1980年公司的營業(yè)利益為4.190萬美元
致伯克希爾·哈撒韋公司的全體股東：
1980年本公司的營業(yè)利益為4.190萬美元，較1979年的3.600萬美元成長，但期初股東權(quán)益報酬率(持有股票投資以原始成本計)卻從去年的18.6%滑落至17.8%。我們認為這個比率最能夠作為衡量公司管理當局單一年度經(jīng)營績效的指針。當然要運用這項指針，還必須對包含會計原則、資產(chǎn)取得歷史成本、財務(wù)杠桿與產(chǎn)業(yè)狀況等在內(nèi)的主要因素有一定程度的了解才行。
各位在判斷本公司的經(jīng)營績效時，有兩個因素是你必須特別注意的，一項是對公司營運相當有利的，而另一項則企業(yè)績效相對較不利的。讓我們先從好的那一面看起：
無控制權(quán)持股之盈余
當一家公司擁有另一家公司部份股權(quán)時，在會計上通常有三種方式來處理投資公司在被投資公司所擁有的權(quán)益，其中所持有的股權(quán)多寡將決定公司采用何種方式。
一般公認會計原則規(guī)定若持有股權(quán)比例超過百分之五十(除了少數(shù)例外，就像我們先前持有的銀行股份)，則投資公司必須完全合并該被投資公司，包含營收、費用、所得稅與盈余等在內(nèi)的所有會計科目。比如說像是伯克希爾持有60%股權(quán)的藍籌郵票公司，便是屬于這一類，至于其它40%股東的權(quán)益在財務(wù)報表上則以少數(shù)股東權(quán)益列示。
而若是持有股權(quán)比例介于20%-50%之間，像Wesco金融公司雖系由伯克希爾所控制但卻僅持有48%的股權(quán)，則在投資公司的帳上僅記錄一個分錄，將被投資公司依股權(quán)比例所認列的投資損失或利益予以入帳。因此如果A公司擁有B公司三分之一的股權(quán)，則不論B公司是否將年度盈余全數(shù)發(fā)放，A公司都必須依比例認列投資利益，另外這兩類的會計原則都規(guī)定，必須附帶一些企業(yè)間所得稅、購買法價格調(diào)整等調(diào)整分錄，這部份的細節(jié)請容我們以后有空再詳加說明，(雖然我知道大家可能等不及了)。
最后若是持股比例低于20%，則依照會計原則，投資公司僅能認列被投資公司實際發(fā)放的股利部份，至于保留而不發(fā)放的部份盈余則不予理會，也因此假若我們持有一家X公司10%的股份，又假設(shè)X公司在1980年共計賺了1.000萬美金，若X公司將盈余全部發(fā)放，則我們可認列100萬的利益，反之若X公司決定保留全部盈余不予發(fā)放，則我們連一毛錢都不能認列。
之所以強迫大家上了堂稍微簡單的會計課的原因在于，伯克希爾將發(fā)展的重點集中于保險事業(yè)，使得其資源大量集中投注于第三類的股權(quán)投資(亦即持股比例小于20%)之上，這些被投資公司僅將它們所賺的盈余分配一小部份以現(xiàn)金股利的方式分配給我們，這代表其獲利能力僅有一小部份呈現(xiàn)在我們公司的帳上，但就經(jīng)濟實質(zhì)面來說，那只是實際獲利的冰山一角而已。
這類投資近年來因為我們旗下保險事業(yè)蓬勃發(fā)展，同時也因為股票市場出現(xiàn)許多不錯的投資機會而大幅增加，股票投資的大量增加再加上這些公司本身獲利能力的增長使得我們實際獲得的成果相當可觀，以去年來說，光是保留在這些公司而未分配給伯克希爾的盈余，便比伯克希爾整年度的帳面盈余還高，雖然這樣的情況在一般企業(yè)界并不多見，但我們預(yù)期這種情況在伯克希爾將會持續(xù)出現(xiàn)。
我們本身對投資盈余如何認列的看法與一般公認會計原則并不盡相同，尤其是在目前通貨膨漲高漲之際更是如此，(但話說回來批評要比修改這套原則要容易多了，有些問題早已是根深蒂固了)，我們有些100%持股的轉(zhuǎn)投資公司帳面上所賺的錢，實質(zhì)上并不足那個數(shù)，即使依照會計原則我們可以完全地控制它，(就理論而言，我們對他具有控制權(quán)，但實際上我們卻必須被迫把所賺到的每一分錢，繼續(xù)投注在更新資產(chǎn)設(shè)備，以維持原有生產(chǎn)力，并賺取微薄的利潤)，相較之下，我們也有一些僅持有少數(shù)股份而其所賺的盈余遠超過帳面列示之數(shù)，甚至其所保留的資金還能為我們賺取更多的盈余。
