(guān)于保守
從上述三類投資中，你可以對我們投資組合的保守程度有個大概了解。很多年以前，許多人買了中期或長期市政債券或國債，以為自己很保守。這些債券的市值多次大跌，這些人很多肯定也沒做到資產(chǎn)保值或提升實際購買力。
現(xiàn)在，很多人意識到通貨膨脹的問題了，但可能又擔(dān)心過頭了，他們幾乎不看市盈率或股息率就買入藍(lán)籌股，以為自己很保守。那些以為買債券就是保守的人，我們看到他們后來的結(jié)果了，現(xiàn)在以為買藍(lán)籌股就是保守的人，結(jié)果如何還不得而知，但我認(rèn)為這么投資風(fēng)險很大。猜測貪婪善變的大眾會給出多高的市盈率，毫無保守可言。
不是因為很多人暫時和你意見一致，你就是對的。不是因為重要人物和你意見一致，你就是對的。當(dāng)所有人都意見一致時，正是考驗?zāi)愕男袨槭欠癖Ｊ氐臅r候。
在很多筆投資的過程中，只要你的前提正確、事實正確、邏輯正確，你最后就是對的。只有憑借知識和理智，才能實現(xiàn)真正的保守。
我們的投資組合和一般人的不一樣，完全不能證明我們是否比一般人更保守。是否保守，必須看投資方法如何，投資業(yè)績?nèi)绾巍?
我認(rèn)為，要客觀評判我們投資的保守程度，就應(yīng)該看我們在市場下跌時業(yè)績?nèi)绾危詈檬强次覀冊谑袌龃蟮鴷r的表現(xiàn)。1957年和1960年，市場溫和下跌，從我們的業(yè)績可以看出來，我說的沒錯，我們的投資方法確實極為保守。我歡迎任何合伙人提出客觀評判保守程度的方法，看一下我們做的如何。我們實現(xiàn)的虧損從來沒超過凈資產(chǎn)總額的0.5%或1%，我們實現(xiàn)的收益總額與虧損總額之比約為100：1.這表明我們一直處在上行的市場中，但是，在這樣的市場里，一樣可能出現(xiàn)很多虧錢的交易(你自己就能找到一些例子)，所以我覺得這個比例還是能說明一些問題的。
關(guān)于規(guī)模
合伙人問我最多的有兩個問題，一個是我死了怎么辦(我覺得這東西很玄，我也經(jīng)常想)，另一個就是“合伙人資金迅速增長，會對業(yè)績產(chǎn)生什么影響?”
資金規(guī)模增長有利有弊。就“被動型”投資而言，我們不打算通過大量持股來影響公司決策，資金規(guī)模增長會降低我們的收益率。基金或信托公司投資大盤股，龐大的資金規(guī)模對收益率的影響很小。買入10.000股通用汽車(General Motors)的成本(按數(shù)學(xué)預(yù)期值計算)只比買入1.000股或100股略高。
在我們買的股票里，有些股票(不是所有股票)買入10.000股比買入100股難多了，甚至根本買不到。因此，對我們的一部分投資來說，資金規(guī)模增長肯定是不利的。我認(rèn)為，對我們更大的一部分投資來說，資金增長產(chǎn)生的不利影響很小，包括大部分套利類和一些低估類。
但是，就控制類投資而言，資金規(guī)模增加絕對是有利的。沒足夠的資金實力，我們不可能做成“桑伯恩地圖”這筆投資。我深信，隨著資金規(guī)模增長，控制類投資機(jī)會也更多。原因有兩點：第一，需要的資金量越大，就會有更多競爭對手被拒之門外;第二，公司規(guī)模越大，股權(quán)越分散。
被動型投資獲利減少，控制類投資獲利增加，哪個更重要呢?這個問題，我無法明確回答，因為這主要取決于我們處于什么樣的市場中。我現(xiàn)在的想法是，這兩方面肯定會此消彼長。如果以后我有新想法，會再和大家說。有一點我是非?？隙ǖ?，1960年和1961年，如果不是因為我們的規(guī)模比1956和1957年大了，業(yè)績不會有這么高。
一個預(yù)測
老讀者(我王婆賣瓜，自賣自夸了)可能很奇怪，我怎么一反常態(tài)開始預(yù)測了呢?我一直都不預(yù)測，現(xiàn)在我一般也不預(yù)測。