因此對伯克希爾而言，對盈余的認定并非取決于持股比例是100%、50%、20%、5% 或是1%，盈余的真正價值在于其將來再投資所能產(chǎn)生的效益，這與是否由我們自己或是專業(yè)經(jīng)理人來決定并不相關(guān)，也與我們認列或不認列利益不相關(guān)(重要的是劇本而不是演員)。假設(shè)我們公司擁有一片山林，即使財務(wù)報表無法反映這些樹木的成長，也無法掩蓋我們擁有這片成長中的山林這項事實。
我必須提醒諸位，這樣的論點是突破傳統(tǒng)的，我們寧愿將所賺的盈余能夠繼續(xù)交由不受我們控制的人好好發(fā)揮，也不希望轉(zhuǎn)由我們自己來浪擲。
(講到這理，忍不住休息一下順便來段廣告，若被投資公司將其所賺的盈余用于買回自家的股票，我們通常會報以熱烈的掌聲，理由很簡單：若一家好公司其股票價格遠低于其實質(zhì)價值，那么還有什么投資會比前者來的更穩(wěn)當、更有賺頭、更能促進原有股東權(quán)益的呢?企業(yè)購并的競爭性通常使得購并整家公司的實際價格遠高于取得企業(yè)的實際價值，另一方面股票市場的拍賣特質(zhì)，往往可以讓我們以相對低廉的價格取得一家公司的部份股權(quán)。)
企業(yè)長期績效
如先前所提的，我們以營業(yè)利益除以股東權(quán)益(股權(quán)投資以原始成本計)來評估企業(yè)單一年度的績效，至于長期評量的標準，則須加計所有已實現(xiàn)或未實現(xiàn)的資本利得或損失，而一直以來，后者歷年來的平均數(shù)都比前者還要好，最主要的原因是前段所提那些無控制權(quán)的公司盈余持續(xù)累積，反映在其市值增加之上。
當然市值的變化起起伏伏且無法預(yù)測，更無法真正量化到底數(shù)字是多少，有時一個高價買進的錯誤，甚至可能把公司往后十幾年盈余累積的效果都給抵銷掉，但是只要市場回復理性，市價終究會反映公司累積盈余的能力，甚至超過買進后累積的盈余，這等于是在蛋糕上多得到一點糖霜呢。
在現(xiàn)有經(jīng)營階層接掌伯克希爾的十六年來，公司每股的帳面凈值(其中保險事業(yè)的股權(quán)投資以市價計)已由原先的19.46美元成長至400.8美元，相當于年復合成長率20.5% (事實上你“本身”作得也不錯，過去十年來人體內(nèi)所含礦物質(zhì)成份的價值以年復合成長率22%增加)，值得慶幸的是，雖然我們也犯了不少錯，但還是能達到這樣的記錄，盡管管理上時常糟到三振，但優(yōu)異的企業(yè)體質(zhì)仍然可以維持相當不錯的平均打擊率。
我們旗下的保險事業(yè)將會持續(xù)地把資金投資在一些雖不具控制權(quán)但經(jīng)營良好且保留大部份盈余的公司之上，按照這個策略，可預(yù)期的長期的投資報酬率將持續(xù)大于每年帳面盈余的報酬率，而我們對此理念的堅信不移是很容易用數(shù)字來說明的，雖然只要我們愿意，把手上的股權(quán)投資出清，然后轉(zhuǎn)進免稅的長期債券，公司每年帳面盈余馬上就能凈增加3.000萬美金，但我們從來就沒想過要那么去作。
好消息真是不斷。
股東權(quán)益報告
很不幸的，公司財務(wù)報表所記載的盈余已不再表示就是股東們實際上所賺的，只有當購買力增加時，才表示投資獲得真正的盈余。假設(shè)當初你放棄享受十個漢堡以進行投資，期間公司分配的股利足夠讓你買兩個漢堡，而最后你處分投資后可換八個漢堡，那么你會發(fā)現(xiàn)事實上不管你拿到是多少錢，你的這項投資實際上并無所得，你可能覺得更有錢，但不表示你可以吃的更飽。
高通貨膨漲率等于是對投入的資本額外課了一次稅，如此一來可能使得大部份的投資變得有點愚蠢，而近幾年來這個基本門檻，即企業(yè)投資所須最基本的報酬率以使得整件投資報酬為正的底限可說是日益提高，每個納“稅”人就好象是在一個向下滑的電扶梯上拼命往上跑一樣，最后的結(jié)果卻是愈跑愈往后退。
舉例來說，假設(shè)一位投資人的年報酬率為20%(這已是一般人很難達到的成績了)而當年度的通膨為12%，又若其不幸適用 50% 高所得稅級距，則我們會發(fā)現(xiàn)該位投資人在盈余全數(shù)發(fā)放的情形下，其實質(zhì)報酬率可能是負的，因為這20%的股利收入有一半要歸公庫，剩下的10%全部被通貨膨漲吃光，不夠還要倒貼，這結(jié)局可能比在通脹溫和時投資一家獲利平庸的公司還不如。
假設(shè)若只有外在的所得稅負而無隱性的通貨膨漲稅負，則不論如何，正的投資報酬永遠不會變成負的(即使所得稅率高達90%也一樣)，但通貨膨漲卻不管公司帳面到底賺不賺錢，只要像是最近這幾年的通膨，就會使得大部份公司的實質(zhì)投資報酬由正轉(zhuǎn)為負，即使有些公司不必繳所得稅也是一樣，舉例來說，如果通貨膨漲率達到16%，約有六成的美國企業(yè)股東其投資報酬率變?yōu)樨撝担词勾蠹叶疾槐乩U資本利得與股利所得稅也一樣。
當然這兩者租稅是交相存于在現(xiàn)實社會中的，因為外在的課稅系按照名目所得而非實質(zhì)所得，所以在支付所得稅后，股東的實質(zhì)幣質(zhì)將不增反減。
而以目前的通貨膨漲率來看，我們相信對適用中高級距所得稅率的投資人而言(除非你是透過退休基金、慈善團體等免稅機構(gòu)來投資)，將無法從投資一般美國企業(yè)獲得任何實質(zhì)的資本利得，即使他們把分配到的股利一再重復地投資下去也一樣，因為其獲利早已被隱藏的通貨膨漲與臺面上的所得稅給吸收殆盡。
而如同去年我們所說的一樣，對于這個問題我們目前無解(明年我們的回答很可能也是如此)，通貨膨漲對我們股權(quán)投資的報酬沒有任何一點幫助。編制指數(shù)(Indexing)是一般認為對抗通膨的一種有效方法，但大部份的企業(yè)資本卻從未這樣做，當然帳面每股盈余與股利通常會漸漸增加，若公司把所賺的錢再投資下去，即使是無通膨也是一樣，就像是一個勤儉的薪水階級，只要固定把他所賺薪水中的一半存入銀行，就算是從來沒有獲得加薪，他每年的收入還是會慢慢的增加。
理論上，企業(yè)盈余(當然不包括由額外投入的資本所產(chǎn)生的盈余)不必增加任何資金，也能夠穩(wěn)定地隨著物價指數(shù)持續(xù)增加，包含營運資金在內(nèi)，但只有極少數(shù)的公司具有此種能力，而伯克希爾并不在其中。
當然本公司在盈余再投資以求成長、多角化、茁壯的企業(yè)政策下，碰巧也有為股東減輕外在所得稅負的效果，那就是只要你不將目前所持有的伯克希爾股份轉(zhuǎn)做其它投資，就不會被課征所得稅，但是隱藏的通貨膨漲稅，卻是每天你醒來就必須面對的問題。
盈余報告
下表顯示伯克希爾依照各個公司持股比例來列示帳面盈余的主要來源，而各個公司資本利得損失并不包含在內(nèi)，而是匯總于下表“已實現(xiàn)出售證券利得”一欄中，雖然本表列示的方式與一般公認會計原則不盡相同，但最后的損益數(shù)字卻是一致的: 其中伯克希爾擁有 Blue Chips Stamps 60%的股權(quán)，而后者又擁有 Wesco 財務(wù)公司 80% 的股權(quán)。此外，本期的帳面盈余并不包括聯(lián)合儲貸處份分公司辦公室的利得，也因此使得表中“未包括已實現(xiàn)投資利得前盈余”與經(jīng)會計師簽證的財務(wù)報表數(shù)字有所不同。
Blue Chip 及 Wesco 兩家公司因為本身是公開發(fā)行公司以規(guī)定編有自己的年報，我建議大家仔細閱讀，尤其是 有關(guān) Louie Vincenti 和 Charlie Munger 對聯(lián)合儲貸業(yè)務(wù)所作的改造，若有需要伯克希爾的股東可向 Mr. Robert(地址：加州洛杉磯 5801 South Eastern Avenue)索取藍籌郵票的年報或向 Mrs. Bette(地址：加州 Pasadena 315 East Colorado Boulevard)索取 Wesco的年報。
就像先前我們所提到的，那些不具控制權(quán)的股票投資其未分配的盈余的的重要性已不下于前面表列的帳面盈余，至于那些已分配的部份則透過認列投資利列示在保險公司投資收益項下。