我肯定不會預(yù)測明后年宏觀經(jīng)濟(jì)或股市行情會怎么樣，我根本不知道。
我認(rèn)為今后十年，有幾年，大盤最多漲20%或25%，有幾年，大盤最多跌20%或25%，其余年份則在二者之間。我完全不知道哪年漲、哪年跌，長期投資者也不關(guān)心某一年的漲跌。長期來看，算上股息和市值增長，道指的年復(fù)合收益率可能在5%到7%之間。雖然這幾年道指漲得很多，但如果你期望道指的年復(fù)合收益率高于5%到7%，道指很可能讓你失望。我們的工作是年復(fù)一年的超越道指，集小勝為大勝，不是特別在意某一個年的絕對收益率是正是負(fù)。與我們和指數(shù)都上漲20%的年份相比，我認(rèn)為，在指數(shù)下跌30%而我們下跌15%的年份，我們的表現(xiàn)更出色。我和合伙人強(qiáng)調(diào)這一點的時候，能看得出來，他們有的深信不疑，有的將信將疑。你一定要完全理解我為什么這么想，不但要在腦子里認(rèn)同，而且要在心底里認(rèn)同。
在講我們的投資方法時，我已經(jīng)說過了，與道指相比，我們表現(xiàn)最好的年份可能出現(xiàn)在下跌或平盤的市場中。因此，我們?nèi)〉玫南鄬κ找婵赡軙r高時低，相差很大。有些年份，我們肯定會落后道指，但是如果長期來看，我們能平均每年戰(zhàn)勝道指10個百分點，我覺得我們的業(yè)績就很好了。
具體來說，假如某一年市場下跌35%或40%(我覺得今后十年里某一年出現(xiàn)這種情況的概率是很大的，誰都不知道是哪年)，我們應(yīng)該只下跌15%或20%。假如某一年道指平盤，我們應(yīng)該上漲10%。假如道指上漲超過20%，我們很難跟上。長期來看，只要我們能有上述表現(xiàn)，如果道指的年化復(fù)合收益率在5%到7%之間，我們的業(yè)績應(yīng)該是每年15%到17%。
你可能覺得我的預(yù)測不對，等到1965年或1970年時回過頭來看，我的預(yù)測可能就是不對，甚至是完全錯的。我覺得合伙人有權(quán)知道我的真實想法，但是投資這行就是這樣，預(yù)期總是有很可能出錯。單獨某一年，波動幅度可能相當(dāng)大。過去的1961年就是如此，幸運(yùn)的是向上波動。但不可能每年都這樣!
其他事項
我們現(xiàn)在搬到了基威特大廈810室辦公，還聘請了一個專業(yè)的秘書Beth Henley，還有一個幫我調(diào)研股票多年的同事Bill Scott。我父親和我們共用一個辦公室(他也分?jǐn)傎M(fèi)用)做券商業(yè)務(wù)。我們沒有一筆券商業(yè)務(wù)是通過我父親做的，所以沒有利益輸送的問題。
除了借款利息和內(nèi)布拉斯加州無形資產(chǎn)稅，我估計我們的開支不到凈資產(chǎn)的0.5%或1%。我們的這筆開支應(yīng)該是值得的，歡迎你隨時到訪視察。
現(xiàn)在我們有90多位合伙人，40多只股票，相信你能理解，我很高興能從一些瑣碎的日常工作中解脫出來。
從加州到佛蒙特，現(xiàn)在我們的合伙人遍布各地，1962年初的凈資產(chǎn)達(dá)到了7.178.500美元。蘇茜和我在合伙基金中的權(quán)益是1.025.000美元，我的其他親屬權(quán)益合計782.600美元。去年新合伙人的投資門檻是25.000美元，今年我考慮要提升這個限額。
Peat,Marwick,Mitchell&Company出色地完成了審計工作，與往年相比，更早地給出了報稅數(shù)字。他們說今后一定會繼續(xù)如此。
關(guān)于這封信的內(nèi)容、審計、你的合伙權(quán)益，如有任何疑問，請隨時找我。
沃倫.巴菲特
1962年1月24日