下表列示的是那些我們不具控制權(quán)的股權(quán)投資的持股:
(a)代表全部股權(quán)由波克夏及其子公司所持有
(b)代表由波克夏子公司Blue Chip與Wesco 所持有，依波克夏持股比例換算得來
從本表你會發(fā)現(xiàn)本公司背后所創(chuàng)造盈余的動力系來自于各行各業(yè)，所以我們只能約略地看個大概，譬如保險子公司約持有 Kaiser Alumnium 3%和Aloca 1.25%的股份，在 1980 年我們光是從這些公司依持股比例可得約1.300 萬美金(當然若將這些盈余實際轉(zhuǎn)為資本利得或股利，則大約會被課以 25%的稅負)，因此單單在制鋁這門行業(yè)，我們的經(jīng)濟利益就大于其它那些我們可以直接控制且須詳盡報告的公司。如果我們的持股不改變，則制鋁產(chǎn)業(yè)的景氣變動，將比那些我們具有實質(zhì)控制權(quán)的產(chǎn)業(yè)，對本公司長遠的績效表現(xiàn)更有影響力。
GEICO 保險公司
目前我們不具控制權(quán)的股權(quán)投資最大的部位就是持有33%股權(quán)，約720萬股的GEIGO，通常若持有一家公司股權(quán)達到這樣的比例(超過20%)，便必須采用權(quán)益法每年依比例認列其投資損益，但由于伯克希爾當初系依照政府部門一特別命令購買該公司股份，其中規(guī)定須將此投票權(quán)交由一公正第三人管理，所有失去投票權(quán)，意味伯克希爾對 GEICO 不具實質(zhì)控制權(quán)。(pinkerton也有類似的狀況)
當然認不認列損益對伯克希爾及其股東而言，并不影響其實質(zhì)的經(jīng)濟利益，這些盈余的實際價值將取決于運用它們的 GEIGO經(jīng)營階層能力的高低。
關(guān)于這一點，我們再滿意不過了，GEIGO可說是投資業(yè)界的最佳典范，它具有難以模仿的產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢，同時加上高超的資金管理技巧。
如你所見到的，我們的持股成本約 4.700 萬美元，分別是在 1976 年與1980 年分兩次投入，依實際配息情況，我們每年約從 GEIGO 認列 300 萬元的利益，但實際上每年可分得的盈余卻高達 2.000 萬元，換言之，我們光是在該公司未分配的盈余就達伯克希爾帳面盈余的四成左右。
另外我們必須強調(diào)的是我們完全贊同GEIGO 經(jīng)營階層將剩下屬于我們的1.700 萬保留起來未予分配的作法，因為在此同時，GEIGO 于近兩年內(nèi)陸續(xù)買回自家股票，使得該公司流通在外的股份由 3.400 萬股縮減至 2.100 萬股，大大增進了原有股東的權(quán)益，如此對待股東的方式實在是無話可說。
過去幾年我們一再提到買進那些具有轉(zhuǎn)機題材的產(chǎn)業(yè)令人大失所望的結(jié)果，這些年我們大約接觸了數(shù)百家這樣的公司，最后不管是真正投入與否，我們都持續(xù)追蹤其后續(xù)發(fā)展，在比較過預(yù)期以及實際的表現(xiàn)后，我們的結(jié)論是，除了少數(shù)的例外，當一個赫赫有名的經(jīng)營者遇到一個逐漸沒落的夕陽產(chǎn)業(yè)時，往往是后者占了上風。
GEIGO 或許是一個例外，自1976 年幾乎破產(chǎn)的邊緣東山再起，從經(jīng)營階層上任的第一天起優(yōu)異的表現(xiàn)，正是它能獲得重生的最大因素。
當然即使身陷于財務(wù)與經(jīng)營危機當中，GEIGO 仍享有其最重要的產(chǎn)業(yè)競爭優(yōu)勢也是重要關(guān)鍵。
身處于廣大市場中(汽車保險)，不同于大部份行銷組織僵化的同業(yè)，一直以來 GEIGO 將自己定位為低營運成本的公司，所以能夠在為客戶創(chuàng)造價值的同時，也為自己賺進大把鈔票，幾十年來都是如此，而即使它在七0年代中期發(fā)生危機，也從未減損其在此方面的經(jīng)濟競爭優(yōu)勢。
GEIGO的問題與1964年美國運通所爆發(fā)的色拉油丑聞事件類似，兩家公司皆為一時之選，一時的打擊并未毀掉其原本的經(jīng)濟基礎(chǔ)，就像是一個身體健壯的人得到局部可切除的腫瘤，只要遇到一位經(jīng)驗豐富的醫(yī)生，就能化險為夷。
不論怎么說，我們還是很高興能夠以4.700 萬美元的代價買到 GEICO 的持股，因為透過談判購并方式想要買下一家類似具經(jīng)濟特質(zhì)與光明前景，且每年可創(chuàng)造 2.000 萬盈余的公司，至少得花上 2 億美金(有些產(chǎn)業(yè)的要價可能還更高)，雖然 100%的持股更可使所有權(quán)人得以掌握公司的生殺大權(quán)，同時也會企業(yè)總部帶來一些樂趣(這點通常比較少人會提到)。
對于保險業(yè)規(guī)定，我們只能取得績優(yōu)企業(yè)的部份少數(shù)股權(quán)(以遠低于買下整家企業(yè)的價格投資)，(這代表我們不能更換經(jīng)營階層、無法對資金做重新配置甚至處份公司)，我們從來就不會感到任何不妥，在企業(yè)經(jīng)營的世界里，Jack Byrnes 或 GEICO 都算是少數(shù)，能夠以伙伴的關(guān)系與它們共同合作有何不可呢?
保險產(chǎn)業(yè)現(xiàn)況
保險產(chǎn)業(yè)的情況持續(xù)依我們先前所預(yù)期般地發(fā)展，綜合比率(定義請參閱第37 頁)從 1979 年的 100.6 升高到 1980 年估計的 103.5.可預(yù)期的是1981 到 1982 年這個趨勢將繼續(xù)持續(xù)下去，業(yè)界的核保損失將向上攀升，想要了解個中原因的人，我建議你讀讀 Chubb 保險集團(美國丘博保險集團(Chubb)公司1882年創(chuàng)建于美國紐約，是美國4大上市保險公司之一，是全球最大的非壽險保險公司之一。)的年報，其對產(chǎn)險業(yè)競爭態(tài)勢所作的精譬分析，雖然報告不見得令人振奮，但絕對中肯。
而不幸的是，一個尚未浮現(xiàn)但卻非常棘手的問題使得保險業(yè)的陣痛將持續(xù)，它不但使得保險公司因核保損失創(chuàng)下歷史新高而面臨經(jīng)營的困境，更有可能讓業(yè)者苦心經(jīng)營的努力事倍功半。
事情的起因在于債券價格下跌，而會計原則又允許保險業(yè)以攤銷成本而非市價列示其帳面價值，結(jié)果導致許多業(yè)者以攤銷成本記錄的長期債券投資金額達到其凈值的二、三倍之多，換言之，只要債券價格下跌超過三分之一，便很有可能把公司的凈值全部吃光，這其中甚至包括好幾家知名的大公司在內(nèi)，當然債券價格也有可能會回升，使得其部份，甚至全部的凈值得以回復，但也沒有人敢保證債券價格不會繼續(xù)下跌。(我們深信對股票或債券價格所作的短期預(yù)測根本是沒有用的，預(yù)測這件事或許能夠讓你更了解預(yù)測者本身，但對于了解未來卻是一點幫助也沒有….)。
有點吊詭的是，若持有的股票投資組合價格下跌會影響到保險業(yè)者的生存，但若換作是債券價格下跌卻是一點事都沒有，保險業(yè)者所持的理由是不管現(xiàn)在的市價是多少，反正只要到期日前不賣出，便能按照票面贖回，所以短期間價格的波動并無太大影響，就算是二十年、三十年或甚至是四十年后到期，只要我不賣，等時間一到，就能夠比票面金額收回，反倒是若我現(xiàn)在就出售這些債券，那么就算是再買進同類型價值更高的債券，我反而要立即認列相關(guān)損失，使得帳面凈值因而大幅縮水。
但真正的情況卻是，業(yè)者很可能為避免認列損失而一直不敢出售債券，其結(jié)果反而錯失其它更好的投資機會。
更嚴重的是，保險公司資金主要是來自于保戶所繳的保費，由于產(chǎn)險的投保期間較短，一但保戶規(guī)?？s減，資金流動不足時，將被迫出售部份債券使得損失浮上臺面，保險公司的凈值立即大幅縮水。
因此保險公司在面臨債券價格下跌，凈值大幅縮水(目前確有許多業(yè)者是如此)，同時市場費率又低到不合理時，通常有兩種選擇，一種是告訴核保部門，必須堅守費率底限，保費絕對不可以低于預(yù)估損失成本加上營業(yè)費用。
這種選擇的結(jié)果相當明確: (a)由于大部份的業(yè)務(wù)都是每年更新且對價格都相當敏感，所以很多保單在到期后都會流到競爭對手那邊(b)隨著保費收入大幅縮水，相對應(yīng)的負債科目也會慢慢減少(未到期保費及應(yīng)付理賠款)(c)資產(chǎn)(債券)必須跟著出售，以因應(yīng)負債的減少(d)原先臺面下的未實現(xiàn)損失，將被迫認列在保險業(yè)者的財務(wù)報表之上(當然要看出售的多寡)。
此種令人沮喪的動作，對于凈值影響程度不一，有些公司在(c)階段的反應(yīng)是出售成本與市價相當?shù)墓善?，或是新進投資損失較小的債券，出售好的投資，留下爛的部份的這種駝鳥心態(tài)，短期間或許較不覺得痛，但對于公司與產(chǎn)業(yè)長遠的發(fā)展皆會產(chǎn)生重大的傷害。
第二種選擇比較簡單，那就是不管保費水準有多低，將來要賠多少錢，都照單全收以維持現(xiàn)有保費收入水準，然后暗地里祈禱不要發(fā)生什么重大意外，或是期待債券價格早日回升，對于這樣的做法，外界一直有相當大的批評。
當然各位都曉得我們應(yīng)該采取那一種做法，而且產(chǎn)業(yè)的趨勢也很明確，那就是只要大部份的保險公司都被迫采取第二種做法，那么保險市場就不會有好轉(zhuǎn)的一天，因為如果大部份的業(yè)者，不論費率是否合理，都以微持保費收入水準為第一優(yōu)先，那么市場價格就一定不會好轉(zhuǎn)，除了本身發(fā)生財務(wù)問題之外，我們最不愿意見到的就是市場上大部份的同業(yè)都因為財務(wù)問題而紛紛采取流血式的殺價競爭。
我們之前也曾提到，任何一家保險公司因為種種理由，諸如顧及公眾反應(yīng)、企業(yè)自尊心或是怕傷害到凈值等原因，而不愿認賠出售債券者，終將發(fā)現(xiàn)自己被債券長期套牢而無法進行其它投資，而我們之前也提到，問題還不止于此，除了投資的選擇被迫犧牲，甚至于連是否接受保單的選擇也都蕩然無存。
至于我們本身采取的立場就相當令人安心，我們相信自己的凈值相對于保費收入水準，依所有業(yè)者債券采攤銷成本制，是所有大型產(chǎn)險業(yè)者中最強的，甚至當債券價值以市價計時，我們的競爭優(yōu)勢更加明顯，(當然在吹噓自夸的同時，我們還是必須提醒自己資產(chǎn)與負債部位的到期日仍不相稱，而且本人也因為無法劍及履及的執(zhí)行，而使得我們在債券方面的投資損失了不少錢)。
伯克希爾充足的資金與彈性的投資操作，將使得我們在面對市場不當定價的惡性競爭環(huán)境時，還能游刃有余，但是產(chǎn)業(yè)的問題就是我們的問題，我們堅強的財務(wù)實力，依舊無法使我們免于產(chǎn)業(yè)的殺價競爭，我們只不過是多了些持久力以及可供選擇的空間。
保險業(yè)營運
今年由 Phil Liesche 所領(lǐng)導的國家產(chǎn)險公司在核保部門 Roland 以及理賠部門 Bill Lyons 的協(xié)助下，不斷地超越自我，雖然保費收入持平，但核保的利潤率卻創(chuàng)同業(yè)新高，雖然我們預(yù)期明年保費收入將減少，但身為總部的我們不會有任何的抱怨而他們的薪資考績也不會受影響，對于公司創(chuàng)辦人所定下的核保準則我們信奉不渝，而且相當清楚一旦失去就永難再回復。
John Seward 領(lǐng)導的家庭與汽車險公司則小有進展，我們將較不具競爭力的小額一般責任險轉(zhuǎn)為金額較大的汽車保險，同時隨著核?？冃У母倪M，營運規(guī)模，不論是在地區(qū)或是產(chǎn)品線，也在緩步提升中。
再保業(yè)務(wù)部份由于進入障礙較小，還是持續(xù)受到供過于求的局面，加上初級保險業(yè)者面臨的問題，事前可先收取鉅額保費，但災(zāi)害真正發(fā)生與理賠時程卻拉得很長，這種感覺有點像青少年第一次擁有自己的信用卡一樣。
致命的吸引力使得大筆的資金擁入這個行業(yè)，目前的高利率環(huán)境更加深這樣的現(xiàn)象，導致的結(jié)果是若某一年未發(fā)生大災(zāi)難，則往后幾年的核保績效便會變得很差，相反的，若有大災(zāi)難發(fā)生，則更大的災(zāi)難將會降臨在保險公司身上，因為有些同業(yè)可能無法履行與客戶當初簽訂的合約，而我們在這一行的表現(xiàn)一向是一流的，在加計投資收益后，仍能微持合理的獲利，我們將繼續(xù)留在再保市場，但在可預(yù)見的未來，保費收入將很難有大幅的成長。
在 Homestate 家計保險業(yè)務(wù)方面，我們持續(xù)面臨重大的問題，除了 Kansas 的 Floyd Taylor 外，其余的核保表現(xiàn)均在同業(yè)水準之下，其中 Iowa 保險，自 1973年成立以來，每年皆發(fā)生鉅額損失，直到去年我們決定結(jié)束該州的業(yè)務(wù)，并將之并入Cornhusker產(chǎn)險，家計保險概念其實也很大的潛力，但還需要很多努力才有辦法實現(xiàn)它。
我們的勞工退休金業(yè)務(wù)在去年痛失英才，37 歲的Frank 不幸去世，他天生就是個保險專家，積極進取，努力上進，在短短時間內(nèi)便改正在國家產(chǎn)業(yè)退休金業(yè)務(wù)部門的缺失，當初介紹 Frank 加入的 Dan 立即接手其原有工作，并伯克希爾以另一家子公司 Redwood 火險為主體，承接業(yè)務(wù)。
至于由 Milt 所領(lǐng)導的 Cypress 保險公司一直是我們在這項業(yè)務(wù)的主力，且表現(xiàn)一直相當優(yōu)異，與 Phil Liesche 一樣，廣為同業(yè)所仰慕與模仿，但其優(yōu)秀的表現(xiàn)卻是同業(yè)無法比擬的。
總之保險業(yè)務(wù)量在 1981 年將大幅下滑，整體核保表現(xiàn)也不會太好，雖然我們預(yù)期自己的績效應(yīng)該會比同業(yè)好許多，但其它同業(yè)也都這樣認為，最后肯定有人會大失所望。
紡織業(yè)及零售業(yè)營運
去年我們縮減在紡織業(yè)的營運規(guī)模，雖然不愿意但卻不得不關(guān)閉 Waumbec 工廠，除了少數(shù)設(shè)備轉(zhuǎn)移至 New Bedford 外，其余設(shè)備連同廠房都將處份掉，我本人由于無法早日面對事實而犯了重大的錯誤。
而在 New Bedford 我們也淘汰了將近三分之一的織布機，保留適合少量多樣型的機臺，而即使一切順利(這種情況很少)，這些生產(chǎn)線仍不具投資效益，就產(chǎn)業(yè)循環(huán)而言，損失將無可避免。
剩下的紡織事業(yè)，規(guī)模還不算小，將劃分為制造與銷售兩部門，各自獨立運作，兩者才不致于綁在一起，由于新購進中古 130 吋針式織布機，將使得我們目前最具獲利能力產(chǎn)品線的產(chǎn)能增加一倍，情勢告訴我們紡織業(yè)又將面臨艱困的一年，所幸我們在這一行所投入的資本已大幅減少。
Ben 在聯(lián)合零售商店的表現(xiàn)持續(xù)令我們驚艷，在零售業(yè)普遍慘淡的一年，該公司盈余表現(xiàn)仍佳，且大部份皆為現(xiàn)金收入，而明年聯(lián)合零售將邁入第五十個年頭，而連同前任者 Simon(1931-1966)，兩人合計經(jīng)營這家公司整整有五十年了。
伊利諾國家銀行及 Rockford 信托處分案
1980 年底，我們終于完成了以伯克希爾約當?shù)墓煞萁粨Q41.086股Rockford Bancorp(其持有 97.7% 伊利諾國家銀行股份)的動作。交換的方式準許伯克希爾股東維持各自在該銀行的權(quán)益(除了我本人僅能維持原來的 80%)，如此他們將可確保在該銀行的權(quán)益與傳統(tǒng)的分割方式一樣受到保障，總計有 24 位股東(目前股東總?cè)藬?shù)為 1.300 人)選擇了這種對等方式。
另外股東們也可要求增加其在該銀行的權(quán)益(相對地，其在伯克希爾的權(quán)益將減少)，所有提出此項要求的股東皆如愿拿到股票，因為這 39 位股東需求的股份數(shù)量剛好略低于其它 1.200 多位選擇全數(shù)保留伯克希爾股份所釋出的銀行股份，剩下的中間差額則由本人承受(約占Bancorp 3%的股份)，在加計先前基本 80%的分配額度后，最后的結(jié)果，本人在銀行的權(quán)益稍微減少，而在伯克希爾的權(quán)益則略微增加。
銀行的經(jīng)營團隊對于這樣的結(jié)果感到滿意，Bancorp 將成為一個只有 65 位股東，組織單純且不復雜的控股公司。
財務(wù)
8 月份，我們發(fā)行了12.75%，25 年期(2005 年到期)，金額6.000 萬美元的公司債，依合約規(guī)定我們將于1991年開始提存?zhèn)鋬敾?。這項融資案的主要承銷商 Donaldson 自始至終皆提供我們一流的服務(wù)。
不像大部份的公司，伯克希爾并不會為了一些特定的短期資金需求而去融資，我們借錢反而是因為當我們覺得在一定期間內(nèi)(約略短于融資年限)將有許多好的投資機會出現(xiàn)，最佳的投資機會大多是出現(xiàn)在市場銀根最緊的時候，那時候你一定希望擁有龐大的火力。
對于購并的對象，我們偏愛那些會“產(chǎn)生現(xiàn)金”而非“消化現(xiàn)金”的公司。由于高通貨膨漲的影響，越來越多的公司發(fā)現(xiàn)它們必須將所賺得的每一塊錢再投入才能維持其原有的營運規(guī)模，就算這些公司帳面數(shù)字再好看，除非看到白花花的現(xiàn)金，我們對之仍保持高度警戒。
符合我們標準的公司并不容易發(fā)現(xiàn)，(每年我們研就上百件的購并案，其中僅有少數(shù)能引起我們的興趣)，所以要讓我們規(guī)模合理穩(wěn)定擴充的想法并不容易落實，但我們?nèi)詫⒊掷m(xù)多方嘗試以保持伯克希爾的成長。
無論如何，我們皆希望能夠保持適當?shù)牧鲃有裕搨壤c結(jié)構(gòu)適當并保留充裕的資本實力，雖然這種保守的態(tài)度將使得我們的投資報酬率因此打了點折扣，但這也是惟一能讓我們感到安心的一種方式。
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Gene Abegg 我們長期投資的Rockford 銀行創(chuàng)辦人，于七月二日逝世，享年八十二歲，身為一位摯友、銀行家與杰出公民，他是無可超越的。
當你向某個人買下一家公司時，你對這個人有了更多的了解，之后你又請他以伙計而非老板的身份繼續(xù)經(jīng)營這家公司。在買賣開始前，他對這家公司了若指掌，而你卻一無所知，賣方有太多機會可以欺騙買方，而當交易完成后，微妙(但又不那么微妙)的態(tài)度開始改變而模糊的認知也會發(fā)酵，就像是求婚的過程一般，失望總是難免的。
而當我們第一次碰面，Gene 百分之百坦誠，就像是其為人一般，談判的開始，他把公司所有負面的因素攤開在桌上，另一方面，在交易完成數(shù)年后，他還會定期地告知你當初交易時未討論到的地方。
而就算是當他把銀行賣給我們時已高齡 71 歲，Gene 仍然興勤工作更甚于以往，雖然極少發(fā)生問題，但一有問題便立刻報告毫不遲疑，你還能對這樣的人多要求些什么呢?(早在1933年該銀行所持有的現(xiàn)金便足以立即清償所有存款)，他永遠記得他是在處理別人的錢財，雖然這種正直不阿的態(tài)度將永遠安息，但他杰出的管理能力將使銀行在全美獲利能力的表現(xiàn)上繼續(xù)名列前茅。
Gene 負責伊利諾國家銀行的營運將近 50 年，約當美國歷史的四分之一，當初是一位工業(yè)巨子 George Mead 從芝加哥把他找來 Rockford 開設(shè)銀行，Mead 先生負責出錢，Gene 則負責出力，他的領(lǐng)導才能立即在地區(qū)各種社交活動中展現(xiàn)出來。
許多 Rockford 的居民告訴我這些年來 Gene 給予他們很多幫助，有時是金錢上的，但更多時候包含的是智能、同情與友誼，而我本身也從他身上獲得許多，因為個別年紀與工作上的關(guān)系，我們益師益友，不論如何，這種關(guān)系相當特殊，我永遠懷念他。
沃倫·巴菲特
董事會主席
1981年2月27日